СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Без сюрпризов от Бернанке. Вчера эпопея с налогом на депозиты, замораживанием вкладов и общим экономическом кризисом получила продолжение. Власти Кипра объявили о продлении банковских каникул как минимум до понедельника, а сегодня (с учетом итогов переговоров кипрской делегации в Москве) намерены обнародовать новый план реорганизации банков – без налога на застрахованные вклады. Дальнейшее развитие ситуации прогнозировать сложно, однако на сегодня главный итог – предотвращение распространения паники на другие страны еврозоны. Таким образом, внимание участников рынка частично переключается на другие вопросы. Заявление Комитета по открытым рынкам ФРС ожидаемо не содержало указаний на изменения в денежно-кредитной политике, а выступление председателя ФРС Бена Бернанке было выдержано в спокойных тонах, что способствовало ослаблению бегства в качество и росту доходности 10-летних UST до 1,95%. Произошедшая во вторник смена руководства Банка Японии и текущая динамика изменения японской денежно-кредитной политики оказывают существенное влияние на ход торгов на азиатских площадках. В целом резкие движения на рынке возможны в случае появления определенности по кипрскому вопросу, пока же потенциала для ралли не просматривается.

Банковские выпуски остаются под ударом. Вчера настроения на рынке не изменились и снижение цен превалировало. В суверенном секторе котировки упали на 20–30 б.п. Спред Russia’30 (YTM 3,1%) остался в районе 124 б.п., при этом цена российского бенчмарка опустилась на 20 б.п. до 123,2% от номинала, а доходность 10 UST выросла с 1,9% до 1,96%. В нефтегазовом сегменте были отмечены продажи в длинных выпусках Газпрома, которые подешевели в среднем на 1 п.п. Однако наибольшее давление вновь испытали бумаги банков. В первом эшелоне банковского сектора аутсайдером опять был ВТБ: VTB’18 (YTM 4,6%) и VTB’20 (YTM 5,1%) потеряли по 1,5 п.п., VTB’22 (YTM 6,1%) – 1,3 п.п., VTB’P (YTC 8,5%) – почти 2 п.п. Не обошли продавцы своим внимание и выпуски Сбербанка и ВЭБа, котировки которых снизились примерно на полпроцентных пункта, хотя старший SBERRU’22 (YTM 4,5%) подешевел на 70 б.п. GPBRU’P (YTC 7,2%) стал дешевле почти на 1 п.п. Во втором банковском эшелоне ALFARU’19 (YTM6,2%) упал на 70 б.п., PROMBK’16 (YTM 7,2%) и PROMBK’19 (YTM 8,9%) – также почти на 1 п.п. Выпуски металлургический компаний снизились в стоимости в среднем на 30 б.п. Бумаги VimpelCom – на 30–40 б.п. Сегодня утром внешний фон предполагает небольшой рост при открытии: рынки Азии и фьючерсы на американские индексы торгуются в плюсе.

Внутренний рынок

Результаты аукциона в рамках ожиданий. В среду падение на рынке прекратилось, котировки немного подросли, объемы торгов также увеличились. Четырнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 7,5%) и девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 6,9%) прибавили по итогам сессии почти по 20 б.п., некоторые менее ликвидные бумаги – по 30 б.п. Минфин доразместил шестилетние ОФЗ 26208 (YTM 6,6%) на сумму 6,22 млрд руб., что соответствует запланированному объему, однако все же сравнительно немного. Совокупный спрос был существенным и составил 28,2 млрд руб., более чем в четыре раза превысив объем предложения. По верхней границе ориентира (6,53–6,58%) было подано заявок на 22,7 млрд руб., что позволило Минфину занять несколько дешевле 6,58%: доходность по цене отсечения равнялась доходности по средневзвешенной цене и составила 6,55%. Итоги аукциона в целом совпали с нашими ожиданиями: мы предполагали, что финансовому ведомству удастся привлечь всю запланированную сумму, однако объем спроса нас приятно удивил. Вместе с тем краткосрочных идей в ОФЗ 26208 (YTM 6,5%) мы не видим; по нашему мнению, чуть более длинные ОФЗ 26210 (YTM 6,9%) выглядят интереснее – бумага также гасится в 2019 г., торгуется с доходностью 6,9% и, в отличие от ОФЗ 26208, с премией к кривой.

Рекомендуем обратить внимание на выпуски РСХБ-17/18. На фоне сохраняющейся нестабильности на рынках инвесторы ищут интересные возможности среди высококачественных бумаг со средней дюрацией. На наш взгляд, в этом контексте внимания заслуживают на два выпуска РСХБ (-/Ваа1/ВВВ) – РСХБ-17 и 18 (YTP 7,9% при модифицированной дюрации 1,4 года). Принадлежащий на 100% государству банк в случае необходимости всегда может рассчитывать на госпомощь, и поэтому бонды РСХБ представляются хорошей альтернативой суверенному риску. Упомянутые выше РСХБ-17 и 18 (YTP 7,9%) – одни из самых ликвидных выпусков эмитента и торгуются с премией около 195 б.п. к кривой ОФЗ, а благодаря наличию у эмитента двух инвестрейтингов давление на капитал со стороны бондов будет минимальным. Также отметим, что бумаги РСХБ являются отличной ставкой на дальнейшее сужение спредов между корпоративным эшелоном и кривой госбумаг, поскольку спреды РСХБ все еще далеки от исторически минимальных 100 б.п.

МАКРОЭКОНОМИКА

Еще один неудачный месяц – больше причин для снижения ставок

Темпы роста капинвестиций разочаровали. Вчера Росстат представил макроэкономические данные за февраль, согласно которым капитальные инвестиции увеличились на 28,4% месяц к месяцу, а год к году замедлили рост до лишь 0,3% с 1,1% в январе. Динамика капитальных вложений оказалась хуже ожиданий, поскольку мы и рынок (по версии Интерфакса) рассчитывали на ускорение до 2% год к году в феврале.

Другие показатели также не смогли порадовать. Как уже ранее сообщалось, объемы промпроизводства в феврале сократились на 2,1% относительно уровня годичной давности против снижения на 0,8% в январе, в результате чего продолжил уменьшаться грузооборот – минус 2,6% год к году по сравнению с минус 0,7% месяцем ранее. Темпы роста строительства замедлились до лишь 0,3% год к году с 1,4% в январе. Сельское хозяйство увеличилось на 2,4% год к году в феврале против роста на 2,5% в январе. Уровень безработицы снизился до 5,8% после заметного повышения до 6% в январе (с 5,3% в декабре 2012 г.). Реальные располагаемые доходы ускорили рост до 5,7% год к году с 0,7% в январе, что, по нашему мнению, объясняется проведенной 1 февраля индексацией пенсий. Темпы увеличения реальных зарплат затормозились до 5% год к году с 8% в январе. Розничная торговля замедлила темпы роста до всего 2,5% по сравнению с показателем прошлого года (самые низкие темпы роста с февраля 2010 г.) с 3,5% в январе.

Давление на ЦБ усилится. Основные февральские индикаторы показывают, что замедление темпов роста экономики продолжилось, а рост ВВП, вероятно, составил менее январских 1,6% год к году. Таким образом, мы считаем, что давление на Банк России в части снижения ставок в ближайшем будущем усилится. С учетом слабых темпов роста мы ожидаем, что Центробанк понизит ставки, как только инфляция опустится ниже 7% год к году, что может произойти уже в мае – июне, поскольку стоимость продовольствия, которая в последнее время служила основным фактором роста цен, будет опускаться по мере появления на прилавках продуктов нового урожая. Мы считаем, что новый председатель Банка России Эльвира Набиуллина будет уделять больше внимания экономическому росту и может начать свою работу со снижения ставок. Мы прогнозируем, что к концу года они опустятся на 50–75 б.п., а ВВП по итогам 2013 г. вырастет на 3,1%.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ЮниКредит Банк (ВВВ/-/ВВВ): Снижение рейтинга от Fitch не означает ухудшения финансового профиля

Рейтинг понижен на одну ступень до «ВВВ», пострадали и другие «дочки» группы UniCredit. Вчера рейтинговое агентство Fitch понизило на одну ступень рейтинги российской, хорватской и румынской «дочек» группы UniCredit до «ВВВ» (прогноз «Негативный»), а также подтвердило рейтинги ее польской «дочки» на уровне «А-» (прогноз «Стабильный»). Рейтинговое действие последовало за аналогичным понижением кредитного рейтинга материнской группы (до «ВВВ+», прогноз «Негативный»), которое, в свою очередь, стало следствием снижения суверенного рейтинга Италии. Более благоприятное рейтинговое действие в отношении польского банка объясняется его большей значимостью для группы, а также более высокой системной значимостью для польской банковской системы, в то время как российский банк не играет столь важной роли для UniCredit, в которой на его долю приходится лишь около 2% совокупных активов.

Зависимость операций российского банка от группы, по нашей оценке, невысокая. Недавно опубликованная отчетность российского ЗАО «ЮниКредит» за 2012 г. по МСФО подтвердила способность банка развиваться самостоятельно, не прибегая к поддержке материнской структуры. В отчетном периоде банк продемонстрировал довольно высокие показатели рентабельности, повысил качество активов и пополнил капитал за счет полученной прибыли. Узкими местами его финансового профиля остаются низкая чистая процентная маржа и большой объем средств, аккумулированный на локальном рынке и перечисляемый материнской группе.

Влияние на облигации будет минимальным, бонды торгуются на справедливых уровнях. Несмотря на понижение, рейтинг банка по версии Fitch остается в инвестиционной категории, таким образом, учитывая наличие еще одного инвестиционного рейтинга (от S&P), негативного влияния на облигации банка мы не ожидаем. Бонды ЮниКредита, в первую очередь недавно размещенные, довольно ликвидны и торгуются со спредом к ОФЗ порядка 250 б.п. и премией около 30–40 б.п. к бондам госбанков. На данных уровнях мы считаем бумаги справедливо оцененными и ожидаем, что они будут торговаться в рамках рыночных трендов.