Внешний рынок

Хеллоуинские страшилки. После волны оптимизма, охвативший мировые рынки в конце прошлой недели, инвесторы, скорее всего, начнут неделю с активных продаж. На сырьевых рынках сохраняется нестабильность, власти Японии заявили о продолжении интервенций с целью предотвратить избыточное укрепление иены и смягчить удар по японскому экспорту. В США, также растут опасения о состоянии экономики – повышенное внимание привлекут данные по безработице, которая, как предполагается, должна снижаться в преддверии сезона предпраздничных покупок. После всплеска продаж UST, ставшего результатом некоторого успокоения инвесторов, началось расширение ставок CDS по гособлигациям азиатских стран, что отражает продолжающуюся переоценку рисков по суверенному долгу, в том числе развивающихся рынков, не исключая и России. Относительно позитивной можно признать новость о том, что Германия обнаружила ошибку при расчете убытков ведомства, ответственного за плохие активы германских банков, которая привела к изменению оценки госдолга на 1 п.п. ВВП – с 84,2% до 83,2%. На фоне возможных расходов германского правительства по поддержке банковской системы, поправка не выглядит существенной, но несколько улучшит перспективу сохранить высший кредитный рейтинг.

Рост котировок существенно замедлился, сегодня возможно снижение при открытии. После ралли, вызванного решениями саммита ЕС, рост котировок российских евробондов сбавил обороты – в пятницу в некоторых бумагах прошла фиксация прибыли. Российский пятилетний CDS-спред чуть расширился – на 3 б.п. до 190 б.п. Вырос также спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST – на 13 б.п. до 198 б.п. При этом доходность 10 UST понизилась несущественно – на 8 б.п. до 2,32%. В пятницу одним из аутсайдеров рынка стал суверенный сегмент, цены в котором просели на 20–35 б.п., выпуск Russia’30 упал в цене 31 б.п. до 118,5% от номинала (YTM 4,3%).Отметим, что в настоящий момент спред суверенного выпуска к казначейским облигациям США находится на уровне конца августа – начала сентября, при том что фундаментальные показатели как российской экономики, так и компаний не ухудшились. Мы считаем, что потенциал сужения спреда сохраняется и составляет порядка 50 б.п. – вполне возможно, что этот уровень будет достигнут еще до конца нынешнего года. В корпоративном сегменте рост цен замедлился, но некоторые бумаги все же подорожали более чем на 1 п.п. Среди бумаг инвестиционного уровня неплохо выглядели выпуски RSHB’14 и RSHB’18, выросшие в цене на 0,25 п.п., тогда как RSHB’16 стал дороже на 1 п.п. Также пользовались спросом бумаги VTB’35, VEB’25, SBERRU’14 и VEB’16. На кривой Газпрома выделялись GAZPRU’34, GAZPRU’37 и GAZPRU’19, которые вновь прибавили в цене почти 1 п.п. Спрос на бумаги второго эшелона также несколько снизился после сильного ралли накануне. Покупки прошли в бумагах VIP’16, VIP’17, EVRAZ’18, RUSB’16, PROMBK’14, PROMBK’15 и PROMBK’18, ALFARU’20. В нефтегазовых выпусках второго эшелона рост цен на кривой ТНК-ВР составил 20–35 б.п., сопоставимое повышение котировок было отмечено в евробондах ЛУКОЙЛа и НОВАТЭКа. Сегодня азиатские рынки демонстрируют некоторое снижение котировок, фьючерсы на американские и европейские индексы также ушли в минус. Мы ожидаем некоторого снижения цен на открытии торгов в России.

Внутренний рынок

Оживление «первички» в банковском секторе. В предыдущих выпусках Fixed Income Daily мы отмечали, что после длительного перерыва эмитенты вновь стали выходить на рынок и что большинство из них – кредитные организации. В пятницу в рядах размещающих облигации банков прибыло: к ОТП-Банку и Кредит Европа Банку добавились Банк Зенит и Дельтакредит. Банк Зенит (Ba3/—/B+) сегодня открывает книгу заявок на размещение трехлетних БО-03 на сумму 3 млрд руб., по выпуску предусмотрена оферта через год. Закрытие книги планируется не позднее 11 ноября. Ориентир по ставке купона составляет 9–9,25%, что соответствует YTP 9,2–9,46%. Выпуск отвечает критериям включения в ломбардный список ЦБ, также предполагается его включение в котировальный список «А1». Завтра книгу заявок откроет банк Дельтакредит (Baa2), который размещает пятилетний выпуск восьмой серии объемом 5 млрд руб. Закрытие книги запланировано на 3 ноября, размещение на бирже должно пройти 7 ноября. В данном случае также предусмотрена оферта, однако трехлетняя. Ориентир по ставке купона составляет 8,2–8,5%, что соответствует YTP 8,37–8,68%, а с учетом налоговой льготы на доход по ипотечным облигациям ориентиром по доходности к оферте является диапазон 8,89–9,22%. Выпуск также будет ломбардным. Поручителем выступит Societe Generale (A+/Aa3/A+). На графике ниже мы отразили текущие размещения в банковском секторе – ОТП-Банка, Банка Зенит, Кредит Европа Банка и Дельта Кредита. О последнем стоит сказать, что это ипотечные облигации, и круг инвесторов будет соответствующим. По остальным трем выпускам предусмотрена годовая оферта, причем Кредит Европа Банк и Банк Зенит имеют практически одинаковые рейтинги. Как видно из графика, среди годовых бумаг наиболее интересны ориентиры по Кредит Европа Банку. Наши более подробные комментарии по размещениям банков Зенит и Дельта Кредит будут опубликованы в ближайшее время.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Период налоговых платежей завершился, уровень ликвидности может начать повышаться

Уровень ликвидности упал после уплаты налогов. В пятницу компании уплатили налог на прибыль за октябрь, – таким образом, период месячных налоговых платежей завершен. Уровень ликвидности снизился, однако ставки МБК повели себя неожиданно и тоже пошли вниз. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России сократились на 79,4 млрд руб. до 545,9 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ – на 32,6 млрд руб. до 99,6 млрд руб. Индикативная ставка по однодневным кредитам MosPrime упала на 19 б.п. и составила 5,51%, недельная ставка опустилась на 13 б.п. до 5,82%, более долгосрочные ставки ушли вниз на 1–3 б.п. Объем операций РЕПО с ЦБ сократился относительно показателя предыдущей сессии до 274 млрд руб., при этом средняя ставка РЕПО снизилась на 1 б.п. до 5,26%. В течение следующих двух дней ожидается коррекция объема ликвидности в сторону повышения, так как серьезных причин оттока средств из системы сейчас нет. Однако уже в среду банкам необходимо вернуть Минфину средства с депозитов (140 млрд руб.), а это существенная сумма для нынешнего низкого уровня ликвидности.

Ставка рефинансирования осталась на уровне 8,25%. В пятницу Банк России оставил ставку рефинансирования без изменений на уровне 8,25%. Однако ЦБ продлил срок предоставления кредитов, обеспеченных золотом, с 90 до 180 дней и установил для них ставку на отметке 7,25% (начиная с 1 ноября). Это позволит ряду банков получить доступ к более длинным средствам, однако значительного влияния на ликвидность не окажет.

Цена корзины упала до уровня середины сентября. Рубль укрепился против доллара и евро, в результате бивалютная корзина упала до минимума начиная с 15 сентября, составив 35,3 руб. – снижение на 26 копеек по отношению к предыдущему закрытию. На ММВБ доллар уступил рублю 25 копеек, и курс составил 29,7 руб./долл., евро же проиграл российской валюте 26 копеек, опустившись до 42,14 руб./евро. Центральный банк Японии осуществил валютную интервенцию с целью ослабления иены, и сегодня ее курс снизился на 4,7% до 79,2 иены/долл., после того как в пятницу японская валюта установила новый рекорд 75,8 иены/долл. Действия японского регулятора отразились и на других рынках: сегодня утром индекс доллара резко вырос на 1,6%, а евро потерял 1%, составив 1,4 долл./евро. Сырьевые котировки смотрят вниз: Brent просела на 1% и торгуется на уровне 109,7 долл./барр., месячные фьючерсы на WTI упали на 1,2% до 92,4 долл./барр., золото потеряло 1,9% и теперь стоит 1710 долл./унция. Мы ожидаем, что рубль последует за мировыми рынками и, возможно, будет торговаться в диапазоне 30,0–30,1 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Магнит (NR). Главное – восстановление маржи. Результаты за 3 кв. и 9 мес. 2011 г. по МСФО

Рентабельность по EBITDA выросла на 1,6 п.п. квартал к кварталу. В пятницу Магнит опубликовал отдельные показатели за 3 кв. и 9 мес. 2011 г. по МСФО (полную отчетность компания публикует только раз в полгода), которые мы оцениваем очень положительно. Выручка компании за 3 кв. увеличилась на 11,1% квартал к кварталу до 2,9 млрд долл., за 9 мес. рост составил 53,5% год к году до 8,3 млрд долл. Как уже сообщалось ранее, источниками роста стали как расширение сети, так и увеличение сопоставимых продаж. За девять месяцев года компания увеличила общее количество магазинов на 712 (чистый прирост) до 4767, а ее совокупная торговая площадь выросла на 40,2% год к году до 1,7 млн кв.м. EBITDA в 3 кв. увеличилась на 22,8% квартал к кварталу до 242 млн долл., за 9 мес. – на 37,4% год к году, в результате рентабельность по EBITDA в 3 кв. оказалась на 1,6 п.п. выше, чем во 2 кв., составив 8,4%. При этом за 9 мес. маржа EBITDA составила лишь 7,2%, – таким образом, принятые компанией меры по сокращению операционных расходов приносят плоды. Чистая прибыль выросла на 28,9% квартал к кварталу до 102 млн долл. в 3 кв. и лишь на ,4% год к году до 243 млн долл. за 9 мес., что отражает заметное увеличение процентных расходов на обслуживание возросшего долга.

Долговая нагрузка на конец года ожидается на комфортном уровне. Данные, касающиеся уровня долга Магнита, опубликованы не были. В 1 п/г Магнит профинансировал чуть мене половины из запланированной на 2011 г. инвестиционной программы размером 1,8 млрд долл., при этом основным источником средств послужили заимствования. В результате показатель Чистый долг/EBITDA вырос до 2,2 против 1,4 на начало года, и с учетом оставшихся инвестиций мы ожидаем, что к концу года он может достичь 2,3–2,4. Недавно Магнит принял решение об увеличении уставного капитала на 12,1%путем выпуска дополнительных акций – это позволило бы ему привлечь около 1 млрд долл. Однако мы считаем, что такая мера стала со стороны компании лишь страховкой на случай недоступности рынков капитала, что, судя по последним событиям, теряет актуальность. Поэтому, учитывая, что лимиты по всем открытым кредитным линиям Магнит практически полностью выбрал (судя по данным отчетности за 1 п/г 2011 г.), мы не исключаем того, что вскоре увидим компанию на первичном рынке облигаций.

Бонды компании неликвидны. Все выпуски облигаций эмитента низколиквидны и торгуются лишь эпизодически. Среди облигаций розничного сектора мы отдаем предпочтения коротким выпускам Копейки, которые в последние дни довольно ликвидны и предлагают доходность 9,6–11,0% годовых на срок 3,5–9,1 мес.

СУЭК (-/Ba3/-). Компания объявила о привлечении нового синдицированного кредита

Cиндицированный кредит на сумму 1,3 млрд долл. В конце прошлой недели крупнейшая в России угледобывающая компания СУЭК подписала соглашение о привлечении пятилетнего синдицированного кредита на сумму 1,3 млрд долл. по ставке LIBOR+2,70 п.п. Обеспечением по кредиту будет служить экспортная выручка компании. Согласно пресс-релизу, СУЭК планирует направить основную часть привлекаемых средств на рефинансирование существующей задолженности. Новость не стала неожиданностью. Ранее уже сообщалось, что эмитент активно ведет переговоры с крупными банками и пытается привлечь финансирование объемом 1,5 млрд долл. по ставке не выше 250 б.п. к LIBOR. Кроме того, в качестве дополнительных источников фондирования СУЭК рассматривал возможность размещения выпуска еврооблигаций и проведения IPO. Ни то ни другое не состоялось вследствие резкого ухудшения конъюнктуры на финансовых рынках.

Кредитный профиль СУЭКа остается устойчивым, что подтверждается повышением кредитного рейтинга. Несмотря на значительный объем привлекаемых средств, увеличение долга не станет для эмитента существенной проблемой, так как основная часть заимствований будет направлена на рефинансирование краткосрочной задолженности (37% совокупных обязательств на конец 1 п/г 2011 г.), которая, как мы предполагали ранее, была предоставлена преимущественно структурами, близкими к акционерам компании. По итогам 1 п/г 2011г. СУЭК опубликовал достойные финансовые результаты и показал существенное повышение рентабельности бизнеса (рентабельность по EBITDA на уровне 32% против 20% по итогам 2010 г.) при снижении показателя долговой нагрузки, выраженной отношением Долг/EBITDA, до 1,9 с 2,6 на начало года. Основной фактор – деконсолидация менее прибыльных энергоактивов, а также благоприятная рыночная конъюнктура. Сохранение устойчивого спроса и положительной динамики цен на энергетический уголь на внутреннем рынке позволят компании добиться хороших показателей во 2 п/г 2011г. В качестве еще одного позитивного фактора отметим повышение рейтинговым агентством Moody’s в конце сентября на одну ступень корпоративного кредитного рейтинга СУЭКа до «Ba3» с прогнозом «Стабильный». В числе основных аргументов в пользу данного решения агентство приводит лидирующие позиции компании на рынке, существенную ресурсную базу, а также повышение операционных и финансовых показателей.

Облигации выглядят привлекательно, потенциал сужения спреда к компаниям с рейтингом категории «BB-» сохраняется. В настоящее время единственный выпуск эмитента СУЭК-финанс-1 (YTP 8,51% @ июль 2013) торгуется с премией к кривой ОФЗ в размере 160–170 б.п. С учетом недавнего повышения рейтинга СУЭКа и перевода компании в категорию более качественных заемщиков (Северсталь, ММК, Алроса) спред к облигациям АЛРОСА, который в настоящий момент составляет 40–50 б.п. обладает потенциалом сужения при сохранении положительной рыночной конъюнктуры.

Предыдущие публикации по теме: 4 августа 2011 г. СУЭК – Не без ложки дегтя. Компания отчиталась за I п/г 2011 г.