Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Сбербанк планирует разместить новый выпуск еврооблигаций взамен досрочно погашенного


[06.05.2010]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

НОВЫЙ ВЫПУСК ЕВРООБЛИГАЦИЙ ВЗАМЕН ДОСРОЧНО ПОГАШЕННОГО

Сбербанк намерен разместить новый бенчмарк

Послепраздничное роуд-шоу. В течение следующей недели (10–13 мая) Сбербанк проведет ряд встреч с европейскими инвесторами, посвященных размещению нового выпуска еврооблигаций. О параметрах нового выпуска в настоящий момент известно лишь то, что это будет бенчмарк, номинированный в долларах или евро. По-видимому, детали предстоящего размещения будут определены уже по итогам стартующего скоро роуд-шоу.

Возможность снизить стоимость заимствований. Напомним, что в середине февраля Сбербанк исполнил колл-опцион по выпуску еврооблигаций Sberbank ‘15/10, изъяв с рынка бумаги на 1 млрд долл. Этот шаг выглядит вполне логичным, так как в случае неисполнения опциона ставка купона по займу на последующие ять лет увеличилась бы на 150 б.п. до 7,23%, что с учетом недавних размещений суверенных евробондов и выпусков квазисуверенных эмитентов выглядит неоправданно дорого. Столь же логичным выглядит намерение разместить новый заем аналогичного объема по более низкой ставке, и в целом рыночные условия позволяют банку сделать это.

Исключительно надежный заемщик. В середине марта Сбербанк представил финансовую отчетность по МСФО за 2009 г., которая подтвердила его отличные фундаментальные показатели. Более того, доля долговых ценных бумаг в обязательствах банка составляет всего 2%, что с учетом сильной ликвидной позиции делает Сбербанк исключительно надежным заемщиком. Дополнительный интерес к еврооблигациям может вызвать небольшой объем уже находящихся в обращении выпусков банка по сравнению с объемом публичных обязательств других квазигосударственных банковских эмитентов – ВТБ и РСХБ.

Ниже представлен краткий обзор отчетности Сбербанка за 2009 г., который мы уже публиковали в нашем выпуске Fixed Income Daily от 19 марта.

Ключевые моменты отчетности за 2009 г.:

- Уровень просроченной задолженности Сбербанка продолжал увеличиваться, доля задолженности по кредитам, просроченной более чем на 90 дней, на конец года составила 8,5% от совокупного кредитного портфеля против 7,9% на конец III квартала 2009 г.

- Однако налицо и положительные сдвиги: хотя отчисления в резервы остаются существенными (+88 млрд руб. за квартал), темпы их прироста начинают постепенно снижаться. Кроме того, коэффициент покрытия просроченных кредитов резервами составляет 1,2 – более чем комфортный уровень.

- В IV квартале чистая процентная маржа (ЧПМ) продолжала сокращаться и по итогам 2009 г. составила 7,0% против 7,5% за девять месяцев года, что было обусловлено двумя причинами: быстрым ростом портфеля ценных бумаг (+360 млрд руб. за квартал) и начавшимся снижением ставок по кредитам. При этом мы ожидаем, что последний из двух факторов будет отрицательно влиять на уровень маржи и в I полугодии нынешнего года.

- Тем не менее ЧПМ увеличилась на 0,3 п.п. по сравнению с 2008 г., что в условиях более чем двукратного роста портфеля ценных бумаг позволило банку увеличить суммарные операционные доходы на 41,5%. При этом операционные расходы остались практически на прежнем уровне, благодаря чему отношение расходов к доходам за год существенно снизилось: с 48,4% до 35,4%, несмотря на его незначительный рост (+1 п.п.) в течение IV квартала.

- По итогам последнего квартала года Сбербанк получил 14 млрд руб. чистой прибыли против 10 млрд руб. за предыдущие девять месяцев года. Более того, результат мог бы оказаться еще более впечатляющим, если бы не был учтен разовый убыток от обесценения активов в размере 15 млрд руб. (18 млрд руб. по итогам всего года).

- Негативным фактором остается сокращение чистого кредитного портфеля (отчасти из-за значительных отчислений в резервы), что говорит о медленном восстановлении объемов кредитования в российской экономике в целом. В прошлом году банк предпочитал вкладывать средства, размещенные на депозитах, в увеличение портфеля ценных бумаг, однако в нынешнем году мы ожидаем разворота данной тенденции и, соответственно, роста кредитования.

- Как следствие, коэффициент Кредиты/Депозиты опустился ниже уровня 100% – до 89,4% против 105,3% еще в конце I полугодия 2009 г.

- Высокий уровень ликвидности (запас денежных средств и эквивалентов в размере 725,5 млрд руб., или около 24,5 млрд долл.) позволил банку в феврале исполнить колл-опцион по еврооблигациям в объеме 1 млрд долл. Даже без учета портфеля ценных бумаг в размере 1064 млрд руб. (около 36 млрд долл.), который Сбербанк при необходимости может начать сокращать, имеющихся у него денежных средств с запасом хватит для погашения оптовых заимствований в размере 644 млрд руб. (около 21,8 млрд долл.). При этом на долговые ценные бумаги приходится только 125 млрд руб. (4,2 млрд долл.), а 519 млрд руб. (17,6 млрд долл.) составляют обязательства по субординированным кредитам, в том числе субординированному кредиту ВЭБа на 500 млрд руб. с погашением в 2019 г. В настоящее время существует вероятность того, что ставка по данному кредиту будет снижена (сейчас 8%), и тогда у банка не будет необходимости возвращать его досрочно.

- Хорошая структура фондирования, при которой на средства клиентов приходятся 5,4 трлн руб. – 85% обязательств банка, тогда как долговые ценные бумаги составляют всего 2% обязательств (125 млрд руб.).

- Общая достаточность капитала, несмотря на некоторое снижение (-0,8 п.п. за год), остается комфортной на уровне 18,1%.

Позиционирование нового выпуска еврооблигаций. Срок обращения нового выпуска пока не объявлен. Однако мы предполагаем, что он может составить от пяти до десяти лет в зависимости от ставок, которые предложат инвесторы и которые банк сочтет для себя приемлемыми. С одной стороны, Сбербанк досрочно погасил пятилетний выпуск Sberbank ‘15/10. С другой, недавно размещенные суверенные еврооблигации сроком на пять и десять лет как раз задают границы для новых размещений квазисуверенных эмитентов. На наш взгляд, справедливая премия нового выпуска Сбербанка к суверенной кривой не должна превышать 50 б.п., что в текущих рыночных условиях соответствует доходности 4,81% для пятилетнего выпуска и 5,93% для десятилетнего. Эти точки точно ложатся на текущую кривую еврооблигаций Сбербанка, если ее продлить в сторону большей дюрации. С учетом «редкости» выпусков Сбербанка мы полагаем, что новое предложение будет пользоваться высоким спросом со стороны инвесторов, поэтому предоставление премии ко вторичному рынку едва ли будет оправданным. Кроме того, кредитные рейтинги эмитента находятся на одном уровне с суверенными рейтингами России. Таким образом, если при размещении спред нового выпуска к суверенной кривой превысит 50 б.п., мы рекомендуем принять в нем участие.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: