СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Бомба для Брюсселя. Результаты выборов в Греции подтвердили худшие ожидания: партии, настроенные против соглашений с ЕС и в той или иной степени не возражающие против выхода страны из еврозоны, собрали около 60% голосов. Центристам, составляющим нынешнее правительство, не хватает уже двух мандатов для формирования правительства, даже несмотря на предусмотренный греческим законодательством «бонус» в размере 16,6% мест в парламенте для партии, получившей наибольшее число голосов. Если не случится чуда, то нынешний парламент, скорее всего, будет распущен уже в ближайшие две недели, а на возможных июньских выборах левые радикалы и коммунисты могут получить большинство (партия SYRIZA уже заняла второе место, а на новых выборах может занять первое). Пока ЕС «держит лицо» и продолжает выделять средства, однако уже летом план по спасению Греции может рассыпаться. Его провал (и возможный дефолт страны) нанесет удар по европейским банкам. Выход страны из еврозоны, возможно положительный для ЕС в среднесрочной перспективе, также усилит давление на евро. Победа социалистов на президентских выборах во Франции, также создала дополнительные политические риски – новый президент как минимум попытается ослабить жесткость бюджетных соглашений, принятых ЕС в последнее время, а выборы в Национальное собрание (10 и 17 июня) связывают руки новой исполнительной власти при принятии любых решений. Таким образом, европейские новости, скорее всего, будут нагнетать давление на рынки. Макростатистика, опубликованная в США, носит противоречивый характер, данные о состоянии рынка труда были неоднозначными, но результаты американских компаний остаются высокими. Помимо политических новостей из Евросоюза, внимание рынка будет сосредоточено на данных о числе обращений за пособиями по безработице и исполнении бюджета в США.

Сегодня продажи могут продолжиться. Под влиянием негативных новостей из Европы неделя началась на минорной ноте: пока российские рынки отдыхали, за первые три дня недели спред бенчмарка Russia’30 к 10UST расширился на 15 б.п. до 216 б.п., что стало результатом как роста котировок американской госбумаги, так и подъема доходности российской. Вчера остальные суверенные выпуски также оказались в красной зоне, причем самые большие потери понесли выпуски Russia’22 и Russia’42, подешевевшие на 116 б.п. и 112 б.п. соответственно. Корпоративные евробонды снизились в цене столь же существенно. На фоне упавших котировок нефти, как и следовало ожидать, подешевели бумаги нефтегазовой отрасли: длинные выпуски Газпрома упали в цене в среднем на 100 б.п., бумаги Лукойла – на 50– 80 б.п., выпуски ТНК-ВР – в среднем на 30 б.п. В металлургическом секторе основной удар пришелся по евробондам Евраза Evraz’17, цены которых снизились на 47 б.п.), в то время как выпуск MetalloInv '16 подешевел на 26 б.п., а бумаги Северстали – в среднем 10 б.п. Масштабные продажи наблюдались и в банковских бумагах – котировки Alfabank’21 упали на 39 б.п., длинных выпусков Газпромбанка – более чем на 20 б.п., облигаций Россельхозбанка – более чем на 30 б.п. Сегодня новостной фон остается негативным, азиатские фондовые индексы находятся в красной зоне, и можно ожидать продолжения продаж в российских еврооблигациях.

Внутренний рынок

Прошлая неделя завершилась в красной зоне, причин для смены тренда пока нет. Прошлую неделю государственные облигации завершили в красной зоне, на длинном конце кривой ОФЗ снижение котировок составило 30–40 б.п. Госбумаги дешевели на фоне внешних негативных новостей, которые к тому же сопровождались резким ослаблением рубля. В период праздников, когда локальные биржи были закрыты, рубль продолжал снижаться в цене (см. подробнее раздел «Денежный рынок»), поэтому сегодня мы ожидаем, что участники рынка будут отыгрывать произошедшее ослабление рубля, а следовательно, негативный настрой в суверенном сегменте сохранится. Корпоративный сегмент в конце прошлой недели был неактивен: котировки практически стояли на месте, а торговые обороты отсутствовали. Сегодня корпоративные облигации, скорее всего, последуют за государственными, так что начало короткой рабочей недели будет непростым.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Рекордный объем РЕПО с ЦБ

