Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: В случае положительного решения по греческой реструктуризации шансы на возобновление ценового роста, в том числе для российских бумаг, весьма велики


[07.03.2012]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Ждем решения по греческим долгам. Несмотря на угрожающие заявления экспертов Международного института финансов (IIF) и европейских чиновников о катастрофических последствиях срыва соглашения по реструктуризации облигаций Греции и последовавшего за этим «бегства в качество», мы не видим серьезных оснований для столь жесткой реакции на рынках. Вопрос о числе участников и доле держателей долга, выпущенного по иностранному законодательству, является критичным для предоставления финансовой помощи Евросоюза (требуется согласие 75% держателей) и принуждения несогласных держателей к участию (для различных видов облигаций требуется согласие от двух третей до 75% кредиторов). Части инвесторов (одновременно владеющим облигациями и CDS) выгодно формально отказаться от предложения, но поддержать право Греции принудить их к обмену. По нашему мнению, заявления о невозможности продления сроков принятия решения, скорее всего, являются не более чем тактической уловкой. В качестве базового сценария стоит рассчитывать на то, что к вечеру 8 марта, когда истекает срок принятия частными кредиторами решения по обмену греческого долга, в сделке примет участие более 75% кредиторов, однако для увеличения кворума держателям будут предоставлены дополнительные несколько дней или недель.

Распродажа российских акций затронула евробонды. Мировые рынки акций уже довольно давно выглядели перекупленными, поэтому снижения цен на нефть, вызванного неразрешенностью вопроса с обменом греческого долга и сообщением о возможном замедлении экономического роста в Китае в текущем году до 7,5%, оказалось достаточно для массовой распродажи российских бумаг. В первую очередь это, конечно, коснулось рынка акций, однако внешний долг российских эмитентов также не избежал потерь. Спред Russia’30 к 10-летним Treasuries расширился на 12 б.п. до 210 б.п., корпоративные бумаги пострадали больше. Первыми кандидатами на продажу ожидаемо оказались конвертируемые евробонды LUKOIL’15, VOSTOK’14 и TMK’15. По нашему мнению, пока на рынке акций будет идти коррекция, эти выпуски продолжат дешеветь, однако мы отмечаем, что TMK’15 вчера вновь торговался ниже номинала, что в текущих условиях низких долларовых ставок делает эту бумагу привлекательной без всякого учета опциона на конвертацию. Из обычных бумаг наибольшие потери вчера понесли длинные ликвидные выпуски, такие как VIP’22, EVRAZ’18, VIP’21, GAZPROM’19, TNK-BP’17. В случае положительного решения по греческой реструктуризации шансы на возобновление ценового роста, в том числе для российских бумаг, весьма велики, однако если кредиторы все же не согласятся с условиями обмена, вероятность дефолта Греции станет почти стопроцентной, что вызовет крайне негативную реакцию инвесторов. И хотя даже в этом случае непосредственной угрозы для кредитного профиля российских эмитентов не возникнет, рыночная ситуация станет гораздо менее предсказуемой, что традиционно отражается в расширении риск-премии всех российских активов.

Внутренний рынок

Минфин хочет разместиться без премии к вторичному рынку. Вчера Министерство финансов опубликовало предварительные параметры размещаемого сегодня выпуска ОФЗ серии 26208: доходность ожидается на уровне 7,65-7,75%%, а объем предложения может составить 45 млрд руб. Несмотря на то что основная часть торгов переведена на фондовую секцию, аукционы по госбумагам по прежнему проводятся в госсекции. Ради успеха размещения (крупнейшего по объему с лета прошлого года) Минфин отложил аукцион по трехлетним ОФЗ 25079. На фоне несколько увеличившейся вчера доходности госбумаг нижняя граница ориентира оказывается даже ниже кривой ОФЗ – уже по 7,64% можно приобрести более короткие облигации 26204. Поэтому новый выпуск может представлять интерес только при доходности ближе к верхней границе объявленного диапазона. Во вторник ситуация на долговом рынке была неоднозначной. Если в корпоративном сегменте продавцы не имели очевидного большинства, то в сегменте госбумаг они явно преобладали. Так, при высоком торговом обороте в преддверии размещения нового выпуска снизились котировки длинных ОФЗ 25077 (-7 б.п., YTM 7,29%), 26204 (-4 б.п., YTM 7,64%) и 26203 (-5 б.п., YTM 7,36%). С другой стороны, в более коротких бумагах – 25076 (+3 б.п. YTM 6,21%) и 25065 (+4 б.п. YTM 6,05%) – наблюдался рост, хотя достаточно скромный.

Внешэкономбанк размешает облигации. Вчера ВЭБ открыл книгу заявок по своему новому выпуску двадцатилетних облигаций (серия 21) с трехлетней офертой. Книга будет закрыта уже сегодня, в 15:00. Облигации удовлетворяют критериям для включения в ломбардный список ЦБ. Ориентир по ставке купона находится в диапазоне 8,3–8,6%%, что соответствует доходности к оферте через три года в размере 8,47–8,79%, что предполагает премию к кривой ОФЗ в интервале 140–170 б.п. Справедливым уровнем мы считаем нижнюю границу диапазона, так как более длинный выпуск, ВЭБ-09, торгуется со спредом к кривой ОФЗ, равным 150 б.п. К тому же при оценке ВЭБ-21 по нижней границе сопоставимые по дюрации бумаги Россельхозбанка (РСХБ-12, 13 и 14), котирующиеся со спредом к кривой ОФЗ в размере 155 б.п., будет предлагать премию к новому выпуску на уровне 15 б.п., что, учитывая более высокое качество ВЭБа, вполне обоснованно. Поэтому в случае размещения облигаций по нижней границе объявленного диапазона потенциал роста их котировок будет ограниченным.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Объем средств на счетах в ЦБ продолжает расти

Сегодня средства Минфина поступят на счета банков. В отсутствии оттоков уровень средств на счетах в ЦБ продолжает подниматься. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России увеличились на 39,9 млрд руб. до 651,3 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ сократились на 17,8 млрд руб. до 200,9 млрд руб. Ставки МБК снизились, в частности, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам потеряла 11 б.п., опустившись до 4,67%. Вчера Министерство финансов разместило 8 млрд руб. из бюджета (из предлагавшихся 10 млрд руб.) на банковских депозитах сроком на 21 день, сегодня средства поступят на счета банков. Сегодня кредитным учреждениям предстоит вернуть в бюджет 200 млн руб., однако эта сумма слишком мала, чтобы как-то повлиять на состояние ликвидности. Объем операций РЕПО с ЦБ взлетел на 200% относительно предыдущей сессии до 21 млрд руб. Однако он оказался ниже установленного лимита в 70 млрд руб. Однодневная ставка РЕПО выросла на 3 б.п. до 5,3%. Сегодня рыночная активность, скорее всего, будет невелика в преддверии начала в России праздничных выходных дней, а объем средств на счетах в ЦБ, вероятно, продолжит рост, что приведет к снижению ставок МБК.

Рубль дешевеет третий день подряд. Вчера на ММВБ рубль подешевел на 1% (30 копеек) относительно доллара до 29,64 руб./долл. в результате укрепления последнего на валютном рынке (индекс доллара прибавил 0,6%) и падения цен на нефть. Рубль также уступил и евро, подешевев на шесть копеек до 38,87 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины выросла на 19 копеек до 33,79 руб. Мы ожидаем, что сегодня российская валюта будет торговаться в диапазоне 29,6–29,7 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Энел ОГК-5 (-/Ва3/-). Умеренно слабые результаты за 2011 г.

Рост выручки за год составил 14%. Отпуск электроэнергии ОГК-5 в 2011 г. составил 42,4 ТВтч, что ниже показателя годичной давности на 1%. Снижение обусловлено перерывом в работе Блоков №5 и №9 на Рефтинской ГРЭС. Коэффициент готовности оборудования в указанный период составил 79%, что ниже, чем 83% годом ранее. Объем продаж электроэнергии за последний год вырос на 4% и по итогам 2011 г. составил 47,9 ТВтч. Выручка ОГК-5 в 2011 г. оказалась на уровне 60,1 млрд руб., увеличившись за год на 14%. Рост выручки в основном объясняется повышением цен на электроэнергию на свободном рынке – на 11% в европейской части России. EBITDA компании по итогам 2011 г. составила 12,1 млрд руб., увеличившись за год на 33%. Росту показателя способствовало увеличение топливных спредов на свободном рынке, а также результаты работы двух новых парогазовых установок на Среднеуральской и Невинномысской ГРЭС мощностью 410 МВт каждая, введенных в эксплуатацию в 2011 г. в рамках реализации обязательной части инвестиционной программы. В результате рентабельность по EBITDA выросла за год на 2,8 п.п. до 20,1%. Чистая прибыль ОГК-5, увеличившись на 34% по итогам года, достигла 5,0 млрд руб.

Облигации неинтересны. На публичном рынке долга компания представлена двумя выпусками рублевых биржевых облигаций серии 15 (MD 0,27; YtP 7,1%) и 18 (MD 1,98; YtM 8,37%). Первый не представляет особого интереса ввиду короткого срока до погашения. Кредитный спред более длинного выпуска к ОФЗ составляет около 140 б.п., что, хотя и существенно шире, чем на дату нашего предыдущего обзора, посвященного результатам за 9 мес. 2011 г. (40–50 б.п.), по-прежнему не слишком привлекательно. Компаний, имеющих подобный кредитный рейтинг и схожие финансовые показатели, немало, например в металлургическом секторе, где куда привлекательней выглядит тот же Евраз с кредитным спредом более 200 б.п.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: