Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬черашнее снижение ставок станет последним в нынешнем году


[30.04.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ и/или NDF, равном более 300 б.п. “аковыми облигаци€ми €вл€ютс€ среднесрочные выпуски ќ‘«, ¬“Ѕ24-1, –∆ƒ-10, а также јкрон-3, Ћ  ”ралсиб-2.

- –ублевые выпуски —ибметинвест-1,2 выгл€д€т недооцененными относительно ставок –≈ѕќ.

- ¬ыпуски –∆ƒ-15,17,18 с плавающим купоном предоставл€ют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- ѕреми€ облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещени€ суверенных бумаг –оссии. ¬ частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- ¬ыпуски TNK-BP выгл€д€т наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Ѕанковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- ѕокупать еврооблигации Sinek'15, выгл€д€щие дешево дл€ своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- ѕокупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (≈враз и “ћ ).

—тратеги€

¬нутренний рынок

÷Ѕ снизил ставки – видимо, в последний раз

Ќесмотр€ на противоречивые высказывани€ представителей денежных и финансовых властей (ћинфин и ÷Ѕ) относительно дальнейшего курса денежно-кредитной политики, регул€тор вчера все-таки снизил процентные ставки на 25 б.п. — сегодн€шнего дн€ ставка по однодневному депозиту в ÷Ѕ составит 2,5% годовых, а недельный депозит принесет вкладчику 3,25% годовых. ”читыва€ снижение депозитных ставок ÷Ѕ, а также завершение периода налоговых платежей на следующей неделе, ставки краткосрочных ћЅ  и –≈ѕќ опуст€тс€ до 3% годовых.

–егул€тор обосновал решение о снижении ставок низкими инфл€ционными рисками, а также неустойчивостью восстановлени€ экономики, котора€ требует дальнейшего стимулировани€. ¬ то же врем€ ÷Ѕ не исключает роста годового индекса потребительской инфл€ции во II полугодии, что может быть св€зано с эффектом низкой базы прошлого года. ѕо этой причине дальнейшие решени€ о ставках потребуют более детального изучени€ динамики инфл€ции потребительских цен, что мы трактуем как возможность паузы в дальнейших действи€х ÷Ѕ относительно ставок. ¬ целом мы считаем, что вчерашнее снижение ставок станет последним в нынешнем году. Ќаше мнение основано на ожидани€х возникновени€ инфл€ционных рисков ближе к концу года.

–убль укрепилс€ как на «споте», так и на «форварде»

¬озвращение котировок нефти на отметку 86 долл./барр. привело к снижению стоимости бивалютной корзины ÷Ѕ на 10 копеек до 33,48 руб., причем наибольший вклад в ослабление корзины внес доллар, подешевевший на 15 копеек до 29,20 руб./долл. ќбъем сделок купли-продажи составил 5 млрд долл., из которых ÷Ѕ, возможно, купил пор€дка 700 млн долл. –езкое снижение – на 25 б.п. показали ставки валютных NDF на руб./долл. ¬ частности, ставка 1Y NDF опустилась с 5% до 4,7%, что мы считаем следствием снижени€ ставок ÷Ѕ. ”читыва€ динамику цен на нефть, которые несмотр€ на волатильность рынка акций, удерживаютс€ выше 80 долл./барр., мы сохран€ем позитивный взгл€д на рубль.

Ќекоторый отскок облигаций

Ќа рынке рублевых облигаций по€вилс€ спрос на покупки, который сопровождалс€ ростом котировок наиболее просевших за последние дни облигаций на 0,5–1 п.п. ¬ ходе коррекции спреды облигаций к ставкам –≈ѕќ расширились до 300–350 б.п., что €вл€етс€ фундаментальной причиной дл€ увеличени€ позиций. ќднако продажи со стороны крупного участника еще могут продолжитьс€, создав тем самым еще более низкие ценовые уровни дл€ покупок, чем есть сейчас. ƒинамику лучше рынка показали бумаги ћ√ор-48, ћ√ор-49, –∆ƒ-10, –∆ƒ-23, котировки которых отскочили вверх на 1 п.п. от позавчерашних минимумов. ¬о втором эшелоне бумаги —ибметинвеста подн€лись на отметку 110% от номинала. ѕомимо этого, инвесторы про€вили интерес к бумагам ј‘  «—истема».

ћосква может пересмотреть план по займам

¬ ответ на ухудшение рыночной конъюнктуры, которое привело к сдвигу кривой доходности ћосквы вверх на 1–1,5 п.п., ћосква объ€вила о возможности пересмотра графика аукционов. ¬ частности, может быть отложено доразмещение остатка бумаг выпуска ћ√ор-48 номиналом 10 млрд руб., которое было первоначально запланировано на 19 ма€. ƒо 19 ма€ √реции предстоит погасить еврооблигации на сумму 8,5 млрд долл., что будет держать внешние рынки в напр€жении.  роме того, на российском рынке —бербанк продолжит аккумулировать ликвидность дл€ досрочного погашени€ субординированного кредита, что не будет оказывать давлени€ на ставки денежного рынка. “аким образом, до второй половины дн€ не стоит ожидать значительного улучшени€ ситуации на рынке облигаций.