Ставки МБК резко упали. В последнюю торговую сессию перед началом длинных выходных банки посредством операций РЕПО заимствовали у ЦБ рекордный объем средств – 943,4 млрд руб., при этом спрос оказался еще выше, достигнув 995,1 млрд руб., превысив установленный регулятором лимит в 950 млрд руб. Средняя пятидневная ставка (однодневная с учетом выходных дней) выросла на 7 б.п. до 5,41%, тогда как аналогичная ставка на рынке межбанковских кредитов упала сразу на 41 б.п. до 5,57%, которая, тем не менее, по прежнему остается выше ставки РЕПО. Другие ставки МБК также снизились (на 2–26 б.п.), за исключением шестимесячной (+1 б.п. до 7,05%). Объем средств на счетах в ЦБ сократился: остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России уменьшились на 137,3 млрд руб. до 538,9 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ увеличились на 23,7 млрд руб. до 107,5 млрд руб. Давление на ликвидность сохраняется. На следующей неделе начинается период налоговых платежей, поэтому компании попытаются аккумулировать необходимые средства на банковских счетах до его начала, что должно оказать некоторое положительное влияние на состояние ликвидности.

Рубль укрепился по отношению к бивалютной корзине. Несмотря на в целом негативный настрой рынков, в последний торговый день перед праздниками рублю удалось подорожать по отношению к доллару и евро. Напряженная ситуация с ликвидностью оказала значительную поддержку российской валюте, в результате на ММВБ она укрепилась на три копейки относительно доллара до 29,8 руб./долл. и на шесть копеек по отношению к евро – до 39,0 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины опустилась на четыре копейки до 33,94 руб. Однако в течение праздничных выходных дней в России рубль терял позиции на глобальных рынках вследствие значительного снижения нефтяных цен (с начала месяца Brent подешевела на 5%). Сегодня на внутреннем рынке рубль последует за внешним трендом. Мы ожидаем, что он потеряет 7–10 копеек и будет торговаться ниже 30,5 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Приятный сюрприз – в апреле инфляция обновила очередной исторический минимум

Рост ИПЦ замедлился до 3,6% год к году... В прошлую пятницу Росстат сообщил, что в апреле потребительские цены выросли лишь на 0,3% месяц к месяцу, а год к году рост цен замедлился до 3,6% с в 3,7 в марте. Объявленные цифры оказались ниже ожиданий: наша оценка и консенсус-прогноз Интерфакса предусматривали рост на 0,4% месяц к месяцу, а Министерство экономического развития полагало, что ИПЦ возрастет на 0,4–0,5%. Зафиксированный месячный уровень инфляции – самый низкий с сентября 2011 г., в результате 12-месячная инфляция в апреле (+3,6%) достигла минимального значения за весь постсоветский период. Базовая инфляция, составив 0,4% месяц к месяцу, снизилась до 5,3% год к году с 5,5% в марте.

…благодаря удешевлению ряда продовольственных товаров. Существенный вклад в торможение ИЦП внес сегмент продовольственных товаров: цены на продовольствие увеличились лишь на 0,2% месяц к месяцу и замедлили рост до 1,2% год к году по сравнению с 1,3% в марте. Продовольственные товары, исключая фрукты и овощи, за месяц выросли в цене на 0,3%, а относительно соответствующего прошлогоднего показателя на 5,2% против 5,5% в предыдущем месяце. При этом зерновые и бобовые подешевели на 2,4% месяц к месяцу, животное масло – на 0,3%, подсолнечное – на 2,3%, а год к году цены на указанные либо снизились, либо замедлили рост. Цены на фрукты и овощи относительно уровня предыдущего месяца снизились на 0,4%, а год к году упали на 29,1% по сравнению с ростом на 42,9% в апреле 2011 г. Упали в цене импортируемые продовольственные товары: бананы – на 6,1% месяц к месяцу, апельсины – на 3,7%, виноград – на 3,5%. Основной причиной такой динамики мы считаем укрепление российской валюты, продолжающееся с начала года. Непродовольственные товары в апреле подорожали на 0,4% месяц к месяцу, однако год к году рост цен на них замедлился до 6,1% с 6,2% в марте. Цены на бензин за месяц поднялись на 0,7%, а относительно уровня годичной давности остались без изменений – 12,1%. Цены на услуги подросли на 0,3% месяц к месяцу, но год к году замедлили рост до 3,7% с 3,9% в марте. Муниципальные услуги подешевели на 0,3% месяц к месяцу, отопление – на 0,8%.

Ожидаем скорого ускорения цен. Мы полагаем, что темпы инфляции достигли дна и во 2 п/г 2012 г. начнут расти – повышение регулируемых тарифов на 6–15% в июле текущего года должно ускорить июльские месячные темпы роста ИПЦ почти до 2%. По нашему мнению, ЦБ РФ не будет менять ключевые ставки, пока результат повышения тарифов не станет очевиден. По итогам года мы прогнозируем инфляцию на уровне 7,2%, хотя такая оценка может оказаться завышенной, несмотря на то что в феврале Центробанк начал активно покупать валюту (и до конца апреля приобрел 10 млрд долл.), а увеличение денежного предложения пока не сказалось на денежном рынке, ситуация на котором остается напряженной.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ЛУКОЙЛ (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-). S&P повысило прогноз по рейтингам, длинные еврооблигации по-прежнему привлекательны

Теперь прогноз позитивный. На прошлой неделе международное агентство Standard & Poor's повысило прогноз по рейтингам ЛУКОЙЛа со «Стабильного» до «Позитивного», кредитный рейтинг компании подтвержден на уровне «ВВВ-». Свое решение аналитики агентства объясняют уверенностью в том, что компании удастся сохранить высокое кредитное качество – благодаря как значительным запасам углеводородного сырья, так и инвестиционной программе, направленной на увеличение объемов нефтедобычи.

Решение агентства не отразится на котировках облигаций компании, поскольку основные факторы, лежащие вего основе, были известны рынку. Компания отчиталась за 2011 г. еще в начале марта и показала существенное улучшение кредитного качества: долговая нагрузка опустилась до 0,5 в терминах Долг/EBITDA, а доля краткосрочных обязательств оказалась на вполне комфортном уровне 20%. Тем не менее падение объемов нефтедобычи на 5% относительно 2010 г. до 91 млн т оказало крайне негативное влияние на оценку компании. В начале марта руководство ЛУКОЙЛа провело презентацию стратегии развития на ближайшие десять лет, основной идей которой стала масштабная инвестиционная программа, призванная остановить падение нефтедобычи и способствовать ее последующему увеличению. Совокупные капвложения до 2021 г. составят около 150 млрд долл., при этом основная их часть будет инвестирована в ближайшие годы, что, учитывая желание руководства компании повысить дивидендную доходность для акционеров, может вызвать сокращение свободного денежного потока и рост заимствований. На этом фоне мы ожидаем, что в ближайшие два-три года долговая нагрузка может вырасти, но не более чем до 0,8 в терминах Долг/EBITDA. Наш комментарий о стратегии ЛУКОЙЛа см. в Fixed Income Daily от 15 марта 2012 г.

Длинные евробонды сохраняют свою привлекательность. Учитывая излишне широкие спреды к сопоставимым по дюрации бумагам ТНК-ВР (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-) и Газпрома (BBB/Baa1/BBB), мы по-прежнему считаем длинные выпуски – Lukoil’20 и особенно Lukoil’19 перепроданными и обладающими потенциалом роста котировок. Рублевые облигации в силу достаточно низкой ликвидности интереса не представляют.

Волгоградская область (-/-/BB-). Регион разместил облигации с доходностью 8,98% годовых

Волгоградская область объявила параметры нового выпуска облигаций. В пятницу регион разместил облигационный заем объемом 5 млрд руб. Первый купон по пятилетней амортизационной облигации со снижающимся купоном установлен на уровне 8,99% годовых, что соответствует доходности 8,98% годовых при дюрации 2,66 года. Размещение прошло по нижней границе индикативной доходности, а премия к ОФЗ составила 220 б.п. и, по нашей оценке, является справедливой.

Регион улучшает структуру долга. Размещение нового выпуска позволило Волгоградской области улучшить структуру своего долга: теперь эмитент может частично рефинансировать банковские кредиты, а также располагает средствами для погашения и амортизации находящихся в обращении облигаций. В последние годы долг области растет достаточно высокими темпами, однако мы ожидаем замедления этого роста наряду со снижением доли банковских кредитов.

Размещение открыло дорогу для новых выпусков в ближайшие месяцы. Новый выпуск стал первым размещением облигаций регионов с середины декабря 2011 г. Размещение всего объема бумаги при спросе на уровне 9 млрд руб. и умеренно широком спреде к ОФЗ свидетельствует об интересе участников рынка к субфедеральному долгу и открывает дорогу для новых выпусков в ближайшие недели. В частности, на 17 мая запланировано размещение облигаций Якутии (BB/-/BB+).