Стратегия внутреннего рынка

Тема недели – размещение суверенных еврооблигаций

Главным событием наступающей недели для российского финансового рынка станет размещение первых после дефолта 1998 г. российских суверенных еврооблигаций. Первые ориентиры по доходности и срокам размещения долговых инструментов могут стать известны уже сегодня. Как мы полагаем, Министерство финансов предложит участникам рынка еврооблигации со сроками погашения 10 и 20 лет в общем объеме около USD5 млрд. Мы оцениваем справедливую премию к кривой доходности КО США на уровне 110-135 б. п. На прошедшей неделе Бразилия разместила 10-летние еврооблигации, предложив ставку 5.0%. Вполне вероятно, что после долгого отсутствия на международном рынке публичных заимствований России удастся разместить свои 10-летние еврооблигации с более низкой доходностью.

«Бегство в качество» из-за событий вокруг Goldman Sachs

До последнего момента рыночная конъюнктура была практически идеальной для размещения еврооблигаций, но в прошедшую пятницу инвестиционные настроения на мировых рынках резко ухудшились, после того как стало известно, что Комиссия по ценным бумагам США (SEC) начала расследование в отношении инвестиционного банка Goldman Sachs, обвинив его во введении участников рынка в заблуждение при осуществлении операций CDO. Акции Goldman Sachs упали в пятницу на 13.0%, потянув за собой большинство фондовых рынков и вызвав заметное снижение цен на товарных рынках. Открытие азиатских фондовых индексов в понедельник также прошло в минорном ключе. Доходности КО США с момента появления соответствующего сообщения снизились в среднем на 10 б. п.

Рубль может оказаться под давлением

События вокруг Goldman Sachs, безусловно, найдут свое негативное отражение после открытия российских торговых площадок. Курс рубля к бивалютной корзине в пятницу преодолел очередной уровень сопротивления Банка России и вновь прибился к нижней границе коридора (33.60). Мы ожидаем, что в ходе сегодняшних торгов рубль окажется под давлением из-за глобального ухудшения инвестиционных настроений. Годовые ставки NDF в пятницу остались на уровне 4.40%, но сегодня могут продолжить рост. Вместе с тем, в течение недели поддержку российской валюте окажут налогоплательщики. Спрос на рубли в связи с уплатой НДС (20 апреля) может составить около 150-170 млрд руб. Банк России на текущей неделе, скорее всего, воздержится от принятия решения относительно процентных ставок и предпочтет продолжить наблюдения. Тем не менее, мы ожидаем, что в конце следующей недели регулятор решится на очередное снижение ставок на 25 б. п.

Возможны продажи рублевых облигаций

С открытием торгов на рынке рублевых долговых обязательств в пятницу коррекция усилилась. Инвесторы предпочитали продавать облигации по сложившимся на тот момент ценам покупки. Массовые продажи с самого начала сессии привели к тому, что котировки большинства ликвидных выпусков снизились на 0.2-0.3 п. п., а адекватные котировки на покупку исчезли с брокерских экранов. Но ближе к середине дня ситуация несколько стабилизировалась, и к концу торгов отдельные участники рынка, в том числе и крупные российские банки, выразили готовность приобретать ценные бумаги по более низким ценам. В сегменте ОФЗ наиболее интенсивные торги были отмечены в выпусках ОФЗ 25062, ОФЗ 26202, ОФЗ 25072 и ОФЗ 26200. Доходность облигаций Москва-48 с погашением в 2022 г. по итогам дня составила 7.68% против 7.58% в ходе последнего доразмещения выпуска. Сегодня на рынке, скорее всего, вновь будут преобладать негативные настроения из-за ожидаемого ослабления рубля на фоне ухудшения внешних факторов.

КРЕДИТНЫЕ КОММЕНТАРИИ

Финансовые результаты Мосэнерго за 2009 г. по МСФО нейтральны для облигаций

В пятницу компания Мосэнерго опубликовала финансовую отчетность за 2009 г. по МСФО. Несмотря на некоторые позитивные тенденции, представленные показатели, на наш взгляд, вряд ли окажут влияние на котировки долговых обязательств компании:

• EBITDA основного бизнеса в размере 15.2 млрд руб. (соответствующая рентабельность 12.4%) отражает некоторое улучшение относительно 2008 г. (EBITDA 9.5 млрд руб., рентабельность EBITDA 10%). Тем не менее, масштаб этого роста существенно уступает показателям ОГК, которые продемонстрировали более значительное повышение рентабельности в связи с отсутствием у них низкорентабельной регулируемой теплоэнергетической составляющей бизнеса.

• Долговая нагрузка представляется вполне приемлемой: при коэффициенте Долг/EBITDA на уровне 1.2 Мосэнерго удалось полностью профинансировать капиталовложения в 2009 г. за счет операционных денежных потоков и даже сократить долг примерно на 4 млрд руб. На данный момент задолженность компании перед структурами, ассоциированными с Газпромом, составляет примерно 12 млрд руб. В соответствии с финансовой отчетностью, она должна быть погашена в 2010 г. Мы считаем, что для этого Мосэнерго не потребуются новые заимствования в большом объеме. В целом, либерализация рынка существенно улучшила возможности эффективных генерирующих компаний по генерации денежных средств, что уменьшило их потребность в займах.

Долговые обязательства Мосэнерго в настоящее время торгуются примерно на одном уровне по доходности с облигациями ЛУКОЙЛа и Газпромнефти и представляются нам сравнительно дорогими.