Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ” облигаций Ѕашнефти есть потенциал снижени€ доходностей минимум на 30 б.п.


[24.08.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

–ынки растут в ожидании QE3, ≈вропа продолжает боротьс€ с кризисом. Ќедел€ на финансовых рынках проходит под девизом «ждем помощи и за€влени€ Ѕена Ѕернанке в п€тницу о начале QE3». ƒействительно, рынки растут в преддверии выступлени€ главы ‘–—, наде€сь, что в эту п€тницу, ровно как и год назад, на конференции в ƒжексон ’оле будет объ€влено о начале очередного (третьего) этапа «количественного см€гчени€». —лаба€ макростатистика даже играет на руку инвесторам, так как это повышает веро€тность выделени€ нового пакета стимулирующих мер в отношении замедл€ющейс€ экономики. ¬ —Ўј на сегодн€ намечена публикаци€ данных о заказах на товары длительного пользовани€ в июле, консенсус-прогноз предполагает рост показател€ на 2% за мес€ц. ¬черашн€€ статистика по рынку жиль€ разочаровывала участников рынков: продажи новостроек сократились немного больше, чем ожидалось. ќднако это не помешало американским фондовым индексам вырасти в среднем на 3,5%. Ќа европейских площадках рост оказалс€ более скромным: в среднем они прибавили немногим более 1%. ѕопытки преодолеть кризис суверенных долгов в регионе продолжаютс€, по€вились новые инициативы. “ак, наход€щиес€ на передовой борьбы с кризисом ‘ранци€ и √ермани€, которые отча€нно пытаютс€ сохранить зону евро, предложили на конституционном уровне закрепить предельный размер бюджетного дефицита. Ёту идею уже активно поддержала »спани€, котора€ находитс€ в самом очаге пожара, полыхающего на рынке суверенных долгов. ѕравда, после активных действий ≈÷Ѕ по скупке гособлигаций доходности бумаг проблемных стран заметно снизились, что позвол€ет им продолжать привлекать новые средства на рынке. ѕредложение о конституционном закреплении предельной величины бюджетного дефицита, на наш взгл€д, не лишено смысла, так как это заставит государств-членов ≈— строго соблюдать свои об€зательства, нарушить которые будет уже сложнее, чем услови€ ћаастрихтского договора. Ќо, с другой стороны, еще далеко не €сно, захот€т ли страны, привыкшие жить «на широкую ногу», подписыватьс€ под жесткими конституционными ограничени€ми.

ƒинамика подешевевших евробондов расходитс€ с направлением глобального тренда. ¬чера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST застыл на отметке 206 б.п., при этом цена бенчмарка Russia’30 опустилась на 24 б.п. до 118,9 % от номинала, а на рынке казначейских облигаций —Ўј доходность дес€тилетнего выпуска выросла на 5 б.п. до отметки 2,15%. Ќесмотр€ на царивший вчера оптимизм на глобальных рынках, евробонды завершили день в «красной зоне». ¬ суверенном секторе цены снизились в среднем на 16 б.п. ¬ нефтегазовом сегменте ситуаци€ была следующей: евробонды √азпрома подешевели в среднем на 20 б.п., выпуски Ћ” ќ…Ћа – на 5 б.п., бумаги “Ќ -¬– закрылись в целом нейтрально, тогда как евробонды Ќќ¬ј“Ё а двигались в противофазе, подорожав в среднем на 10 б.п. ¬ металлургическом секторе выпуски ≈враза и —еверстали подешевели в среднем на 10 и 14 б.п. соответственно. ≈вробонды ¬ымпелкома вновь оказались среди отстающих, продемонстрировав снижение на 35 б.п. ¬ банковском секторе евробонды ¬“Ѕ, –—’Ѕ и —бербанка потер€ли в цене в среднем 7–9 б.п., бумаги ¬ЁЅа были одними из аутсайдеров и подешевели в среднем на 19 б.п. ѕокупки отмечены в длинном выпуске Ќомоса и в коротких бумагах ѕромсв€зьбанка. јзиатские площадки снижаютс€ на фоне снижени€ рейтинга японии агентством Moody’s на одну ступень до уровн€ «ја3» и не оправдавшим ожиданий инвесторов новым пакетом стимулирующих мер, направленных на поддержку иены. ‘ьючерсы на американские фондовые индексы и цены на нефть тоже в минусе, таким образом, российским площадкам не удастс€ избежать давлени€ общего тренда, и торги начнутс€ со снижени€ котировок.

