Мировые рынки и макроэкономика

Вчера был опубликован протокол заседания Комитета по открытым рынкам ФРС США 17-18 июня, исходя из которого становится ясно, что члены комитета подробно обсуждали меры поддержки американской экономики после завершения выкупа активов. Завершить программу QE3 планируется уже в октябре 2014 года, на этом фоне обсуждался вопрос, насколько долго следует удерживать сверхнизкие ставки, а также механизм контроля краткосрочных ставок денежного рынка через РЕПО. Представители ФРС выразили уверенность, что умеренный рост экономики будет продолжаться, а безработица и инфляция будут двигаться к целевым уровням. По большому счету эксперты не нашли в протоколе ничего неожиданного, реакция рынка на опубликованный документ была позитивной.

Торговый баланс Китая по итогам июня сократился до $31,56 млрд с уровня $35,92 млрд, что произошло в результате улучшения динамики объема импорта. Эксперты ожидали, что торговый баланс вырастет до $36,95 млрд, при этом объем экспорта увеличится с 7,0% до 10,4%, а объем операций импорта вырастет с -1,6% до 6,0%. В действительности прирост объема экспорта поднялся на 0,2 процентных пункта до отметки 7,2%, а вот импорт начал вновь увеличиваться, показав прирост в 5,5%. Вышедшие статданные оказались чуть хуже ожиданий экспертов, однако позитивная динамика ускорения роста объема торговых операций есть, а значит, реакция на статистику должна быть позитивной.

Единая европейская валюта вчера прервала свое ослабление к доллару после того, как после публикации «минуток» стало ясно, что Федрезерв не намерен ускорять темпы сокращения объема выкупа активов в рамках программы QE3. Пара евро/доллар в минувшие сутки колебалась в пределах значений 1,3602-1,3649, в итоге соотношение единой европейской валюты и доллара увеличилось на 0,25% и достигло значения 1,3645 доллара за евро. Полагаем, в течение сегодняшнего дня котировки пары будут находиться в диапазоне 1,3630-1,3680.

По данным Министерства энергетики США, объемы коммерческих запасов нефти по итогам прошлой недели сократились на 2,37 млн баррелей, при этом специалисты прогнозировали снижение резервов на 1,74 млн баррелей. Несмотря на снижение запасов черного золота, цены на углеводород продолжили снижаться. Игроки отреагировали на рост запасов на терминале в Кашинге, которые выросли на 0,45 млн баррелей.

Нефть марки Light Sweet за последние сутки подешевела на 1,56% до уровня $101,80 за баррель. Стоимость североморской смеси нефти Brent снизилась на 0,61% до уровня $108,15 за баррель. Полагаем, в течение сегодняшнего дня котировки Brent будут находиться в диапазоне $107-109 за баррель.

Российская экономика

По данным Банка России, чистый отток капитала в первой половине 2014 года вырос более чем в 2 раза по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составил $74,6 млрд. Основная часть этих денег ушла из России в первом квартале, сейчас же темпы оттока значительно сократились, что дает надежды на стабильность российской валюты.

На рынке межбанковского кредитования индикативная ставка MosPrime O/N снизилась на 41 б. п. до уровня 7,41%. Остатки на корр. счетах кредитных организаций в ЦБ РФ на сегодня составляют 800,1 млрд руб. против 910,4 млрд руб. днем ранее. Остатки кредитных организаций на депозитных счетах в ЦБ РФ на сегодня составляют 285,5 млрд руб. против 128,2 млрд руб. днем ранее. Сальдо операций Банка России по предоставлению/абсорбированию ликвидности сегодня находится на уровне 247,2 млрд руб. против 162,2 млрд руб. днем ранее.

Несмотря на снижение цен на нефть и продолжающие оставаться на высоком уровне геополитические риски, рубль продолжил дорожать. Явно прослеживается интерес к российским инструментам, поскольку динамика рынка РФ в последние дни лучше мировых. По всей видимости, инвесторы начинают постепенно возвращаться в Россию, и это обуславливает динамику российской валюты. Полагаем, сегодня соотношение доллара и российской валюты будет находиться в диапазоне 33,90-34,25 рубля за доллар. Соотношение единой европейской валюты и рубля, на наш взгляд, будет находиться в пределах значений 46,20-46,60 рубля за евро.

Долговой рынок

Еврооблигации

Российские еврооблигации в среду взяли паузу, показав боковую динамику после роста предыдущих двух дней. Доходность выпуска RUSSIA-23 по итогам вчерашних торгов выросла на 3 б. п. до 4,36% годовых, а доходность более дальнего евробонда RUSSIA-43 сократилась на 1 б. п. до 5,38% годовых.

Доходность US Treasuries к концу торгов среды вернулась к отметке 2,55% после роста до уровня 2,60% в ожидании публикации протокола FOMC, из которого следует, что программа количественного смягчения будет завершена ФРС в октябре в случае отсутствия ухудшения в экономике страны.

В четверг ожидаем преобладания повышательной тенденции на рынке еврооблигаций. Рынок будет отыгрывать резкое снижение доходности UST, произошедшее вчера поздно вечером после публикации протокола заседания ФРС. Кроме того, интерес к рисковым активам поддерживается неплохой статистикой из КНР о росте импорта и экспорта в июне – хотя она и несколько не дотянула до ожиданий, но оказалась лучше майских показателей.

Локальный рынок

На рынке локального долга сохраняется слабонегативная динамика на низких оборотах. Активность игроков средняя. Объем торгов облигациями на Московской бирже во всех сегментах вчера составил 7,5 млрд руб.

Индексы гособлигаций (-0,02%) и муниципальных облигаций (+0,09%) закрылись на уровне вторника. Вчерашнее размещение Минфином ОФЗ 26214 с датой погашения 27 мая 2020 года в объеме 10 млрд руб. из-за невысокой премии, предложенной ведомством, состоялось на 94%. Средневзвешенная доходность составила 8,35% годовых, доходность по цене отсечения – 8,37% годовых. Доходности эталонных выпусков ОФЗ слабо подросли: по ОФЗ 26206 на 1 б. п. до 8,22% годовых, по ОФЗ 26207 на 5 б. п. до 8,56% годовых. В 3 квартале 2014 года Минфин планирует провести 13 аукционов по размещению ОФЗ-ПД на общую сумму 140 млрд руб.

Индекс корпоративных облигаций также показал по итогам дня символическое снижение на 0,03%. Moody’s Investors Service вчера во второй раз за 2014 год снизило кредитный рейтинг ОАО «МДМ-банк» в рублях до «B2» с «В1», сохранив прогноз на «негативном» уровне. Аналитики агентства объясняют понижение рейтинга недавней слабой финансовой отчетностью «МДМ-банка», сохраняющимся высоким уровнем проблемных кредитов, неопределенностью относительно перспектив восстановления от риска со стороны крупных недостаточно обеспеченных кредитов, а также снижением объема процентных кредитов. Новость негативна для облигаций банка и будет оказывать давление на котировки.

Комментарии по эмитентам

По сообщению агентства «Интерфакс», «Газпромбанк» направил пулу международных банков запрос на организацию синдицированного кредита на сумму до $1 млрд, сроки и ставки по которому еще обсуждаются. По данным источника «Интерфакса», кредит может быть сроком на 1 год, а сбор предложений от банков по параметрам кредита продлится до конца следующей недели.

В прошлом месяце банк разместил евробонд в евро на 1 млрд, однако выпуск еврооблигаций в долларах для российских эмитентов по-прежнему является непростой задачей. В условиях необходимости долларовой ликвидности, решение ГПБ пополнить ее запасы с помощью синдкредита выглядит вполне логичным. Ставки по новым долларовым евробондам могут оказаться неоправданно высокими из-за, возможно, низкого интереса на бумаги российских финансовых компаний со стороны институциональных инвесторов из США.

Рассматриваем новость как умеренно позитивную с точки зрения перспектив влияния на показатели ликвидности ГПБ. В этой связи, в случае если банк договорится о синдкредите, мы не исключаем позитивной реакции в обращающихся евробондах эмитента. Пока же среди евробондов ГПБ отмечаем новый выпуск в евро GPBRU-19 (YTM – 3,76%, Z-спред – 314 б. п.): спустя 2 недели после размещения евробонд торгуется выше уровня в 101% от номинала. Мы рекомендовали инвесторам участвовать в размещении, и теперь рекомендуем фиксировать прибыль по позиции.

Банк «ЮниКредит» предоставил 3-летний кредит ОАО «Магнитогорский металлургический комбинат» в размере $170 млн. Средства будут направлены на рефинансирование внешней задолженности ММК.

Новость позитивна для кредитного профиля ММК, так как, во-первых, привлекаемый кредит снижает риски рефинансирования, а во-вторых, не ухудшает структуру долговой нагрузки компании.

Сегодня компания погашает выпуск биржевых облигаций серии БО-06 объемом 5 млрд руб., а 22 июля предстоит погашение выпуска серии БО-07 также на 5 млрд руб. Мы полагаем, у эмитента не возникнет проблем с исполнением обязательств, так как краткосрочный долг полностью покрывается имеющимися в распоряжении компании ликвидными ресурсами. В мае ММК получил кредит от «Сбербанка» на 10,5 млрд руб., и кроме этого, на конец 1К14 на балансе компании числились денежные средства и их эквиваленты в размере $147 млн, краткосрочные финансовые вложения в сумме $139 млн (в т. ч. краткосрочные депозиты на $129 млн) и ликвидные ценные бумаги (пакет акций FMG) на сумму $756 млн.

В целом, у нас позитивный взгляд на бонды ММК в среднесрочной перспективе, хотя опубликованная в конце июня отчетность по МСФО за 1К14 была ожидаемо достаточно слабой. На данный момент финансовое состояние компании устойчивое, и мы также ждем более сильных показателей деятельности ММК во II квартале 2014 года на фоне улучшения рыночной конъюнктуры. Однако мы не рассчитываем на сильную реакцию в облигациях ММК, так как обращающиеся выпуски ММК, 18 (дюрация 1,3 г., YTP – 9,4%) и ММК, 19 (дюрация 1,8 г., YTP – 9,5%) низколиквидны. В металлургическом секторе мы отдаем предпочтение более ликвидным и недооцененным бондам Металлоинвест, 06 (дюрация 0,73 г., YTP – 9,43%), ЕвразХолдинг, 02 (дюрация 1,3 г., YTP – 13,36%) и ЕвразХолдинг, 04 (дюрация 1,3 г., YTP – 13,44%).

В нашей стратегии на II полугодие 2014 года «Восток-Запад» мы рекомендовали для спекулятивно настроенных инвесторов вложения в облигации компаний транспортной отрасли, так как полагаем, что в среднесрочной перспективе эти бумаги могут показать динамику лучше рынка. В первую очередь мы выделяем бонды российских авиаперевозчиков – «Трансаэро» и «ЮТэйр» (подробнее в специальном комментарии).

«Трансаэро». Мы отмечаем улучшение кредитного профиля «Трансаэро» и приветствуем стремление компании снизить темпы расширения парка, сосредоточившись на повышении своих финансовых показателей. Мы позитивно смотрим на облигации «Трансаэро» и рассчитываем, что в среднесрочной перспективе они покажут динамику лучше рынка в целом.

В настоящее время в обращении находятся 3 выпуска биржевых рублевых облигаций общим объемом 8 млрд руб.: Трансаэро, БО-01 (дюрация 0,66 г., YTM – 12,16%, G-спред – 390 б. п.), Трансаэро, БО-02 (дюрация 1,41 г., YTР – 12,76%, G-спред – 460 б. п.) и Трансаэро, БО-03 (дюрация 1,24 г., YTР – 13,04%, G-спред – 498 б. п.). С 27 мая 2014 года они обращаются в котировальном списке А первого уровня, что отражает достаточный уровень ликвидности и открывает новые возможности для привлечения инвестиций.

Компания успешно исполнила оферту в сентябре 2013 года, своевременно и в полном объеме выкупив предъявленные 11% облигаций выпуска БО-01. Очередные оферты запланированы на октябрь 2015 года по выпуску Трансаэро, БО-03 и на ноябрь 2015 года по выпуску Трансаэро, БО-02. Обращающиеся выпуски достаточно ликвидны. Спреды к кривой ОФЗ в 390-490 б. п. выглядят привлекательно и не отражают реальные кредитные риски эмитента. По нашим оценкам, потенциал снижения доходности в краткосрочном периоде по выпускам Трансаэро, БО-01 и БО-02 может составить 25 б. п., по выпуску Трансаэро, БО-03 – порядка 50 б. п.

«ЮТэйр». Мажоритарным акционером Группы является НПФ «Сургутнефтегаз», выражающий готовность поддерживать капитал компании. 1 июля 2014 года была одобрена дополнительная эмиссия акций в размере 50,97% от нового капитала на 13,8 млрд руб., основная часть которых по закрытой подписке будет выкуплена в пользу НПФ «Сургутнефтегаз» и ЗАО «АК-Инвест» (100% дочернее общество НПФ «Сургутнефтегаз»), а средства направлены на сокращение долговой нагрузки, которая, по информации компании, в терминах Чистый долг/EBITDA сейчас находится на уровне 4,0х.

«ЮТэйр» широко представлен на рынке публичного долга. Дебютный выпуск компании был размещен в 2004 году. За это время были погашены 8 выпусков на 11,5 млрд руб.

На данный момент на вторичном рынке обращаются один выпуск классических и 9 выпусков биржевых облигаций «ЮТэйр» номинальным объемом 14,5 млрд руб., однако фактически общий объем находящихся на вторичном рынке облигаций не превышает 3,5 млрд руб., так как в результате исполненных оферт многие выпуски были выкуплены на 80-90%. Тем не менее, некоторые из них обладают достаточной ликвидностью и имеют при этом привлекательные доходности. Мы выделяем выпуски ЮТэйр-Финанс серий БО-06, БО-07 и БО-11–БО-13, потенциал снижения доходности по которым в краткосрочном периоде мы оцениваем в 25 б. п.