Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ¬ марте ситуаци€ в экономике –‘ несколько улучшилась


[18.04.2013]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

ƒень пессимизма. Ќесмотр€ на отсутствие важных макроэкономических публикаций в среду, торги на западных площадках завершились распродажей сырьевых товаров и рисковых активов, которым инвесторы предпочли долговые об€зательства наиболее «качественных» суверенных заемщиков. ƒоходности UST обновили годовые минимумы, пусть и немного восстановившись под занавес сессии. Ѕежева€ книга ‘–— не принесла сюрпризов, однако крайне пессимистические за€влени€ главы Ѕундесбанка о перспективах экономики еврозоны и ее финансового сектора стали сигналом дл€ начала распродажи. —егодн€ и завтра важных публикаций не ожидаетс€, и ход торгов будет определ€тьс€ эмоциональным настроем участников рынка и за€влени€ми регул€торов. Ќа данный момент общий тренд на рынке остаетс€ негативным.

≈вробонды госбанков не участвуют в распродаже. Ѕольшинство евробондов вновь завершило сессию в отрицательной зоне. —пред российского бенчмарка расширилс€ на 10 б.п. до 128 б.п., при этом выпуск Russia’30 (YTM 3%) подешевел на полпроцентных пункта до 125,2% от номинала, а доходность 10 UST снизилась с 1,72% до 1,69%. ќдним из ключевых событий вчерашнего дн€ стало размещение Ћ” ќ…Ћом (¬¬¬-/¬аа2/¬¬¬-) двух траншей еврооблигаций на общую сумму 3 млрд долл.: п€тилетнего выпуска на 1,5 млрд долл. с доходностью 3,416% и дес€тилетнего с доходностью 4,563% (подробнее см. раздел «Ќовости эмитентов»). Ќа фоне нового размещени€ крива€ Ћ” ќ…Ћа оказалась под давлением, длинный LUKOIL’22 (YTM 4,1%) подешевел почти на 1 п.п. Ќа вторичном рынке, как в первом, так и во втором эшелонах, не прекращаютс€ продажи, однако бумаги госбанков уже который день демонстрируют поразительную устойчивость: их котировки практически не мен€ютс€. ¬о втором эшелоне вновь заметно подешевели евробонды —еверстали, длинные выпуски потер€ли по 90–100 б.п. —равнительно новый EVRAZ’20 (YTM 6,7%) снизилс€ в цене на 70 б.п. и торгуетс€ около 98,7% от номинала. —егодн€ утром внешний фон предполагает умеренное повышение котировок на открытии торгов: рынки јзии наход€тс€ в небольшом минусе, тогда как фьючерсы на американские индексы растут.

¬нутренний рынок

¬ысокий спрос на длинный выпуск. ¬ среду, после нескольких дней продаж, на рынке установилс€ позитивный настрой, и некоторые ликвидные выпуски прибавили в цене по 20–30 б.п. √лавным событием, однако, стали аукционы по ќ‘«, которые прошли весьма успешно. —прос на дес€тилетний выпуск ќ‘« 26211 (YTM 6,9%) достиг 93 млрд руб. при предложении 20 млрд руб. “аким образом, бумага была размещена в полном объеме, доходность составила 6,95% по цене отсечени€ и 6,93% по средневзвешенной цене, то есть оказалась в середине предварительно объ€вленного диапазона 6,92–6,97%. ¬торой аукцион, по п€тилетним ќ‘« 25081 (YTM 6,2%), был не столь выдающимс€ с точки зрени€ спроса. —прос составил 10,5 млрд руб. при объеме предложени€ 10 млрд руб. “ем не менее, была привлечена также вс€ намеченна€ сумма, а доходность составила 6,25% по цене отсечени€ и 6,24% по средневзвешенной цене, что соответствует верхней границе ориентира 6,2–6,25%. »тоги аукционов мы расцениваем как очень хорошие. —тоит отметить, что спрос на длинный выпуск был обеспечен нерезидентами. ¬ ближайшее врем€ мы ждем снижени€ ставки рефинансировани€ как минимум на 25 б.п., что повысит интерес к дальнему концу кривой ќ‘«.

 редит ≈вропа Ѕанк установил купон на уровне 9,4%... ¬чера  редит ≈вропа Ѕанк (-/¬а3/¬¬-) закрыл книгу за€вок на выпуск Ѕќ-05 объемом 5 млрд руб. с офертой через два года, установив ставку купона на уровне 9,4%, что эквивалентно доходности к оферте в размере 9,62% и премии к кривой госбумаг пор€дка 370 б.п. Ќапомним, что изначально ориентир по ставке купона составл€л 9,75–10%, затем несколько раз снижалс€: до 9,5–9,75%, до 9,3–9,55% и, наконец, до 9,3–9,4%. Ѕолее короткие выпуски эмитента торгуютс€ со спредом к кривой ќ‘« около 360–370 б.п. – с этой точки зрени€ выпуск Ѕќ-05 размещен справедливо.

…Ћенэнерго – на уровне 8,25%... ¬чера состо€лс€ аукцион по размещению выпуска Ћенэнерго (-/¬а2/-) Ѕќ-01 объемом 3 млрд руб. —тавка купона установлена на уровне 8,25%, что эквивалентно доходности к погашению через три года в размере 8,43%. Ќапомним, что аукцион проводилс€ с ориентиром по ставке купона не выше 8,5%, соответствующей доходности к погашению не менее 8,68%. “аким образом, выпуск Ћенэнерго Ѕќ-01 размещен практически на одном уровне с бумагами ћќЁ—  (¬¬/¬а2/-) и ћосэнерго (¬¬/-/-), а это едва ли оправданно, учитыва€ более высокую долговую нагрузку и заметно меньший объем активов Ћенэнерго.

… ”Ѕ–и– – на уровне 11,15%. ”Ѕ–и– (¬/-/-) установил ставку первого купона по выпуску Ѕќ-05 объемом 2 млрд руб. на уровне 11,15%, что соответствует доходности к оферте через один год, равной 11,46%. »значально ориентир по ставке купона составл€л 11,15–11,65%, позже был снижен до 11–11,25%. ¬ыпуск ”Ѕ–и– Ѕќ-05 размещен с дисконтом пор€дка 50 б.п. к “атфондбанк Ѕќ-02 (YTP 11,9%), что представл€етс€ нам справедливым.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

¬ марте ситуаци€ в экономике несколько улучшилась

»нвестиции в основной капитал вновь оказались ниже ожиданий… –осстат опубликовал макроэкономические данные за март, которые вновь отразили разочаровывающую динамику инвестиций в основной капитал: показатель снизилс€ на 0,8% год к году после скромного повышени€ на 0,3% в феврале. ¬ 1 кв. инвестиции выросли лишь на 0,1% год к году. ƒинамика капитальных инвестиций год к году в марте оказалась ниже нашей оценки (4%) и ожиданий участников рынка (0,8% (консенсус-прогноз »нтерфакса)).

...однако рост р€да других индикаторов ускорилс€. Ќесмотр€ на низкий уровень капитальных инвестиций, р€д иных важных индикаторов продемонстрировал повышение темпов роста: в частности, одним из главных двигателей экономики в марте стало промышленное производство, увеличившеес€ на 2,6% год к году после падени€ на 2,1% в феврале. √рузооборот транспорта сократилс€ на 1,3% год к году после роста на 2,6% в предыдущем мес€це. ƒинамика в строительном секторе почти не изменилась: 0,2% год к году в марте по сравнению с 0,3% в феврале. ¬ сельском хоз€йстве темпы роста немного снизились – до 2,1% год к году с 2,4% мес€цем ранее. ≈ще одной точкой экономического роста в марте стала рознична€ торговл€, показавша€ резкое ускорение роста – до 4,4% год к году с 2,5% в феврале. –еальные располагаемые доходы населени€ увеличились на 8,3% год к году (семимес€чный максимум) с 5,7% в феврале благодар€ незарплатным компонентам, рост реальной заработной платы замедлилс€ до 4,2% год к году с 5% в феврале. ”ровень безработицы снизилс€ второй мес€ц подр€д и составил 5,7% против 5,8% в предыдущем мес€це.

¬ марте отмечено оживление экономической активности. Ёкономическа€ ситуаци€ в марте несколько улучшилась за счет увеличени€ объемов промышленного производства и повышени€ темпов роста оборота розничной торговли. ѕо словам замминистра экономики јндре€  лепача, сезонно скорректированный ¬¬ѕ вырос в марте на 0,5% мес€ц к мес€цу и на 2,3% год к году после снижени€ на 0,4% год к году в феврале (первоначальна€ оценка, отразивша€ рост на 0,1% год к году в феврале, была пересмотрена в сторону понижени€). ¬ целом, по данным ћинэкономразвити€, российский ¬¬ѕ в 1 кв. 2013 г. увеличилс€ на 1,1% год к году после роста на 2,1% в окт€бре–декабре 2012 г. Ќапомним, несколько дней назад официальный прогноз роста ¬¬ѕ в 2013 г. был снижен до 2,4% год к году с 3,6%, а инвестиций в основной капитал – до 4,6% с 6,5%. ћы по-прежнему ожидаем роста ¬¬ѕ на 3,1% по итогам текущего года, тогда как объем капитальных инвестиций, по нашей оценке, увеличитс€ на 5,2%, однако мы отмечаем риски дл€ нашего прогноза. — нашей точки зрени€, в ближайшие пару мес€цев экономический рост будет оставатьс€ слабым, и в краткосрочной перспективе ÷Ѕ снизит ставки на 25 б.п.

–ост цен производителей продолжает замедл€тьс€ год к году – в основном из-за добывающего сектора

«а мес€ц »÷ѕ вырос на 0,5%. ¬чера –осстат сообщил, что в марте цены производителей выросли на 0,5% мес€ц к мес€цу (против 0,8% в феврале). √од к году темпы роста снизились с 4,7% в феврале до 3,4% в отчетном периоде. –ост »÷ѕ в марте оказалс€ несколько более медленным, чем ожидалось – консенсус-прогноз »нтерфакса предполагал увеличение на 0,7% за мес€ц.

√од к году рост »÷ѕ замедлилс€ – из-за добывающего сектора. ћес€ц к мес€цу рост »÷ѕ произошел благодар€ добывающему сектору, цены в котором за март увеличились на 1,4% после роста на 2,5% за февраль. ѕри этом замедлению год к году »÷ѕ также об€зан добывающему сектору, где цены в марте снизились год к году на 1,1%, тогда как в феврале был зафиксирован их рост на 4,5%. ¬ добывающем секторе цены на нефтесервисные услуги мес€ц к мес€цу выросли на 6,7%. ¬ обрабатывающем секторе цены за март подн€лись на 0,1%, тогда как за февраль их рост составил 0,4%. √од к году произошло замедление с 4% в феврале до 3,6% в марте. ¬ обрабатывающем сегменте было зафиксировано снижение цен на некоторые продукты нефтепереработки. ¬ сегменте распределени€ электроэнергии, газа и воды цены за март выросли на 1,8%, тогда как в феврале было отмечено снижение на 0,2% за мес€ц. √од к году же рост цен в данном сегменте ускорилс€ до 10% с 8,4% мес€цем ранее.

«амедление роста »÷ѕ в краткосрочной перспективе может продолжитьс€ и вновь по причине добывающего сектора. ќчевидно, что поддержку ценам в сегменте распределени€ электроэнергии, газа и воды оказала холодна€ погода в марте (цены на электроэнергию выросли на 2,7% за мес€ц), тогда как в обрабатывающем сегменте стагнаци€ цен была обусловлена слабым внешним спросом и сниженной инвестиционной активностью. ќднако мы считаем, что возвращение российской промышленности к умеренным темпам роста поддержит цены в обрабатывающем сегменте в ближайшие несколько мес€цев. » все же в апреле–мае замедление роста »÷ѕ продолжитс€ – и вновь по причине добывающего сектора: внутренние цены на нефть могут резко снизитьс€ после недавнего весьма заметного падени€ нефт€ных котировок на мировых рынках. ћы считаем, что существенного ускорени€ роста »÷ѕ можно будет ожидать летом. ѕосле индексации регулируемых тарифов, котора€ должна произойти с 1 июл€, рост год к году может оказатьс€ двузначным. “аким образом, пока мы подтверждаем наш прогноз роста »÷ѕ на 2013 г. на уровне 9,5%.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

√руппа Ќћ“ѕ (¬¬-/¬а3/-): —лабые показатели отражают негативные тенденции в операционной отчетности

–езультаты по ћ—‘ќ за 4 кв. и весь 2012 г.

¬ыручка продолжает сокращатьс€. √руппа Ќћ“ѕ опубликовала неоднозначные финансовые результаты за 4 кв. 2012 г. по ћ—‘ќ, отразившие снижение выручки на 7,4% (здесь и далее – год к году) до 248 млн долл., что соответствует нашему прогнозу и на 4,4% ниже, чем предполагали участники рынка. EBITDA сократилась на 14,9% до 123 млн долл., что привело к снижению рентабельности по EBITDA на 12 п.п. на фоне слабых операционных показателей и растущих операционных расходов. „истый убыток составил 4 млн долл. против прибыли 59 млн долл. годом ранее, что объ€сн€етс€ обесценением гудвила на сумму 90 млн долл. «а весь 2012 г. выручка √руппы Ќћ“ѕ снизилась на 1,5% до 1,034 млрд долл., EBITDA увеличилась на 7,5% до 592 млн долл., а чиста€ прибыль выросла в 2,5 раза до 316 млн долл., в том числе благодар€ доходу от курсовых разниц в размере 130 млн долл., полученному в результате укреплени€ рубл€.

¬ыпуск Ќћ“ѕ Ѕќ-2 не представл€ет спекул€тивного интереса. ѕо нашему мнению, опубликованна€ отчетность не отразитс€ на котировках наход€щихс€ в обращении облигаций Ќћ“ѕ Ѕќ-2 (YTM 8,48%, спред 270 б.п. к ќ‘«). Ётот выпуск низколиквиден и торгуетс€ с минимальной премией к бондам ¬ымпелкома, “еле2 и ћеталлоинвеста, долгова€ нагрузка которых заметно ниже. Ќа наш взгл€д, на текущих уровн€х выпуск оценен как минимум справедливо.

Ћ” ќ…Ћ (BBB/Baa2/BBB-): –азмещены два выпуска еврооблигаций

”спешное размещение... Ћ” ќ…Ћ вернулс€ на внешний рынок, разместив два выпуска еврооблигаций сроком на п€ть и дес€ть лет совокупным объемом 3 млрд долл. —огласно первоначальной информации, ориентир доходности первого выпуска, LUKOIL’18, составл€л 270 б.п. к среднерыночным свопам (YTM 3,53%), а дл€ более длинного, LUKOIL’23, – 285 б.п. (YTM 4,7%), что подразумевало довольно солидную премию. ‘инальна€ ставка купона LUKOIL’18 составила 3,416% (Z-спред 257 б.п.), а LUKOIL’23 – 4,56% (Z-спред 279 б.п.). »сторически выпуски Ћ” ќ…Ћа торговались без премии к кривой √азпрома (BBB/Baa1/BBB), а порой и с дисконтом к ней, – как следствие, долг эмитента выгл€дел достаточно дорого. Ќовое размещение прошло без премии к собственной кривой эмитента, что ограничивает потенциал роста бумаг на вторичном рынке. “ак, новый среднесрочный выпуск лежит на кривой газового концерна (Z-спред 257 б.п. GAZPRU’18), а преми€ более длинной бумаги к сопоставимым выпускам GAZPRU’22 (YTM 4,3–4,35%) в терминах Z-спреда составл€ет лишь 5–9 б.п.

…при навесе первичного предложени€. ћы считаем размещение вполне успешным. ¬о-первых, сейчас на первичном рынке отмечаетс€ навес первичного предложени€ российских заемщиков: маркетинг дебютных выпусков провод€т ”ралкалий и Polyus Gold, повторно выходит на рынок Alliance Oil, о намерении провести размещени€ ранее сообщали √азпром нефть и ћћ . ¬о-вторых, эмитент широко представлен на внешнем рынке – в обращении находитс€ п€ть выпусков, наиболее коротким из которых €вл€етс€ LUKOIL’14 (YTM1,46%), – однако это не помешало формированию высокого спроса и получению выгодных условий размещени€. Ћ” ќ…Ћ традиционно €вл€етс€ одним из наиболее качественных российских заемщиков, который отличаетс€ низкой долговой нагрузкой и генерирует стабильно высокие денежные потоки. ƒальнейшее восстановление добычи позволит компании показывать сильные результаты, однако, принима€ во внимание планы по наращиванию инвестпрограммы и повышению дивидендной доходности (см. наш Fixed Income Daily от 10.03.2013), в краткосрочной перспективе мы не исключаем некоторого увеличени€ долговой нагрузки эмитента.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: