СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Китай повысил процентные ставки. Вчерашняя сессия стала для мировых финансовых рынков суровым испытанием: европейские индексы упали в среднем на 0,6%, американские – на 1,6%. Причиной стало решение Народного банка Китая повысить (на 25 б.п.) базовые процентные ставки по кредитам и депозитам впервые с декабря 2007 г. На наш взгляд, решение ужесточить кредитно-денежную политику связано с ростом инфляционных рисков в китайской экономике. Как раз завтра публикуются данные об индексе потребительских цен за сентябрь. Кроме того, в прессе нередко утверждается, что инфляция в Китае существенно выше, чем указывает официальная статистика. Вчера рынки отмахнулись от благоприятных данных по рынку недвижимости США: за сентябрь число новостроек неожиданно выросло на 0,3%, тогда как прогнозировалось снижение показателя на 3%. Неудивительно, что на фоне падения рынков доходности десятилетних казначейских облигаций завершили вчерашний день снижением, хотя и незначительным – на 3 б.п. до отметки 2,48%. Что касается отчетности компаний, то инвесторов встревожили неожиданно пессимистические прогнозы Apple, а также предположения, что Bank of America может быть вынужден выкупить ипотечные облигации на 47 млрд долл. Курс доллара вчера двигался вверх и приблизился к уровню 1,37 долл./евро, но сегодня утром три представителя ФРС дали рынкам новую надежду на начало второго этапа количественного смягчения уже в ближайшее время, после чего американская валюта стала слабеть. Главным событием сегодняшнего дня должна стать публикация Бежевой книги ФРС. Публикация финансовых результатов компаний за III квартал продолжится, сегодня свои результаты представят Boeing, Morgan Stanley и Wells Fargo.

Евробонды под давлением. На негативном внешнем фоне спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 расширился на 10 б.п. до 164 б.п., цена бумаги снизилась на 48 б.п. до 121% от номинала. В корпоративном сегменте инвесторы избавлялись от бумаг, и лишь самые длинные бумаги ВТБ, ЛУКОЙЛа и Газпрома повысились в цене: Gazprom’37 –на 31 б.п. до 112,6% от номинала, Lukoil’22 – на 25 б.п. до 107,1%, VTB’35 – на 35 б.п. до 104,2%. Остальные еврооблигации дешевели: Severstal’17 и Severstal’14 упали в цене на 18 б.п. каждая соответственно до 100% и 111,7% от номинала, потери Severstal’13 оказались более существенными, бумага снизилась в цене на 38 б.п. до 111,3%. Еврооблигации Сбербанка, РСХБ, Альфа-Банка и Банка Москвы тоже испытали давление. Азиатские рынки сегодня снижаются, отыгрывая решение ЦБ Китая. С другой стороны, фьючерсы на американские фондовые индексы вышли в плюс, цена на нефть также растет на фоне укрепления доллара.

Внутренний рынок

Минфин хочет выбрать весь объем займов. Вчера министр финансов Алексей Кудрин заявил, что до конца года Минфин рассчитывает занять на внутреннем рынке весь предусмотренный объем средств, однако не уточнил, какую сумму осталось привлечь. На данный момент в Госдуму внесены поправки в закон о бюджете на 2010 г., согласно которым планируется сократить объем внутренних займов на 135,7 млрд руб. Первоначально Минфин прогнозировал дефицит бюджета на уровне 5,4% ВВП, однако впоследствии несколько понизил оценку – до 5,3% ВВП, или 2,38 трлн руб. Из-за снижения прогноза по дефициту бюджета Минфин готов пересмотреть и план внутренних заимствований: с 1,21 трлн руб. до 1,07 трлн руб. За счет выпуска ОФЗ ведомству за девять месяцев текущего года удалось пополнить бюджет на 508 млрд руб. Следовательно, Минфин не исключает возможности занять больше 300 млрд руб., предусмотренных первоначальным графиком займов на IV квартал. Мы уже отмечали, что скептически относимся и к планам привлечь 300 млрд руб., поскольку ожидаем, что динамика бюджета будет лучше официального прогноза. Дефицит бюджета за девять месяцев оказался ниже, чем ожидалось, составив 2,2% от ВВП.

Ждем аукционов ОФЗ. Как мы уже отмечали, на сегодня запланированы два аукциона ОФЗ общим объемом 25 млрд руб. Инвесторам будут предложены ОФЗ 25071 с погашением 26 ноября 2014 г. на 9,5 млрд руб., а также ОФЗ 26203, погашаемые 3 августа 2016 г., на 15,5 млрд руб. Ориентир по доходностям был опубликован в понедельник вечером – несколько раньше, чем обычно. Для ОФЗ 25071 он составляет 6,61–6,71%, а для ОФЗ 26203 – 7,1–7,15%. Публикация ориентиров вызвала покупки ОФЗ 25071 и продажи ОФЗ 26203. В понедельник котировки ОФЗ 25071 выросли на 28 б.п., а доходность при закрытии составила 6,68%. Вчера рост продолжился (+26 б.п.) – покупки подталкивали доходность бумаги к нижней границе объявленного ориентира. Для ОФЗ 26203 понедельник завершился снижением на 10 б.п., а доходность выросла до 7,1%. Во вторник также преобладали продажи, и бумага подешевела еще на 6 б.п., а доходность выросла до 7,13%. Мы полагаем, что сегодняшние аукционы пройдут весьма удачно на фоне высокого спроса, однако рассчитывать на предоставление премий инвесторам не приходится.

S&P повысило рейтинг Алросы. Агентство S&P не стало затягивать с повышением кредитного рейтинга Алросы до «ВВ-», установив прогноз «Стабильный». Теперь комбинация кредитных рейтингов Алросы (ВВ-/Ва3/ВВ-) лучше, чем у Северстали (ВВ-/Ва3/В+), тогда как рублевые облигации алмазодобывающего монополиста предлагают премию к выпускам сталелитейной компании на уровне 80 б.п. Мы рекомендуем облигации Алросы к покупке.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Компаниям сегодня предстоит уплатить треть НДС за III квартал

Сегодня компаниям предстоит выплатить треть НДС за III квартал 2010 г., что может привести к снижению уровня ликвидности и повышению ставок межбанковского кредитования. Вчера ликвидность незначительно увеличилась, но также выросли и межбанковские ставки – индикативная однодневная ставка MosPrime прибавила 2 б.п. и составила 2,66%. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ РФ увеличились на 62,2 млрд руб. до 583,7 млрд руб., а депозиты банков сократились на 39,4 млрд руб. до 554,4 млрд руб. Объем сделок по операциям РЕПО-кредитования составил 164 млн руб., увеличившись на 125 млн руб. по сравнению с предыдущей сессией, ставка однодневного РЕПО уменьшилась на 5 б.п. до 5,1%.

Вчера ЦБ разместил 200 млн руб. в пятинедельных кредитах без обеспечения из предложенных 250 млн руб., ставка размещения составила 11,25%.

Рубль вчера подешевел на фоне снижения цен на нефть на 4,2% за сессию (стоимость барреля марки Brent упала до 80 долл.) и негативной динамики фондовых рынков. Доллар укрепился на 12 копеек по отношению к рублю, его курс на закрытие сессии на ММВБ составил 30,59 руб. Евро, напротив, потерял 12 копеек по отношению к российской валюте, опустившись до отметки 42,3 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины осталась практически без изменений, увеличившись на 1 копейку до 35,86 руб. Сегодня, как мы ожидаем, рубль продолжит ослабление, поскольку общий настрой на рынках далек от оптимистического, и опустится до 30,6–30,7 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

В сентябре экономика продолжала восстанавливаться благодаря инвестициям

Инвестиции продолжают восстанавливаться… Вчера Росстат опубликовал ежемесячный экономический бюллетень, данные которого свидетельствуют о сохранении высокой инвестиционной активности в сентябре. Инвестиции в основной капитал выросли в сентябре 2010 г. на 9,1% по сравнению с августом и на 9,4% по сравнению с сентябрем 2009 г., оказавшись значительно выше нашего и консенсусного прогнозов. Мы ждали роста на 5,8% месяц к месяцу и на 8,1% год к году, а рынок прогнозировал 6% и 8,4% соответственно.

