Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: —тавки ћЅ  снижаютс€, даже несмотр€ на то что ликвидность выгл€дит сейчас очень нестабильно


[09.09.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

√лавы ÷Ѕ разочаровали инвесторов. ѕ€тница завершитс€ на рынках относительно нейтрально, так как сегодн€ не ожидаетс€ событий, способных резко изменить настроени€ инвесторов. ¬ —Ўј будет опубликована июльска€ статистика по товарным запасам компаний. ќстановимс€ на событи€х вчерашнего дн€, которых было немало. ¬чера состо€лось очередное заседание ≈÷Ѕ, по итогам которого базова€ процентна€ ставка, как и ожидалось, осталась без изменений на уровне 1,5%, но регул€тор понизил прогноз экономического роста в еврозоне по итогам 2011 г. до 1,4–1,8% с 1,5–2,3%, за€вив, что риски замедлени€ экономического роста увеличились. ѕри этом глава ≈÷Ѕ ∆ан- лод “рише отметил, что инфл€ционные риски сбалансированны. Ёто означает, что период повышени€ ставок пока подошел к концу (с весны ставка была повышена дважды). ¬чера выступал также глава ‘–— Ѕен Ѕернанке, сделавший акцент на то, что в арсенале ‘–— имеютс€ инструменты дл€ стимулировани€ экономики и при необходимости они будут применены. ¬ случае с ≈÷Ѕ инвесторы, с одной стороны, пон€ли, что пока ставка подниматьс€ не будет, но были разочарованы отсутствием намеков на ее снижение и прин€тие мер по поддержке экономики. ѕримерно так же обсто€ло дело с выступлением главы ‘–—: Ѕернанке не сказал, какие именно инструменты имеютс€ у денежных властей, и не дал пон€ть, что программа  —-3 будет прин€та на сент€брьском заседании. ¬чера состо€лось также выступление президента —Ўј Ѕарака ќбамы перед обеими палатами  онгресса. ќбама предложил программу создани€ рабочих мест объемом более 440 млрд долл. и призвал конгрессменов прин€ть еЄ, хот€ его план тут же подвергс€ критике со стороны республиканцев. ѕакет мер, названный «јкт зан€тости» (American Jobs Act), предусматривает снижение налогов на зарплату дл€ работающих американцев и малого бизнеса в 2012 г. –ечь идет о продлении льгот объемом 240 млрд. долл. по уплате налогов в социальные фонды. — целью создани€ рабочих мест предполагаетс€ увеличение расходов на строительство объектов транспортной инфраструктуры, модернизацию школ (затраты на последнюю состав€т около 140 млрд. долл.) ќбща€ стоимость программы превышает изначально запланированные 300 млрд долл., но, суд€ по всему, в ходе прин€ти€ конечной суммы предстоит ожесточенна€ политическа€ борьба. –азумеетс€, меры предложенные ќбамой, не представл€ют собой какого-либо новшества, но, на наш взгл€д, стимулы дл€ американской экономики именно в такой форме сейчас крайне необходимы. —лова Ѕернанке перевесили реакцию на новый план ќбамы, и американские рынки закрылись снижением.

≈вробонды еще немного подросли. ¬чера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST немного расширилс€, на 6 б.п., и составил 206 б.п., цена Russia’30 изменилась несущественно, оставшись у отметки 119,9 % от номинала, а доходность 10 UST вновь опустилась ниже 2% – с 2,04% до 1,98%. ¬ среднем бумаги суверенного сегмента подорожали на 10 б.п.  орпоративные еврооблигации продолжили расти умеренными темпами, хот€ внешний фон был неоднозначным. ¬ нефтегазовом секторе лидировали евробонды √азпрома, подорожавшие в среднем на 24 б.п. благодар€ существенному спросу на длинные выпуски. ≈врооблигации Ћ” ќ…Ћа прибавили в цене в среднем 11 б.п., бумаги Ќќ¬ј“Ё а и “Ќ -¬– закрылись в целом нейтрально. ¬ымпелком продолжил отыгрывать утраченные позиции, – в частности хорошим спросом пользовалась дюраци€ до п€ти лет, а в среднем выпуски компании прибавили 15 б.п. ¬ металлургическом секторе довольно попул€рны были длинные выпуски ≈враза, тогда как евробонды —еверстали закрылись нейтрально. Ѕумаги крупных госбанков, таких как –—’Ѕ, ¬ЁЅ, ¬“Ѕ и —бербанк, подн€лись в цене в среднем на 10–15 б.п. –ынки јзии сегодн€ утром движутс€ разнонаправлено, как и фьючерсы на американские фондовые индексы. ∆дем нейтрального открыти€ торгов в –оссии.

¬нутренний рынок

ћинфин понижает прогноз дефицита бюджета на 2012–2014 гг. ¬чера несколько информагентств процитировали замминистра финансов “ать€ну Ќестеренко, сообщившую о предполагаемом понижении официального прогноза по дефициту бюджета на 2012–2014 г.г. »так, планируютс€ следующие изменени€ прогноза: дефицит бюджета составит 1,5% ¬¬ѕ вместо планировавшихс€ ранее 2,7% ¬¬ѕ в 2012 г., 1,6% ¬¬ѕ вместо 2,7% ¬¬ѕ в 2013г. и 0,7% ¬¬ѕ вместо 2,3% ¬¬ѕ в 2014 г. ќфициальный прогноз изначально казалс€ нам не в меру пессимистическим – ћинфин нередко очень осторожен с бюджетными прогнозами. ¬ вышеуказанный период мы ожидаем профицита в размере 2,1% ¬¬ѕ в 2012г., 1,6% ¬¬ѕ в 2013 г. и 1,1% ¬¬ѕ в 2014г.  ак известно, дефицит бюджета финансируетс€ в основном за счет госзаймов на внутреннем рынке. “ать€на Ќестеренко не сообщила, будут ли снижены планы по заимствовани€м в вышеуказанный период в св€зи с понижением прогноза дефицита. ќднако мы думаем, что, скорее всего, так и случитс€, – сейчас бюджетные проектировки предполагают внутренние заимствовани€ объемом в среднем примерно 1,5 трлн руб. в год. Ќа наш взгл€д, объем займов будет существенно меньше и может составить в среднем 500–700 млрд руб., однако точное прогнозирование на столь длительный период затруднительно. ћинфин будет проводить аукционы даже в случае профицита бюджета, так как это способствует как минимум развитию внутреннего рынка. ’от€ мы прогнозируем профицит бюджета в 2012–2014 гг., мы ждем присутстви€ ћинфина на внутреннем долговом рынке и проведени€ им заимствований.

ќ‘« несколько подешевели. ¬чера на рынке госбумаг наметилась тенденци€ к понижению цен, в среднем ќ‘« подешевели на 14 б.п. ¬ длинном конце кривой сложилась неоднозначна€ картина: например, п€тилетние ќ‘« 46017 подешевели на 125 б.п., семилетние ќ‘« 46014 – на 110 б.п., но р€д длинных выпусков выросли в цене: ќ‘« 26205 – на 40 б.п., шестилетние 26206 – на 26 б.п. “акже неплохо смотрелись ќ‘« 25077 (+14 б.п.) и ќ‘« 25068 (+16 б.п.). ћы рекомендуем инвесторам покупать средний отрезок кривой, то есть дюрацию 3–5 лет. ¬чера ÷Ѕ планировал провести аукцион по доразмещению трехмес€чных ќЅ– объемом 10 млрд руб., но аукцион был признан несосто€вшимс€. ѕричиной этого, по-видимому, стало снижение уровн€ свободной ликвидности на 24 млрд руб. (суд€ по остаткам на корсчетах и депозитам в ÷Ѕ). ¬ начале текущего мес€ца ликвидность пока еще не до конца восстановилась, однако мы ждем, что этот процесс продолжитс€ и поддержит торговую активность.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

—тавки ћЅ  продолжают снижение, несмотр€ на сокращение ликвидности

¬ сент€бре ликвидность выгл€дит несколько нестабильно. ¬чера ее объем сократилс€, хот€ никаких значительных оттоков не ожидалось. Ќесмотр€ на снижение ликвидности ставки ћЅ  упали на 1–5 б.п. ќстатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ сократились на 25,8 млрд руб. до 538,7 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ выросли лишь на 1,8 млрд руб. до 365,3 млрд руб. »ндикативна€ ставка по однодневным кредитам упала сильнее других ставок MosPrime – на 5 б.п. до 3,79%, при этом наиболее долгосрочна€ 6-мес€чна€ ставка остаетс€ на уровне 5% на прот€жении последних трех сессий. ¬озможно, ставки ћЅ  будут колебатьс€ у текущих уровней в св€зи с нестабильностью ликвидности. ќднако значительного оттока средств до середины текущей недели не ожидаетс€.

¬ соответствии с опубликованными ÷Ѕ –‘ данными международные резервы выросли за неделю, закончившуюс€ 2 сент€бр€, на 1,6 млрд долл. и достигли 543,4 млрд долл.

¬чера рубль вслед за укреплением американской валюты (ее индекс вырос на 1,1%) подешевел относительно доллара на ћћ¬Ѕ на 2 копейки, и курс на момент закрыти€ составил 29,53 руб./долл. — другой стороны, российска€ валюта подорожала по отношению к евро на 4 копейки до 41,395 руб./евро, так как евро также ослабел против доллара (- 1,6%). Ѕивалютна€ корзина выросла всего на 1 копейку, и ее стоимость составила 34,87 руб. —егодн€ индекс доллара показывает отрицательную динамику (-0,2% относительно предыдущего закрыти€). ≈вро прибавил 0,3%, €понска€ иена также укрепл€етс€ против доллара (+ 0,1%). Ќефт€ные цены отыгрывают вчерашние потери и обеспечивают поддержку рублю. ќднако, по нашему мнению, сегодн€ рубль будет волатильным в св€зи с общей нестабильной ситуацией и будет торговатьс€ в пределах 29,65–29,75 руб./долл.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

¬о 2 п/г 2011 г. ожидаетс€ умеренное ускорение экономического роста после слабого 2 кв.

–ост ¬¬ѕ во 2 кв. 2011г. замедлилс€… ¬чера –осстат представил окончательные данные о ¬¬ѕ –оссии по итогам 2 кв. 2011 г., которые подтвердили предварительную оценку, предполагавшую замедление экономического роста до 3,4% год к году с 4,1% в 1 кв. 2011 г.  вартал к кварталу ¬¬ѕ вырос в отчетном периоде на 7,2% и составил 12,8 трлн руб. «а 1 п/г 2011 г. российска€ экономика прибавила 3,7% год к году, а ее объем достиг 24,2 трлн руб. “акое снижение темпов экономического роста стало сюрпризом дл€ аналитиков.

…поскольку главному локомотиву роста не хватило т€ги.  ак следует из представленных –осстатом данных, основной двигатель экономического роста – обрабатывающа€ промышленность – заметно сбавил обороты: рост данной отрасли значительно замедлилс€, составив 6,9% (здесь и далее динамика приводитс€ в сравнении с уровнем годичной давности) против 12,9% в 1 кв. ¬о 2 кв. 2011 г. росту ¬¬ѕ способствовали розничные и оптовые продажи, крупнейший сегмент в структуре ¬¬ѕ (около 16%). ќни ускорил рост до 2,3% с 1,3% кварталом ранее. —ектор производства и распределени€ электроэнергии, газа и воды вернулс€ на траекторию роста, прибавив 2% (в 1 кв. 2011 г. он сократилс€ на 0,3%). — другой стороны, –осстат отметил торможение в таких крупных отрасл€х российской экономики, как транспорт и св€зь, а также недвижимость и услуги. –ост объемов строительства сбавил темпы до 0,1% с 0,8% в 1 кв. 2011 г., однако в краткосрочной перспективе мы ожидаем существенного ускорени€ в этом секторе.

¬о 2 п/г 2011 г. ожидаетс€ умеренное ускорение роста ¬¬ѕ. Ќа наш взгл€д, замедление экономического роста во 2 кв. 2011 г. €вл€етс€ главным образом следствием повышени€ ставок страховых взносов в начале года. ’ороший рост фундаментальных макроэкономических показателей (промышленного производства и капитальных инвестиций), а также низкий уровень безработицы в течение лета свидетельствуют о том, что экономика оправилась от шока, вызванного увеличением отчислений во внебюджетные фонды. ¬ частности, июль был отмечен резким ростом объема строительных работ, который ускорилс€ до 17,6% благодар€ росту жилищного строительства. ѕо нашему прогнозу, этот сектор экономики, который длительное врем€ отставал по темпам роста, продолжит ускор€тьс€ и с некоторым запаздыванием окажет поддержку сектору недвижимости.  роме того, мы ожидаем солидного роста сельскохоз€йственного сектора в 3 кв. 2011 г., обусловленного хорошим урожаем и низкой сравнительной базой (прошлым летом агросектор пострадал от сильной засухи). ќпасность представл€ют исключительно внешние риски (проблема с разрастанием госдолга в ≈вропе, торможение развитых экономик, а также шоки на сырьевых рынках). »сход€ из этого, мы прогнозируем ускорение роста ¬¬ѕ до 4,7% во 2 п/г 2011 г., что по итогам года даст 4,3%.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

јльфа-Ѕанк (BB-/ Ba1/BB+). „ѕћ под давлением, ликвидность баланса снижаетс€ – отчетность по ћ—‘ќ за 1 п/г 2011 г.

ћогло быть и лучше. ¬ среду јльфа-Ѕанк опубликовал результаты по ћ—‘ќ за 1 п/г 2011 г. и вчера провел телефонную конференцию дл€ инвесторов. ѕоказатели отчета о прибыл€х и убытках оказались хуже ожиданий при сопоставлении с уровн€ми годичной давности, а наиболее непри€тным сюрпризом стало существенное снижение „ѕћ. —труктура фондировани€ не изменилась по сравнению с 1 п/г 2010 г., тогда как ликвидность баланса несколько снизилась в св€зи с попытками банка повысить „ѕћ, что, впрочем, укладываетс€ в рамки тенденции, вы€вленной в отчетности р€да других российских банков за 1 п/г 2011 г.

ќблигации банка остаютс€ одними из наших фаворитов. ’от€ нас несколько разочаровала динамика результатов јльфа-Ѕанка за 2 кв. 2011 г. относительно прошлогодних уровней, показатели рентабельности, в том числе „ѕћ, вызвавшей самое большое беспокойство, остаютс€ вполне приемлемыми. Ёто нашло отражение в недавних решени€х рейтинговых агентств: S&P повысила прогноз рейтинга банка (BB-) до «ѕозитивного», а Fitch подн€ло сам рейтинг на одну ступень до «BB +». ѕроблема качества активов осталась в прошлом, а позиции јльфа-Ѕанка как крупнейшего частного банка страны только укрепились в результате динамичного роста кредитного портфел€. »сход€ из этого, мы по-прежнему рекомендуем к покупке облигации банка, тем более что их котировки растут после августовских распродаж. Ќаш выбор в сегменте евробондов – ALFARU’15, торгующийс€ с доходностью 6,9%, или со спредом в размере 615 б.п. к долларовым свопам. ALFARU’17 (7,7%, 635 б.п.) – хороший вариант с точки зрени€ спреда и торговой ликвидности, но, разумеетс€, этот выпуск больше подвержен рыночному риску. ALFARU’21 (8%, 600 б.п.) в насто€щий момент выгл€дит слишком дорогим и слишком длинным. ≈динственный обращающийс€ на рублевом рынке јльфа-Ѕанк-1 котируетс€ с доходностью 8% на 29 мес€цев, и, поскольку евробонды банка торгуютс€ с премией в размере 200 б.п. к кривой бумаг российских банков инвестиционного уровн€, а спред јльфа-Ѕанк-1 к соседнему выпуску –—’Ѕ-3 составл€ет менее 50 б.п., бумага представл€етс€ оцененной справедливо, если не дорогой.

Ѕашнефть (NR).  редитное качество на хорошем уровне, облигации привлекательны – отчетность за 2 кв. и 1 п/г 2011 г. по ћ—‘ќ

ќперационные показатели продолжают расти. ¬чера Ѕашнефть представила в целом хорошие результаты за 2 кв. и 1 п/г 2011 г., которые оказались несколько лучше наших ожиданий. –ост операционных показателей продолжаетс€ как в добыче, так и в нефтепереработке. ¬ отчетном квартале компани€ добыла 3,7 тыс. т нефти, что на 2% больше, чем в предыдущем квартале, и на 7% больше, чем во 2 кв. 2010 г.; в 1 п/г 2011 г. добыча увеличилась на 8% год к году до 7,4 тыс. т нефти. ”величение объемов в основном объ€сн€етс€ более интенсивной эксплуатацией старых месторождений, и, как следствие, повышением среднего дебета скважин, из-за чего сохран€етс€ тенденци€ к росту себестоимости добычи – удельные затраты в 1 п/г текущего года выросли на 18% год к году до 7,2 долл./барр. ќбъемы производства нефтепродуктов на Ќѕ« компании выросли за апрель–июнь на 13% квартал к кварталу и на 3% год к году до 5 тыс. т, сократившись в 1 п/г 2011 г. на 2% год к году до 9,4 тыс. т. Ёто обусловлено как продолжающейс€ переориентацией компании на более рентабельную продажу нефти (эта тенденци€ наблюдаетс€ с 1 кв. 2011 г.), так и ремонтом одного из Ќѕ« компании. —мена приоритетов Ѕашнефти подтверждаетс€ и ростом продаж нефти – на 19% и на 22% год к году в 2 кв. и 1 п/г 2011 г. соответственно, при том что выручка от продажи нефтепродуктов увеличилась лишь на 3% и 4% год к году. ќтметим, что компани€ продает все больше нефти на внутреннем рынке, а нефтепродукты предпочитает отправл€ть на экспорт.

” облигаций есть небольшой потенциал роста. —ейчас в обращении наход€тс€ три выпуска Ѕашнефти, все с погашением в декабре 2016 г. и офертой в декабре 2012 г., торгующиес€ со спредами к кривой ќ‘« в размере около 190 б.п. ¬ то же врем€ преми€ к сопоставимым бумагам материнской ј‘  «—истема» в последние дни составл€ет около 50–60 б.п. ”читыва€ достаточно устойчивое самосто€тельное кредитное качество эмитента при отсутствии у него рейтингов, справедлива€ преми€ бумаг Ѕашнефти не должна превышать 30 б.п., что предполагает наличие небольшого потенциала роста у облигаций компании.

¬ЁЅ-Ћизинг (/¬¬¬). ѕробный шар

 омпани€ проводит маркетинг нового выпуска. ¬ понедельник компани€ планирует открыть книгу за€вок на участие в размещении нового выпуска облигаций серии 06 объемом 10 млрд руб., пока же эмитент проводит предварительный маркетинг, по итогам которого должны быть определены ориентиры по доходности. ѕредполагаетс€, что по выпуску, срок обращени€ которого составл€ет 10 лет, будет установлена оферта через три года.

ћы оцениваем справедливую доходность в диапазоне 8,12-8,32%. Ќаход€щие в обращении рублевые выпуски эмитента торгуютс€ со спредом в размере пор€дка 80 б.п. к кривой ќ‘« и на одном уровне с облигаци€ми его материнской компании ¬ЁЅ. —осто€вшеес€ в апреле первичное размещение выпусков серий 03-05 было, на наш взгл€д, рыночным, и на тот момент эмитент предоставил премию в размере пор€дка 40 б.п. к кривой ¬ЁЅа на трехлетнем горизонте. »сход€ из этого, при текущих не совсем благопри€тных рыночных услови€х справедливый размер премии ко вторичному рынку мы оцениваем в 40–60 б.п., что при насто€щем положении кривой эмитента соответствует доходности к трехлетней оферте 8,12-8,32% (купон 7,95-8,15%).

ѕубликации по теме :

17 ма€ 2011 г. ¬ЁЅ-Ћизинг - ƒебют на внешнем долговом рынке

30 июн€ 2010 г. ¬ЁЅ-Ћизинг - Ћизинг в государственных интересах

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: