Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: РУСАЛ - Кредитный профиль улучшается


[01.04.2011]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

РУСАЛ (NR)

Кредитный профиль улучшается

Результаты за 2010 г. по МСФО

EBITDA увеличилась более чем вчетверо. РУСАЛ, крупнейший в мире производитель алюминия, опубликовал отчетность за 2010 г. по МСФО. Выручка компании возросла на 34% по сравнению с 2009 г. до 11 млрд долл. Этому способствовал 30-процентный рост цен на алюминий; кроме того, в прошлом году РУСАЛ продавал свою продукцию с более высокой премией к ценам на LME, чем в предыдущем. В то же время, благодаря высокой степени вертикальной интеграции и наличию дешевых источников энергии, в 2010 г. денежные операционные издержки на производство тонны алюминия выросли лишь на 17%, а операционные издержки на производство тонны глинозема – на 8%, что позволило РУСАЛу существенно повысить рентабельность. По итогам 2010 г. EBITDA компании выросла более чем в четыре раза до 2,6 млрд долл., а рентабельность по EBITDA достигла 23,7%, превысив уровень докризисного2008 года (22,5%).

Кредитные метрики немного улучшились. В соответствии с соглашением с кредиторами компания жестко ограничена в использовании денежных средств и объеме инвестиционных затрат. На фоне этих ограничений РУСАЛу по итогам 2010 г. удалось получить положительный значение свободного денежного потока. Долговая нагрузка компании в терминах Чистый долг/EBITDA по итогам 2010 г. практически не изменилась с конца III квартала, составив 4,4. В то же время по сравнению со значением коэффициента на начало прошлого года (выше 23) прогресс РУСАЛа в отношении снижения долгового бремени очевиден. Напомним, что в январе прошлого года компания провела IPO, в ходе которого ей удалось привлечь 2,24 млрд долл. Из них 1,46 млрд долл. было направлено на погашение долга.

РУСАЛ ожидает, что в текущем году рыночная конъюнктура останется благоприятной. Мировой спрос на алюминий, по прогнозу компании, вырастет в 2011 г. на 8%, а цены останутся на высоких уровнях, достигнутых в конце прошлого года (2 500–2 600 долл./т). Компания планирует увеличить выпуск алюминия в 2011 г. на 2%, а производство глинозема – на 8%. При этом РУСАЛ возлагает большие надежды на внутренний рынок в связи с активизацией инфраструктурного строительства и рассчитывает заметно увеличить объем внутрироссийских продаж. Что касается размещения еврооблигаций в юанях, о котором компания говорила ранее, в ближайшее время его вряд ли стоит ожидать.

Долг и соглашение о реструктуризации с кредиторами. На наш взгляд, при принятии решения об инвестировании в долговые обязательства РУСАЛа прежде всего следует иметь в виду условия соглашения о реструктуризации задолженности с текущими кредиторами. При этом необходимо учитывать, что данные условия реструктуризации – см. ниже – на новых кредиторов не распространяются.

- Все средства, получаемые компанией от размещения акций, привлечения новых кредитных ресурсов либо от продажи активов, направляются на погашение существующей задолженности.

- Компания должна строго соблюдать график выплаты долга, в соответствии с которым до конца сентября текущего года ей следует выплатить 700 млн долл. Также график предполагает погашение 4 млрд долл. до 30 сентября 2012 г. и 5 млрд долл. до 31 декабря 2013 г.

- В случае продажи принадлежащих РУСАЛу акций Норильского никеля, компания обязана направить полученные средства на погашение кредита Сбербанка и синдицированного кредита в объеме около 10,5 млрд долл.

- До декабря 2013 г. РУСАЛ обязан получить не менее 2,4 млрд долл. за счет продажи активов, размещения акций либо привлечения субординированного долга.

Облигации РУСАЛа выглядят дорого. Не умаляя заслуг РУСАЛа в части улучшения кредитного профиля в 2010 г. и соблюдения условий реструктуризации, мы считаем, что инвесторам в облигации РУСАЛа не стоит забывать о значительной субординации по отношению к существующим кредиторам. В связи с этим текущие котировки выпуска РУСАЛ-Братск-7 (YtP8,2% к оферте в марте 2014 г.) мы считаем завышенными и отдаем предпочтение выпускам Евраза (В+/B1/B+), торгующимся на таком же уровне. Несмотря на меньший объем бизнеса, Евраз отличается заметно более высоким кредитным качеством, а его облигации включены в список репо ЦБ.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: