Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬ЁЅ-Ћизинг дебютирует на рынке еврооблигаций, справедлива€ преми€ к евробондам ¬ЁЅа составл€ет 80Ц85 б.п.


[17.05.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬ЁЅ-Ћизинг (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬)

ƒебют на внешнем долговом рынке

 омпани€ проводит роуд-шоу еврооблигаций

ƒебютный п€тилетний выпуск еврооблигаций. —егодн€, 17 ма€, ¬ЁЅ-Ћизинг начнет роуд-шоу в рамках размещени€ дебютного выпуска еврооблигаций. ѕредполагаетс€, что бумаги будут размещатьс€ по правилу Reg S, срок обращени€ составит п€ть лет. ќстальные параметры займа, в том числе объем и ориентир по доходности, будут определены в ходе маркетинга.

— детальным описанием компании и основных аспектов ее де€тельности можно ознакомитьс€ в нашем специальном обзоре «¬ЁЅ-Ћизинг – лизинг в государственных интересах» от 30 июн€ 2010 г.

ќтраслевой лидер по объему нового бизнеса.  омпани€ активно начала развивать лизинговый бизнес лишь в 2008 г., увеличив объем чистых инвестиций в лизинг в 7,2 раза по итогам года до 6,7 млрд руб., и впоследствии старалась не сбавл€ть темпы, несмотр€ на кризисные €влени€ в экономике. ѕрошедший год стал дл€ ¬ЁЅ-Ћизинга не менее успешным: компани€ вплотную приблизилась к —бербанк-Ћизингу по объему лизингового портфел€ (127,4 млрд руб. против 134,1 млрд руб.), прочно обосновавшись на третьем месте. ј по объему нового бизнеса (106,3 млрд руб. в 2010 г.) компани€ уже второй год подр€д €вл€етс€ лидером в отрасли. јктивы компании за прошедший год увеличились почти в четыре раза до 75,2 млрд руб., и дл€ обеспечени€ дальнейшего роста компании необходимы новые источники финансировани€.

ƒиверсификаци€ источников финансировани€. ƒо прошлого года компани€ использовала в качестве источников фондировани€ преимущественно средства материнской структуры (¬нешэкономбанка). Ќа рынки публичных заимствований ¬ЁЅ-Ћизинг впервые вышел лишь во второй половине 2010 г, разместив один выпуск рублевых облигаций на 5 млрд руб. ¬ апреле текущего года были размещены еще три выпуска на 15 млрд руб. ѕовышение активности на долговых рынках, по нашему мнению, св€зано с быстро растущими масштабами основной де€тельности компании, дл€ поддержани€ которой ресурсов ¬ЁЅа уже не хватает. “ак, еще в 2009 г. 74% кредитных ресурсов компании приходилось на средства ¬ЁЅа, тогда как 17% составл€ли средства ¬“Ѕ, св€занного с компанией на уровне контролирующего акционера. ѕо итогам 2010 г. доли вышеназванных банков снизились до 31% и 10% соответственно, среди кредиторов компании по€вились Credit Suisse, Goldman Sachs, JP Morgan, јльфа-Ѕанк и —бербанк, а объем заимствований в банках увеличилс€ в четыре раза до 58,8 млрд руб. “аким образом, компани€ постепенно снижает зависимость в части фондировани€ от материнской структуры в пользу оптового фондировани€, дол€ которого в об€зательствах ¬ЁЅ-Ћизинга после размещени€ еврооблигаций, по нашим оценкам, превысит 30%.

Ќедостаточно диверсифицированный по отрасл€м, но качественный лизинговый портфель. Ќа данный момент бизнес ¬ЁЅ-Ћизинга сохран€ет тесную св€зь с де€тельностью акционера компании, и, как следствие, среди ее клиентов присутствуют крупные лизингополучатели, хот€ по мере роста лизингового портфел€ их дол€ снижаетс€ (за 2010 г. дол€ двух крупнейших лизингополучателей в объеме чистых инвестиций в лизинг снизилась с 52% до 31%). ¬ результате бизнес ¬ЁЅ-Ћизинга в основном сконцентрирован в четырех отрасл€х экономики (см. диаграмму справа), которые сильно завис€т от внешнеэкономической конъюнктуры. “аким образом, сохранение тесной св€зи с ¬ЁЅом на уровне клиентов, кредитующихс€ в банке, €вл€етс€ дл€ компании своего рода страховкой на случай повторного ухудшени€ ситуации в экономике. ≈ще одно положительное следствие работы с клиентами ¬ЁЅа – низка€ дол€ просроченных лизинговых платежей. “ак, согласно отчетности компании, на конец 2010 г. просроченные чистые инвестиции в лизинг отсутствовали, а индивидуально обесцененные за 2009 г. контракты в 2010 г. были выведены из этой категории.

—нижение прибыли, несмотр€ на низкую стоимость риска. ¬ысокое качество лизингового портфел€ позвол€ет компании практически не расходовать средства на резервирование. ќднако в 2010 г. чиста€ прибыль ¬ЁЅ-Ћизинга снизилась на 8% год к году ввиду отсутстви€ доходов от операций с производными финансовыми инструментами (в 2009 г. – 682 млн руб.). “ем не менее структура доходов компании выгл€дит весьма благопри€тно: дол€ процентных доходов в суммарном показателе составл€ет 90%. “аким образом, снижение прибыли по большей части обусловлено ростом операционных расходов (отношение –асходы/ƒоходы увеличилось в 2010 г. на 7,5 п.п. до 49,2%), что вполне естественно, учитыва€ высокие темпы роста компании. — нашей точки зрени€, единственным €рко выраженным слабым местом в кредитном профиле компании на 1 €нвар€ 2011 г. €вл€етс€ низка€ достаточность капитала (отношение —обственный капитал/јктивы снизились до 6,3%), однако после отчетной даты было прин€то решение о проведении допэмисии акций в пользу ¬ЁЅа на 10 млрд руб., из которых компани€ уже получила 5 млрд руб. в марте, а оставша€с€ сумма будет перечислена до 30 сент€бр€ 2011 г., что лишний раз свидетельствует о высокой степени поддержки компании ее контролирующим акционером.

ѕо нашей оценке, справедлива€ преми€ к евробондам ¬ЁЅа составл€ет 80–85 б.п. ¬ качестве ориентира дл€ определени€ справедливой доходности нового выпуска мы используем текущую кривую еврооблигаций ¬ЁЅа с р€дом поправок. ¬о-первых, в отличие от бондов ¬ЁЅа, выпуск VEB-Leasing ’16 не войдет в индекс EMBI+, что потребует премии пор€дка 60 б.п. (на примере разницы в доходности между евробондами ¬ЁЅа и ¬“Ѕ, также не вход€щими в индекс). ¬о-вторых, мы считаем справедливым предоставление премии за первичное размещение в размере 20–25 б.п. “аким образом, с учетом текущей стоимости долларовых свопов на уровне 2,04% и спреда к свопам выпуска VEB ’17 в размере 240 б.п. получаем справедливую доходность п€тилетнего выпуска – 5,3%.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: