Банк «Кедр» (В2)

Еще один региональный банк с иностранными акционерами

Банк размещает облигации на 1,5 млрд руб.

Возвращение на рублевый рынок. В настоящее время продолжается сбор заявок на участие в размещении нового выпуска биржевых облигаций Банка «Кедр» серии БО-01 объемом 1,5 млрд руб. Срок обращения выпуска составит три года, через полтора года предусмотрена оферта. Банк не новичок на долговом рынке: в 2005–2006 гг. он уже размещал два выпуска рублевых облигаций суммарным объемом 1,45 млрд руб., последний из которых был погашен в кризисном 2009 г. Также в настоящее время у банка находится в обращении выпуск Кедр-03 номинальным объемом 1,5 млрд руб. с погашением в конце июля текущего года. Недостатком нового выпуска является то обстоятельство, что кредитный рейтинг эмитента на уровне «В2» от Moody’s с учетом произошедшего ужесточения критериев не позволит ему войти в ломбардный список ЦБ.

Ведущий региональный банк в Красноярском крае… Банк Кедр ведет свое существование с 1991 г. и является одним из крупнейших банков в Красноярском крае, занимая лидирующие в регионе позиции по объему активов, кредитного портфеля и вкладов физических лиц. С учетом позиций федеральных банков в регионе Кедр входит по вышеназванным параметрам в ТОП-3. Региональная сеть банка на территории РФ представлена 11 филиалами (еще один филиал находится в Греции) и более чем 300 точками продаж в Красноярском и Краснодарском крае, Ростовской и Кемеровской области, Республике Хакасия, Москве и Приморском крае. На федеральном уровне позиции Кедра заметно скромнее: в рейтинге Интерфакса банк по итогам I квартала 2011 г. занимал 108-е место по размеру активов среди всех российских банков, то есть был практически вдвое меньше хорошо известных на рынке облигаций таких банков как Ренессанс Капитал, Локо-банк и ЦентрИнвест.

… имеющий сильных акционеров. На наш взгляд, важной особенностью кредитного профиля Кедра является наличие среди его акционеров международных финансовых институтов, которые обычно хорошо взвешивают все риски, прежде чем войти в капитал небольшого банка. Так, ЕБРР и East Capital принадлежит по 18,75% акций Кедра (в совокупности блокирующий пакет), а остальные доли принадлежат физическим лицам, крупнейшим собственником среди которых является Игорь Стернин с долей, равной 24,37%.

Универсальный банк с уклоном в МСБ. Кедр является универсальным банком с долей розничных кредитов на уровне 29,4% совокупного кредитного портфеля. Однако около 74% корпоративного портфеля (или 52% совокупного) представлено кредитами малым и средним предприятиям, что является более рисковым бизнесом и в теории должно выражаться в относительно высоком уровне чистой процентной маржи (ЧПМ) и просрочки.

На практике ЧПМ Кедра находится на довольно низком уровне, а качество активов – на среднем, что в совокупности нашло отражение в невысоких операционных показателях банка в 2010 г. Так, на кредиты, просроченные более чем на 90 дней, в 2010 г. пришлось 6,8% валового кредитного портфеля, еще 4,2% относилось к реструктурированным кредитам, как следствие, суммарная доля не приносящих дохода кредитов составляет 11%. Наряду с низкой ЧПМ и высокими операционными расходами это стало причиной полученного банком в 2010 г. чистого убытка в размере 82,4 млн руб., против чистой прибыли в 227,7 млн руб. годом ранее, хотя в 2009 г. суммарная доля просроченных и реструктурированных кредитов составляла 17,3%.

Качество активов постепенно поывышается, но это происходит за счет роста портфеля. Уровень просрочки Кедра находится на среднем уровне относительно остальных универсальных банков. Однако, как ни удивительно, наибольшая доля просрочки в кредитном портфеле Кедра приходится именно на кредиты крупным предприятиям – 11%, тогда как просрочка по кредитам МСБ составляет 5,2%, по потребительским кредитам – 7,4%. Определенное улучшение относительно 2009 г. произошло по кредитам МСБ и потребительским кредитам (доля просрочки снизилась с 9% и 9,9% соответственно), однако произошло это преимущественно за счет роста портфелей в этих сегментах (на 35,7% и 68,7% соответственно). По кредитам крупным предприятиям абсолютная величина просрочки практически не изменилась, однако увеличение ее доли на 4,6 п.п. с 6,4% произошло главным образом по причине амортизации портфеля (на 22,8%). Совокупный размер просроченных более чем на 90 дней кредитов увеличился в 2010 г. на 2,5% до 978 млн руб. и на 116,6% покрыт накопленными резервами. С учетом того, что отчисления в резервы в 2010 г. были максимальными за последние три года, банк, по-видимому, считает проблему плохих кредитов далекой от разрешения, с чем мы в принципе согласны. Тот факт, что суммарно просроченные и реструктурированные кредиты покрыты накопленными резервами лишь на 72%, может привести к давлению на чистую прибыль со стороны отчислений в резервы и в 2011 г.

Основа фондирования – розничные депозиты. Основу фондирования банка составляют депозиты физических лиц, на которые приходится 65,2% обязательств Кедра. Еще 26% приходится на средства корпоративных клиентов, а 6% – на долговые ценные бумаги, которые примерно пополам поделены между векселями и рублевыми облигациями банка. Таким образом, примерно половина привлекаемых посредством текущего размещения средств пойдет на замещение находящегося в обращении займа. Зависимость Кедра от оптового фондирования является низкой, а отношение Кредиты/Депозиты находится на уровне 65,2%, что существенно ниже оптимального значения, а значит, мы скорее склонны рассматривать новый облигационный заем как диверсификацию источников фондирования, нежели рефинансирование подлежащих скорому погашению облигаций.

Нормальная ликвидность баланса и адекватная достаточность капитала. Ликвидные активы, преимущественно представленные денежными средствами и эквивалентами, на конец 2010 г. составляли 17,7% совокупных. С учетом низкой зависимости Кедра от оптового фондирования (тогда как отчасти банки сами могут управлять притоком и оттоком депозитов клиентов) мы оцениваем ликвидность баланса банка как высокую. На этом фоне общая достаточность капитала (13,9%) представляется нам адекватной, хотя, по нашим оценкам, она все же ниже комфортного уровня.

Ключевые выводы. Среди сильных сторон кредитного профиля Кедра отметим участие солидных акционеров в его капитале, быстрое восстановление кредитования (прирост валового кредитного портфеля в 2010 г. – 23,8%), низкую зависимость от оптового фондирования и высокую ликвидность баланса. В то же время среди слабых сторон стоит упомянуть низкую ЧПМ, среднее (пусть и повышающееся) качество активов и низкую операционную эффективность (отношение Расходы/Доходы в 2010 г. составило 85% и 66–67% в 2008–2009 гг.), что в совокупности привело к чистому убытку в последнем отчетном периоде.

Справедливая доходность находится ближе к середине объявленного ориентира. Находящийся в обращении выпуск Кедр-03 с погашением через месяц слишком короткий, чтобы служить ориентиром для определения справедливой доходности нового выпуска. Близким к Кедру по размеру активов среди недавно разместивших облигации эмитентов является Крайинвестбанк (В) с аналогичным кредитным рейтингом. Акционерами Крайинвестбанка являются Краснодарский край (97,05%) и австрийская группа Райффайзен (2,95%); банк – уполномоченная кредитная организация администрации Краснодарского края. В силу этих причин новый выпуск Кедра, по нашему мнению, должен торговаться с премией порядка 15–20 б.п. к выпуску Крайинвест БО-01 (YTP 9,28% на 16 мес.), что с учетом разницы в дюрации предполагает доходность для Кедр БО-01 около 9,6%. В то же время кредитный профиль Кедра мы оцениваем как более устойчивый относительно УБРиР, что подтверждается более низким (на одну ступень) рейтингом последнего. Выпуск УБРиР-02 предлагает доходность 9,66% на 17 мес., что опять же при корректировке на разницу в дюрации предполагает премию 5–7 б.п. к верхней границе ориентира по доходности для Кедр БО-01 (9,46–9,73%). С нашей точки зрения, справедливый дисконт Кедр БО-01 относительно УБРиР-02 должен составлять порядка 20 б.п., таким образом, что соответствует доходности первого приблизительно 9,6%. Таким образом, справедливая оценка нового выпуска находится ближе к середине объявленного диапазона доходности. Среди потенциальных недостатков выпуска отметим его возможную невысокую ликвидность ввиду небольшого объема выпуска.