Санкт-Петербург (BBB/Baa1/BBB)

Эмитент высшей пробы

Размещение нового займа на 7 млрд руб.

Лучший по качеству выпуск года. Город предлагает к размещению облигационный заем со постоянными купонами объемом до 7 млрд руб. с дюрацией примерно 3,85 года – максимальной среди первичных размещений субфедеральных эмитентов после ухода с рынка Москвы в 2010 г. Индикативная доходность объявлена на уровне 8,42–8,68% годовых. Размещение состоится 6 декабря на ММВБ в формате аукциона.

Превосходное финансовое положение. Санкт-Петербург является одним из лидеров по кредитному качеству среди российских регионов – в 2012 г. бюджет города исполняется с профицитом (который, впрочем, будет нивелирован традиционным ростом расходов в конце финансового года), а налоговые поступления растут быстрее, чем в среднем по России. Даже после размещения нового выпуска прямой долг города составит около 6% собственных доходов бюджета.

Рейтинг ограничен суверенным потолком. Структура долга достаточно комфортная – облигации составляют около 45%, льготные федеральные бюджетные кредиты – около 55%. В настоящий момент на рынке обращается один выпуск облигаций эмитента (Санкт-Петербург38) с погашением в 2015 г. По нашему мнению, после размещения предстоящего займа и привлечения бюджетных кредитов структура долга на конец 2012 г. не изменится. Санкт-Петербург располагает высокими остатками на счетах, не имеет кассовых разрывов и не привлекает краткосрочных банковских кредитов. В 2013–2015 гг. администрация города ожидает динамичного роста доходов и расходов, при этом доля собственных доходов сохранится на уровне 90%. В рамках общефедеральных тенденций возможно появление выпусков инфраструктурных облигаций с городской гарантией, однако основными долговыми инструментами останутся долгосрочные прямые заимствования. Кредитные рейтинги Санкт-Петербурга в настоящий момент ограничены «суверенным потолком» и практически гарантированно вырастут в случае повышения суверенного рейтинга, однако до этого момента на их рост рассчитывать не стоит.

Справедливая доходность – 8,45% годовых. Учитывая максимально возможные для субфедерального эмитента рейтинги и отсутствие на первичном рынке других эмитентов сопоставимого качества (Москва, ХМАО и ЯНАО), мы считаем справедливыми спреды примерно 150 б.п. к ОФЗ. Такой спред предоставит достаточную компенсацию инвесторам за большую длину и ожидание включения нового выпуска в ломбардный список ЦБ. На вторичном рынке облигации Москвы и Санкт-Петербурга по-прежнему в дефиците, а Санкт-Петербург-38 (YTM 8,5%, дюрация 2,5 года) не очень ликвиден. С учетом отмечающегося в последнее время снижения доходности ОФЗ, справедливая доходность, по нашей оценке, составляет 8,45% годовых – на нижней границе ориентира доходностей – и соответствует высоким качеству и бюджетной обеспеченности эмитента.