Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: —итуаци€ с суверенными долгами еще долго будет оставатьс€ непростой и новый виток кризиса весьма веро€тен


[30.07.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

¬ преддверии публикации оценки ¬¬ѕ —Ўј за II квартал 2010 г. ћировые торговые площадки завершили еще один торговый день в отрицательной зоне – правда, снижение было совсем незначительным. »нвесторы не решались делать покупки в преддверии главного дл€ рынков событи€ – публикации первой оценки американского ¬¬ѕ за II квартал текущего года. Ќервозность участников усилили комментарии региональных представителей ‘–— об ухудшении макроэкономической ситуации.  ак уже отмечалось ранее, во II квартале наблюдаютс€ признаки замедлени€ экономического роста в —Ўј, о чем свидетельствует публикуема€ в последнее врем€ статистика. ѕо прогнозам экспертов, рост ¬¬ѕ —Ўј во II квартале относительно первого составит 2,5% после роста на 2,7% в I квартале. “еперь настроени€ инвесторов будут зависеть от того, насколько сильно фактический показатель будет отличатьс€ от прогнозного. Ќам кажетс€, что значительное ухудшени€ макроэкономической ситуации в —Ўј маловеро€тно, но уже очевидно, что в случае резкого замедлени€ роста, власти —Ўј будут действовать незамедлительно и примут дополнительные меры по стимулированию экономики, о чем не раз за€вл€ли официальные лица в последнее врем€. ¬чера доходности американских казначейских облигаций, колебавшиес€ вблизи отметки 2,98%, изменились незначительно. ѕомимо публикации оценки ¬¬ѕ, в —Ўј также будет также обнародован июльский индекс деловой активности, рассчитываемый „икагской ассоциацией менеджеров по закупкам.

≈вро – покорение новых вершин. ¬чера европейска€ валюта совершила еще один мощный рывок, подорожав с 1,3 долл. до 1,31 евро/долл. ¬ последнее врем€ опасени€ относительно платежеспособности р€да европейских государств ослабли, инвесторы на врем€ забыли про проблемы »талии, »спании, ѕортугалии, √реции и »рландии, что позволило европейской валюте отскочить от многолетнего минимума на уровне 1,16 евро/долл., достигнутого в начале июн€. ƒействительно, ситуаци€ в европейском банковском секторе оказалась намного лучше пессимистических ожиданий рынка, да и экономика самих проблемных стран показывают первые признаки оживлени€. Ќо мы думаем, что ситуаци€ с суверенными долгами еще очень долго будет оставатьс€ непростой и новый виток кризиса весьма веро€тен. ѕока у ≈÷Ѕ есть возможность стимулировани€ экономики стран еврозоны при помощи рекордно низких процентных ставок, поскольку инфл€ционное давление пока под контролем: сегодн€ будет опубликована предварительна€ оценка инфл€ции за июль – ожидаетс€, инфл€ци€ в годовом выражении ускорилась до 1,7% в июле с 1,4% в июне. ќднако это значительно меньше среднего за последние дес€ть лет показател€, равного 2,25%.

√азпромбанку не понадобилось предлагать рынку премию. ¬оспользовавшись позитивным настроем инвесторов, вчера √азпромбанк разместил выпуск еврооблигаций объемом 500 млн долл. с погашением в декабре 2014 г. ѕри первоначальном ориентире по доходности на уровне 6,25–6,375% годовых выпуск был размещен по нижней границе указанного диапазона. Ќапомним, что в начале текущего мес€ца банк уже проводил роуд-шоу, предлага€ рынку п€тилетние бумаги объемом 500–1000 млн долл. с доходностью 6,5% (более подробно об этом см. наш специальный обзор). ќднако в тот момент инвесторы были готовы приобрести выпуск только при доходности ближе к 7% (то есть с премией в размере 50 б.п. ко вторичному рынку), в св€зи с чем банк вз€л паузу, реша€, предложить ли более высокую ставку, снизить дюрацию или отложить размещение. ¬ итоге, вид€ значительную переподписку при недавних доразмещени€х ¬ЁЅа и —бербанка, √азпромбанк лишь незначительно (всего на полгода) сократил срок обращени€ займа, но при этом смог разместитьс€ даже с небольшим дисконтом ко вторичному рынку (близкий по дюрации выпуск GPB’15 торговалс€ вчера с доходностью 6,375% годовых). “аким образом, на дальнейшие перспективы выпуска на вторичном рынке мы смотрим скорее нейтрально. ќтметим, что в начале мес€ца на рынок евробондов намеревалс€ выходить также “ранс редитЅанк, однако, как и √азпромбанк, не сформировал достаточного спроса при приемлемой дл€ него доходности, в св€зи с чем и отложил размещение. » теперь при улучшении конъюнктуры мы не исключаем, что размещение все-таки состоитс€.

¬нутренний рынок

–убль не усто€л под натиском евро. ¬ четверг, несмотр€ на рост цены на нефть и российских индексов более чем на 1%, рубль немного подешевел – стоимость бивалютной корзины выросла с 34,32 до 34,35 руб. ѕричиной стало заметное укрепление евро по отношению к доллару (европейска€ валюта протестировала в ходе торгов отметку 1,31 долл./евро). — апрел€ текущего года валютный коридор установлен на уровне 33,40–36,4 руб., и регул€тор скупает валюту, когда курс приближаетс€ к нижней границе. ¬ последние две недели стоимость бивалютной корзины довольно часто опускалась ниже отметки 34,40 руб.: по оценкам участников торгов, ÷Ѕ –‘ начинает скупку, когда стоимость корзины колеблетс€ в диапазоне 33,40–34,40 руб. “аким образом, в последние дес€ть день можно с высокой долей веро€тности говорить о присутствии ÷Ѕ на рынке. ќднако ÷ентральный банк не раскрывает точных параметров своих интервенций, публику€ лишь суммарный мес€чный объем. ѕоследние три мес€ца ÷Ѕ снижал объем интервенций вследствие повышени€ волатильности рубл€, и в июне объем покупок долларов —Ўј составил 1,66 млрд долл. ћы не исключаем, что в текущем мес€це сумма будет еще меньше.

јукцион по ќЅ– не состо€лс€. ¬чера аукцион по размещению ќЅ– на 20 млрд руб. не состо€лс€ – это уже п€тый признанный несосто€вшимс€ аукцион в нынешнем году. ќсновна€ причина отмены аукциона заключаетс€, по нашему мнению, в падении ликвидности в системе, которому в последние две недели способствовала уплата Ќƒ—, налога на прибыль, акцизов и Ќƒѕ», а также возврат банками 65,3 млрд руб. Ѕанку –оссии. Ќа двух предыдущих аукционах ÷Ѕ разместил незначительную часть предложени€, и мы не видим ничего критического в том, что аукцион не состо€лс€.

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

Ќ  «јль€нс» (Alliance Oil Company). ≈врооблигации выгл€д€т более привлекательно, чем рублевые бумаги

¬озвращение на первичный рынок облигаций. ¬ насто€щее врем€ продолжаетс€ формирование книги за€вок по размещению выпуска облигации ќјќ «Ќ  «јль€нс» серии 03 объемом 5 млрд руб.  омпани€ не новичок на долговом рынке. ќна дебютировала на рынке облигаций в 2006 г., разместив бонды на 3 млрд руб. ¬ прошлом году были выпущены конвертируемые облигации на 265 млн долл., а в марте этого года – еврооблигации на 350 млн долл. Ќовый выпуск размещаетс€ сроком на 10 лет с полугодовым купоном и офертой на досрочный выкуп через три года. Ёмитент облигаций не имеет рейтинга, однако оферентом по выпуску выступает холдингова€ компани€ группы Alliance Oil Company (¬+/-/¬), и агентством Fitch эмиссии был присвоен рейтинг «¬», что позвол€ет включить выпуск в ломбардный список ÷Ѕ –‘.  ак ожидаетс€, облигации будут включены в котировальный список «¬» ћћ¬Ѕ, что ускорит начало их вторичного обращени€. ќриентир по доходности составл€ет 10,25-10,51% (был снижен с 10,25-10,78%), и мы считаем, что при данных уровн€х интереснее выгл€д€т евробонды компании.

 азаньоргсинтез (Fitch: ——). Fitch повышает рейтинг компании

јгентство обращает внимание на позитивные изменени€ бизнес-профил€  «ќ—а. ¬ основе повышени€ рейтинга  азаньоргсинтеза лежит успешна€ реструктуризаци€ задолженности компании – в структуре долгового портфел€ основна€ часть приходитс€ на обеспеченные кредиты —бербанка (25 млрд. руб.), а оставша€с€ сформирована реструктурированным выпуском еврооблигаций с погашением в 2015 г. (3 млрд. руб. или100,8 млн. долл.), а также кредитами прочих банков (0,7 млрд. руб.). Fitch отмечает, что проведенна€ реструктуризаци€ долга фактически устранила краткосрочный риск ликвидности и риск рефинансировани€.  роме того, агентство указывает, что в ближайшие годы существенное сокращение капиталовложений, скорее всего, позволит компании получить положительный свободный денежный поток, что будет способствовать снижению долговой нагрузки. ¬месте с тем, Fitch по-прежнему выражает обеспокоенность относительно величины об€зательств компании по обслуживанию долга с 2012 г. и далее, после истечени€ двухлетнего льготного периода по кредитам —бербанка. јгентство полагает, что в отсутствие значительного уменьшени€ левереджа за счет операционного денежного потока в ближайшее врем€ может существенно увеличитьс€ риск рефинансировани€.

¬ыпуск KZOS’15 не выгл€дит привлекательным. Ќесмотр€ на заметные успехи  «ќ—а, мы не ожидаем, что в ближайшее врем€ долгова€ нагрузка компании снизитс€ до комфортных значений. ¬ случае, если в 2010 г.  «ќ— достигнет запланированных показателей по выручки (35 млрд руб) и сохранит рентабельность по EBITDA на уровне не ниже, чем в I квартале, отношение ƒолг/EBITDA, по нашей оценке, не опуститс€ ниже 4,5. ѕосле проведенной в марте реструктуризации выпуска евробондов KZќS’11 объемом 200 млрд руб., в рынке осталась примерно половина выпуска. ¬ насто€щий момент котировки погашающегос€ в 2015 г. выпуска KZќS’15 наход€тс€ на уровне 90–90,5% от номинала, что предполагает доходность пор€дка 12,8%. — учетом субординорованности держателей евробондов по отношению к банкам-кредиторам (об€зательства перед которыми, помимо залога основных средств, обеспечены еще и залогом контрольного пакета акций  «ќ—а), а также сохран€ющейс€ у€звимости кредитного профил€ компании, еврооблигации компании не кажутс€ нам привлекательными.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: