СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Избиратели против жесткой экономии. В отсутствие важных макроэкономических новостей на мировые рынки вновь оказывает давление европейская политическая ситуация. Отставка правительства в Нидерландах и ожидающееся там сегодня решение о проведении досрочных парламентских выборов в сентябре сужает для властей Евросоюза и без того небольшое пространство для маневра. Наряду с Германией, Австрией и скандинавскими странами (в том числе и не входящими в еврозону) Нидерланды являются столпом финансовой стабильности. К падению кабинета привел отказ младшего партнера по коалиции поддержать программу жесткой экономии, отсутствие которой угрожает снижением суверенного кредитного рейтинга страны. Французские и греческие избиратели также, скорее всего, откажут в поддержке аналогичным программам в своих странах, и меры по стабилизации евро придется осуществлять преимущественно через наднациональные институты либо недемократическими методами. Неудивительно, что «бегство к качеству» и продажи потенциально рисковых долгов вновь стали актуальными. Сегодня и завтра главными новостями будут данные о ценах на недвижимость в США и коммюнике Комитета по открытым рынкам ФРС, публикация которого состоится завтра.

Сегодня вероятно продолжение продаж. Неделя началась с минорной ноты: спред российского бенчмарка Russia’30 к 10UST расширился на 5 б.п. до 2,12 п.п. на фоне как падения котировок российской бумаги, так и снижения доходности американского выпуска. В остальных суверенных бумагах единой динамики так и не сложилось: больше всего снизились котировки вышеупомянутой Russia’30, также подешевели Russia’15 и Russia’20. В то же время инвесторы продолжают покупать новый выпуск Russia’42, котировки которого вчера поднялись на 45 б.п., положительная динамика по итогам сессии зафиксирована и в Russia’28 (+23 б.п.). В корпоративном сегменте в понедельник продавцы были намного активнее. На фоне снижающихся цен на нефть котировки компаний сектора вчера стали одними из лидеров падения – длинные выпуски Газпрома подешевели более чем на 20 б.п.: GAZPRU’22 потерял 25 б.п., GAZPRU’37 упал в цене на 78 б.п. В длинных выпусках ЛУКОЙЛа цены снизились в среднем на 15 б.п., длинные евробонды ТНК-ВР вчера потеряли более 50 б.п. В бумагах металлургов также преобладали негативные настроения – выпуски Евраза подешевели в среднем на 30 б.п., Северстали – на 10 б.п. Значительно подешевели и длинные евробонды VimpelCom, потерявшие вчера 50–70 б.п. В банковском сегменте снижение котировок в целом оказалось более умеренным, а в отдельных выпусках Банка Москвы и Россельхозбанка даже прошли точечные покупки (BoM’17 поднялся на 8 б.п., RSHB’14 06 прибавил в цене 22 б.п.). Однако в остальных выпусках продавцы имели подавляющее преимущество: подешевели практически все выпуски Альфа-Банка (длинные выпуски – в среднем на 30 б.п.). Ощутимые потери понесли NOMOS’19 и PROMBK15, котировки которых упали более чем на 40 б.п. Сегодня утром внешний фон предполагает открытие рынков в отрицательной зоне – фьючерсы на европейские и американские индексы снижаются.

Внутренний рынок

Связь-банк установил купон 8,75% по выпуску серии 04. Вчера Связь-банк (ВВ/-/ВВ), дочерний банк госкорпорации «Внешэкономбанк», завершил сбор заявок на выпуск десятилетних облигаций с годовой офертой серии 04 объемом 5 млрд руб., установив ставку купона на уровне 8,75%, что соответствует доходности к оферте в размере 8,94% и премии к кривой ОФЗ порядка 265 б.п. Ориентир по ставке купона находился в диапазоне 9,00–9,25%, однако затем был понижен до 8,75%. В ежедневном комментарии от 10 апреля мы оценили заявленные ориентиры как весьма привлекательные, текущая премия выпуска к бумагам ВЭБа составляет порядка 100–120 б.п. Однако самостоятельный финансовый профиль Связь-банка, по нашей оценке, неустойчивый и в высокой степени зависит от поддержки ВЭБа. Напомним, на прошлой неделе эмитент также разместил десятилетние облигации с трехлетней офертой серии 05 и тем же объемом 5 млрд руб., установив ставку купона в размере 9,5%.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность остается под давлением

ЦБ и Минфин поддержат ликвидность. Ликвидность по-прежнему находится под давлением в связи с периодом налоговых выплат. Объем средств на счетах кредитных организаций сокращается на протяжении трех последних дней, вчера он опустился до 805,8 млрд руб. Остатки на корсчетах банков в ЦБ снизились на 32,6 млрд руб. до 731,4 млрд руб., средства банков в ЦБ увеличились на 6,5 млрд руб. до 74,4 млрд руб. Ставки МБК потеряли 1–2 б.п. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам снизилась на 1 б.п. до 5,76%. Объем операций репо с ЦБ вчера достиг предела, установленного регулятором на отметке 120 млрд руб., при спросе 187 млрд руб., средняя ставка «овернайт» поднялась на 8 б.п. до 5,63%. Завтра компаниям предстоит выплата НДПИ и акцизов. ЦБ и Минфин примут дополнительные меры по поддержке ликвидности. Так, сегодня ЦБ проведет два аукциона по предоставлению средств сроком на одну неделю – ломбардный аукцион и аукцион прямого репо, а Минфин предложит банкам 50 млрд руб. для размещения на 35-дневных депозитах. Все вырученные средства поступят в банковскую систему завтра, что смягчит отток ликвидности, вызванный налоговыми выплатами.

Рубль слабеет под давлением внешних факторов. По итогам вчерашней сессии рубль ослаб против доллара, потеряв 13 копеек, курс американской валюты на ММВБ вырос до уровня 29,57 руб./долл. на фоне укрепления доллара на мировых рынках (индекс доллара повысился на 0,3%). Против евро рубль, наоборот, укрепился на 8 копеек до 38,81 руб./евро, по отношению к доллару единая европейская валюта «потяжелела» на 0,5% Бивалютная корзина подорожала на 4 копейки до 33,73 руб. Сегодня фон для российской валюты не самый благоприятный – цены на нефть снижаются, однако напряженная ситуация с ликвидностью на внутреннем рынке оказывает поддержку рублю, и мы ожидаем его укрепления до 29,45–29,50 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

В марте рост ВВП замедлился, внешние риски возросли

Темпы экономического роста снизились в марте... Как заявила вчера министр экономического развития Эльвира Набиуллина, в 1 кв. 2012 г. экономического роста в России снизились до 4% год к году (в 4 кв. 2011 г. рост составил 4,8% год к году). В марте рост ВВП замедлился до 3,2% год к году против 4,8% год к году в феврале. Мы ожидали, что в 1 кв. 2012 г. экономика России вырастет на 3,6% год к году. Окончательная оценка будет опубликована Росстатом в мае.

…по всем направлениям. Снижение темпов роста российской экономики в марте, о котором заявила Набиуллина (и ранее Росстат), не является неожиданностью. Промышленное производство в прошлом месяце замедлилось до 2% год к году против 6,5% год к году в феврале (объем выпуска в добывающих отраслях повысился лишь на 0,8% год к году против 3,7% год к году в феврале, в обрабатывающих отраслях – на 2,4% год к году против 6,3% год к году, в секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды – на 1,3% год к году против 6,7% год к году). Объемы грузооборота транспорта в марте увеличились на 3,3% год к году против роста на 8,3% год к году в феврале. В строительном секторе, включая строительство жилья, и вовсе отмечено снижение объемов год к году, тогда как в феврале наблюдался рост. Данные об уровне инвестиционной активности в экономике также разочаровали – инвестиции в основной капитал увеличились лишь на 4,9% год к году (+15,1% год к году в феврале, +15,6% год к году в январе). Тем не менее внутренний спрос остается внушительным: темпы роста оборота розничной торговли в марте снизились незначительно и составили 7,3% год к году против 7,8% год к году в феврале, несмотря на замедление роста реальных располагаемых доходов населения до 2,8% год к году с 3,1% год к году. Реальные зарплаты в марте выросли на 12,6%, а данные за февраль были пересмотрены в сторону уменьшения (до 12,1% год к году).

Внешние риски увеличиваются на фоне слабых данных об уровне деловой активности в Европе. Статданные за март показали, что российская экономика взяла паузу после резкого старта в начале года, в то время как внешние риски увеличились. Опубликованные вчера данные об уровне деловой активности в ЕС (индекс PMI) оказались хуже ожиданий – индекс снижается на протяжении трех последних месяцев, опустившись до пятимесячного минимума (47,4 пункта). В 2011 г. совокупный бюджетный дефицит ЕС сократился до 4,1% ВВП с 6,2% в 2010 г., однако сокращение госрасходов привело к торможению экономического роста. Мы подтверждаем наш прогноз роста российского ВВП в 2012 г. на уровне 2,8% год к году, но отмечаем риски превышения нашего прогноза, так как мы исходим из среднегодовой цены Urals 98,5 долл./барр. Недавно Минэкономразвития понизило свой прогноз роста ВВП до 3,4% год к году с 3,7% год к году, при этом прогноз среднегодовой цены нефти был повышен до 115 долл./барр. со 100 долл./барр.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ФСК (ВВВ/Ваа2/-) представила достойные финансовые результаты 2011 г.

Рентабельность компании остается высокой. Выручка ФСК по итогам 2011 г. возросла на 23% до 140 млрд руб., главным образом за счет роста тарифов на передачу электроэнергии. Показатель EBITDA за тот же период повысился на 16% до 80 млрд руб. Таким образом, рентабельность компании по итогам 2011 г. составила 57,4%, что на 3,3 п.п. ниже, чем в 2010 г. Чистая скорректированная прибыль ФСК за год увеличилась на 37% и достигла 38 млрд руб.

Облигации ФСК привлекательны как один из инструментов управления ликвидностью. ФСК широко представлена на рынке рублевых облигаций: в обращении находятся 10 выпусков рублевых облигаций компании общим объемом 105 млрд руб. Средний спред бумаг ФСК к кривой ОФЗ составляет приблизительно 100 б.п. и несколько варьируется в зависимости от срочности. Мы высоко оцениваем кредитное качество компании, однако не видим в ее облигациях спекулятивной привлекательности. Бумаги ФСК наряду с другими облигациями эмитентов первого эшелона представляются нам хорошим инструментом для управления ликвидностью, однако в долгосрочной перспективе мы ожидаем скорее расширения кредитного спреда. Этому будет способствовать ожидающиеся увеличение долговой нагрузки компании и рост рыночного предложения. Помимо размещаемых бумаг, у ФСК зарегистрировано еще четыре выпуска совокупным объемом 60 млрд руб., срок регистрации которых истекает в июне текущего года.

Акрон (-/B1/B+): Операционные результаты 1 кв. 2012 г.: снова рост

Высокие операционные показатели. Группа Акрон вчера представила операционные результаты 1 кв. 2012 г. Производство азотных удобрений (здесь и далее – без учета объемов, произведенных для собственного потребления) выросло на 8,7% год к году до 587 тыс. т, а удобрений NPK – на 6,6% до 719 тыс. т (включая сухие смеси). Выпуск продукции органического синтеза сократился на 4,7% год к году и составил 43 тыс. т, а неорганической продукции увеличился на 12,3%, достигнув 192 тыс. т.

Благодаря восстановлению спроса производство снова растет. Объявленные результаты свидетельствуют о том, что объем производства у Акрона снова растет после снижения год к году в 4 кв. 2011 г., вызванного краткосрочным падением спроса на азотные удобрения и некоторым ослаблением спроса на сложные. В 1 кв. 2012 г. мощности компании по выпуску сложных удобрений были загружены уже примерно на 99%. Средняя спотовая цена на карбамид в 1 кв. 2012 г. была на 16% ниже, чем в предыдущем, однако за отчетный период она выросла на 10%, а с начала года по настоящий момент – на 31%, практически восстановившись после снижения, продолжавшегося с сентября по декабрь 2011 г. Это говорит о том, что с началом высокого сельскохозяйственного сезона хороший спрос на удобрения вернулся. Цены на NPK были более стабильны, оставаясь в 1 кв. 2012 г. на среднем уровне прошлого года.

Интересных идей в бумагах эмитента нет. Значительное восстановление рынка азотных удобрений, наблюдающееся в последние месяцы, обеспечит, на наш взгляд, дополнительную устойчивость кредитного профиля Акрона в текущем году. К сожалению, в настоящее время эмитент довольно слабо представлен на долговом рынке. Из обращающихся четырех выпусков часть была выкуплена в ходе оферт в прошлом году (Акрон-2 на сумму 3,5 млрд руб.), а также с начала нынешнего года. В результате проводимой реструктуризации Группы у держателей бумаг появилась возможность досрочно погасить облигации по номиналу. Облигации эмитента не отличаются ликвидностью, в связи с чем мы не ожидаем существенной реакции рынка на хорошие как операционные, так и финансовые результаты компании.

Предыдущие публикации: «Акрон – Стремительное восстановление рынка азотных удобрений обеспечит устойчивость кредитного профиля. Финансовые результаты за 4 кв. и 2011 г. по МСФО».