Внешний рынок долга

На рынках сохраняется высокая степень неопределенности

Спрос на рискованные активы на глобальных рынках остается подавленным из-за сохранения неопределенности в отношении крупнейших экономик. Победа Б. Обамы на президентских выборах в США не принесла ясности из-за сохранения большинства голосов в Конгрессе за республиканцами, что теоретически снижает вероятность, если не пролонгации действия налоговых льгот и более щедрых условий бюджета, то более мягкий переход к новым реалиям. Впрочем, в пятницу рынки услышали первое заявление переизбранного президента Обамы в отношении экономики, которое дает надежду на то, что вопрос смягчения экономических условий в самое ближайшее время станет ключевой задачей. Представители республиканской партии также выступают не против пересмотра налогово-бюджетного законодательства, поэтому шансы на то, что экономика США не лишится поддержки в 2013 г. всё ещё высоки.

В Европе нервный тон в очередной раз задает Греция, парламент которой одобрил проект "урезанного" в части расходов бюджета на 2013 г. "Тройка" международных кредиторов пока не спешит дать зеленый свет выделению очередного транша финансовой помощи, который необходим стране до 16 ноября. Если до этой даты помощь не будет выделена то Греции необходимо привлечь на рынке как минимум 5 млрд евро для погашения долгов. Избежать технического дефолта Греция сможет, например, за счет выкупа нового долга греческими банками, которые, в свою очередь, могут привлечь необходимую ликвидность под залог в ЕЦБ. Не исключено также, что власти могут использовать3-миллиардный резерв, который предназначении для оздоровления банковского сектора страны. Волноваться следует после заседания Еврогруппы, которое пройдет сегодня и завтра. Если по ее итогам решения о выделении Греции финансовой помощи принято не будет, то следующая возможная дата для этого события – саммит лидеров ЕС 22-23 ноября.

Денежно-кредитный рынок

Условия рынка улучшаются, впереди старт налогового периода

Конец прошлой недели для локального денежно-кредитного рынка можно назвать удачным. Уровень краткосрочных процентных ставок продолжил снижаться, несмотря на ограничительные лимиты Центробанка на операции аукционного репо. На рынке МБК ставки по 3-дневным кредитам держались на уровне 5.75% годовых (-25 бп), междилерское репо с облигациями – под 5.90% годовых (-20 бп). На аукционах прямого 3-дневного репо с ЦБ РФ банкам удалось привлечь только 79 млрд руб. из заявленных 126 млрд руб. Сегодня утром сумма средств на корсчетах и депозитах банков в ЦБ РФ сократилась на 83.8 млрд руб. до 785.5 млрд руб.

На текущей неделе стартует налоговый период ноября, до четверга предстоит провести платежи по страховым взносам в фонды (около 230 млрд руб.). Стоит отметить, что рынок еще не в полной мере восстановился, о чем свидетельствуют относительно высокий уровень краткосрочных процентных ставок, а также задолженность по репо перед ЦБ РФ (1.3 трлн руб.). Таким образом, новый налоговый период неизбежно вызовет очередной всплеск процентных ставок до локальных максимумов.

Рубль ослаб, но сохраняет спокойствие

Торги на валютном рынке в пятницу завершились негативно для рубля. Курс бивалютной корзины поднялся по итогам дня на 11 коп. до отметки 35.50 руб. На протяжении российской сессии котировки нефти торговались вблизи уровней предыдущего дня, баррель Brent стоил порядка 107 долл. и лишь к завершению суток сумел подняться до 109.50 долл. Начало новой недели для рубля выглядит нейтральными: рост котировок нефти укладывается в диапазон краткосрочной волатильности, тогда как спрос на риск невелик.

Российский долговой рынок

Евробонды продолжили движение вниз

Российский сегмент в пятницу продолжил движение вниз по ценам, на фоне сворачивания рисковых стратегий в виду нарастающих греческих беспокойств, а также близящегося старта переговоров Белого дама и Сената США по поводу источников сокращения бюджетного дефицита. Котировки вдоль российской суверенной кривой потеряли по итогам дня в среднем около 25 бп, а спрэды расширились в пределах 5 бп на фоне нейтральной динамики рынка UST. Корпоративный сектор также фронтально дешевел и потерял в ценах по итогам дня в среднем по рынку более 25 бп. Цены в дальних выпусках GAZPRU’34 и GAZPRU’37 опустились на фигуру, среди частных компаний слабо смотрелась металлургия: дальние выпуски EVRAZ’17 и EVRAZ’18 потеряли более 75 бп, а METINR’17, CHMFRU’17 и CHMFRU’22 подешевели на 70 и 50 бп соответственно.

Локальный рынок завершил неделю в нейтральном ключе

Локальный рынок завершил неделю в нейтральном ключе. Нервозность, ощущавшаяся на валютном рынке на фоне растущих греческих беспокойств, пока не достигла рублевых облигаций, котировки которых преимущественно оставались на уровнях четверга. Активность на рынке ОФЗ находилась ниже средних значений, а котировки ликвидных бумаг не показали заметных изменений. Корпоративный сектор несколько увеличил активность, но с точки зрения ценовых изменений в целом смотрелся аналогично. Неплохой спрос наблюдался в выпусках Х5 Финанс БО1 (YTМ 9.46%/D 2.6г. +255 бп к ОФЗ) и более коротком Магнит БО5 (YTМ 8.84%/D 1.25г. +231 бп к ОФЗ), в банковском секторе покупали короткий Альфа-Банк БО3 (YTP 8.5%/D 0.9г. +214 бп к ОФЗ), выше по уровню кредитного риска – ХКФ Банк 07 (YTP 10.1%/D 2.2г. +327 бп к ОФЗ) и ОТП Банк БО2 (YTP 10.5%/D 1.2г. +398 бп к ОФЗ), завершившие день ростом цен на 10-15 бп.

Корпоративные события

МегаФон: сильная отчетность за 3К12, облигации оценены справедливо

На прошлой неделе МегаФон (BBB-/-/-) опубликовал финансовую отчетность за 3К12 по US GAAP. Мы оцениваем раскрытые показатели как сильные: компания отразила в отчетности рост выручки и операционной рентабельности, а также снижение уровня долговой нагрузки.

- В 3К12 выручка компании составила 71 234 млн. руб., увеличившись на 12.3% г/г чему способствовал как рост абонентской базы (на 5.1% г/г), так и увеличение показателя MOU (на 4.2% г/г). Операционная прибыль МегаФона в 3К12 выросла на 21.2% г/г и составила 18 266 млн. руб., показатель OIBDA вырос на 21.1% г/г – до 32 138 млн. руб. Опережающие темпы роста финансовых результатов компании в отчетном периоде стали, с одной стороны, следствием роста ARPU (на 3.7% г/г), с другой – сокращения коммерческих расходов (МегаФон вслед за МТС отказался от авансовых выплат дилерам за продажу сим-карт) на 18.3% г/г. В результате операционная рентабельность компании в 3К12 выросла до 25.6% (+1.8 пп г/г), рентабельность по OIBDA – до 45.1% (+3.2 пп г/г).

- По итогам 3К12 капвложения МегаФона составили 6 247 млн. руб. (-46.3% кв/кв), что почти в 2 раза меньше CAPEX за 2К12. В относительном выражении инвестиции в 3К12 снизились до 19.4% от квартальной OIBDA (во 2К12 – 41.2%) и до 8.8% от квартальной выручки (во 2К12 – 17.6%), что было обусловлено завершением активной фазы инвестирования в развитие сетей 3G, которая пришлась на последние несколько лет. С учетом роста чистого операционного денежного потока в 3К12 до 30 641 млн. руб. (+8% г/г) и снижения CAPEX, свободный денежный поток компании достиг 24 394 млн. руб., что позволило направить часть средств на погашения долга. Отметим, что в дальнейшем мы не ожидаем существенного снижения уровня капвложений от текущих значений в связи с необходимостью инвестиций в развертывание сетей LTE.

- На конец 3К12 долг МегаФона снизился на 7.8% кв/кв и составил 159 114 млн. руб., при этом доля краткосрочных обязательств в структуре долга заметно сократилась – до 17.9% (против 30.4% на конец 2К12). Сокращение долга на фоне роста объема ликвидных активов на балансе (+15.5% кв/кв) в 3К12 и увеличения OIBDA LTM позволили компании снизить уровень долговой нагрузки до 1.3x в терминах Чистый долг/OIBDA LTM (на конец 2К12 показатель составлял 1.5x). Отметим также, что на конец 3К12 ликвидные активы на балансе МегаФона покрывали 67.5% краткосрочного долга компании.

- После публикации сильной отчетности за 3К12 и получения разрешения британского регулятора МегаФон возобновил подготовку к отложенному ранее IPO. Роуд-шоу может начаться уже на этой неделе, при этом компания планирует завершить IPO с двойным листингом в Лондоне и Москве в течение 2-3-х недель в случае сохранения благоприятной конъюнктуры. Инвесторам будет предложено 15-20% акций, за которые компания может получить около 2 млрд. долл. За счет привлеченных средств МегаФон, вероятно, профинансирует приобретение 50%-го пакета Евросети, который оценивается в 1.33 млрд. долл. (на первом этапе сделки будет приобретено 25% за 590 млн. долл. Кроме того, не исключено, что часть средств будет направлена на рефинансирование долга.

После длительного отсутствия на рынке компания разместила месяц назад 10-летний выпуск МегаФон Финанс 05 объемом 10 млрд. руб. Доходность к 2-летней оферте на размещении, прошедшем с 3-хкратной переподпиской, составила 8.21% годовых. На текущий момент выпуск торгуется чуть ниже номинала с доходностью 8.28% годовых на дюрации 1.8 г. (+156 бп к ОФЗ), что означает дисконт около 15 бп к кривой МТС (BB/Ba2/BB+), чей рейтинг ниже на одну ступень, и сопоставимую по величине премию к кривой ФСК ЕЭС (BBB/Baa2/-), чей рейтинг на одну ступень выше. На наш взгляд, выпуск МегаФона оценен справедливо и мы не видим потенциала дальнейшего увеличения дисконта к бумагам МТС.