СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Предпраздничная атмосфера. Пятничные данные, отразившие замедление инфляции в США (индекс потребительских цен упал на 0,3%, а базовый ИПЦ вырос на 0,1%, что ниже ожиданий), улучшили настроение инвесторов. Однако наступающая неделя не будет богата макроэкономической статистикой, и предпраздничная атмосфера уже начинает господствовать на рынках. Выборы в Японии с предсказуемым возвращением к власти ЛДПЯ не обещают изменений налоговой политики. Обнадеживают новости из США, свидетельствующие о сближении позиций сторон по проблеме фискального обрыва. Ситуация в еврозоне стабилизировалась, поскольку все отложенные вопросы (вроде выделения Греции нового транша помощи) уже решены. В целом мы можем ожидать спокойной недели, с минимумом новостей и событий.

Торговая активность сосредоточена в корпоративных выпусках. В пятницу спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 2,72%) к 10 UST (YTM 1,7%) составил 102 б.п., немного расширившись за счет снижения доходности 10 UST с 1,73% до 1,7%, цена же российского бенчмарка осталась на прежнем уровне – 127,2% от номинала. В суверенном секторе ценовые изменения вновь были незначительными, и активность опять сосредоточилась в корпоративных бумагах. В первом эшелоне GAZPRU’22 (YTM 4%), GAZPRU’37 (YTM 5,2%), LUKOIL’19 (YTM 3,6%) и LUKOIL’22 (YTM 3,9%) прибавили в стоимости в среднем по 40 б.п., а GAZPRU’34 (YTM 5,3%) и LUKOIL’20 (YTM 3,9%) стали дороже на 30 б.п. Продолжился рост евробондов ВЭБа: котировки VEBBNK’22 (YTM 4,2%) и VEBBNK’25 (YTM 4,7%) выросли на 35 б.п. Во втором эшелоне хорошо смотрелись облигации Евраза, выпуск EVRAZ’18 (YTM 6,5%) подорожал на 80 б.п., а EVRAZ’17 (YTM 6,2%) – на 60 б.п. Отметим, что евробонды Евраза в последнее время были под давлением, и их спред к кривой Северстали увеличился до 170 б.п. Мы не исключаем, что теперь спред несколько сократится, на 30–40 б.п., однако в его существенном сужении сомневаемся. Бумаги Северстали прибавили в цене в среднем по 35 б.п. Выпуски VimpelCom, VIP’21 (YTM 5,8%) и VIP’22 (YTM 5,9%), стали дороже на 60 б.п. Сегодня утром внешний фон предполагает некоторый рост при открытии торгов в России: рынки Азии и фьючерсы на американские фондовые индексы торгуются в зеленой зоне.

Внутренний рынок

Будет ли новый выпуск ОФЗ? В пятницу торговая активность была сравнительно невысокой. В корпоративном сегменте шли продажи в бумагах ВЭБа (ВЭБ-06 (YTM 8,6%) подешевел на 80 б.п.), снизились в цене – в среднем по 20–30 б.п. – выпуски Вымпелкома и Металлоинвеста. В то же время котировки ГПБ-02 (YTР 8,3%) и ХКФ-6 (YTM 9,7%) выросли на 20 б.п. при весьма значительных торговых оборотах. В сегменте ОФЗ динамика цен была слабой, но отдельно стоит выделить пятилетние ОФЗ 25080 (YTM 6,6%), подешевевшие на 30 б.п. Наибольшее количество сделок было зафиксировано в десятилетнем выпуске ОФЗ 26209 (YTM 6,8%), однако его цена, как и других ликвидных бумаг (пятнадцатилетних ОФЗ 26207 (YTM 7%), пятилетних ОФЗ 26206 (YTM 6,6%) и семилетних ОФЗ 26208 (YTM 6,5%), осталась на уровне предыдущего дня. На предстоящей неделе Минфин должен предложить участникам рынка новые семилетние бумаги. Семилетний выпуск ОФЗ 26208 уже размещен на 143 млрд руб., то есть практически полностью. Но мы не исключаем, что Минфин не будет предлагать новую бумагу, а доразместит уже обращающийся, но более длинный выпуск, например, ОФЗ 26207.

