Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Совкомфлот - небольшой рост рентабельности, долговая нагрузка по-прежнему высокая


[13.06.2012]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Совкомфлот (ВВВ-/Ва2/ВВВ-)

Небольшой рост рентабельности, долговая нагрузка по-прежнему высокая

Отчетность за 1 кв. 2012 г. по МСФО

Рост прибыли и рентабельностиНа прошлой неделе Совкомфлот опубликовал отчетность за 1 кв. 2012 г. по МСФО, которая отразила определенные улучшения. Так, выручка в отчетном периоде возросла на 14,4% год к году до 395 млн долл., а тайм-чартерный эквивалент (ТЧЭ) – лишь на 11,7% до 258 млн долл. вследствие опережающего роста (+20%) рейсовых расходов. В то же время компания зафиксировала скачок спроса на нефть в начале года, вызванный напряженностью в районе Персидского залива. В результате ставки фрахта в 1 кв. несколько возросли, что способствовало квартальному увеличению выручки и ТЧЭ на 9% и 12% соответственно. При ограниченном росте эксплуатационных и других операционных расходов операционная прибыль и EBITDA Совкомфлота выросли на 23% и 16% год к году и на 108% и 45% за квартал соответственно. Рентабельность по EBITDA составила 36,7%, что на 0,6 п.п. выше, чем в 1 кв. 2011 г., и на 11,2 п.п. выше показателя 4 кв. 2011 г. (более высокую рентабельность Совкомфот последний раз демонстрировал в 2010 г.). Чистая прибыль увеличилась на 36% год к году и более чем в шесть раз за квартал – до 45,4 млн долл., тогда как за весь 2011 г. этот показатель составил 53,7 млн долл.

…который, скорее всего, будет временным. Повышение показателей в 1 кв. связано с ростом спроса на нефть в начале года. Но даже сама компания признает, что данный всплеск спроса был временным, и не ожидает улучшения в целом слабой конъюнктуры рынка морских перевозок ранее 2013 г. Это означает, что позитивная динамика, по- казанная компанией в 1 кв., весьма вероятно, будет носить краткосрочный характер, и во 2 п/г рентабельность снова упадет. Структура выручки компании в 1 кв. существенно не изменилась – 67% продаж в ТЧЭ пришлось на транспортировку нефти и нефтепродуктов, еще 9% принесла транспортировка газа, а вклад в выручку от обслуживания шельфовых месторождений составил 19%. Объем законтрактованной выручки на конец 1 кв. остался на уровне 5,5 млрд долл.

Инвестиции возобновились. После перерыва в 3 и 4 кв. прошлого года, в 1 кв. 2012 г. Совкомфлот вновь увеличил портфель заказов, в котором теперь находится 16 судов общей контрактной стоимостью 1,6 млрд долл. (15 судов стоимостью 1,3 млрд долл. на конец 2011 г.), из которой невыплаченными остаются пордка 1,2 млрд долл. Как мы уже отмечали ранее в наших обзорах, при текущей слабой коньюнктуре рынка морских перевозок и избытке мощностей инвестиции в новый флот, на наш взгляд, не являются целесообразными, так что заказ новых судов скорее всего необходим для обслуживания контрактов Совкомфлота с крупными нефте- и газодобытчиками.

Долговая нагрузка стабильно высокая, денежный поток вновь отрицательный. Исходя из отчета о движении денежных средств в 1 кв. компания привлекла 74 млн долл. нового долга. В результате совокупный долг достиг 3,3 млрд долл. Кроме того, денежного потока от операционной деятельности (105 млн долл.) вновь оказалось недостаточно для финансирования капитальных затрат (149 млн долл.), что отчасти было покрыто имеющимися у компании на балансе денежными средствами, объем которых сократился на 19 млн долл. Однако за счет роста рентабельности показатель Чистый долг/EBITDA остался на уровне 6,1.

Уровень ликвидности пока остается комфортным. Срочная структура долга на отчетную дату оставалась благоприятной – доля краткосрочной задолженности составляла лишь 8,5%, и весь краткосрочный долг (280 млн долл.) покрывался имеющимися у компании денежными средствами (371 млн долл.). Однако учитывая масштабную инвестиционную программу Совкомфлота и сохраняющуюся слабость рынка, мы предполагаем, что в ближайший год компании едва ли удастся финансировать запланированные инвестиции исключительно за счет операционных денежных потоков, то есть мы предполагаем, что ее денежная позиция продолжит сокращаться (512 млн долл. на конец 2010 г.). В ближайшие два года компании предстоит погасить почти 1 млрд долл. долга. Таким образом, без рефинансирования ей, скорее всего, не обойтись. В то же время мы не ожидаем что у Совкомфлота, который в этот период останется подконтрольным государству, возникнут проблемы с рефинансированием.

Относительно сроков приватизации окончательной ясности пока нет. Совкомфлот по-прежнему значится в опубликованном недавно обновленном списке предприятий, подлежащих в ближайшие годы приватизации. Пока государство планирует продажу 50% минус одна акция компании до конца 2013 г., при этом 25% могут быть проданы уже в этом году. Однако мы сомневаемся, что государство будет готово продать Совкомфлот по низкой цене. Конъюнктура же рынка акционерного капитала до конца года едва ли существенно улучшится. Таким образом, мы не исключаем, что продажа акций Совкомфлота вновь будет отложена, что, с одной стороны, окажет поддержку котировкам ее еврооблигаций, а с другой, вызовет задержку с предоставлением обещанной помощи, поскольку часть вырученных от продажи акций средств планировалось направить в саму компанию.

Облигации оценены справедливо. В настоящий момент еврооблигации SCF’17 (YTM 6,6%) продолжают торговаться с дисконтом порядка 25–30 б.п. к выпускам Северстали, тогда как в конце прошлого года существовала премия. Спред к RURAIL ’17 (YTM 4,3%)сохраняется на уровне 230 б.п., что мы считаем вполне обоснованным, поэтому на текущих уровнях относимся к выпуску компании нейтрально.

Предыдущие публикации по теме:

13 апреля 2012 Совкомфлот – Ожидаемо слабые результаты, не исключено дальнейшее ухудшение. Отчетность за 4 кв. и весь 2011 г. по МСФО.

9 декабря 2011 г. Совкомфлот – Туманные перспективы на фоне роста долговой нагрузки. Отчетность за 3 кв. и 9 мес. 2011 г. по МСФО.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: