Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬ облигаци€х Ѕашнефти потенциала роста не видно


[07.12.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

≈ще один спокойный день. —егодн€ на рынке не ожидаетс€ заметных событий, в том числе и публикации важной экономической статистики. ¬черашний день завершилс€ без существенных изменений. Ќекоторое оживление в ход спокойных торгов внесло выступление главы ‘–— Ѕена Ѕернанке, за€вившего, что в случае необходимости регул€тор готов расширить программу выкупа бумаг с рынка, чтобы поддержать восстановление экономики. ћы считаем, что второй этап количественного см€гчени€ станет главным фундаментальным фактором, определ€ющим слабость доллара в ближайшее врем€, причем проблемы с долгами в ≈вропе, хот€ и будут периодически о себе напоминать, не смогут изменить этого тренда. ¬чера евро продолжал расти в стоимости, уверенно закрепившись выше отметки 1,33 долл./евро. ќслабление американской валюты будет поддерживать котировки сырьевых товаров – цены на нефть уже вплотную приблизились к отметке 90 долл./барр. ƒоходности дес€тилетних казначейских облигаций —Ўј за вчерашнюю торговую сессию вновь изменились незначительно, оставшись вблизи отметки 2,97%. ¬чера ‘–— продолжила выкуп бумаг с рынка, в этот раз 18–30-летних облигаций на сумму 2 млрд долл. —егодн€ ‘–— проводит очередной раунд выкупа бумаг – 4–6 летних облигаций планируемым объемом 6–8 млрд долл.

≈вробонды – покупки преобладали. ¬ понедельник спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 расширилс€ на 10 б.п. до 168 б.п., бумага подешевела на 13 б.п. до 117,2% от номинала. ќстальные суверенные выпуски вчера, напротив, подорожали – в среднем на 10 б.п., причем короткие выпуски выгл€дели лучше. ¬ корпоративном сегменте преобладали покупки, но в еврооблигаци€х √азпрома единой динамики не сложилось, инвесторы избавл€лись от длинных бумаг и покупали короткие. ¬ еврооблигаци€х Ћ” ќ…Ћа изменени€ цен были совсем незначительными. ¬ финансовом секторе наибольшим спросом пользовались евробонды –—’Ѕ и —бербанка. Ќа азиатских рынках сегодн€ не наблюдаетс€ единой тенденции, но котировки фьючерсов на американские фондовые индексы идут вверх. ћы ожидаем, что торги в –оссии начнутс€ ростом котировок.

¬нутренний рынок

–азмещение  райинвестбанка.  райинвестбанк (¬) выходит на рынок заимствований, размеща€ первый выпуск трехлетних биржевых облигаций на 1,5 млрд руб. ќткрытие книги за€вок запланировано на 8 декабр€, закрытие – на 20 декабр€, размещение – на 22 декабр€. ѕланируетс€ включение выпуска в котировальный список «ј1», кроме того, облигации удовлетвор€ют критери€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ. ѕо бумагам предусмотрена оферта через полтора года. ќриентир по ставке купона составл€ет 9,4–9,9%, что подразумевает доходность к оферте в диапазоне 9,62–10,15%. ¬ обращении находитс€ лишь один выпуск облигаций банка на 600 млн руб. с погашением в августе 2011 г. Ѕанк планирует разместить еще п€ть выпусков трехлетних биржевых облигаций на общую сумму 10 млрд руб.

Ќевн€тное начало. Ќедел€ в секторе гособлигаций началась с разнонаправленной динамики при скромном объеме торгов – 633 млн руб. ћы думаем, что торговые обороты будут расти по мере приближени€ аукционов по доразмещению ќ‘«. ƒоразмещаемые в среду ќ‘« 25075 вчера подорожали на 12 б.п., а ќ‘« 25073 – существенно скромнее – на 3 б.п. «аметно подешевели длинные ќ‘« 46071 (на 41 б.п.), но объем торгов бумагой был крайне незначительным. ћы ожидаем, что в св€зи с ускорением инфл€ции ÷Ѕ пойдет на ужесточение денежно-кредитной политики и, возможно, уже в I квартале 2011 г. начнет повышать ставку рефинансировани€. ¬ то же врем€ мы не ждем резкого повышени€ ставки, наш прогноз на конец 2011 г. – 9%. ћы считаем, что повышение ставки рефинансировани€ не затронет длинный конец кривой, благодар€ возможности рефинансировани€ в ÷Ѕ, мы считаем, что 7% €вл€етс€ справедливым уровнем дл€ длинного конца на следующий год.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

”меренное повышение ликвидности привело к снижению ставок

”ровень ликвидности растет медленными темпами, но ставки межбанковского кредитовани€ продолжают снижатьс€. ќднодневна€ индикативна€ ставка MosPrime снизилась на 7 б.п. до 2,88% – самой низкой отметки за две недели. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в ÷Ѕ увеличились на 49,9 млрд руб. до 504,9 млрд руб., депозиты банков снизились на 45,1 млрд руб. до 257,2 млрд руб. ќбъем операций –≈ѕќ повысилс€ на 1 млрд руб. до 5,5 млрд руб., средн€€ однодневна€ ставка составила 5,12% – снижение на 8 б.п.по сравнению со ставкой аукциона по однодневным –≈ѕќ, состо€вшегос€ в четверг. ћы ожидаем, что в краткосрочной перспективе уровень ликвидности будет высоким, а ставки – низкими.

¬чера курс рубл€ к доллару почти не изменилс€ на фоне высоких цен на нефть. ƒоллар укрепилс€ всего на 1 копейку до 31,3 руб./долл. на ћћ¬Ѕ при объеме торгов на уровне 8,48 млрд долл. (снижение на 3% по сравнению с предыдущей сессией). ≈вро подешевел на 21 копейку до 41,56 руб./евро, при этом стоимость бивалютной корзины упала на 9 копеек до 35,91 руб. —егодн€ высока€ цена на нефть поддерживает рубль – цена нефти Brent находитс€ у отметки 91 долл./барр., максимальной с окт€бр€ 2008 г. ќднако предыдущий мес€ц показал ослабление зависимости рубл€ от цены на нефть, поэтому мы ожидаем, что российска€ валюта будет торговатьс€ сегодн€ в диапазоне 31,3–31,4 руб./долл.

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

Ѕашнефть (-/-/-): ¬ысокий риск увеличени€ долговой нагрузки. ќблигации непривлекательны

ќтчетность за III квартал и 9 мес€цев 2010 г. по ћ—‘ќ

Ќейтрально, без сюрпризов. ¬ понедельник Ѕашнефть опубликовала результаты за III квартал и 9 мес€цев 2010 г.  омпани€ постепенно повышает свою информационную открытость и в этот раз представила инвесторам полный отчет о прибыл€х и убытках, в то же врем€ подробных данных о балансе и денежных потоках мы так и не получили. ќбъемы добычи Ѕашнефть увеличивает четвертый квартал подр€д, в отчетном периоде она добыла около 3,6 млн т нефти – на 3,8% больше, чем кварталом ранее. ѕо итогам года руководство компании прогнозирует добычу выше14 млн т, а к 2013 г. рассчитывает выйти на уровень 15,1 млн т в год. ƒол€ продаж нефти в общей выручке Ѕашнефти стабильна – около 14%. ѕри этом компани€ не планирует в ближайшие годы существенно увеличивать капитальные инвестиции в добычу и переработку, по итогам года суммарные инвестиции в это направление, согласно оценке Ѕашнефти, должны составить около 300 млн долл. Ётого, по мнению руководства компании, должно хватить на увеличение добычи нефти и на модернизацию нефтехимического комплекса. „то касаетс€ объема нефтепереработки, то в III квартале он практически не изменилс€ относительно предыдущего, составив около 5,6 млн т. ѕродажи нефтепродуктов традиционно обеспечивают значительную долю выручки, но за отчетный период эта дол€ немного снизилась – с 75% во II квартале до 73% в III квартале. —ущественна€ часть поставок Ѕашнефти направл€етс€ на экспорт – 52% нефтепродуктов и 87% нефти.

¬ облигаци€х потенциала роста не видно. —ейчас в обращении находитс€ три выпуска Ѕашнефти, все с погашением в декабре 2016 г., офертой в декабре 2012 г. и торгующиес€ со спредами к кривой ќ‘« в районе 230 б.п. ¬ то же врем€ сопоставимый по дюрации выпуск материнской компании Ѕашнефти, ј‘  «—истема» 03 (¬¬/¬а3/¬¬-), с офертой в но€бре 2012 г. оценен рынком с премией к кривой ќ‘« в размере 150 б.п. и, соответственно, предлагает дисконт к облигаци€м Ѕашнефти, равный 80 б.п. – минимальный уровень с начала обращени€ последних. ћы считаем, что из-за угрозы увеличени€ долга, относительно невысокой прозрачности (неполна€ отчетность по ћ—‘ќ) и отсутстви€ рейтингов (хот€ компани€ планирует получить их в скором времени) потенциал роста у бумаг Ѕашнефти практически нулевой. — другой стороны, эти бумаги – неплохой шанс приобрести производный риск от материнской ј‘  «—истема» с чуть более высокой доходностью. ќднако дл€ инвесторов, готовых к риску, возможно, интереснее будут облигации другой «дочки» —истемы – —итроникса, предлагающие премию к материнской компании уже пор€дка 340–360 б.п. ѕри этом стоит учитывать намного более высокую долговую нагрузку и достаточно слабую операционную эффективность —итроникса. —м. наш подробный комментарий по финансовому состо€нию —итроникса.

ѕолный текст комментари€ будет опубликован в ближайшее врем€.

јэрофлот (-/-/¬¬+): ’орошие результаты за дев€ть мес€цев 2010 г.

ќпережающий рост чистой прибыли. ¬чера јэрофлот опубликовал хорошие результаты по ћ—‘ќ за дев€ть мес€цев 2010 г., которые отразили улучшение финансового профил€ компании на фоне роста рентабельности. ¬ыручка јэрофлота увеличилась на 28% (здесь и далее показатели сравниваютс€ с уровнем годичной давности, если не указано иное), EBITDA выросла на 43%, а рентабельность по EBITDA повысилась с 16% до 18% (против 14% за I полугодие 2010 г.). Ћучшую динамику продемонстрировала чиста€ прибыль: темпы роста этого показател€ в отчетном периоде составили 65% против 24% за шесть мес€цев 2010 г. “акой результат был достигнут благодар€ положительному эффекту от реструктуризации дочерних компаний јэрофлота (ƒонавиа, Ќордавиа и јэрофлот- арго, прекративший самосто€тельное существование 5 апрел€ 2010 г.): суммарный чистый убыток этих предпри€тий сократилс€ в отчетном периоде до 15 млн долл. с 70 млн долл. за дев€ть мес€цев 2009 г. и 26 млн долл. за шесть мес€цев 2010 г.  роме того, в III квартале 2010 г. терминал «Ўереметьево-3» (D) получил прибыль на уровне EBIT, что позволило ему уменьшить чистый убыток по итогам дев€ти мес€цев текущего года до 56 млн долл. с 76 млн долл. в I полугодии 2010 г.

–ублевые бонды недешевы. –ублевые облигации јэрофлота низколиквидны и котируютс€ на уровне 7,15–7,20% на 28 мес€цев. ћы отдаем предпочтение более ликвидным выпускам –∆ƒ, в частности –∆ƒ-10 (7,27% на 39 мес€цев).

ѕолный текст комментари€ будет опубликован в ближайшее врем€.

—бербанк (NR/Baa1/BBB): –езультаты за III квартал и 9 мес€цев 2010 г. по ћ—‘ќ: рост кредитовани€ ускор€етс€

ƒоходы вновь растут, кредитный портфель быстро восстанавливаетс€. ¬чера —бербанк отчиталс€ об итогах III квартала и дев€ти мес€цев по ћ—‘ќ, представив почти сплошь положительные результаты, единственным значимым исключением из которых можно назвать снижение чистой процентной маржи. ќстальные показатели свидетельствуют об ускорении роста кредитовани€ при сохранении приемлемого качества активов. Ќа фоне положительных тенденций мы ожидаем дальнейшего увеличени€ прибыли банка в IV квартале, а основными движущими силами повышени€ рентабельности в последующие годы мы считаем ожидающийс€ роспуск накопленных резервов.

≈врооблигации —бербанка относительно дороги. — точки зрени€ финансового профил€ мы считаем —бербанк наиболее устойчивым российским банком, и по совокупности всех факторов дисконт относительно евробондов ¬“Ѕ оправдан. ќднако мы не думаем, что с точки зрени€ погашени€ облигаций риски ¬“Ѕ выше, чем у —бербанка, поэтому предпочитаем еврооблигации первого, в частотности выпуски VTB ‘35/15 (5,5%) и VTB ‘20 (6,7%%).

ѕолный текст комментари€ будет опубликован в ближайшее врем€.

≈враз (¬/B2/¬+): ‘инансовый директор Evraz Group ƒжакомо Ѕайзини поделилс€ прогнозами на 2010 г.

’орошие новости дл€ кредиторов ≈враза. ¬ интервью информационному агентству ‘инмаркет финансовый директор Evraz Group ƒжакомо Ѕайзини рассказал о текущей ситуации с долговой нагрузкой компании, а также поделилс€ планами на 2011 г. ќн подтвердил, что величина капитальных затрат в текущем году будет близка к объ€вленным ранее 950 млн долл. (то есть в IV квартале инвестиции ≈враза достигнут внушительного уровн€ – 370 млн долл.). ¬ то же врем€ EBITDA в IV квартале ожидаетс€ на уровне 600 млн долл., в результате за весь 2010 г. EBITDA компании составит пор€дка 2,4 млрд долл. (в два раза выше, чем в 2009 г.). ”читыва€, что чистый долг ≈враза по итогам года ожидаетс€ на уровне 7,2 млрд долл., уже не вызывает сомнений, что отношение „истый долг/EBITDA к концу года снизитс€ до 3,0. ¬ 2011 г. ≈враз ожидает дальнейшего улучшени€ рыночной конъюнктуры и намерен увеличить объем капвложений до 1,2–1,3 млрд долл. »нвестиции планируетс€ направить прежде всего на усиление позиций в производстве инфраструктурных видов стальной продукции (строительный прокат, рельсы, трубы), спрос на которую быстро восстанавливаетс€. ¬ то же врем€, несмотр€ на восстановление операционной де€тельности, ≈враз пока воздержитс€ от выплаты дивидендов и продолжит снижать долговую нагрузку, что должно быть позитивно восприн€то кредиторами компании. ћы также положительно оцениваем тот факт, что почти все кредиты ≈враза €вл€ютс€ бланковыми (по кредитам заложены лишь 50% минус одна акци€  ачканарского √ќ а ), то есть держатели облигаций компании не €вл€ютс€ субординированными по отношению к банкам-кредиторам.

”лучшение кредитного профил€ не учтено в котировках рублевых облигаций ≈враза, еврооблигации оценены справедливо. ќблигации ≈враза, на наш взгл€д, остаютс€ одними из самых привлекательных среди рублевых выпусков металлургических компаний. Ќа сегодн€шний день рублевые облигации ≈враза торгуютс€ на одном уровне с выпусками сопоставимого по уровню кредитных рейтингов ћечела (¬1) и предлагают доходность около 9–10%, что соответствует премии к ќ‘« пор€дка 300 б.п. Ќесмотр€ на то что рынок практически одинаково оценивает кредитный риск по об€зательствам ћечела и ≈враза, кредитный профиль последнего видитс€ нам более прочным, а премию к ќ‘« в размере 300 б.п. мы считаем избыточной.

–осбанк (¬¬+/¬аа3/¬¬¬+): ¬“Ѕ  апитал покупает долю »нтерроса

Ѕанк приобрел 19,28% акций у структур »нтерроса. ¬чера опубликовано сообщение, что закрыта сделка между √руппой ¬“Ѕ и Pharanco Holdings Ltd, принадлежащей группе «»нтеррос», о покупке у последней 19,28% акций –осбанка. —умма сделки не раскрываетс€. ѕо информации источников «¬едомостей», у ¬“Ѕ был опцион на выкуп этой доли, заложенной по об€зательствам »нтерроса, и госбанк ей воспользовалс€. ” »нтерроса опцион на обратный выкуп отсутствует.

ƒл€ ¬“Ѕ – портфельна€ инвестици€. Ќа наш взгл€д, покупка данного пакета акций €вл€етс€ лишь портфельной инвестицией дл€ √руппы ¬“Ѕ. ¬ рамках предсто€щей консолидации российских банковских активов группы Societe Generale (которой в насто€щее врем€ принадлежит 81,5% акций –осбанка) будет проведена допэмисси€ акций, в результате которой принадлежащий ¬“Ѕ пакет сократитс€ до 12%. ѕо словам представителей ¬“Ѕ  апитала, банк входит в данный актив накануне объединени€ в расчете на рост стоимости пакета и будет готов его продать при по€влении привлекательного предложени€. ≈сли иметь в виду экспансию, то в насто€щее врем€ ¬“Ѕ проводит более масштабные сделки, покупа€ контрольный пакет “ Ѕ и принадлежащие ћоскве 46% акций Ѕанка ћосквы.

ƒл€ бондов новость нейтральна€. ¬ насто€щее врем€ рублевые облигации –осбанка и так котируютс€ вровень с бумагами ¬“Ѕ, так что новость, на наш взгл€д, не окажет вли€ни€ на их котировки.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: