Внешний рынок

2 августа все ближе. В ближайшие дни на авансцену выходит ситуация с американским госдолгом – все меньше времени остается до 2 августа, которое грозит США техническим дефолтом и, соответственно, потерей высшего кредитного рейтинга, если лимит госдолга не будет согласован. Нервозность на рынках будет возрастать, учитывая, что ситуация уже драматична. В пятницу Сенат США отверг одобренный Палатой представителей законопроект, предполагающий значительное сокращение госрасходов и увеличение лимита госдолга. В ближайшие дни события будут разворачиваться все более стремительно и драматично, так что рынкам предстоит нелегкое время, но мы не сомневаемся в том, что консенсус будет достигнут, даже если это случится в ночь с 1 на 2 августа. Мы не верим в потерю США высшего кредитного рейтинга, но думаем, что компенсацией за более высокие риски станет рост доходности казначейских облигаций. Наш прогноз по доходности 10 UST на конец года составляет 4,5%. В пятницу глобальные финансовые рынки вздохнули с облегчением: был согласован второй пакет помощи Греции. В тот же день рейтинговое агентство Fitch позитивно оценило достигнутые на саммите договоренности и отметило, что теперь Греции предстоит «выборочный дефолт», однако рынки оставили это без внимания. А сегодня уже другое рейтинговое агентство Moody’s снизило рейтинг Греции до «Са» с «Саа1» с прогнозом «Развивающийся». Напряженность по поводу европейских долгов сходит на нет: CDS-спред на греческие долги в пятницу сузился сразу на 405 б.п. до 1595 б.п., а доходность десятилетних греческих бумаг снизились практически на 200 б.п. до 14%. Теперь умы инвесторов больше всего занимает американская долговая проблема.

В пятницу евробонды подросли. В пятницу спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST чуть расширился – на 3 б.п. до 136 б.п. за счет снижения доходности 10 UST с 3,01% до 2,96%, а цена бенчмарка поднялась на 10 б.п. до 118,3 % от номинала. В последний рабочий день прошлой недели евробонды несколько подорожали – рост в суверенном сегменте составил в среднем 26 б.п. В нефтегазовом секторе бумаги Газпрома стали дороже в среднем на 15 б.п., ЛУКОЙЛа – на 30 б.п., НОВАТЭКа – на 55 б.п., ТНК-ВР – на 18 б.п. У металлургов лучше выглядели выпуски Евраза, поднявшиеся в цене в среднем на 35 б.п., тогда как евробонды Северстали подорожали в среднем на 15 б.п. Евробонды Вымпелкома повысились в цене в среднем на 26 б.п. Финансовый сектор также выглядел неплохо: котировки евробондов ВТБ поднялись в среднем на 30 б.п., ВЭБа – на 33 б.п., РСХБ – на 16 б.п., Сбербанка – на 19 б.п. Сегодня утром азиатские рынки снижаются на фоне неопределенности относительно госдолга США, а цены на золото установили новый рекорд на уровне 1615 долл./унцию. Фьючерсы на американские фондовые индексы ушли в минус. Торги в России начнутся со снижения.

Внутренний рынок

В последние несколько месяцев ликвидность в госсекторе заметно выросла. Последний день прошлой рабочей недели завершился на мажорной ноте: большинство госбумаг выросло в цене – в среднем на 10 б.п. Наибольшим спросом пользовались длинные выпуски, часть которых (например, ОФЗ 46020, ОФЗ 46014) подорожала на 20 б.п. при объеме торгов, равном 4 млрд руб. Следует отметить, что за последние несколько месяцев объемы торгов заметно возросли – еще пару месяцев назад, в середине весны, они составляли в среднем 1–1,5 млрд руб., а в последнее время зачастую превышают 4 млрд руб. Между тем динамика свободной ликвидностью этому не способствует, поскольку носит противоположный характер: в начале апреля был достигнут пик нынешнего года на уровне 1,4 трлн руб., а затем ликвидность стала постепенно снижаться, опустившись даже до 800 млрд руб. в конце мая. В настоящий момент уровень ликвидности восстановился и составляет порядка 1,1 трлн руб. О повышении ликвидности госбумаг свидетельствует и сужение bid-ask спреда. Мы изначально придерживались той точки зрения, что предложение новых ОФЗ на аукционах будет способствовать не росту доходностей, а увеличивать ликвидность госсектора, и весьма положительно оцениваем эти перемены. Минфин продолжает активно размещать ОФЗ на рынке, несмотря на существенный профицит федерального бюджета по итогам первого полугодия – 2,7% ВВП. Одним из центральных событий наступившей недели также станет проводящийся в среду аукцион по ОФЗ,: на котором инвесторам будут предложены четырехлетние бумаги объемом 25 млрд руб. Пока неизвестно, какие именно, но можно предположить, что это будут ОФЗ 25079, которые в последнее время пользовался у инвесторов неплохим спросом.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Сокращение ликвидности в конце месяца толкает вверх ставки МБК

Уровень совокупной ликвидности банковской системы снизился с 1110,9 руб. в пятницу до 1081,8 руб., остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ выросли на 48,4 млрд руб. до 695,5 млрд руб., депозиты банков в ЦБ сократились на 77,5 млрд руб. до 386,3 млрд руб. Такая ситуация возникает в конце почти каждого месяца, и на следующей неделе мы ожидаем смены тенденции на противоположную.

Рост ставок МБК продолжился: индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам повысилась на 2 б.п. до 3,78%, прочие ставки прибавили 1–2 б.п. или не изменились.

В пятницу рубль резко укрепился против доллара на ММВБ, подорожав на 19 копеек до 28,72 руб./долл., однако сегодня утром потерял 6 копеек на открытии. Курс евро вырос на 11 копеек в пятницу, а сегодня с утра снизился на 8 копеек. Бивалютная корзина в пятницу подешевела на 6 копеек, а сегодня ее стоимость не меняется и составляет 33,22 руб. Швейцарский франк продолжает расти против евро и иены и по-прежнему торгуется вблизи исторических максимумов, что свидетельствует о сохранении неопределенности на мировых рынках и, как следствие, стремлении инвесторов уйти в «тихую гавань» даже из европейских активов и американских казначейских облигаций. При отсутствии существенных сдвигов в глобальной конъюнктуре рубль, скорее всего, будет торговаться в диапазоне 27,75–27,85 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ГМК Норникель (BBB-/Baa2/BBB-). Норникель запоздало представил неаудированную отчетность

Существенный рост выручки и рентабельности. Норильский никель с большим опозданием представил неаудированную финансовую отчетность за 2010 г. по МСФО. По итогам года выручка компании возросла на 50% до 12,8 млрд долл. Скорректированный показатель EBITDA за тот же период повысился на 72% до 7,2 млрд долл., что соответствует росту рентабельности сразу на 56% против 49% годом ранее. Прибыль от продолжающейся деятельности компании составила 5,2 млрд долл., против 2,5 млрд долл. по итогам 2009 г. Однако чистая прибыль увеличилась лишь на 17% до 3,1 млрд долл., что объясняется убытком от переоценки в размере 2,7 млрд долл., обусловленный продажей ОГК-3, который был отчасти компенсирован прибылью в размере 548 млн долл. от реализации доли в Stillwater Mining. Чистый долг компании оказался отрицательным на уровне 2,6 млрд долл.

Бонды привлекательны, однако потенциал сужения спреда минимален. Единственный обращающийся выпуск биржевых облигаций Норникеля третьей серии ложится на одну кривую с его наиболее близким по кредитным показателям соседом по сектору металлургии – НЛМК. Между тем смещение чистого долга Норникеля в отрицательную зону делает бонды компании более привлекательными. Однако их текущий спред к ОФЗ и так составляет 55–60 б.п., а потенциал его возможного сужения мы считаем незначительным ввиду как минимум технических особенностей приобретения ОФЗ и корпоративных облигаций. Более того, в отношении Норникеля сохраняется некоторая неопределенность, в частности ввиду конфликта между акционерами. По нашему мнению, это не представляет никакой угрозы для обслуживания долгов компании, но, безусловно, вызывает вопросы о дальнейшей судьбе компании.

Трансконтейнер (-/Ва2/ВВ+). Положительные итоги 1 п/г по РСБУ; нейтрально для облигаций

Впечатляющие результаты в начале года. В пятницу Трансконтейнер опубликовал отчетность по РСБУ за 1 п/г, которая является достаточно близким отражением данных по МСФО. Представленные данные отразили продолжение восстановления рынка контейнерных перевозок, а также результаты принятых мер по повышению эффективности. Скорректированная выручка Трансконтейнера выросла в отчетном периоде на 30,2% до 9,5 млрд руб. на фоне роста объема перевозок на 18,3% и роста базовых тарифов. EBITDA увеличилась на 59,1% (до 3,6 млрд руб.), что соответствует скорректированной рентабельности по EBITDA в размере 37,85%, что на 6,9 п.п. выше, чем в 1 п/г 2010 г. Чистая прибыль выросла в 19,5 раза до 1,3 млрд руб. Столь впечатляющих результатов компании удалось достичь за счет жесткого контроля над операционными расходами, которые (скорректированные на услуги соисполнителей по «сквозной ставке») увеличились лишь на 11,9%.

Долговая нагрузка не вызывает опасений. Несмотря на то, что в 1 п/г 2011 г. долг компании номинально увеличился на 30,5%, улучшение операционных показателей позволило ей даже снизить долговую нагрузку в терминах Чистый долг/EBITDA до уровня 1,14. Временная структура долга компании является очень комфортной: согласно РСБУ, весь долг Трансконтейнера является долгосрочным, а по МСФО на конец 2010 г. лишь 9,3% долга компании подлежало выплате в 2011 г. Если ориентироваться на данные МСФО за 2010 г., то пик выплаты долга у компании приходится на 2013 г., когда ей предстоит погасить обязательства на 3,1 млрд руб. Мы уверены, что у Трансконтейнера не возникнет проблем с их рефинансированием, и в текущем и следующем году он вряд ли выйдет на рынок облигаций с первичным предложением.

Взгляд на облигации нейтральный. Опубликованные показатели, безусловно, являются положительными. Облигации компании в настоящее время не отличаются высокой ликвидностью и котируются со спредом 70–90 б.п. к бондам своей материнской компании РЖД, что в целом нам кажется справедливым, поэтому мы не видим у них потенциала опережающей динамики относительно рынка. Наиболее привлекательным вариантом в сегменте транспорта мы считаем выпуск НПК-1, торгующийся с доходностью 8,0% при дюрации два года. НПК является основной операционной единицей транспортной группы Globaltrans, которая в последние годы демонстрирует стабильно высокие операционные и финансовые показатели. Последняя, к тому же, по размерам и масштабу деятельности превосходит Трансконтейнер.