Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ’ ‘ Ѕанк. ¬новь хороший квартал, впереди крупные погашени€ долга


[07.06.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

’ ‘Ѕ (B+/Ba3). ¬новь хороший квартал, впереди крупные погашени€ долга

‘инансовые результаты за I квартал 2011 г. по ћ—‘ќ

Ѕанк остаетс€ одним из наших фаворитов. ¬ четверг ’ ‘Ѕ опубликовал отчетность за I квартал 2011 г., показавшую некоторое улучшение результатов по сравнению с I кварталом 2010 г., которое было достигнуто главным образом за счет существенного сокращени€ операционных расходов. ¬ целом банк продолжает добиватьс€ превосходных финансовых результатов, и единственным слабым местом его профил€ по сравнению с конкурентами остаетс€ несколько повышенна€ (хот€ и снижающа€с€) зависимость от оптового фондировани€. ¬ 2011 г. ’ ‘Ѕ выплатил крупные дивиденды своей материнской структуре, PPF Group, разместил трехлетние еврооблигации на сумму 500 млн долл., а также два рублевых выпуска на меньшую сумму и получил рейтинг «BB-» по версии Fitch. ѕоложительна€ динамика результатов, которую ’ ‘Ѕ показывал в 2009–2010 гг., сохранилась, что дает нам основани€ по-прежнему считать банк одним из фаворитов в российском банковском секторе.

ѕовышение качества активов замедл€етс€. ¬аловой кредитный портфель ’ ‘Ѕ в I квартале увеличилс€ на 4% относительно IV квартала 2010 г., в котором рост составил 6,3% квартал к кварталу. ѕоложительна€ динамика валового кредитного портфел€ была обеспечена за счет роста кредитов наличными на фоне стагнации POS-кредитовани€ и постепенного сокращени€ карточного портфел€. —нижение темпов роста POS-кредитовани€ по сравнению с предыдущим кварталом выгл€дит логичным, так как данна€ разновидность кредитовани€ пользуетс€ повышенной попул€рностью в преддверии новогодних праздников. ƒол€ просрочки сократилась до 6,7% совокупного кредитного портфел€ за квартал против 6,9% на конец 2010 г., и в насто€щий момент этот показатель, по-видимому, находитс€ на близких к минимальным значени€х, и, таким образом, всерьез рассчитывать на дальнейший рост прибыли за счет снижени€ отчислений в резервы не приходитс€.

—табильно высокий процентный доход. „то касаетс€ дохода от основной де€тельности, в I квартале 2011 г. чиста€ процентна€ маржа („ѕћ) банка составила 26,4%, что немного выше, чем в 2010 г. (24,9%), однако уступает уровню годичной давности (27,2%). “о же справедливо и в отношении чистого процентного дохода после отчислений в резервы: в I квартале 2011 г. показатель составил 20,8% против 20,2% в 2010 г. и 21% в I квартале 2010 г. “аким образом, „ѕћ банка €вно находитс€ под некоторым давлением, однако ее уровень остаетс€ более чем приемлемым. —тоимость риска в процентах от средних процентных активов в I квартале 2011 г. составила 5,6%, увеличившись относительно уровн€ 2010 г. (4,6%), что оп€ть же свидетельствует о том, что качество активов ’ ‘Ѕ в дальнейшем, скорее всего, не станет источником позитивных сюрпризов.

–асходы снижаютс€. ¬озобновление роста кредитного портфел€ вновь выводит на передний план экономию от масштаба. ¬ I квартале отношение –асходы/ƒоходы банка опустилось до 31,1% – самого низкого уровн€ начина€ с III квартала 2009 г. – периода, в котором ’ ‘Ѕ функционировал в режиме максимальной экономии средств. Ѕлагодар€ относительному сокращению операционных расходов банк получил чистую прибыль в размере 107 млн долл. против 88 млн долл. в IV квартале 2010 г., и, как следствие, доходность средних активов в пересчете на год подскочила до 12,1%, а доходность капитала повысилась до 52,8% против 28,7% кварталом ранее. ќпережающий рост ROE объ€сн€етс€ выплатой дивидендов, котора€ более подробно рассматриваетс€ ниже.

Ћиквидность по-прежнему высока€, несмотр€ на отток средств. ¬ нашем обзоре, посв€щенном публикации результатов ’ ‘Ѕ за 2010 г., главным вопросом стала выплата годовых дивидендов в размере 13,2 млрд руб. основному акционеру банка, котора€ была осуществлена 5 марта. Ќа тот момент мы полагали, что столь масштабный отток средств может привести к сокращению ликвидности баланса ’ ‘Ѕ, а целью последовавшего за этим размещени€ евробондов на сумму 500 млрд долл. в марте было пополнение запасов наличности. ¬ реальности ситуаци€ оказалась намного лучше. ¬ конце I квартала 2011 г. ’ ‘Ѕ располагал денежными средствами в размере 497 млн долл. против 242 млн долл. на конец 2010 г. “аким образом, поступлени€ от размещени€ еврооблигаций по большей части остались нетронутыми. Ќеобходимо отметить, что в результате указанного размещени€ чиста€ ликвидна€ позици€ банка на горизонте 1–5 лет стала отрицательной – минус 5 млрд руб. (минус 175 млн долл.) в сравнении с положительным значением на уровне 19,6 млрд руб. на конец 2010 г., однако совокупный профицит ликвидности на временном отрезке до одного года в насто€щий момент составл€ет 33,8 млрд руб. (1,2 млрд долл.), что говорит о высокой устойчивости текущего финансового профил€ ’ ‘Ѕ.

ќднако резервы скоро будут задействованы. —огласно данным отчетности, дол€ ликвидных активов банка достигла 14,3% совокупных, тогда как в 2010 г. этот показатель составил 11,6%, а отношение  редиты/ƒепозиты, продолжающее снижатьс€ и достигшее 2,9 против 3,2 в 2010 г., остаетс€ высоким по сравнению с другими банками. ќднако ’ ‘Ѕ сохран€ет курс на замещение оптового фондировани€ депозитной базой, и, таким образом, положительна€ тенденци€ налицо. ¬ 2011 г. ’ ‘Ѕ предстоит погасить еврооблигации на сумму 150 млн долл. в июне и на 320 млн долл. в августе, а также рублевые выпуски: п€тый – на 4,07 млрд руб. (145 млн долл.) с пут-опционом в окт€бре – и четвертый – на 3 млрд руб. (105 млн долл.) в окт€бре. ¬ совокупности указанные погашени€ составл€ют довольно внушительную сумму – 720 млн долл., однако, как упоминалось выше, чиста€ денежна€ позици€ ’ ‘Ѕ на горизонте 12 мес€цев превышает 1 млрд долл.

¬озможное IPO. ¬след за выплатой 13,2 млрд руб. в виде дивидендов норматив достаточности капитала Ќ1 банка снизилс€ до 21,3% против 32,7% на конец 2010 г. — учетом доходности капитала на уровне 28,7% в 2010 г. такое значение коэффициента достаточности капитала по-прежнему очень комфортное, если не сказать избыточное. Ќакануне публикации отчетности за I квартал 2011 г. стало известно о том, что PPF Group намерена провести IPO ’ ‘Ѕ в текущем году. ѕо нашему мнению, данна€ новость носит нейтральный характер дл€ кредитного профил€ банка, поскольку предметом размещени€ могут стать исключительно бумаги, принадлежащие PPF, следовательно, сам банк не получит никаких денежных средств в результате IPO.  роме того, вли€ние размещени€ на корпоративное управление в банке, скорее всего, будет минимальным, так как ’ ‘Ѕ и без того считаетс€ одним из хорошо управл€емых и наиболее прозрачных банков в –оссии.

≈сть из чего выбрать. ѕрисмотримс€ к бумагам банка, обращающимс€ на рынке еврооблигаций: выпуск HCFB’14, размещенный в марте, котируетс€ с доходностью 5,6%, котора€ представл€етс€ нам неоправданно высокой. ѕо нашему мнению, учитыва€ недавно присвоенный банку рейтинг «BB-», этот выпуск не должен торговатьс€ с существенной премией к банковскому выпуску NOMOS’13 (Ba3/BB-), предлагающему доходность ниже 5%.

Ќа рублевом рынке рекомендуем обратить внимание на ’ ‘Ѕ-Ѕќ-3 (доходность 8% на 29 мес€цев) по той же причине: бумага котируетс€ с положительным спредом к Ќќћќ—-12 (доходность 7,6% на 27 мес€цев). «аслуживает внимани€ также ’ ‘Ѕ-7 (7,2% на 11 мес€цев), поскольку нам представл€етс€ необоснованной более высока€ доходность выпуска по сравнению с «енит-Ѕќ1 (Ba3/B+, 6,7% на 10 мес€цев), или хот€ бы Ѕ—ѕЅ-Ѕќ2 (Ba3, 7% на 10 мес€цев). ѕомимо бумаг с фиксированным купоном, есть смысл присмотретьс€ к недавно размещенному ’ ‘Ѕ-Ѕќ1 с плавающей ставкой, предлагающему спред в размере 290 б.п. к 3M Mosprime. —пред представл€етс€ нам привлекательным; кроме того, выпуски с плавающей ставкой станов€тс€ еще более интересными на фоне ожидающегос€ нами повышени€ ставки рефинансировани€ ÷Ѕ до 9% (на 75 б.п. выше текущего уровн€) к концу года.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: