СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

ФРС бездействует. Вчера участники рынка узнали о том, что ФРС не приняла никаких новых решений (что ожидалось) и не изменила своей оценки состояния экономики (на что надеялись некоторые инвесторы). В целом день оказался небогатым на новости и прошел довольно спокойно. Предоставленная Греции отсрочка по исполнению бюджетного плана никак не повлияла на рынок – события в стране перестали быть новостью номер один для инвесторов. Сегодня все внимание сосредоточено на макроэкономических публикациях: в США выходят данные о занятости и о заказах на товары длительного пользования. С высокой вероятностью боковой тренд на рынке сохранится до конца недели.

Евробонды ТНК-ВР по-прежнему в аутсайдерах. В сегменте российских еврооблигаций вчера продолжалось снижение котировок, начавшееся на этой неделе. Спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,81%) к 10 UST (YTM 1,79%) немного сузился – со 109 до 102 б.п., поскольку доходность 10 UST выросла незначительно, до 1,79%, а российскому бенчмарку, несмотря на преобладавшую на рынке негативную динамику, удалось подорожать на 25 б.п. до 127,2% от номинала. В целом вдоль суверенной кривой цены упали, однако не очень существенно – наибольшие потери понес евробонд Russia’20 (YTM 2,6%), подешевевший на 20 б.п. В первом эшелоне корпоративного сектора аутсайдерами вновь стали бумаги ТНК-ВР: TMENRU’17 (YTM 3,3%) потерял в цене 1 п.п., TMENRU’18 (YTM 3,6%) – 80 б.п., а TMENRU’20 (YTM 4%) – 1,1 п.п. Выпуски Газпрома GAZPRU’21 (YTM 4%) и GAZPRU’34 (YTM 5,3%) стали дешевле на 45 б.п. и 65 б.п. соответственно. Потери банковского сектора были в пределах 20–30 б.п. Во втором эшелоне слабо смотрелись бумаги Евраза, длинные выпуски которого упали в стоимости почти на полпроцентных пункта. Евробонды Северстали не выглядели намного лучше и понесли сопоставимые потери в размере 30-40 б.п. Под давлением оказались и евробонды Номос-Банка, котировки NOMOS’15 (YTM 6,6%) и NOMOS’19 (YTM 9,9%) снизились соответственно на 60 б.п. и 70 б.п. На кривой VimpelCom хуже остальных смотрелся выпуск VIP’18 (YTM 5,4%), упавший в цене на 60 б.п. Сегодня возможно открытие торгов положительной зоне: рынки Азии торгуются нейтрально, тогда как фьючерсы на американские индексы растут.

Внутренний рынок

Аукцион не состоялся. Вчерашний день начинался в позитивном ключе, однако тренд быстро развернулся, а к середине сессии падение цен ускорилось. По итогам торгов наибольшие потери понесли длинные ликвидные выпуски – девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 7,5%), пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 7,9%) и десятилетние ОФЗ 26209 (YTM 7,5%), которые подешевели на 60–70 б.п. Аукцион по ОФЗ на 30 млрд руб. вполне закономерно не состоялся: ориентиром по семилетним ОФЗ 26208 был диапазон 7,12–7,17%, тогда как на вторичном рынке накануне аукциона выпуск торговался по 7,23–7,25%, то есть объявленные условия оказались абсолютно непривлекательными для инвесторов. Дополнительным негативным фактором послужило заявление главы ФСФР Дмитрия Панкина о том, что проведение расчетов через центральный депозитарий начнется только с 2013 г., хотя изначально речь шла о предоставлении иностранным инвесторам доступа на российский рынок госбумаг к концу текущего года.

Новый эмитент – О’КЕЙ. Вчера ритейлер О‘КЕЙ (-/-/В+) заявил о планах выйти на первичный долговой рынок. Эмитент предложит инвесторам два облигационных выпуска серий 01 и 02 на сумму 2 млрд руб и 3 млрд руб соответственно с офертой через три года. Параметры выпуска соответствуют критериям ломбардного списка ЦБ. Книга заявок будет открыта с 6 по 8 ноября, размещение на бирже запланировано на 13 ноября. Ориентир по ставке купона составляет 10–10,35%, что соответствует доходности к оферте на уровне 10,25–10,62% и премии к кривой ОФЗ в размере 325–360 б.п. Облигации ИКС-5 (B+/B2/-) торгуются с премией к кривой госбумаг в размере 260–270 б.п. Даже по нижней границе ориентиры О‘КЕЙ предполагают премию к ИКС-5 порядка 65 б.п., что делает их привлекательными по всему диапазону. Однако наша окончательная оценка будет сформирована после проведения кредитного анализа.

Почта установила купон на уровне 8,7%. Почта России (-/-/ВВВ) установила ставку первого купона по выпускам 02, 03 и 04 (объем каждого составляет 3 млрд руб., предусмотрена трехлетняя оферта) на уровне 8,7%, что соответствует премии к кривой ОФЗ в размере 190 б.п. Мы считаем, что выпуски представляли интерес ближе к верхней границе ориентира, поэтому в настоящее время спекулятивных идей в отношении них у нас нет.

Роснефть установила купон 8,6%. Роснефть (ВВВ-/Ваа1/ВВВ) установила ставку первого купона по дебютным выпускам 04 и 05 с пятилетней офертой каждый на 10 млрд руб. на уровне 8,6%, что соответствует премии к кривой ОФЗ порядка 150 б.п., предполагает небольшой дисконт к кривой ФСК (ВВВ/Ваа2/-) и ограничивает спекулятивные возможности выпусков на вторичном рынке.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Традиционно для конца месяца…

…объем средств в системе сокращается, а ставки МБК растут. Уровень средств на счетах в ЦБ понизился на 147,3 млрд руб. до 757,7 млрд руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России уменьшились на 159,7 млрд руб. до 657,1 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ увеличились на 12,4 млрд руб. до 100,6 млрд руб. Ставки по межбанковским кредитам выросли на 1–7 б.п., в частности, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам прибавила 7 б.п., достигнув 6,39%. Впервые с 16 октября спрос со стороны банков на РЕПО с Банком России превысил установленное ограничение – кредитные учреждения подали заявок на сумму 210,7 млрд руб. при лимите в 190 млрд руб. Средняя однодневная ставка РЕПО в ходе основной сессии составила 5,62%, что на 7 б.п. ниже относительно предыдущего дня. Сегодня компаниям предстоит заплатить НДПИ и акцизы, поэтому объем средств в системе скорее всего, вновь сократится, а ставки МБК могут продолжить рост. Федеральное казначейство предложит 16 млрд руб. бюджетных средств для размещения на 84-дневных банковских депозитах.

Рубль несколько восстановился. После двух сессий падения российская валюта смогла укрепиться к доллару и евро в результате интервенций ЦБ – вчера Банк России продал валюты на 160 млн руб. Восстановлению не помешало и снижение нефтяных цен (Brent подешевела на 0,3% до 109 долл./барр., а WTI – на 1% до 85,7 долл./барр.). На ММВБ курс рубля вырос относительно американской валюты на 12 копеек до 31,33 руб./долл., а по отношению к европейской – на 11 копеек до 40,64 руб./евро на фоне ослабления последней – она подешевела к доллару на 0,1%. Стоимость бивалютной корзины опустилась на 11 копеек до 35,52 руб. Сегодня внешние факторы благоприятные для рубля: цены на нефть растут, а фондовые индексы движутся разнонаправлено. Кроме того, внутренний дефицит ликвидности в связи с периодом налоговых платежей также поддержит российскую валюту. Мы ожидаем, что сегодня она укрепится и будет торговаться в диапазоне 31,3–31,2 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Банк «Санкт-Петербург» (-/Ba3/-): Moody’s изменило прогноз по рейтингу

Слабые финансовые результаты вызывают беспокойство… Вчера Moody’s изменило прогноз долгосрочных рейтингов банка со «стабильного» на «негативный», подтвердив сами рейтинги на текущем уровне. В частности, агентство обеспокоено рисками, связанными с продолжающимся сокращением прибыли, ухудшающимися возможностями абсорбирования потенциальных убытков и оказываемым давлением на капитал, низкие значения которого ограничивают дальнейший рост бизнеса. Рейтинг может быть понижен в случае отсутствия позитивного тренда в ближайшие 12–18 месяцев.

….и не безосновательно. Мы разделяем опасения представителей агентства. С начала года банк демонстрирует довольно слабые финансовые результаты. В частности, это выражается в низких показателях прибыльности (ЧПМ составила 3,8% по итогам 1 п/г 2012 г.) и рентабельности (ROAA равен 0,1%, а ROEA – 1,2%) на фоне большого объема отчислений в резервы (стоимость риска составляет 2,8%), незначительного роста кредитования (совокупный портфель с начала года вырос на 5,5%) и давления на капитал (коэффициент достаточности капитала первого уровня составляет 9,3%).

Отчетность за 3 кв. по РСБУ отражает улучшение отдельных показателей...В 3кв. 2012 г. по РСБУ чистая прибыль составила 733 млн долл., тогда как во 2 кв. 2012 г. банк получил чистый убыток. Дело в том, что во 2 кв. 2012 г. эффективная налоговая ставка превышала 100%, а в 3 кв. 2012 г. банк восстановил часть отчислений. Портфель корпоративных кредитов квартал к кварталу не изменился, тогда как объем розничных кредитов вновь увеличился (+7% за квартал и +16% с начала года), хотя и в меньшей мере, чем в среднем по сектору: относительно предыдущего квартала корпоративные кредиты российских банков выросли на 4%, а розничные – на 9%. Размещение субординированных облигаций позволит повысить достаточность капитала (Н1) на 80 б.п. Мы ожидаем, что коэффициент достаточности капитала первого уровня в 4 кв. 2012 – 2013 г. вернется на уровень около 10% с локального минимума в 9,3%, зафиксированного во 2 кв. 2012 г., поскольку рентабельность банка должна постепенно начать восстанавливаться.

…однако мы осторожно оцениваем перспективы восстановления. Мы полагаем, что показатели по МСФО в 3 кв. 2012 г. также начали восстанавливаться (хотя, скорее всего, незначительно) и в основном за счет сокращения отчислений в резервы. Мы считаем доходность нового субординированного выпуска STPETE’18 (YTM 10,94%) вполне оправданной, принимая во внимание текущий уровень риска и весьма низкую ликвидность. Локальные выпуски эмитента также не отличаются ликвидностью и не представляют интереса, вследствие чего реакция рынка на изменение прогноза рейтинга маловероятна.

Brunswick Rail (ВВ-/Ва3/-): Амбициозное предложение

Пятилетний выпуск на 500 млн долл. В настоящее время лизинговая компания Brunswick Rail Ltd проводит роуд-шоу своего дебютного выпуска еврооблигаций. По появившейся вчера информации, объем выпуска может составить 500 млн долл., а вероятный срок обращения бумаг – пять лет. Сделка может быть закрыта на текущей неделе.

Ориентиры выглядят агрессивно. Объявленный вчера ориентир по доходности выпуска составил 6,75–7,0%, что кажется нам чересчур агрессивной оценкой. Так, на уровне 6,3% торгуется близкий по дюрации выпуск Evraz '17. При этом объем активов Ераза (порядка 17,4 млрд долл.) в разы превышает объем активов Brunswick Rail Ltd, а долговая нагрузка металлургической компании ниже, чем у лизинговой (2,5 против 3,0 по коэффициенту Чистый долг/EBITDA на конец 1 п/г 2012 г.). Предлагаемый спред в 30–55 б.п. к выпуску Raspadskaya ’17 также представляется нам недостаточным. Несмотря на в целом близкие размеры Распадской и Brunswick Rail, текущая доходность Raspadskaya ’17 в большей степени обусловлена аффилированностью компании с Евразом, без чего, мы полагаем, доходность бонда была бы выше. Более того, долговая нагрузка Распадской заметно ниже. Если подводить итоги, то мы считаем, что тем, кто заинтересован в приобретении данного выпуска с целью диверсификации портфеля, стоит покупать бумаги с доходностью по верхней границе предложенного диапазона.