НОВАТЭК (BBB-/Baa3/BBB-)

Хорошие квартальные результаты. Рост долга вследствие новых приобретений не ухудшит кредитные метрики

Финансовые результаты за 3кв. и 9 мес. 2012 г. по МСФО

Хорошая динамика в сегменте углеводородов оказала поддержку консолидированным результатам. В пятницу НОВАТЭК представил финансовый отчет за 3кв. и 9 мес. 2012 г. по МСФО, показатели которого мы оцениваем весьма положительно. За отчетный квартал выручка увеличилась на 17% до 53 млрд руб., а EBITDA – на 24% до 25 млрд руб., что позвонило повысить рентабельность бизнеса до 47,9% против 45,2% кварталом ранее. Чистая прибыль взлетела в два раза – до 20 млрд руб. отчасти благодаря доходу от курсовых разниц. Приятно удивил сегмент углеводородов. Рост средних цен реализации стабильного газового конденсата (СГК) и сжиженных углеводородных газов превзошел наши консервативные ожидания. Объемы продаж газа не изменились, а продажи СГК снизились на 7%, как и ожидалось. Завтра НОВАТЭК проведет телефонную конференцию, в ходе которой мы ожидаем услышать о планах по поиску альтернативных возможностей для реализации газа, закупаемого Интер РАО, так как после 2016 г. действующие контракты с этой компанией продлеваться не будут. Кроме того, мы хотели бы получить комментарии в отношении сделки с Nortgas и возможного приобретения дополнительно 1% акций компании у Газпрома с целью сокращения НДПИ.

Восстановление свободного денежного потока. За отчетный квартал чистый операционный денежный поток увеличился более чем вдвое – до 24 млрд руб. против 10 млрд руб. кварталом ранее. В свою очередь, объем капитальных затрат сохранился на уровне предыдущего квартала (11,5 млрд руб. против 12,3 млрд руб.), что позволило получить свободный денежный поток в размере 12,3 млрд руб. Основной объем инвестиций по-прежнему приходится на разработку месторождений (около 37%) и строительство терминала и инфраструктуры в Усть-Луге (32%). НОВАТЭК традиционно финансирует капиталовложения из собственных денежных потоков, и текущий год не станет исключением. Инвестпрограмма на 2012 г. запланирована на уровне 53 млрд руб. (1,7 млрд долл.), что на 70% больше, чем в прошлом году (31 млрд руб.), и составляет чуть более половины ожидаемого операционного денежного потока (93 млрд руб., или 3 млрд долл.). При этом даже с учетом минимального коэффициента выплат, предусмотренного дивидендной политикой (30% неконсолидированной чистой прибыли по РСБУ), денежный поток останется положительным, что позволит получить дополнительные средства для снижения объема задолженности.

Рост долговой нагрузки вследствие новых приобретений – под контролем. На отчетную дату совокупный долг НОВАТЭКа составил 85 млрд руб., сократившись за квартал на 10%. При этом структура долга остается комфортной: часть задолженности представлена банковскими кредитами (56%), объем краткосрочного долга, равный 19 млрд руб. (22%), покрывается ликвидными средствами (17 млрд руб. денежных средств и 7 млрд руб. в виде одобренных на отчетную дату кредитных линий), а показатели долговой нагрузки в терминах Долг/EBITDA и Чистый Долг/EBITDA снизились до 0,9 и 0,7 соответственно против 1,1 и 0,9 кварталом ранее. Однако для рынка облигаций представленные результаты уже не столь актуальны, поскольку на днях компания объявила о приобретении нового актива (49% Nortgas) за 1,375 млрд долл. Ожидается, что сделка будет закрыта до конца года и в основном будет профинансирована за счет заемных средств, что приведет к наращиванию долга и росту левереджа. Мы ожидаем, что в ближайшее время НОВАТЭК привлечет порядка 1 млрд долл. – как за счет банковских кредитов, так и посредством размещения еврооблигаций. Исходя из наших прогнозов финансовых показателей компании на 2012 г. соотношения Долг/EBITDA может вырасти до 1,2–1,3 на конец года, что, однако, не является критичным.

Интересных идей в бумагах нет, в ожидании нового предложения. В целом опубликованная отчетность в очередной раз подтвердила высокое кредитное качество эмитента, что отражается в способности генерировать устойчивые денежные потоки, с лихвой покрывающие запланированные инвестиции, и удерживать под контролем долговую нагрузку, которая даже при увеличении объема задолженности вследствие сделки по приобретению новых активов останется на комфортном уровне и не приведет ни к ухудшению кредитного качества НОВАТЭКа, ни к понижению его рейтингов. В последние дни на внешнем рынке выпуски NVTKRM’16 (YTM 3,09%) и NVTKRM’21 (YTM 4,15 %) на фоне консолидации рынка демонстрировали негативную динамику и по-прежнему торгуются близи кривой Газпрома (BBB/Baa1/BBB), что не представляет интересных идей для покупки. Недавно размещенные рублевые выпуски НОВАТЭК-БО-2,3,4 (YTM 8,5% @ октябрь 2015 г.), в свою очередь, малоликвидны и торгуются на одном уровне с Газпром нефтью (BBB-/Baa3/-), что также ограничивает спекулятивный потенциал. Мы не исключаем, что в скором времени эмитент может выйти на рынок с новым выпуском еврооблигаций, который будет иметь высокий спрос среди инвесторов.