ƒенежный рынок

¬ начале мес€ца ликвидность снова подрастет

”ровень ликвидности остаетс€ стабильным, так как все налоговые платежи за мес€ц совершены. —тавки на рынке межбанковского кредитовани€ мен€лись несущественно (так, индикативна€ однодневна€ ставка MosPrime осталась на отметке 3,81%), и мы ожидаем скорого их снижени€.

ќстатки на корсчетах кредитных организаций прибавили 44,7 млрд руб. и составили 513,9 млрд руб., депозиты банков снизились на 20,3 млрд руб. до 536,3 млрд руб. ќбъем сделок ÷Ѕ по операци€м –≈ѕќ-кредитовани€ снизилс€ на 68% по сравнению с предыдущей сессией и составил 9,6 млрд руб., что полностью удовлетворило спрос со стороны банков.

–убль вчера укрепилс€ к бивалютной корзине на 11 копеек, стоимость последней составила 33,47 руб. на фоне ослаблени€ как доллара, так и евро. ƒоллар закрылс€ на ћћ¬Ѕ на отметке 29,18 руб./долл., ослабев на 10 копеек, а евро – на 38,7 руб./евро, потер€в 13 копеек. –астущие цены на нефть и оптимизм на фондовых рынках охладили интерес инвесторов к доллару, а евро ослабело на фоне обеспокоенности по поводу бюджетного дефицита √реции. —егодн€ цены на нефть остаютс€ на довольно высоких уровн€х, а настроени€ на рынках вполне оптимистичны, так что мы ожидаем, что рубль останетс€ сильным и будет торговатьс€ в диапазоне 29,0–29,2 руб./долл.

ћакроэкономика

—тавки понижены до 8%

ќжидавшеес€ решение. ¬чера ÷ентробанк –оссии, как и ожидалось, прин€л решение о понижении ставок рефинансировани€ и –≈ѕќ на 25 б.п. до 8% начина€ с сегодн€шнего дн€. — декабр€ 2008 г., когда процентные ставки составл€ли 13%, ÷Ѕ уже неоднократно принимал аналогичные решени€. Ќа наш взгл€д, вчерашнее решение, веро€тно, будет последним подобным решением в нынешнем году, так как ожидаемый рост инфл€ционного давлени€ во II полугодии 2010 г. значительно уменьшит возможности корректировани€ ÷ентробанком политики в отношении процентных ставок. ѕо нашим прогнозам, официальные ставки ÷Ѕ к концу 2010 г. постепенно вырастут до 8,5%, тогда как инфл€ци€ ускоритс€ до 8–9%.

»нфл€ционные риски растут. —нижение инфл€ции в –оссии стало единственным значимым фактором, позволившим ÷ентробанку см€гчить денежную политику. ¬ результате резкого сокращени€ внутреннего потребительского спроса и падени€ мировых цен на сырье, что было вызвано мировым экономическим кризисом, потребительска€ инфл€ци€ в –оссии снизилась с 15% в конце 2008 г. до 6,5% в последние несколько недель. ќднако данна€ тенденци€ вскоре может изменитьс€. ƒинамика денежной массы, рост бюджетных расходов, продолжающеес€ повышение регулируемых тарифов на электроэнергию и перевозки, рост цен на сырье и цен производителей, а также постепенно повышение внутреннего спроса – все эти факторы указывают на возможное усиление инфл€ционного давление в ближайшие мес€цы.

ќсторожные за€влени€. ”читыва€ возросшие инфл€ционные риски, вчера ÷ентробанк сделал достаточно осторожное за€вление о том, что прин€тие новых решений потребует особенно тщательного подхода к оценке уровн€ инфл€ции и общей макроэкономической ситуации в стране. “акже ÷Ѕ не исключил возможного роста инфл€ции во II полугодии 2010 г., особенно учитыва€ фактор сравнительной базы.

 орпоративные событи€

√ј«ѕ–ќћ (BBB/BAA1/BBB)

ƒостойные результаты за 2009 г. по ћ—‘ќ; нейтрально дл€ облигаций компании

—ложный 2009 год... ¬чера √азпром опубликовал результаты за IV квартал и полный 2009 г. по ћ—‘ќ. ћы считаем их в целом нейтральными с точки зрени€ кредитного качества эмитента и не ожидаем вли€ни€ представленной отчетности на котировки облигаций газовой монополии. ѕредыдущий год оказалс€ сложным дл€ √азпрома из-за вызванного кризисом ухудшени€ экономической конъюнктуры, а также конфликта с ”краиной в I квартале 2009 г. —прос на газ снизилс€ (объемы продаж упали в 2009 г. на 13,2%), а цены дл€ ≈вропы и стран ближнего зарубежь€ снизились на 27–30%.  ак следствие, в 2009 г. √азпром был вынужден сократить добычу газа на 15,2%.

…не помешал √азпрому показать достойный финансовый результат. ѕо итогам 2009 г. √азпром получил выручку в размере почти 3 трлн руб – на 9% ниже показател€ 2008 г., EBITDA составила 1,1 трлн руб. (снижение на 28% год к году). „то касаетс€ квартальной динамики, то без учета разовых статей основные показатели IV квартала в целом превысили показатели третьего (выручка возросла на 15%, EBITDA – на 62%). —вободный денежный поток √азпрома в 2009 г. составил 102 млрд руб., при том что по результатам 9 мес€цев он равн€лс€ нулю. “ем не менее итоговый показатель свободного денежного потока газовой монополии в три раза ниже уровн€ 2008 г.

Ќекоторое снижение долговой нагрузки в IV квартале. ќбщий долг √азпрома по состо€нию на конец 2009 г. равн€лс€ 1,63 трлн руб., снизившись на 7,7% в IV квартале, чистый долг за данный период сократилс€ на 6,6% – до 1,38 трлн руб.  оэффициент „истый долг/EBITDA газовой монополии на конец 2009 года уменьшилс€ до 1,2 с 1,3 по состо€нию на 30 сент€бр€ 2009 года. ћы считаем данный уровень долговой нагрузки вполне комфортным дл€ √азпрома. ƒобавим, что краткосрочный долг эмитента в IV квартале сократилс€ на 22% до 437 млрд руб. и по состо€нию на отчетную дату на 57% покрывалс€ денежными средствами на балансе компании. ¬ 2010 г. √азпром планирует сократить объем совокупного долга не менее чем на 1 млрд долл. и возможно – на 3 млрд долл.

ѕозитивный финансовый прогноз на 2010 г. ћы прогнозируем рост финансовых показателей √азпрома по меньшей мере до III квартала 2010 г. ’олодна€ зима нынешнего года также должна положительно сказатьс€ на результатах компании. ¬ насто€щее врем€ наблюдаетс€ восстановление спроса на газ и улучшение отношени€ к √азпрому как к поставщику и партнеру европейских стран-потребителей.

≈вробонды √азпрома по-прежнему привлекательны. ћы по-прежнему рассматриваем еврооблигации √азпрома как хорошую альтернативу российским суверенным облигаци€м и рекомендуем их к покупке. Ќаиболее привлекательными в насто€щий момент мы считаем выпуски Gazprom’19 (YTM6,5%) и Gazprom’20 (YTM5,3%).

ЅјЌ  «–”—— »… —“јЌƒј–“» (B+/BA3/B+)

¬озвращение денежной машины?

–езультаты за 2009 г. по ћ—‘ќ

Ѕанк «–усский стандарт» (Ѕ–—), несомненно, пережил крайне т€желый 2009 г. – временами было невозможно пон€ть, как при столь сильной зависимости от оптового фондировани€ банк умудр€етс€ остатьс€ на плаву в период, когда доступ на рынки капитала был перекрыт. ћодель «занимай на рынке и выдавай розничные кредиты», зарекомендовавша€ себ€ как чрезвычайно эффективна€ в «тучные» 2003–2006 гг., когда Ѕ–— ежегодно чуть ли не удваивалс€ в размере, перестала работать с наступлением кредитного кризиса. Ѕанк выжил за счет трех факторов: кредитов ÷Ѕ, притока розничных депозитов и ликвидного кредитного портфел€. ¬ 2009 г. Ѕ–— не представл€л промежуточной отчетности, что затрудн€ло его инвестиционный анализ, но в среду банк неожиданно опубликовал аудированную отчетность по итогам 2009 г. по ћ—‘ќ и неаудированную – за I квартал 2010 г., вслед за чем провел телефонную конференцию дл€ инвесторов. —кладываетс€ впечатление, что Ѕ–— готовитс€ вернутьс€ на рынки капитала.

Ќаша точка зрени€ на облигации Ѕ–—. “еперь, когда банк показал по итогам I квартала 2010 г. существенное улучшение результатов, мы считаем риск Ѕ–— в целом привлекательным и, наверное, имело бы смысл порекомендовать какие-то из его облигаций инвесторам, если бы не одна проблема: все они имеют очень короткую дюрацию и низкую торговую ликвидность. ’от€ –ус—танд-6, возможно удастс€ купить с доходностью 8,3% к погашению через 10 мес€цев. Ќа рынке евробондов та же сама€ ситуаци€ – единственна€ старша€ бумага, представл€юща€ интерес – RUSB’11, котирующа€с€ с доходностью чуть выше 8% к погашению в 2011 г. —убординированный выпуск RUSB’16, котирующийс€ с доходностью 10% к колл-опциону в 2011 г. выгл€дит более привлекательно, но проблема в том, что если бумага не будет отозвана, то она превратитс€ в обычный выпуск с погашением в 2016 г., торгующийс€ к погашению с доходностью лишь 9,5% – весьма низкой дл€ субординированного долга. »з вышесказанного следует, что имеет смысл ждать нового предложени€ со стороны Ѕ–—, хот€ руководство банка пр€мо за€вило, что в насто€щий момент сделки на рынке капиталов не планируютс€.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: