НОВОСТИ ВКРАТЦЕ

Мосэнерго (S&P: ВВ-), генерирующая компания, контролируемая Газпромом (ВВВ/Ваа1/ВВВ), опубликовала отчетность за 2009 г. по МСФО. С учетом того, что в середине марта компания опубликовала годовую отчетность по РСБУ, которая является в достаточной степени информативной с точки зрения оценки кредитного профиля, данные отчетности по МСФО сюрпризов не преподнесли. Выручка компании составила 112,6 млрд руб., рентабельность по EBITDA достигла 12,1%, а отношение Чистый долг/ EBITDA, как мы и ожидали, не превысило 1,5, составив 1,2. Среди выпусков Мосэнерго нам представляется наиболее привлекательным входящий в список «А1» выпуск Мосэнерго-2, который предлагает доходность порядка 7,4% к оферте в феврале 2012 г., что соответствует премии на уровне 90 б.п. к обязательствам Газпрома – ключевого акционера Мосэнерго.

ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внутренний рынок

ЦБ удерживает линию сопротивления

Цены на нефть остались на уровне 86 долл./барр., обеспечив повышенный спрос на рубль. Однако стоимость бивалютной корзины ЦБ в течение практически всего дня оставалась вблизи 33,65 руб., что стало следствием более сильного сопротивления регулятора укреплению рубля. Лишь к самому закрытию торгов уровень сопротивления ЦБ был продавлен, и корзина завершила день на отметке 33,60 руб. Курс евро к рублю, отразивший динамику европейской валюты относительно доллара, снизился на 17 копеек до 39,27 руб./евро. Доллар остался вблизи 29 руб./долл. Объем сделок купли-продажи составил 4 млпд долл., из которых на покупку валюты Центробанком пришлось, по нашим наблюдениям, около 700 млн долл. Увеличение объема интервенций ЦБ на валютном рынке снизило ожидания участников рынка относительно укрепления рубля, что, в свою очередь, привело к росту вмененных ставок по валютным форвардным контрактам. Например, ставка 1Y NDF вчера поднималась до 4,40%.

Цены облигаций качнулись вниз

На рынке рублевых облигаций цены в основном демонстрировали негативную динамику. По нашим наблюдениям, инициаторами продаж стали нерезиденты, отреагировавшие на рост ставок валютных NDF, что подтолкнуло российских участников к более активному сокращению длинных позиций.

Хуже рынка выглядели среднесрочные выпуски ОФЗ, которые просели в цене на 20–30 б.п., при этом ценовые спреды по некоторым выпускам расширились до 1 п.п. В негосударственном сегменте первого эшелона давление продавцов привело к снижению котировок выпусков МГор-61, МГор-54, МГор-49 на 25-40 б.п. Также ценовые потери в пределах 25–30 б.п. понесли выпуски РЖД-10, Газпром-11, РСХБ-10, РСХБ-3. Недавно размещенный выпуск БО Газпронефть-5 (YTW7,41%) потерял в цене порядка 40 б.п. Почти до номинала подешевели бумаги Атомэнергопрома. Во втором эшелоне лидерами снижения цен стали бумаги Башнефть-2,3, подешевевшие на 80 б.п. Продажи прошли также в выпусках БО Северстали.

Эмитентов на «первичке» все прибывает

Несмотря на заметное ухудшение конъюнктуры рынка, все больше эмитентов планирует в ближайшее время разместить рублевые облигации. В мае Москва планирует провести доразмещение оставшихся бумаг самого длинного выпуска МГор-48 объемом 10 млрд руб. Эмитенты СКБ-Банк и Ситроникс приняли решения о выпуске облигаций в размере 15 и 5 млрд руб. соответственно. В пятницу была открыта книга заявок на покупку БО Мечела номиналом 10 млрд руб. и сроком обращения три года. Ориентир по ставке купона был определен на уровне 9,5–10,0% годовых, что соответствует доходности YTM9,73–10,25%. На наш взгляд, диапазон индикативной доходности адекватен рынку. Наиболее близкий по дюрации выпуск БО Мечел-2 котируется на отметке YTM9,90% к погашению в марте 2013 г.

Корпоративные события

АЭРОФЛОТ может выступить поручителем по кредиту ГТК «Россия»; нейтрально для облигаций

Аэрофлот может выступить поручителем по кредиту на 2,5 млрд руб. для ГТК «Россия». Сегодняшние «Ведомости» пишут о том, что Аэрофлот может выступить поручителем по однолетнему кредиту Сбербанка в размере 2,5 млрд руб., предоставляемому ГТК «Россия». Вопрос будет рассмотрен сегодня на совете директоров Аэрофлота, однако источники «Ведомостей» сообщают, что соглашение о поручительстве уже заключено. ГТК «России» необходимо рефинансировать кредит на аналогичную сумму привлеченный ранее в ВТБ. Поручителем компании по кредиту ВТБ выступал ее контролирующий акционер – Ростехнологии.

Нейтральная новость для кредитного качества Аэрофлота. Мы склонны рассматривать сообщение как нейтральное для кредитного профиля Аэрофлота, несмотря на то что соглашение о поручительстве по кредиту ГТК «Россия» возлагает на компанию дополнительные косвенные кредитные обязательства. Авиактивы Ростехнологий вскоре будут с большой долей вероятности приобретены Аэрофлотом и окажутся под его управлением, а реструктуризация долгов, приобретаемых авиакомпаний, является одним из важных условий сделки компании с Ростехнологиями. Добавим, что мы сильно сомневаемся, что консолидация Аэрофлотом финансовых показателей приобретаемых у Ростехнологий авиакомпаний станет возможной ранее 2011 г. При этом к тому моменту Аэрофлот должен будет провести финансовое оздоровление консолидируемых активов и наладить их операционную деятельность. Как ранее отмечалось руководством Аэрофлота, авиаперевозчик не намерен консолидировать в группу заведомо проблемные активы, не отвечающие его требованиям к показателям рентабельности.

Облигации Аэрофлота выглядят дорого. Мы считаем, что на текущих уровнях доходности (YTP 7,85%) выпуски Аэрофлот БО-1,2 выглядят перекупленными относительно близких по дюрации бумаг эмитентов с аналогичным уровнем кредитных рейтингов, в частности Вымпелком-Инвест-1 (YTP 7,79%) и НЛМК БО-6 (YTM 7,63%). Принимая во внимание более сильные автономные кредитные метрики Вымпелкома и НЛМК, мы считаем, что облигации Аэрофлота должны предлагать к ним премию в доходности не менее 30 б.п. Таким образом, мы считаем, что долговые бумаги Аэрофлота сохраняют потенциал дальнейшего снижения доходности только вместе с рынком. Наше мнение о кредитном профиле Аэрофлота более подробно изложено в специальном комментарии «Аэрофлот: Над долговым рынком чистое небо» от 5 апреля 2010 г. (http://st.finam.ru/ipo/comments/_100405_Aeroflot.pdf).