Экономика в феврале

Сдержанный внутренний спрос диктует необходимость смягчения монетарной политики

Вслед за слабыми данными по промышленному производству, опубликованными в начале недели, появившаяся сегодня февральская статистика добавила мрачных тонов в пессимистичную картину развития макроэкономики.

Потребительский спрос — основной движущий фактор российской экономики — продолжил снижение быстрыми темпами, а инвестиционная активность в лучшем случае стагнирует.

Экономическая активность явно упала ниже потенциального уровня, диктуя необходимость смягчения монетарной политики. Мы по- прежнему считаем, что рост потребительской инфляции может удержать ЦБР от немедленного снижения ставок, но признаем, что риски для нашего прогноза явно растут (т.е. снижение ставок может произойти раньше).

Рост расходов населения остановился, единственная поддержка со стороны рынка труда. Темпы снижения потребительского спроса — самая неожиданная часть опубликованных данных: розничные продажи упали до незначительных 2.5% г/г (консенсус: 3.3%, Росбанк: 3.3%). Одна из причин — календарный фактор (высокая база високосного года), при этом незначительный рост (+0.05% м/м с учетом сезонной корректировки) вслед за отрицательным значением (-0.01%) в прошедшем месяце также весьма разочаровывает. С точки зрения компонентов высокая инфляция на продукты питания продолжала оказывать значительное давление на продажи продовольственных товаров (рост всего на 0.1% м/м с учетом сезонной корректировки), а объем продаж непродовольственных товаров так и не восстановился после резкого падения в январе (-0.06% м/м с учетом сезонной корректировки), что может свидетельствовать об ухудшении доверия потребителей и возможном смещении предпочтений в сторону сбережений.

С другой стороны, российские компании продолжали нанимать работников даже в ситуации замедления экономической активности. Уровень безработицы в феврале снизился до 5.1% с учетом сезонной корректировки, отыграв рост, зафиксированный в январе (5.4%). Рост заработных плат незначительно снизился до 12.6% после пересмотренных в сторону понижения до 12.9% январских данных, поскольку затухание фискального импульса оказывало сдерживающее давление на рост доходов в государственном секторе. Детальные данные, публикуемые с месячной задержкой, показывают, что в январе рост доходов в частном секторе вырос до 11.8% г/г в номинальном выражении после неутешительного падения до 8.2% в декабре. Однако с учетом общего состояния экономики мы объясняем это обычной волатильностью, тогда как общая тенденция к замедлению роста заработных плат в ближайшие месяцы будет сохраняться.

В целом мы считаем, что в феврале темпы роста потребительского спроса в годовом исчислении достигли нижней точки, поскольку смягчение инфляционного давления и дефицит рынка труда должны перекрыть понижательный тренд. При этом на фоне замедления роста потребительского кредитования и заработных плат быстрое восстановление в краткосрочном периоде крайне маловероятно. Скорее, потребительская активность будет по-прежнему оказывать постоянную (хоть и умеренную) поддержку экономике.

Инвестиционная активность по-прежнему стагнирует. В феврале темпы роста капитальных затрат упали до 0.3% г/г после 1.1% месяцем ранее на фоне сокращения объемов строительства до несущественных 0.3% г/г, несмотря на обнадеживающие признаки роста выпуска строительных материалов. Рост инвестиционной активности снизился до приблизительно 0.5% м/м с учетом сезонной корректировки, но общая тенденция к стагнации сохраняется, и мы не ожидаем восстановления раньше 2п’13, когда предполагается улучшение условий заимствований и снятие неопределенности прогнозов роста.

Количество аргументов в пользу смягчения монетарной политики растет. Неблагоприятный календарный фактор, безусловно, добавил мрачных тонов в рисуемую февральскими данными макроэкономическую картину, но дальнейшее ухудшение базового тренда, особенно в сфере потребительского спроса, также очевидно. Более того, в краткосрочном периоде восстановление темпов роста экономической активности маловероятно на фоне сохранения сдерживающих факторов. Таким образом, количество аргументов в пользу смягчения монетарной политики продолжает расти. Однако рост потребительской инфляции может не допустить немедленного снижения ставок, но риски для нашего прогноза явно снижаются (т.е. снижение ставок может произойти раньше). Во всяком случае, мы не видим каких-либо фундаментальных аргументов в пользу отказа от смягчения монетарной политики, кроме вопросов доверия.