О’КЕЙ установил купон на уровне 10,1%... В пятницу ритейлер О’КЕЙ (-/-/В+) раскрыл ставку первого купона по дебютному выпуску с трехлетней офертой серии 02 объемом 3 млрд руб., которая составила 10,1%. Размещение прошло практически по середине диапазона: книга заявок была открыта с ориентиром 10–10,25%. Выпуск был размещен с премией к кривой ОФЗ в размере 380 б.п. Мы писали, что новый выпуск интересен по всему объявленному диапазона, поскольку ИКС-5 БО-01 (YTM 9,6%) торгуется со спредом к кривой ОФЗ, равным около 300 б.п.

Купон по выпуску МРСК Центра и Приволжья составил 9,15%...В конце прошлой недели МРСК Центра и Приволжья (-/Ва2/-) завершила сбор заявок также на дебютный выпуск БО-01 объемом 4 млрд руб., установив ставку первого купона в размере 9,15%. Объявленный ориентир по ставке купона составлял 9,25–9,5%. Таким образом, выпуск был размещен на 10 б.п. ниже минимальной доходности, предусмотренной ориентиром, то есть практически на уровне МОЭСК (BB-/Ва2/-), что вряд ли оправданно, учитывая разницу в масштабах бизнеса, а также необходимую премию за дебют. Мы считаем, что спекулятивные возможности в новом выпуске на данный момент отсутствуют.

… а по выпуску ЛенспецСМУ – 12,9%.Компания ЛенспецСМУ (В/-/-), тоже в пятницу, закрыла книгу заявок на пятилетний выпуск ЛенспецСМУ-2 объемом 5 млрд руб., ставка первого купона составила 12,9%. Напомним, что выпуск имеет амортизационную структуру: амортизационные платежи составят 11% в даты выплат 12–19 купонов и 12% в дату последней выплаты. Диапазон ставки купона равнялся 12,5–13,0%, таким образом, размещение прошло вблизи верхней границы ориентира. Мы считаем, что новый выпуск был интересен по всему диапазону, предлагая премию по нижней границе к кривой ЛСР около 100 б.п. при гораздо более консервативном кредитном профиле ЛенспецСМУ. Однако инвесторы запросили большую премию за амортизационную структуру.

МАКРОЭКОНОМИКА

Macro Monthly

Темпы экономического роста в России должны стабилизироваться во 2 кв. 2013 г.

Макроэкономический обзор: декабрь 2012 г.

Самые низкие темпы роста с конца 2009 г. В октябре российская экономика продолжала замедляться – ВВП вырос лишь на 2,3% год к году. Темпы роста снизились в обрабатывающем секторе и розничной торговле – до 3% и 3,8% соответственно, а в сельском хозяйстве было зафиксировано падение на 13,3%. При этом прирост розничной торговли оказался самым низким с февраля 2010 г., а обрабатывающего сектора (если не считать короткого провала в марте нынешнего года) – с октября 2009 г. Грузооборот транспорта, показавший краткосрочный рост в сентябре, не изменился относительно октября 2011 г. В то же время сектор услуг ускорил рост до 4,2%, а инвестиции выросли на 4,9% год к году, что стало приятным сюрпризом для рынка. Впрочем, данные по инвестициям за апрель– сентябрь были заметно пересмотрены Росстатом в сторону повышения. Мы полагаем, что изменения могли быть связаны с запуском Бованенковского нефтяного месторождения (50 млрд долл. суммарных вложений). Если это так, то пересмотр – разовое событие, не меняющее общую тенденцию снижению инвестиционной активности в России.

Мы ожидаем роста российской экономики в 2013 г. на 3,1%.Недавно мы обновили наш среднесрочный макроэкономический прогноз и теперь ожидаем, что отечественная экономика вырастет на 3,5% в 2012 г. и на 3,1% в 2013 г., при условии что основные риски – усугубление проблем в Европе и падение США с бюджетного обрыва – не материализуются. Розничная торговля, обрабатывающий сектор, банки, транспорт и связь, по нашему мнению, останутся основными источниками роста, тогда как добыча сырья, а также производство и распределение электроэнергии, газа и воды будут отставать. Высокие цены на нефть поддержат курс рубля и обеспечат дальнейшее укрепление государственных финансов. Согласно нашим текущим оценкам, Европа начнет выходить из рецессии во 2 п/г 2013 г. В этом случае темпы экономического роста в России должны стабилизироваться во 2 кв. и ускориться до 3–3,5% к осени 2013 г. При этом мы отмечаем, что ухудшение прогнозов по экономике еврозоны повышает риски для нашего макроэкономического прогноза.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Воронежская область (-/-/BB)

Начато размещение нового облигационного займа

Объявлены параметры нового выпуска. Вчера Воронежская область сообщила о параметрах нового выпуска. Пятилетний амортизационный заем с дюрацией 2,5 года был предложен к размещению в объеме 300 млн руб. при зарегистрированных 5 млрд долл. Остаток, составляющий 4,7 млрд руб., планируется предложить инвесторам в 2013 г. Такой порядок действий связан с особенностями законодательства о размещении субфедеральных облигаций: выпуск, хотя бы частично проданный в год регистрации, может быть предложен инвесторам в дальнейшем. Если размещение не провести в нынешнем году, регистрация выпуска истечет 31 декабря.

Финансовое положение области улучшается темпами высших средних по России. Исполнение областного бюджета за 9 мес. 2012 г. по доходам идет хорошими темпами. Собственные доходы выросли на 22%, сборы налога на прибыль на 22%. Трансферты из федерального бюджета упали на 10%, поэтому общий доход региона увеличился на 14%, при этом расходы стали больше на 21%. Долговая нагрузка Воронежской области умеренная – около 19% от собственных доходов за 2011 г. Положительные рейтинговые действия в отношении региона достаточно вероятны.

«Вскрытия» выпусков вновь становятся практикой. Поскольку у региона нет острой нужды в заимствованиях, «вскрытие» займа путем продажи минимального объема бумаг является разумным решением. Доходность облигаций составила 9% годовых (ставка купона 7,85%), что, учитывая характер и сравнительно небольшой объем размещения, не является репрезентативным значением. Практика доразмещений прошлогодних выпусков в последнее время стала популярной (в 2012 г. таким путем пошли Костромская область и Республика Коми) и дает большую свободу эмитенту в выборе сроков и условий доразмещения.

Рязанская область (-/-/B+)

Область размещает заем на 2,5 млрд руб.

Размещение на ММВБ пройдет в четверг. Вчера Рязанская область объявила о начале размещения облигационного займа с дюрацией 3,08 года и доходностью 9,84% (купон 9,5%). Книга заявок была открыта на один рабочий день, при этом было объявлено, что регион не нуждается в средствах и основной объем выпуска будет продан в 2013 г. Официальное размещение на ММВБ состоится в четверг.

Финансовое положение области остается непростым. По итогам 9 месяцев 2012 г. собственные доходы Рязанской области выросли на 10%, но общий доход и сборы налога на прибыль остались на уровне 2011 г. Трансферты из федерального бюджета упали на 8%, а расходы выросли на 18%. При этом долговая нагрузка области средняя – около 45% от собственных доходов за 2011 г.. Долг региона в основном краткосрочный, на рынке обращается один выпуск облигаций объемом 1,4 млрд. руб.

Необходимость успеть до конца года. Поскольку у региона нет острой нужды в заимствованиях, «вскрытие» займа путем продажи минимального объема бумаг является разумным решением. Такой порядок действий связан с особенностями законодательства о размещении субфедеральных облигаций: выпуск, хотя бы частично проданный в год регистрации, может быть предложен инвесторам в дальнейшем. Если размещение не провести в нынешнем году, регистрация выпуска истечет 31 декабря.