Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬ отсутствие значимых макроэкономических данных политические событи€ в ближайшие дни только усил€т негативные настроени€


[10.11.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

¬ерхи не могут, низы не хот€т. Ќесмотр€ на крайне т€желое положение в экономике и жесткое давление со стороны √ермании и ‘ранции, формирование нового временного кабинета в √реции зат€нулось. ќсновные причины – нежелание политиков отдавать власть специалистам и неготовность технократов брать на себ€ ответственность за жесткие меры бюджетной экономии в отсутствие поддержки в парламенте, а также со стороны избирателей. ¬ результате решение греческого вопроса откладываетс€ до окончательного формировани€ правительства по итогам выборов. —хожа€ ситуаци€ может сложитьс€ и в »талии. –ынок отреагировал на возможные кандидатуры нового премьера из окружени€ Ѕерлускони крайне нервно – ростом доходности гособлигаций до рекордного уровн€ – 7,25%. ¬се более веро€тным становитс€ роспуск парламента и проведение новых выборов под руководством слабого технократического кабинета. ѕри этом финансовое положение »талии продолжает ухудшатьс€ – исполнение бюджета не слишком хорошее, а необходимость докапитализации банков неизбежно приведет к обращению страны за помощью со стороны ≈— – что будет кошмаром дл€ ћеркель и ƒраги. ƒо объ€влени€ конкретных мер по стабилизации италь€нского долгового рынка, мировые рынки, скорее всего, будут продолжать бегство в качество. ¬ —Ўј новостной фон был также не самым лучшим – после долгих мучений крупнейший округ штата јлабама объ€вил о муниципальном банкротстве, не получив поддержки штата, а дебаты кандидатов в президенты от –еспубликанской партии произвели т€желое впечатление на многих наблюдателей – вы€снилось, что претенденты крайне слабо представл€ют себе масштаб экономических проблем и возможные пути их разрешени€. ¬ отсутствие значимых макроэкономических данных политические событи€ в ближайшие дни только усил€т негативные настроени€.

–ынок в целом неплохо держал удар, √азпром готовит новый выпуск. ¬чера торги открылись в целом на мажорной ноте, но затем инвесторы переосмыслили новость об отставке премьер-министра »талии —ильвио Ѕерлускони, и на мировых рынках началась активна€ распродажа. ≈вробонды в целом неплохо держали удар, заметно пострадали лишь суверенный сегмент и некоторые выпуски второго эшелона. —уверенный бенчмарк Russia’30 потер€л в цене почти 1 п.п. и цена упала до 118,6% от номинала (YTM 4,27%). “аким образом, спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST расширилс€ на 27 б.п. до 230 б.п.; спрос на защитные активы вызвал снижение доходности дес€тилетних казначейских облигаций с 2,08% до 1,96%. ¬ суверенном сегменте также упал в цене на 1 п.п. выпуск Russia’18, остальные бумаги суверенного сегмента подешевели в среднем на 0,5 п.п. —реди бумаг с рейтингом «¬¬¬» потери составили в среднем 40 б.п. Ќа кривой √азпрома самый сильный удар пришелс€ по выпускам GAZPRU’19, GAZPRU’20 и GAZPRU’22, потер€вшим в цене полпроцентных пункта. ¬чера газовый монополист представил высокие финансовые показатели по итогам 1 п/г и за€вил, что уже с начала следующей недели начинает роуд-шоу запланированного размещени€ еврооблигаций объемом 1 млрд долл. ѕока подробна€ информаци€ о сделке отсутствует, мы лишь хотим отметить, что в последнее врем€ компани€ активизировалась как на рублевом, так и на долларовом рынках, успешно разместив бумаги с годовой офертой на 15 млрд руб. и шестимес€чные ECP на 200 млн долл. Ѕанки первого эшелона выгл€дели неплохо, короткие выпуски ¬“Ѕ закрылись даже в небольшом плюсе, а сильнее других подешевели VTB’15, VTB’20 и SBERRU’21, евробонды –—’Ѕ потер€ли в цене в среднем 25 б.п. ¬о втором эшелоне среди бумаг нефтегазового сектора инвесторы активно избавл€лись от выпусков LUKOIL’19, LUKOIL’22, TMENRU’16 и TMENRU’18, тогда как бумаги Ќќ¬ј“Ё а завершили день в положительной зоне. —реди корпоративных выпусков второго эшелона заметно подешевели длинные бумаги ¬ымпелкома VIP’21 и VIP’22 – на 2,1 п.п. и 1,8 п.п. соответственно. ¬о втором эшелоне банковского сектора вдоль кривой јльфа-Ѕанка прошли заметные продажи, особенно в выпусках ALFARU’17 и ALFARU’21, однако это, на наш взгл€д, не совсем обоснованно – мы высоко оцениваем кредитный профиль эмитента, а его бумаги, по нашему мнению, €вл€ютс€ одними из наиболее привлекательных банковских евробондов. –ынки јзии сегодн€ утром снижаютс€, фьючерсы на американские индексы сместились в отрицательную зону. “орги в –оссии начнутс€ снижением, но рынок будет ждать публикации данных по рынку труда, что может привести к изменению тренда.

¬нутренний рынок

јукцион по ќ‘« прошел успешно, результаты показательны, длинна€ дюраци€ пользовалась неплохим спросом. ¬чера состо€лс€ аукцион по доразмещению семилетних ќ‘« 26204 объемом 10 млрд руб. ƒо этого семилетний выпуск доразмещалс€ в начале августа. ћы считаем вчерашний аукциона по ќ‘« успешный, а его результаты – показательными, поскольку свидетельствует о спросе на длинную дюрацию: из предложенного объема – 10 млрд руб. ћинфину удалось привлечь 90%, или 9 млрд руб. —прос превысил предложение в 1,7 раза и составил 16,6 млрд руб. ¬ысокий спрос был отчасти ожидаемым, поскольку в среду проводилось также погашение выпуска ќ‘« 25063 объемом 30 млрд руб. «амена выпуска ќ‘« 26206 бумагой ќ‘« 26204 также была на руку и инвесторам, и ћинфину: первые купили гораздо более ликвидный выпуск, второй – незначительно, но удлинил дюрацию своего портфел€, что соответствует стратегии, избранной финансовым ведомством. ƒоходность по цене отсечени€ составила 8,15%, доходность по средневзвешенной цене также равн€лась 8,15% и соответствовала верхней границе объ€вленного ориентира по доходности в диапазоне 8,05–8,15%, что вполне логично, так как накануне аукциона на вторичном рынке сложилась доходность 8,15%. ѕоказателен и спрос на бумаги сравнительно длинной дюрации. ѕо нашему мнению, спрос на длинные ќ‘« продолжит восстанавливатьс€ по мере стабилизации ситуации с ликвидностью, что может произойти до конца текущего года за счет больших бюджетных расходов (предполагаетс€, что за последние три мес€ца года они состав€т 4 трлн руб.).

Ѕанк «енит понижает ориентиры на 25 б.п., теперь предложение тем более нельз€ назвать привлекательным. ¬ насто€щий момент проходит сбор за€вок на размещение трехлетнего выпуска Ѕќ-03 Ѕанка «енит (Ba3/—/B+) объемом 3 млрд руб.  нига за€вок будет закрыта 11 но€бр€, размещение выпуска на бирже назначено на 15 но€бр€, планируетс€ включение бумаги в котировальный список «ј1». »значально ориентир по ставке купона находилс€ в диапазоне 9–9,25%, что предполагало доходность к годовой оферте на уровне 9,2–9,46%. ¬чера организаторы размещени€ объ€вили о снижении ориентира на 25 б.п. – до 8,75–9%, что соответствует доходности к оферте через год в диапазоне 8,94–9,2%. ѕредложение эмитента было трудно назвать привлекательным до понижени€ ориентиров, а теперь тем более. ” Ѕанка «енит наход€тс€ в обращении шесть выпусков – все они €вл€ютс€ короткими и низколиквидными. ¬ыпуск Ѕќ-06 с офертой в но€бре 2012 г. предлагает доходность на уровне 8,85%, что подразумевает спред к кривой ќ‘« в размере 255 б.п. ѕреми€ к кривой ќ‘« по новому выпуску составл€ет пор€дка 264–290 б.п., ко вторичному рынку – минимум 20 б.п. (до понижени€ ориентиров она равн€лась 45 б.п.) Ќа наш взгл€д, столь маленька€ преми€ €вно недостаточна и неоправданна: в насто€щий момент более высококачественные заемщики, выход€ на первичный рынок, предлагают премию ко вторичному рынку в размере минимум 50 б.п.

Ѕанк –усский —тандарт закрыл книгу по верхней границе диапазона. —тавка первого купона по облигаци€м Ѕанка –усский —тандарт (¬+/Ba3/B+) серии Ѕќ-01 объемом 5 млрд руб. по итогам букбилдинга составила 11%, что соответствует верхней границе ориентира, составл€ющего 10,5–11%. ¬ насто€щий момент банк проводит размещение трехлетнего выпуска с годовой офертой, таким образом, доходность нового выпуска к оферте равна 11,3% – это уже третье предложение банка инвесторам с начала окт€бр€ и вновь выгодное: преми€ к кривой ќ‘« составл€ет пор€дка 475 б.п., а недавно на рублевом рынке банк доразместил рублевый выпуск –усский —тандарт-8 на 3,4 млрд руб. с доходностью 10% при дюрации 0,49 года, который предлагает премию к кривой ќ‘« в размере 410 б.п. ¬ нашем ежедневном комментарии от 7 но€бр€ мы подробно писали о размещении выпуска –усский —тандарт-Ѕќ-1 и с учетом проходивших на тот момент размещений других банков определили справедливый ориентир по доходности нового предложени€ Ѕанка –усский —тандарт ближе к нижней границе за€вленного диапазона. »сход€ из вышесказанного, мы рекомендуем новый выпуск –усский —тандарт Ѕќ-01 к покупке – по нашему мнению, он обладает хорошим потенциалом снижени€ доходности.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

”ровень ликвидности упал, несмотр€ на поддержку ћинфина

”ровень ликвидности пошел вниз, но еще может восстановитьс€. ¬чера ликвидность сократилась, так как банки вернули средства с депозитов ћинистерству финансов. Ќовое размещение бюджетных средств на депозитах банков, осуществленное ћинфином, оказалось недостаточным дл€ предотвращени€ падени€ уровн€ ликвидности. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии снизились на 211,5 млрд руб. до 486,4 млрд руб., хот€ депозиты банков в ÷Ѕ пот€желели на 123,0 млрд руб. до 261,9 млрд руб. —тавки ћЅ  изменились в диапазоне от -1 до +3 б.п. »ндикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам подросла на 3 б.п. до 5,18%, тем не менее она по-прежнему ниже однодневной ставки –≈ѕќ с ÷Ѕ –‘, котора€ осталась на уровне 5,27%. ќбъем операций –≈ѕќ составил 160 млрд руб, упав на 58% по сравнению с результатами предыдущей сессии. —ледующие оттоки средств из банковской системы ожидаютс€ в середине будущей недели, когда компании начнут платить но€брьские налоги, а банкам придетс€ вернуть средства ћинфина. ƒо этого времени ликвидность еще может восстановитьс€, а ставки ћЅ  снизитьс€.

–убль слабеет, уступа€ тенденци€м на мировых рынках. –убль подешевел по отношению к доллару, укрепившему свои позиции на глобальных рынках. »ндекс доллара вырос на 1,7%, достигнув мес€чного максимума, а на ћћ¬Ѕ рубль упал на 1,4%, потер€в 42 копейки и закрывшись на уровне 30.64 руб./долл. ≈вро отступил перед американской валютой, потер€в 2,1% и опустившись до минимума с конца сент€бр€, его также потеснил и рубль, в результате чего евро потер€л 21 копейку и закрылс€ на уровне 41,58 руб./евро. ”крепление доллара привело к снижению цен на нефть: Brent упала на 2,7%, а WTI – на 1,9%. —егодн€ Brent отыграла 0,3% и котируетс€ на отметке 112,6 долл./барр., а WTI стоит на месте – 96,7 долл./барр. —о вчерашнего закрыти€ индекс доллара практически не изменилс€. ‘ондовые рынки сегодн€ настроены весьма пессимистично на фоне по€влени€ р€да разочаровывающих новостей и растущих опасений обострени€ долгового кризиса в ≈вропе. –убль, веро€тно, поддастс€ глобальным трендам и продолжит снижение. ћы ожидаем, что сегодн€ российска€ валюта будет торговатьс€ на уровне 30,7–30,8 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

Ѕанк «¬осточный Ёкспресс» (¬1) опубликовал отчетность за 1 п/г 2011 г.

–асхождени€ с предварительными цифрами несущественные. Ѕанк «¬осточный Ёкспресс» опубликовал результаты 1 п/г 2011 г., которые практически полностью совпали с предварительными показател€ми, представленными банком накануне размещени€ выпуска Ѕќ-02 в сент€бре нынешнего года. «аметные расхождени€ присутствуют только в статье «„истые комиссионные доходы» (0,26 млрд руб. против 1,9 млрд руб.), что св€зано с реклассификацией части доходов из комиссионных в процентные.

ћаржа на высоком уровне. ”пом€нутое выше перераспределение между видами доходов помогло банку показать значительный рост чистой процентной маржи – до 16,7% с 10,8% в 2010 г., – котора€ теперь приблизилась к уровню других розничных банков. ¬ысока€ маржа и растущий быстрыми темпами кредитный портфель (+17,2% полугодие к полугодию) позволили банку получить 1,7 млрд руб. чистой прибыли, хот€ она и оказалась на 0,7 млрд руб. ниже, чем во 2 п/г 2010 г.

—тоимость риска растет, «просрочка» на приемлемом уровне. —нижение чистой прибыли в основном было обусловлено возросшей на 0,5 п.п. стоимостью риска – банк в 1 п/г начислил резервы на 2,3 млрд руб. против 2,9 млрд руб. за весь 2010 г. ќднако увеличение резервировани€ мы св€зываем с быстрым ростом кредитного портфел€, тогда как покрытие «просрочки» резервами в отчетном периоде снизилось с 90% до 81%, что €вно ниже комфортного уровн€, однако, по всей видимости, новых акционеров ¬осточного Ёкспресса данный подход вполне устраивает.

ѕриемлема€ капитализаци€ и растуща€ операционна€ эффективность. ќдной из причин невысокой нормы резервировани€, на наш взгл€д, было желание банка максимально сохранить и пополнить капитал, что ему в целом удалось. ƒостаточность капитала, несмотр€ на высокие темпы роста, увеличилась на 0,7 п.п. до 15,7%, достаточности капитала первого уровн€ – на 0,9 п.п. до 14,3%. “акже отметим улучшение операционной эффективности: показатель –асходы/ƒоходы снизилс€ на 13,4 п.п. до более чем приемлемых 44,2%.

ќблигации не представл€ют интереса в текущих услови€х. ¬се три наход€щихс€ в обращении выпуска облигаций ¬осточного Ёкспресса низколиквидны, поэтому мы относимс€ к ним нейтрально. »з бондов розничных банков мы в насто€щее врем€ считаем привлекательным недавно размещенный ќ“ѕ Ѕќ-03, торгующийс€ с доходностью 10,9% к оферте через год. ≈го рейтинги на три ступени выше, чем у ¬осточного Ёкспресса.

ѕредыдущие публикации по теме: «¬осточный экспресс банк – ѕочему бы не попробовать? Ѕанк размещает биржевые облигации на 3 млрд руб.».

√азпром (Baa1/BBB/BBB): —ильные результаты 2 кв. по ћ—‘ќ – лучше ожиданий благодар€ более высоким объемам экспорта и росту цен на газ; нейтрально дл€ облигаций

’орошие результаты превзошли наши ожидани€. ¬чера √азпром представил хорошие финансовые результаты за 1 п/г и 2 кв. 2011 г., которые оказались несколько лучше наших ожиданий. ¬ыручка газового концерна снизилась на 22% за квартал и выросла на 35% год к году до 1,03 трлн руб. ѕоказатель EBITDA сократилс€ на 26% за отчетный квартал и вырос на 44% относительно уровн€ годичной давности, достигнув 417 млрд руб., что соответствует рентабельности по EBITDA на уровне 40% (–3 п.п. за квартал и +2 п.п. год к году). ¬ то же врем€ чиста€ прибыль во 2 кв. 2011 г. составила 306 млрд руб., таким образом, в апреле–июне √азпром заработал на 36% меньше, чем в 1 кв. 2011 г., но на 79% больше, чем годом ранее. Ѕолее сильные результаты как на фоне показателей соответствующего периода прошлого года, так и в сравнении с нашим прогнозом (в части выручки и EBITDA) объ€сн€ютс€ ростом цен на газ по зарубежным контрактам и увеличением объема экспорта в абсолютном выражении.

Ќейтрально дл€ облигаций.  ак и ожидалось, на опубликованные квартальные результаты, отразившие снижение объемов продаж и основных финансовых показателей, повли€л сезонный фактор. ¬ св€зи с этим мы не ожидаем существенной реакции в облигаци€х газового концерна. √азпром по-прежнему остаетс€ одним из самых надежных заемщиков среди российских эмитентов, а его кредитному качеству и рейтингам в среднесрочной перспективе ничего не угрожает. Ќа наш взгл€д, еврооблигации √азпрома торгуютс€ на справедливых уровн€х. —реди рублевых бумаг интересен новый выпуск √азпром капитал-3, доходность которого в рамках недавнего размещени€ была установлена на уровне 7,5% к оферте через год (преми€ к ќ‘« в размере 100–110 б.п.).

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: