Волгоградская область (-/-/BB-). Прижимистая первая ласточка

Первое размещение в новом сезоне

Первый субфедеральный выпуск в 2012 г. Выпуск облигаций Волгоградской области объемом 5,0 млрд руб. и дюрацией 2,66 года – первый в субфедеральном секторе в текущем году. Амортизационная структура выпуска обеспечивает удлинение долга региона и равномерный график погашений в 2012–2017 гг.

Неоднозначная бюджетная динамика. Волгоградская область – 19-я по численности населения и 44-я по среднедушевому ВРП среди российских регионов. Структура экономики области смешанная, ей адекватна структура доходов, которую можно оценить как сбалансированную. Налоговые поступления в областной бюджет в целом растут, из общей тенденции выбивается только прошлогоднее снижение доходов от налога на прибыль. В 2011 г. налоговые поступления обеспечили около 70% всех доходов региона, а в 2012 гг. могут достичь 85-процентного уровня, в том числе в результате существенного сокращения федеральных трансфертов.

Долговая нагрузка быстро росла, но остается управляемой. Госдолг области к концу 2012 г. составит, по нашим оценкам, 44% собственных доходов региона при дефиците в размере 13% доходов. После быстрого роста долга в 2010–2011 гг. (на конец 2010 г. он составлял 23% доходов при 4-процентном дефиците) мы можем ожидать снижения темпов заимствования и оптимизации структуры задолженности (в том числе за счет облигационного выпуска).

Рейтинг, скорее всего, останется стабильным. Волгоградская область обладает рейтингом «ВВ-» по версии Fitch. Размеры и значение области позволяют ей рассчитывать на федеральную поддержку в случае ухудшения экономической ситуации. Такая поддержка и была оказана во время кризиса 2008–2009 гг. Между тем продолжающееся, хотя и более медленно, увеличение долга, высокая вероятность пересмотра параметров бюджета и необходимость продемонстрировать устойчивый рост налоговых поступлений ограничивают возможность позитивных рейтинговых действий в ближайшее время.

Справедливый спред к бескупонной кривой ОФЗ – 220 б.п. Мы считаем справедливыми спред в 220 б.п. к бескупонной кривой ОФЗ и доходность к погашению по нижней границе предлагаемого диапазона 8,97–9,51%. Первое размещение в субфедеральном сегменте рынка происходит в достаточно благоприятной рыночной ситуации, а предложение вполне адекватно даже на уровне 8,97% (220 б.п. к кривой ОФЗ). При этом значении доходности спред будет на 40 б.п. уже, чем у Костромской области, рейтинг которой на одну ступень ниже (-/-/B+). Ожидающееся включение нового выпуска в ломбардный список ЦБ РФ (требованиям которого заем соответствует) приведет к дополнительному снижению спредов на 20–30 б.п. – до уровней доходности сопоставимого по кредитному качеству и обладающего несколько более короткой дюрацией выпуска Нижегородская область – 7.