Внешний рынок

Проблема суверенных долгов обостряется. Объем публикуемой сегодня важной экономической статистики невелик: в США будут объявлены данные по ценам импорта и экспорта, обычно предваряющие публикацию показателей торгового баланса, а так же результаты оптовой торговли. Но, даже несмотря на это, на рынках рынки едва ли будет царить спокойствие – проблемы суверенных долгов вновь могут выйти на первый план. Накануне агентство S&P понизило суверенный рейтинг Греции сразу на две ступени: с «ВВ-» до «В». Снижение рейтинга отражает риски того, что Греция будет вынуждена будет либо вновь обратиться за помощью, либо прибегать к более радикальным мерам – реструктуризации долгов. Как раз сегодня можно будет оценить, какую премию за риск требуют инвесторы после снижения рейтинга – на вторник запланировано размещение 182-х дневных госбумаг Греции на 1,25 млрд евро. После понижения рейтинга Греции европейская валюта начала дешеветь, и сейчас пара евро/доллар находится у отметки 1,43 долл./евро, тогда как еще неделю назад она вплотную приблизилась к рубежу 1,49 долл./евро. Недавно мы писали, что в мае Греции предстоит погасить одну из самых крупных сумм по своему долгу, теперь же, после снижения рейтинга, это будет сделать еще сложнее, что повышает вероятность нового витка кризиса суверенных долгов. В свете этого не вызывает удивления тот факт, что европейские площадки завершили вчерашнюю торговую сессию снижением в среднем на 1,2%, тогда как американские индексы несколько выросли. Цены на нефть отыграли часть потерь предыдущей недели: котировки месячных фьючерсов марки Brent в ходе торговой сессии поднималась почти на 6%, однако сегодня утром цены снизились более чем на 1% – до 114 долл./барр. За последние две торговые сессии доходность десятилетних казначейских облигаций США опустилась до 3,15%, и на фоне нестабильной внешней обстановки спрос на 10UST может продолжить рост.

Евробонды – общего тренда не сложилось. В последнее время спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST несколько сузился – на 5 б.п. до 139 б.п., а цена бумаги достигла 117,3% от номинала. Вчера и корпоративный, и суверенный сегмент закрылись без существенных изменений, игроки до конца торгов не смогли определиться с вектором движения. Длинный конец кривой Газпрома оказался под давлением, в результате чего бонды газового концерна закрылись в целом нейтрально, бумаги ЛУКОЙЛа прибавили незначительно. У металлургов Северсталь и Евраз поменялись местами: теперь бумаги Евраза подешевели в среднем на 15 б.п., тогда как евробонды Северстали закрылись почти нейтрально. Бумаги банковского сектора не слишком существенно выделялись на общем фоне: евробонды ВТБ снизились в цене в среднем на 4 б.п., а облигации Сбербанка, напротив, показали столь же незначительный рост. Несколько лучше выглядели бонды ВЭБа, подорожавшие в среднем на 17 б.п. Азиатские площадки вышли в плюс после публикации данных по торговому балансу Китая за апрель, свидетельствующие о росте профицита внешней торговли. Фьючерсы на американские фондовые индексы идут вниз; мы ожидаем, что торговые площадки откроются незначительным снижением.

Внутренний рынок

Волгоградская область разместит пятилетние бонды – предложение привлекательно только по верхней границе диапазона. Завтра Волгоградская область (-/-/BB-) будет размещать пятилетние облигации серии 34005 объемом 3 млрд руб. с погашением 4 мая 2016 г. Ориентир по ставке купона составляет 7,4–8%. По выпуску предусмотрено десять купонных выплат: ставки первого и второго купонов равны и определяются по итогам конкурса, ставки третьего и четвертого равны ставке первого минус 0,25%, пятого и шестого – ставке первого минус 0,5%, седьмого и восьмого – ставке первого минус 0,75%, оставшиеся – ставке первого за вычетом 1%. Выпуск будет амортизационным: 25% будет погашено в дату выплаты пятого купона, еще 25% – в дату выплаты седьмого купона, 30% – в дату выплаты девятого купона, оставшиеся 20% – в дату погашения выпуска. Согласно нашей модели, модифицированная дюрация выпуска составляет 3,16 года, а заявленный ориентир купона предполагает диапазон доходности 7,37–7,79%, что соответствует премии к кривой ОФЗ в размере 50–93 б.п. На данный момент у Волгоградской области находятся в обращении четыре выпуска облигаций, однако все они низколиквидны. Наиболее близким по дюрации является выпуск Волгоградская область 34004, погашаемый 4 июня 2014 г.; бумага имеет доходность 7,26%, что предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 120 б.п. Премию 93 б.п. по новому выпуску эмитента также трудно назвать достаточной, однако следует учесть ряд факторов: во-первых, новый выпуск будет самым большим по объему и поэтому может быть более ликвидным, чем уже находящиеся в обращении, во-вторых, покупка нового выпуска может иметь смысл с точки зрения диверсификации портфеля. Инвесторам, заинтересованным в покупке новых бумаг эмитента, мы рекомендуем принимать участие в размещении по верхней границе заявленного диапазона.

Внутренний госдолг превысил 2,8 трлн руб. Согласно последним данным, опубликованным на сайте Минфина, за первые четыре месяца года внутренний долг вырос на 14,5% и составил 2,8 трлн руб. Несмотря на довольно солидный профицит федерального бюджета, который, согласно оценке финансового ведомства, по итогам I квартала составил 1,1% ВВП, с начала года было размещено ОФЗ на 375 млрд руб. Нынешний год преподнес российской экономики приятный сюрприз в виде высоких цен на нефть, рост которых спровоцировала нестабильная ситуация на Ближнем Востоке. За январь–апрель средняя цена на нефть марки Urals составила 106,3 долл./барр., превысив уровень того же периода 2008 г., в котором была достигнута рекордная цена –140 долл./барр. (для сравнения средняя цена нефти Urals за четыре месяца 2008 г. равнялась 96,5 долл./барр., а за весь год – 94,7 долл./барр.), благоприятная конъюнктура сырьевых рынков позволила бюджету остаться профицитным. Официальный прогноз на текущий год предполагает дефицит бюджета в размере 3,6% ВВП, мы же ожидаем дефицита на уровне 1,5% ВВП. Вместе с те не исключено, что ввиду роста цен на нефть прогнозы будут пересмотрены в сторону повышения. Однако, по нашему мнению, даже если бюджет по итогам года останется профицитным, Минфин будет продолжать доразмещать ОФЗ на рынке в соответствии со стратегией развития внутреннего долгового рынка. По прогнозу Минфина, выпуск ОФЗ в текущем году превысит 1 трлн руб., однако мы считаем, что к концу года предложение ОФЗ будет сокращено, в результате чего прирост сегмента ОФЗ составит порядка 600 млрд долл., а внутренний госдолг может приблизиться к 3 трлн руб.

Денежный рынок

Ликвидность не будет снижаться до конца недели

Уровень ликвидности растет, а ставки МБК продолжают снижаться. Краткосрочные ставки MosPrime упали на 4–10 б.п., индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам снизилась на 6 б.п. до 3,52%. Трехмесячная ставка осталась на уровне 4,03%, а шестимесячная повысилась на 2 б.п. до 4,43%. Мы ожидаем дальнейшего снижения ставок на текущей неделе, однако в пятницу они могут подрасти в силу запланированной на следующий понедельник уплаты страховых взносов компаниями.

Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ сократились на 75,8 млрд руб. до 582,1 млрд руб., депозиты банков в ЦБ увеличились на 133,5 млрд руб. до 576,6 млрд руб. Суммарный объем средств банков в ЦБ повысился на 57,7 млрд руб. Аукционы репо ЦБ были отменены ввиду отсутствия заявок.

Сегодня Минфин предложит банкам разместить на депозитах 45 млрд руб. временно свободных средств бюджета под 4,15% – рекордно низкой ставке в текущем году. Мы не ожидаем высокого спроса на эти средства со стороны банков, учитывая, что они не стали участвовать в предыдущем размещении.

В пятницу рубль ослаб против доллара на ММВБ, подешевев на 29 копеек до 27,71 руб./долл. Евро, напротив, упал на 5 копеек до 40,25 руб./евро. Бивалютная корзина выросла на 14 копеек до 33,35 руб. Доллар укрепляется на мировых рынках, и сегодня, по нашему мнению, его курс против рубля повысится до 27,9–28,0 руб./долл. Евро слабеет на фоне снижения рейтинга Греции агентством S&P`s и роста обеспокоенности участников рынка в связи с ситуацией в регионе. Единая европейская валюта опустилась до трехнедельного минимума против доллара (1,433 долл./евро). Мы полагаем, что рубль укрепится против евро на 5–10 копеек.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

КБ «Восточный» (В2). Ожидавшаяся докапитализация

IFC выкупила допэмиссию на 2,06 млрд руб. КБ «Восточный» разместил 8,6 млрд акций допэмиссии по цене 0,24 руб./акция, что в итоге позволило банку привлечь в капитал 2,06 млрд руб. Акции были размещены по закрытой подписке в пользу Международной финансовой корпорации (IFC), решение о чем было принято советом директоров еще в январе нынешнего года. Доразмещение акций позволило банку увеличить достаточность капитала I уровня (отношение Собственный капитал/Активы) до 13,8% с 11,6% на начало года. Это создаст КБ «Восточный» определенный задел для будущего роста активов, хотя в нынешнем году банк наращивает их более скромными темпами, чем в предыдущем. Так, по итогам 2010 г. активы КБ «Восточный» увеличились на 74%, тогда как в I квартале 2011 г. (согласно данным 101 формы отчетности ЦБ) рост составил лишь 7%. К слову, на данном этапе было размещено лишь 90,2% из зарегистрированной допэмиссии, так что при необходимости его крупнейший акционер (IFC) сможет оперативно довнести в капитал нужную сумму.

Облигации банка низколиквидны. Мы и прежде весьма положительно оценивали финансовый профиль КБ «Восточный», а после докапитализации оцениваем его еще выше. Как мы уже отмечали, единственное, что в данный момент не позволяет рекомендовать облигации банка к покупке – это их низкая ликвидность. С нашим обзором отчетности банка по МСФО за 2010 г. можно ознакомиться здесь:

04.05.2011 г. КБ «Восточный» – Экспансия без серьезного ущерба для качества активов. Опубликованы показатели за II полугодие и полный 2010 г. по МСФО

Банк Русский Стандарт (B+/Ba3/B+). Позитив от Fitch

Прогноз по рейтингу изменен на «Позитивный». В пятницу рейтинговое агентство Fitch изменило прогноз по рейтингу Банка Русский Стандарт (БРС) со «Стабильного» на «Позитивный», после того как днем ранее банк погасил выпуск еврооблигаций RUSB’11 объемом 350 млн долл. В качестве обоснования агентство приводит ожидающееся возобновление роста кредитования после его сокращения на протяжении предыдущих трех лет. Как следствие, показатели деятельности БРС должны улучшиться за счет роста доходов и увеличения масштабов бизнеса. Кроме того, Fitch позитивно оценивает снижение зависимости банка от финансирования на рынках капитала и продемонстрированную БРС способность погашать рыночное фондирование в размере около 4 млрд. долл. в период кризиса. Текущий уровень рейтингов банка поддерживается широкой клиентской базой, внушительными показателями рентабельности и хорошей историей управления качеством активов. Среди негативных аспектов кредитного профиля банка агентство отмечает неопределенность долгосрочных перспектив БРС ввиду усиления конкуренции на российском рынке потребительского кредитования и недавнее падение капитализации, тогда как стабильности недавно приобретенной базы розничных депозитов еще предстоит пройти проверку временем. Все отмеченные Fitch факторы были отражены в отчетности БРС за 2010 г., опубликованной в апреле; с нашим комментарием к ней можно ознакомиться в следующем обзоре:

15.04.2011 г. Банк Русский Стандарт – Убыток в IV квартале и существенное улучшение структуры фондирования. Отчетность по МСФО за 2010 г.

ТНК-ВР International Limited (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-). Сделка ВР с Роснефтью, скорее всего, не состоится, положительно для ТНК-ВР

ВР и Роснефть не смогут создать стратегический альянс. По решению Стокгольмского арбитражного суда, опубликованного в пятницу, обмен акциями между компаниями может быть произведен только в инвестиционных целях, при этом они должны быть переданы в специальный трастовый фонда, управляющий которого будет принимать решения согласно их праву голоса. Кроме того, арбитражный трибунал постановил, что вместо ВР в разработке арктического шельфа должна участвовать ТНК-ВР. Это сводит на нет усилия Роснефти и ВР по созданию стратегического альянса с обменом акциями и использованием опыта работы ВР в сложных условиях.

Отмена альянса позитивна для кредитного качества ТНК-ВР. Теперь, для того чтобы сделка продолжилась – уже в новом формате, – необходимо получить согласие Роснефти на вхождение в нее ТНК-BP. Между тем представители компании неоднократно заявляли, что не видят в ТНК-ВР партнера по альянсу. Таким образом, вероятность того, что Роснефть согласится на этот вариант, на наш взгляд, достаточно низкая. Скорее всего, государственная компания найдет новых партнеров среди других мировых нефтяных грандов. И, поскольку теперь средства TNK-BP International Ltd. не будут использованы ни для обмена активами, ни для участия в разработке шельфа, отмена сделки станет позитивной для кредитного качества компании. На фоне снижения неопределенности в отношении сделки и опасений роста долговой нагрузки можно ожидать сужения спредов еврооблигаций TNK-BP International Ltd. к долларовым свопам в среднем на 20 б.п.

Акрон (-/В1/В+). ВТБ поможет Акрону реализовать масштабную инвестпрограмму

Банк окажет содействие в привлечении финансирования объемом до 1 млрд долл. Акрон и ВТБ подписали соглашение о сотрудничестве в организации финансирования инвестиционной программы Акрона. Общий объем финансирования может составить порядка 1 млрд долл. Стороны также договорились о том, что ВТБ откроет Акрону кредитную линию в размере 175 млн долл. сроком на пять лет. Напомним, что Акрон реализует крайне амбициозную инвестпрограмму по освоению апатит-нефелинового месторождения Олений Ручей (ввод в эксплуатацию запланирован на 2012 г., общий объем капиталовложений оценивается на уровне 1 млрд долл., из которых уже вложено 170 млн долл.), а также Талицкого месторождения калийных солей (предварительная оценка затрат – 1,6 млрд долл.). По прогнозам компании в 2011 г. инвестиционные затраты могут составить 295–350 млн долл (около 8–10 млрд руб.), что почти вдвое превышает уровень 2010 г. В этой связи партнерство компании с госбанком, на наш взгляд, безусловно, является положительным фактором и свидетельствует о том, что у Акрона вряд ли возникнут трудности с привлечением финансирования. Кроме того, наличие такого партнера, как ВТБ, снижает риск рефинансирования текущих обязательств Акрона (напомним, что на начало текущего года совокупный долг Акрона составлял 35,9 млрд руб., из которых на краткосрочную задолженность приходилось 37%).

Облигации Акрона непривлекательны, ждем новых размещений. На текущих уровнях рублевые выпуски Акрона, с нашей точки зрения, не представляют интереса, несмотря на то, что после недавней коррекции премия в выпусках Акрона увеличилась со 100 б.п. до 150 б.п. (YTW 5,9–6,74% в зависимости от срочности). Спред выпусков Акрона к ОФЗ по-прежнему уже, чем у выпусков эмитентов с сопоставимым кредитным рейтингом, таких как СУЭК (В1), Мечел (В1) и Евраз (В+/В1/В+). Заметим, что Акрон зарегистрировал два выпуска рублевых облигаций общим объемом 7,5 млрд руб., и мы не исключаем, что компания не станет затягивать с размещением бумаг в случае улучшения рыночной конъюнктуры.