…промышленность и строительный сектор тоже. Данные Росстата показывают, что инвестиции восстанавливаются после июльского провала: их рост год к году в сентябре достиг 9,4% (10,9% в августе). Ситуация в строительном секторе и промышленности продолжала улучшаться: относительно августа рост в этих секторах составил 6,3% и 1,5% соответственно, а год к году – 5,4% и 6,2% соответственно. Положительную динамику продемонстрировал и грузооборот транспорта: его рост ускорился до 1,8% год в году с 1,1% в августе. Последствия аномальной летней жары отразились на показателях сельхозпроизводства, объем которого сократился на 24,8% год к году после снижения на 19,1% в августе. Единственной неожиданностью стала динамика розничных продаж, которые снизились на 1,9% месяц к месяцу после шести месяцев устойчивого роста, из-за чего год к году рост замедлился до 4,7% с 6,5% в августе. Несмотря на улучшение ситуации на рынке труда (уровень безработицы снизился до 6,6% с августовских 7%), реальные располагаемые доходы населения сократились на 0,2% по сравнению с предыдущим месяцем, хотя относительно уровня годичной давности выросли на 1,5%.

Государство останется главным источником инвестиций. Мы полагаем, что российская экономика продолжит восстанавливаться благодаря экспортным отраслям и внутреннему спросу. На повышение внутреннего спроса указывают опережающие темпы роста импорта по сравнению с экспортом на протяжении последних нескольких месяцев. Мы считаем, что государство останется главным источником инвестиций, но прогнозируем замедление их роста до 3,6% по итогам года.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Восточный экспресс банк (B2): Первичное размещение биржевых облигаций на сумму 2 млрд руб. с офертой через 18 месяцев

Инвесторам предлагаются рублевые БО. Восточный экспресс банк, которому агентство Moody’s присвоило рейтинг «B2», проводит маркетинг нового выпуска биржевых облигаций на сумму 2 млрд руб. сроком обращения три года и офертой через 18 месяцев. Организаторы размещения ориентируют инвесторов на доходность бумаги к оферте в диапазоне 9–9,5%.

Ориентир по доходности нас не радует. Обращающиеся биржевые облигации банка, Востэкспресс-БО-1 крайне низколиквидны, к тому же приближается срок оферты по ним, так что эти бумаги трудно использовать в качестве индикативных для выпуска Восточного экспресс банка. По нашему мнению, ближайшими аналогами ВЭ (рейтинг «B2») являются, с одной стороны, КБ «Ренессанс Капитал» (B-/B3/B-), а с другой – Московский кредитный банк (B1/B+). Первый – потому что это чисто розничный банк, облигации которого котируются с высокой доходностью, а второй – поскольку это также быстрорастущий банк среднего размера, для которого характерна та же проблема, что и для ВЭ – низкая капитализация. По нашему мнению, риск ВЭ должен котироваться с премией в доходности к бумагам Московского кредитного банка по следующим причинам: последний существенно больше ВЭ по совокупным активам, по итогам 2009 г. показал значительно более высокий уровень прибыли, отличается более высокой операционной эффективностью (более низкое отношение Расходы/Доходы) и, похоже, не испытывает проблем с просроченной задолженностью. С другой стороны, ВЭ, как нам представляется, превосходит КБ «Ренессанс Капитал» по масштабу бизнеса и ряду других параметров: банк не показал убытков по итогам 2010 г., не зависит от оптового фондирования, имеет более низкий уровень просроченной задолженности по кредитам. Вместе с тем необходимо отметить более высокий уровень капитализации КБ «Ренессанс Капитал». В результате минимальный диапазон доходности ВЭ, который мы считаем приемлемым, составляет 9,5–10%, а не 9–9,5% (ориентир). Таким образом, если банк не предложит этого уровня доходности, почему бы не предпочесть RCCF-2 или МКБ-7?

Полный текст комментария будет опубликован в ближайшее время.

Совкомфлот (-/Ваа3/ВВВ-): Компания размещает еврооблигации

Новичок на внешних долговых рынках. SCF Capital Limited, SPV компании ОАО «Совкомфлот», предлагает рынку дебютный выпуск номинированных в долларах еврооблигаций сроком семь лет. Заем привлекается на общекорпоративные цели, а также на рефинансирование обеспеченных займов компании. Размещение пройдет как по программе Reg S, так и по 144А, что открывает доступ к бумагам американским инвесторам. Ранее компания привлекала на публичных долговых рынках только синдицированные кредиты на общую сумму 2,1 млрд долл. – в 2005–2007 гг. На этой неделе должно завершиться роуд-шоу, стартовавшее 12 октября, по результатам которого будет определен объем выпуска. В настоящее время рынок евробондов российских компаний достаточно узок, что при отсутствии негативного внешнего фона толкает котировки бумаг вверх. Поэтому мы уверены, что предложение со стороны компании, находящейся в 100-процентной собственности государства, вызовет большой интерес инвесторов. Кроме того, в структуру выпуска включены ковенанты (change of control), защищающие держателей в случае продажи государством пакета своих акций. Также выпуск удовлетворяет критериям для его включения в индекс EMBI, что должно увеличить его ликвидность и расширить круг потенциальных инвесторов.

Премия к облигациям Транснефти и РЖД справедлива. Совкомфлот является частью транспортной инфраструктуры, поэтому наиболее подходящими ориентирами при определении справедливой доходности нового выпуска мы считаем выпуски Транснефти и РЖД, которые, по сути, формируют в настоящее время единую кривую. С точки зрения масштабов бизнеса компаний, а также их кредитного профиля Совкомфлот заметно уступает двум упомянутым компаниям, что и отражено в разнице в кредитных рейтингах в две ступени по версии Moody’s и одну ступень по версии Fitch. Так, по размеру активов Транснефть превосходит Совкомфлот в 8 раз, РЖД – в 15 раз. Порядок разницы в выручке – 9 и 30 раз соответственно. Долговая нагрузка Совкомфлота также вдвое выше. Таким образом, предоставление премии к этим двум компаниям выглядит абсолютно обоснованно. Справедливый размер данной премии мы оцениваем в 60–70 б.п., что предполагает доходность для семилетнего выпуска SCF ‘17 на уровне 5,25–5,35% при текущем уровне рынка. Вчера был озвучен предварительный ориентир по доходности в размере 5,5%, таким образом, премия относительно оцениваемой нами справедливой доходности выпуска составляет 15–25 б.п. Мы рекомендуем участвовать в размещении.

Полный текст комментария будет опубликован в ближайшее время.

Renaissance Financial Holdings Limited (RFHL): Выпуск теперь с рейтингом

Fitch присвоило рейтинг «В». Вчера международное агентство Fitch присвоило готовящемуся выпуску облигаций RFHL объемом 3 млрд руб. ожидаемый долгосрочный рейтинг уровня «В». Выпуск будет размещен от имени ООО «Ренессанс Капитал Казначей», а гарантом выступит Renaissance Financial Holdings Limited (RFHL).

Прогноз от Moody’s теперь «Стабильный». Также вчера другое рейтинговое агентство, Moody’s, подтвердило долгосрочный рейтинг эмитента в иностранной валюте Renaissance Financial Holdings Limited на уровне «В1» и изменило по нему прогноз с «Негативного» на «Стабильный». Аналогичное рейтинговое действие было проведено в отношении материнской структуры RFHL, Renaissance Capital Holdings Limited (RСHL), которой принадлежит 50% плюс одна акция RFHL. Ее рейтинг находится на одну ступень ниже – на уровне «В2». С нашим мнением относительно предстоящего в скором времени размещения рублевых облигаций RFHL можно ознакомиться в специальном обзоре "Доходность привлекательна – каковы риски?"