¬нутренний рынок

–екомендуем участвовать в аукционе по ќ‘«. —егодн€ ћинфин будет доразмещать четырехлетние ќ‘« 25079 на сумму 25 млрд руб. ѕредыдущие два аукциона оказались крайне неудачными дл€ финансового ведомства, которому удалось привлечь лишь незначительную часть намеченного объема средств. Ќа наш взгл€д, тогда сказалось то, что в период нестабильности на финансовых рынках ћинфин пыталс€ размещать длинную дюрацию – семи- и дес€тилетние бумаги. —егодн€ перед ћинфином задача полегче – в последние дни на рынках отмечаютс€ оптимистические настроени€, да и дюраци€ размещаемого выпуска не столь длинна€.  роме того, ќ‘« 25079 весьма любимы инвесторами, предыдущий аукцион по ним прошел 27 июл€, и при предложении 25 млрд руб. и спросе 27,9 млрд руб. объем размещени€ составил 21,4 млрд руб. —егодн€шний размер спроса оценить пока затруднительно. “ак, приближаетс€ выплата акцизов и Ќƒѕ», и банки стали запасатьс€ ликвидностью. ¬чера на депозитном аукционе ћинфина по размещению временно свободных средств бюджета спрос составил 219 млрд руб., и было размещено 95 млрд руб.   тому же ÷Ѕ вчера провел все три аукциона –≈ѕќ, что больша€ редкость, – правда, сумма была совсем небольшой – 1 млрд руб. Ћиквидность у банков есть, и ее уровень нельз€ назвать низким, вопрос – сколько средств будет потрачено на размещаемые ќ‘«. ћы все же думаем, что у этого аукциона есть все шансы стать более удачным, чем предыдущие два.  роме того, за€вленный ћинфином ориентир по доходности вполне комфортный – 7,2–7,25%, при том что вчера бумага закрылась на уровне 7,24%. ћы рекомендуем инвесторам прин€ть участие в аукционе, поскольку модифицированна€ дюраци€ ќ‘« 25079 составл€ет 3,11 года, и выпуск находитс€ на самом крутом отрезке кривой ќ‘« (3–5 лет), что позвол€ет получать доход за счет простого скатывани€ по ней.

јктивность в госсекторе вчера была невысокой. јктивность в секторе госбумаг накануне аукциона по ќ‘« нельз€ было назвать высокой, движение же котировок было разнонаправленным. ѕосле публикации ориентира по доходности наметилось давление на ќ‘« 25079, которые по итогам торговой сессии подешевели на 15 б.п. Ќаиболее слабую динамику, впрочем, показали ќ‘« 25071, потер€вшие в цене 100 б.п. «аметно подешевели и ќ‘« 26203 – на 50 б.п. «ато р€д бумаг продемонстрировали вполне достойные результаты. “ак, ќ‘« 26204 прибавили в цене 38 б.п., ќ‘« 26205 – 25 б.п., ќ‘« 26206 – 10 б.п., то есть длинна€ дюраци€ пользовалась спросом. Ќесмотр€ на то что ставка рефинансировани€, по нашим прогнозам, вырастет до 9% до конца года, мы не ожидаем сильного подъема дальнего конца кривой и полагаем, что доходность п€тилетних ќ‘« к концу года останетс€ в районе 7,3%.

¬ыпуски ћћ  Ѕќ-4 и –—√-1 привлекательны. Ќестабильность на рынке последних недель привела к некоторому дисбалансу на рынке рублевых облигаций, что создает возможность найти €вно недооцененные облигации. “ак, стоит обратить внимание на выпуски ћћ . ≈сли средн€€ величина кредитного спреда компании осталась неизменной – на уровне 125 б.п., несмотр€ на прошедшую распродажу, то биржевой выпуск 4-й серии выдел€етс€ спредом существенно большим, в размере 150 б.п. ¬ ближайшее врем€ разница в величине спредов, скорее всего, будет нивелирована, а в насто€щий момент это выгл€дит как привлекательна€ спекул€тивна€ иде€. “акже мы рекомендуем обращающийс€ выпуск –енова —трой√руп, который при дюрации 1,23 торгуетс€ с доходностью 11,63%.  редитный спред компании к кривой ќ‘« расширилс€ со средних 530–550 б.п. до 580 б.п. Ќа наш взгл€д, бумага €вл€етс€ привлекательной как спекул€тивно, так и дл€ удержани€ до погашени€ ввиду высокой доходности при достаточно устойчивом операционном профиле и наличии сильного акционера (75% принадлежит √  –енова, подконтрольной ¬иктору ¬ексельбергу).

— более подробным описанием кредитного профил€ ћћ  можно ознакомитьс€ в нашем обзоре к размещению биржевого выпуска шестой серии. —м. «ћћ :  ачественного долга много не бывает»

— профилем –енова —трой√руп можно подробнее ознакомитьс€ в комментарии к дебютному размещению облигаций первой серии. —м. «–енова —трой√руп: ћасштабна€ реноваци€»:

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ѕанки увеличили спрос на дополнительные средства

”ровень ликвидности незначительно повысилс€ после уплаты Ќƒ—, а ставки ћЅ  снизились. “ем не менее спрос на дополнительные средства со стороны банков значительно увеличилс€. ћинфин разместил на депозитах банков весь предложенный объем временно свободных средств бюджета в размере 95 млрд руб. —тавка составила 4,82% годовых, что на 45 б.п. выше предыдущего размещени€ на прошлой неделе. ¬чера состо€лось три аукциона репо ÷Ѕ, и хот€ их суммарный объем был невелик (1,7 млрд руб.), стоит отметить, что впервые в текущем году все три аукциона прошли в один день (в 2011 г. аукционы репо не пользовались попул€рностью среди участников рынка – регул€рное проведение аукционов началось лишь в августе, но не более одного-двух в день). Ќесмотр€ на признаки недостатка средств в банковской системе, ставки ћЅ  снизились на 1–2 б.п. ѕотери индикативной ставки MosPrime по однодневным кредитам оказались более значительными: она опустилась на 4 б.п. до 3,85%, а недельна€ ставка упала на 57 б.п. —егодн€ ћинфин разместит ќ‘« на сумму 25 млрд руб., и это может частично абсорбировать ликвидность, с другой стороны, сегодн€ ожидаетс€ поступление средств на депозиты банков в размере 95 млрд руб., таким образом, сокращение ликвидности вр€д ли окажетс€ существенным. «автра компании уплачивают Ќƒѕ» и акцизы, как следствие, ликвидность может сократитьс€, а ставки ћЅ  вырасти, однако сегодн€ оба показател€, веро€тно, останутс€ стабильными.

–убль накануне укрепилс€ благодар€ росту нефт€ных цен, ослаблению доллара и положительной динамике рынков акций. Ѕивалютна€ корзина подешевела на 7 копеек до 34,77 руб.  урсы доллара и евро на ћћ¬Ѕ снизились на ту же величину и закрылись на уровне 29,03 руб./долл. и 41,79 руб./евро соответственно. —егодн€ ситуаци€ выгл€дит совсем иначе: азиатские биржевые индексы идут вниз после снижени€ рейтинга японии агентством Moody’s. »ена вчера снизилась на 0,2%, а сегодн€ торгуетс€ почти без изменений на уровне 76,7 иены/долл. Ќефть дешевеет после вчерашнего роста – Brent стоит 110 долл./барр., что на 0,4% ниже уровн€ закрыти€ предыдущей сессии, цена WTI осталась практически на вчерашнем уровне – 85,6 долл./барр. «олото накануне отступило с рекордных высот, потер€в 3,7%, но сегодн€ вновь в плюсе (на 1%) и котируетс€ по 1 840 долл./унци€. »ндекс доллара повышаетс€ (на 0,1%). ћы ожидаем ослаблени€ рубл€ на открытии по сравнению с результатом вчерашних торгов. ѕо нашему мнению, сегодн€ российска€ валюта будет колебатьс€ в диапазоне 29,10–29,20 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

Ѕанк –усский —тандарт (B+/Ba3/B+)

ѕолучен кредит от ≈Ѕ––

ќбъем 4 млрд руб., срок три года. ≈Ѕ–– сообщил вчера о предоставлении Ѕанку –усский —тандарт трехлетнего кредита объемом 4 млрд руб. на цели развити€ потребительского кредитовани€. Ќедавно мы писали о похожей сделке банка ’ ‘, который получил 4,04 млрд руб. от синдиката банков по ставке 195 б.п. плюс 3-мес€чный Mosprime. ѕохоже, что снижение темпов притока депозитов, о котором последнее врем€ говорила банковска€ статистика, действительно транслируетс€ в возобновление активного привлечени€ банками оптового финансировани€.

≈динственный вариант – субординированные евробонды. — нашей точки зрени€, новость €вл€етс€ нейтральной дл€ кредитного профил€ –усского —тандарта, да к тому же мы давно не видели ни свежей консолидированной отчетности банка, ни размещений его долговых бумаг. »з имеющихс€ рыночных возможностей наиболее ликвидной €вл€етс€ евробондовый субординированный выпуск RUSB’15 (B-/B1) с доходностью 8,2%. „то касаетс€ RUSB’16 c колл-опционом в декабре текущего года, при сегодн€шнем низком уровне доходности п€тилетних Treasuries бумага торгуетс€ ниже номинала, что значительно снижает веро€тность ее выкупа с рынка, в то врем€ как ожидаема€ доходность этого выпуска к погашению не доходит до 8%, то есть €вл€етс€ недостаточной. ќднако и выпуск RUSB’15 выгл€дит сейчас дороговатым на фоне имеющихс€ альтернатив. ¬о-первых, инвесторы могут посчитать более предпочтительным субординированный выпуск NOMOS’15 (B1/BB-) c доходностью пор€дка 7,9%, а во-вторых, если чуть-чуть увеличить дюрацию, можно приобрести старший ALFARU’17 (BB-/Ba1/BB+) с доходностью 7,6%. ѕоследний вариант кажетс€ нам особенно интересным – как по соотношению риск – доходность, так и с точки зрени€ ликвидности.

ѕредыдущие публикации по теме: 15 апрел€ 2011 г. Ѕанк –усский —тандарт – ”быток в IV квартале и существенное улучшение структуры фондировани€. ќтчетность по ћ—‘ќ за 2010 г.

Ѕашнефть (NR)

ѕотенциал снижени€ доходности – торгова€ рекомендаци€

ќблигации перепроданы, есть потенциал роста котировок. ¬ последнее врем€ вследствие усилени€ негативного фона на рынке наблюдаетс€ значительный рост доходностей многих облигаций. Ќо некоторые бумаги так и не восстановились после падени€ в начале августа и до сих представл€ют собой возможность сыграть на сужении спредов. ѕримером могут служить облигации Ѕашнефти, торгующиес€ с доходностью около 7,5% к оферте в декабре 2012 г. »х преми€ к кривой ќ‘« выросла со среднего уровн€ до роста доходностей около 150 б.п. до 210–220 б.п.   тому же расширилс€ их спред и к сопоставимым бумагам материнской ј‘  «—истема» – приблизительно до 60 б.п., в то врем€ как еще мес€ц–два назад его минимум составл€л 30 б.п. ќднако стоит отметить, что самосто€тельный кредитный профиль Ѕашнефти представл€етс€ достаточно нам крепким. ћы полагаем, что у бумаг Ѕашнефти есть потенциал снижени€ доходностей минимум на 30 б.п., а по мере нормализации ситуации на долговом рынке можно ожидать и дальнейшего роста котировок.

Ѕашнефть – средних размеров нефт€на€ компани€, месторождени€ которой характеризуютс€ достаточно высокой степенью выработанности, поэтому компани€ нацелена на увеличение своих запасов, дл€ чего в прошлом году участвовала и победила в конкурсе на получение лицензии на освоение месторождений имени “ребса и “итова с запасами углеводородов более 140 млн барр. ¬ тоже врем€ нефтеперерабатывающий комплекс Ѕашнефти отличаетс€ достаточно современными технологи€ми и высокими объемами производства. »з-за большой потребности в инвестици€х (на развитие новых месторождений может потребоватьс€ до 5 млрд долл., а на модернизацию нефтепереработки – до 1,2 млрд долл. в ближайшие 4 года), компании пришлось активно занимать средства – ее долг вырос с 1,7 млрд долл. в конце 2009 г. до 4,2 млрд по итогам 1 кв. 2011 г. ќднако благодар€ росту операционной эффективности долгова€ нагрузка держитс€ на уровне около 1,5. Ѕез привлечени€ партнеров в проект развити€ месторождений “ребса и “итова долгова€ нагрузка компании может существенно возрасти. ќднако компани€ ведет переговоры с потенциальными партнерами, в том числе с Ћ” ќ…Ћом, о совместном развитии инфраструктуры месторождений. “акже рассматриваетс€ возможность привлечени€ иностранных акционеров. ќ готовности Ѕашнефти продолжать заимствовани€ свидетельствует и недавнее прин€тие советом директоров решени€ о размещении облигаций общим объемом 50 млрд руб. (1,7 млрд долл.).

— более подробным анализом отчетности компании можно ознакомитьс€ в нашем обзоре:

¬ЁЅ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬)

—ущественное сокращение отчислений в резервыќпубликована отчетность по ћ—‘ќ за 1 кв. 2011 г.

Ќеплоха€, но запоздала€ отчетность. Ѕанк опубликовал отчетность по ћ—‘ќ за 1 кв. 2011 г., котора€, в силу прошедших п€ти мес€цев с отчетной даты, уже несколько утратила актуальность. Ѕолее того, на дн€х крупные российские банки начнут предоставл€ть результаты уже за 2 кв. Ќа наш взгл€д, основным моментом в опубликованной отчетности €вл€етс€ заметное сокращение отчислений в резервы, произошедшее на фоне роста кредитного портфел€. —нижение резервов и более чем двукратный рост волатильных доходов от торговых операций позволили банку получить наибольшую за последние четыре квартала чистую прибыль.

ѕадение котировок в начале августа уже отыграно. Ќа внешнем рынке еврооблигации ¬ЁЅа в насто€щее врем€ торгуютс€ на уровн€х конца июл€, то есть падение начала мес€ца уже практически отыграно. ћы также заметили, что крива€ стала более пологой: если в конце ма€ разница в спредах к долларовым свопам между выпусками VEB ’25 и VEB ’17 составл€ла 51 б.п. (и 31 б.п. дл€ VEB ’25 и VEB ’20), то в насто€щее врем€ эта разница составл€ет лишь 35 б.п. и 16 б.п. соответственно. Ќа рублевом рынке облигации банка также смогли избежать существенного падени€ (в них просто снизилась ликвидность, хот€ раньше они торговались довольно активно), сейчас длинные выпуски котируютс€ приблизительно на 20 б.п. выше, чем мес€цем ранее.

√ород  азань (-/-/B+)

Fitch подтвердило рейтинг города B+ и негативный прогноз

—ильна€ зависимость от –еспублики “атарстан. јгентство Fitch подтвердило рейтинг города  азань на уровне «B+» и негативный прогноз, который, по мнению агентства, отражает обеспокоенность агентства относительно растущего пр€мого долга  азани, увеличивающегос€ давлени€ в части рефинансировани€, а также слабых бюджетных показателей. ѕри этом  азань полностью встроена в бюджетную систему –еспублики “атарстан, показатели и кредитный рейтинг (-/Ba1/BBB-) которой обеспечивают городу поддержку.

ƒолг рос за счет льготных инфраструктурных займов. ѕр€мой долг  азани существенно повысилс€ в 2010–2011 гг. с 10,2 млрд руб. до 26,2 млрд. руб. на середину 2011 г. –ост был вызван преимущественно бюджетными кредитами на сумму 15 млрд. руб., предназначенными дл€ модернизации инфраструктуры в рамках подготовки к ”ниверсиаде – международному студенческому спортивному сост€занию, которое будет проводитьс€ в  азани в 2013 г.  редиты имеют субсидируемые процентные ставки от 0,01% до 2,875% и структуру амортизации со сроками погашени€ с 2012 г. по 2015 г. Ќесмотр€ на низкую стоимость обслуживани€, эти кредиты оказывают существенное давление на умеренный бюджет  азани.

Ѕюджетные кредиты, скорее всего, будут пролонгированы, а новый выпуск облигаций может улучшитьструктуру долга. — учетом сложившейс€ практики мы ожидаем пролонгации бюджетных кредитов, возможного выделени€ дополнительного финансировани€ в рамках подготовки инфраструктуры к чемпионату мира по футболу 2018 г., а также целевых субвенций из республиканского и федерального бюджетов на 2012–2015 гг. Ѕанковские займы, не св€занные с развитием инфраструктуры, будут рефинансированы в рамках облигационного займа, который предположительно будет осуществлен в конце 2011 г.. Ќовый выпуск предоставит инвесторам возможность покупки риска –еспублики “атарстан, котора€ не имеет собственных рыночных инструментов, через облигации  азани.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: