Внешний рынок

Хорошая статистика и отчетность компаний вернули на рынок оптимизм. Сегодня внимание рынка будет сосредоточено на очередном блоке статистики по рынку жилой недвижимости США – согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, продажи домов на вторичном рынке в марте выросли на 2,5% до 5 млн. Кроме того, сегодня будет опубликована отчетность целого ряда американских компаний, в том числе высокотехнологических IBM, Intel и Yahoo, за I квартал нынешнего года. Вчера на рынок вернулся оптимизм, чему способствовала экономическая статистика и отчетность компаний США, где число домов, начатых строительством, выросло до 549 тыс. против прогноза на уровне 520 тыс. Число выданных разрешений на строительство также превысило прогнозы, увеличившись на 11,2% до 594 тыс., хотя ожидалось, что оно составит 540 тыс. Оптимизм был усилен позитивной отчетностью компаний, в частности, Johnson & Johnson показала прибыль больше прогнозной и повысила планы на текущий год. Улучшила настроения на рынках и хорошая статистика из Европы – индекс деловой активности PMI Composite поднялся до 57,8 пунктов, тогда как аналитики прогнозировали снижение показателя до 57 п. На этом фоне евро вчера укрепился после падения в понедельник, достигнув уровня 1,44 долл./евро. Нефть при слабом долларе также подорожала – марка Brent завершила вчерашний день вблизи отметки 121,95 долл./барр. Сегодня азиатские рынки находятся в зеленой зоне, фьючерсы на открытие американских рынков также идут вверх.Мы ожидаем положительной динамики рынка на сегодняшних торгах.

Возник спрос на подешевевшие бумаги. Из-за снижения опасений в отношении кредитного рейтинга США и долговых проблем Еврозоны доходность UST10 вчера осталась почти на уровнях предыдущего дня, опустившись всего на 1 б.п. до 3,37%. После резкого подорожания в понедельник рисков периферийных стран Европы вчера большинство CDS по ним существенно подешевело, за исключением долгов Греции, страховка по которым продолжает дорожать, достигнув по пятилетним обязательствам значения 1300 б.п. Спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 сузился вчера на 3 б.п. до 142 б.п., а его цена не смогла отыграть падение понедельника, поднявшись на 28 б.п. до 115,83% от номинала. В корпоративном сегменте не сложилось единой динамики. Большинство выпусков Газпрома подешевело на 10–15 б.п., инвесторы продолжали также продавать бумаги Евраза, котировки которых снизились на 10–20 б.п. В банковском секторе активные продажи наблюдались в выпусках Сбербанка и ВТБ. В то же время был предъявлен достаточно высокий спрос на еврооблигации Газпромбанка и НОМОС-БАНКа. В нефтяном сегменте пользовались популярностью бумаги ЛУКОЙЛа, а в телекоммуникационном инвесторы предпочитали выпуск Вымпелкома бумагам МТС.

Альфа-Банк замахнулся на 10 лет. Вчера стало известно, что размещение долларовых евробондов, маркетинг которых Альфа-Банк проводил в последнее время, может привести к появлению 10-летней бумаги с доходностью 7,875–8%. Такой срок является своеобразных рекордом, поскольку ранее частные эмитенты РФ не размещали столь длинного долга на внешнем рынке. Диапазон доходности предполагает спред в размере 475–490 б.п. к долларовым свопам, тогда как самый длинный на данный момент старший выпуск банка, ALFARU’17, торгуется со спредом 425 б.п. Таким образом, инвесторам предлагается неплохая премия, что обеспечивает выпуску некоторый спекулятивный потенциал роста. С другой стороны, согласно нашей долгосрочной точке зрения на долларовые доходности, они будут выше сегодняшних, так что, если речь идет об абсолютном доходе на период более года, а не об относительной привлекательности, эта инвестиция представляется нам слишком рискованной.

Публикации по теме: Альфа-Банк: финансовая отчетность за 2010 г.

Внутренний рынок

Минфин выбрал бумагу покороче. Видимо, в ответ на некоторое снижение склонности к риску на мировом рынке, вместо бумаги с погашением в 2016 г. Минфин принял вчера решение предложить на сегодняшнем аукционе ОФЗ 25076 сроком на три года. Объем – 20 млрд руб., ориентир доходности равен 6,35–6,45%. Вчера бумага торговалась на уровне 6,35–6,36%, и с этой точки зрения предложенный Минфином диапазон привлекателен. Если взглянуть на наш график, видно, что точка ОФЗ 25076 находится практически на кривой, поэтому мы рекомендуем инвесторам подавать заявки на бумагу, начиная с уровня 6,4% и выше. С другой стороны, не стоит забывать и о соседних бумагах, из которых мы отмечаем находящиеся выше кривой ОФЗ 26201 и 26202. Добавим, что вчера Минфин сообщил о бумаге, которая будет предложена на аукционе 27 апреля: длинный выпуск ОФЗ 26204. Что же касается наших взглядов на будущее, мы хотели бы еще раз подчеркнуть, что не верим в близкую потерю Америкой рейтинга «AAA» и не рекомендуем строить на действиях S&P каких-либо инвестиционных стратегий. Если крупные проблемы возникнут, их источником станут не рейтинговые агентства, и мы полагаем, что, в любом случае, это не произойдет в 2011 г. Наш взгляд на кривую ОФЗ остается умеренно положительным, то есть мы не ожидаем существенного смещения длинного конца вниз к концу года, но отмечаем привлекательные инвестиционные возможности, которые создает большой наклон кривой.

Татфондбанк закрывает книгу ниже первоначальных ориентиров. Вчера Татфондбанк закрыл книгу заявок по облигациям серии БО-02, установив ставку купона на уровне 8,75%, то есть на 25 б.п. ниже нижней границы первоначального ориентира в диапазоне 9,0–9,5%. В нашем ежедневном обзоре от 12 апреля мы предполагали, что ориентир будет понижен, поскольку в начале маркетинга эмитент установил ориентиры по доходности, которые предполагали премию ко вторичному рынку в размере порядка 50–100 б.п. В итоге спрос на бумагу вдвое превысил предложение, достигнув 4,2 млрд руб. Вчера наиболее близкий по дюрации к новому выпуску Татфондбанк БО-01 котировался с доходностью YTP 8,43% на 15 месяцев, и, таким образом, с учетом разницы в дюрации выпуск БО-02 с доходностью 8,93% на 18 месяцев все еще предполагает премию в размере около 30 б.п. ко вторичному рынку.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Уровень ликвидности вырос в промежутке между налоговыми платежами

Вчера ликвидность выросла после уплаты страховых взносов. Сегодня мы ожидаем снижения ликвидности в связи с уплатой компаниями трети НДС за I квартал 2011 г. Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ выросли на 25,9 млрд руб. до 677,9 млрд руб., депозиты банков в ЦБ увеличились на 10,5 млрд руб. до 647,7 млрд руб. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам повысилась на 1 б.п. до 3,15%.

Вчера размещение на депозитах банков временно свободных средств бюджета Минфином на общую сумму 50 млрд руб. не состоялось, так как банки не стали подавать заявки, что свидетельствует о достаточности текущего уровня ликвидности.

Наблюдавшееся вчера снижение биржевых индексов и цен на сырье сменилось ростом после публикации статданных в США, которые продемонстрировали улучшение ситуации на рынке жилья. Доллар ослаб на мировых рынках, а евро вырос, однако динамика утренней сессии на ММВБ оказалась решающей для рубля, который потерял 4 копейки против бивалютной корзины и опустился до уровня 33,78 руб. Курс доллара на ММВБ вырос на 4 копейки до 28,33 руб./долл., евро подорожал на 5 копеек до 40,43 руб./евро. Сегодня российская валюта, скорее всего, поменяет направление движения вслед за мировым валютным рынком и укрепится против доллара до 28,20–28,25 руб./долл. Цена на нефть вновь растет, обеспечивая рублю дополнительную поддержку.

МАКРОЭКОНОМИКА

Российская экономика демонстрирует отдельные негативные тенденции

Ситуация в экономике остается непростой… Опубликованный вчера Росстатом экономический бюллетень за март 2011 г. свидетельствует о том, что ситуация в российской экономике довольно неоднозначна. Инвестиции в основной капитал выросли в марте на 17,8% месяц к месяцу и снизились на 0,3% год к году. Последний показатель уступил ожиданиям: мы прогнозировали увеличение объема инвестиций этой категории на 1,3% год к году, а рынок – на 2,7%.

…после повышения налогов в начале 2011 г. Объем промышленного производства в марте увеличился на 11,7% месяц к месяцу, замедлив рост год к году до 5,3% с 5,8% в феврале. Грузооборот, несмотря на 7,9-процентный рост к предыдущему месяцу, вырос всего на 1,4% год к году, тогда как в феврале его увеличение составило 5,5%. Уровень безработицы упал с 7,4% в феврале до 7,1%. При этом реальные располагаемые доходы в марте остались на уровне предыдущего месяца и снизились на 3,4% год к году после сокращения на 1,5% год к году в феврале. Вопреки слабой динамике реальных располагаемых доходов, розничные продажи прибавили 7,2% месяц к месяцу и 4,8% год к году, тогда как в феврале их изменение год к году составило 3,3%. Жилищное строительство с начала года демонстрирует сильную динамику: в марте объемы в этом секторе выросли на 46,3% месяц к месяцу и на 4,2% к уровню годичной давности (в феврале наблюдался годовой прирост всего на 0,4%).

Высокие цены на нефть, видимо, больше не служат поддержкой экономике. Основные индикаторы указывают на то, что после значительного улучшения в феврале экономическая активность в марте снизилась. Инвестиции в основной капитал и реальные располагаемые доходы продолжают падать третий месяц подряд, что сказывается на совокупном спросе и тормозит промышленный рост. С другой стороны, мы наблюдаем рост розничных продаж и объемов строительства, а также снижение безработицы. Столь разнонаправленная динамика говорит о том, что повышение налогов в начале года оказало сильное негативное влияние на российскую экономику, которая демонстрировала уверенный рост в 2010 г. Сокращение инвестиций и доходов населения, фиксируемое на протяжении длительного периода, представляет серьезную угрозу для роста внутреннего спроса, который является непременным условием восстановления экономики. Поэтому мы считаем, что, несмотря на мощную динамику промпроизводства в I квартале 2011 г., риски замедления экономики остаются высокими. Мы подтверждаем наш прогноз 4,6-процентного роста ВВП на 2011 г., хотя отмечаем, что он может быть понижен.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Банк «Ренессанс Кредит» (B/B3/B)

Агентство S&P повысило рейтинг банка на одну ступень до «B»

Вслед за Fitch. В выпуске Daily от 11 апреля мы писали об аналогичном решении агентства Fitch, а вчера о повышении кредитного рейтинга банка «Ренессанс Кредит» (для краткости мы называем его RCCF) на одну ступень до уровня «B» объявило и агентство S&P. В пресс-релизе агентства отмечаются улучшения в структуре фондирования RCCF, а также снижение остроты проблемы качества активов. Действия обоих агентств последовали за публикацией хорошей консолидированной отчетности банка за 2010 г., о которой мы писали в отдельном комментарии, опубликованном 5 апреля.

Бумаги Ренессанс Кредита выглядят дешевыми. Несмотря на наблюдающийся в последнее время ценовой рост, выпуски облигаций эмитента остаются практически самыми доходными на рынке. Это в первую очередь относится к евробондам RCCF’13 (cм. график в разделе «Внешний рынок»), которые торгуются с доходностью чуть ниже 9% и премией в размере порядка 300 б.п. к ближайшим банковским бумагам старшего долга со сравнимой дюрацией. На внутреннем рынке представляет интерес рублевый выпуск РенКап-2 с доходностью 8,8% на один год, торгующийся со спредом не менее 100 б.п. к сходным по сроку выпускам СКБ-Банка (B2/B), КБ Восточный (B2) и ЛОКО-Банка (B2/B+).

Не стоит забывать о RENOTE’16. Пользуясь случаем, мы хотели бы также напомнить о выпуске холдинга RFHL, являющегося центром консолидации инвестиционно-банковского бизнеса Группы Ренессанс. Облигации RENOTE’16, по которым к тому же предусмотрен и пут-опцион в 2014 г., торгуются сейчас с доходностью, близкой к 11%, что очень много, учитывая кредитные рейтинги RHFL, находящиеся на уровне B+/B1/B. Подробнее о кредитном качестве Ренессанс Капитала можно прочитать в нашем обзоре от 8 апреля.

Евраз (В+/B1/ВВ-)

Компания разместилась с премией ко вторичному рынку, новый выпуск смотрится привлекательно

Доходность составила 6,75%, объем выпуска 850 млн долл. Вчера компания понизила минимальный ориентир доходности по новому выпуску еврооблигаций до уровня 6,625%, однако впоследствии вернула его на прежний уровень 6,75%, в итоге доходность сложилась именно такой – 6,75%, что предполагает спред к кривой долларовых свопов порядка 396 б.п. Одновременно объем выпуска был увеличен до 850 млн долл (ранее речь шла о 700 млн долл.). Срок размещения составил семь лет. Также компания сообщила об увеличении объема выкупа облигаций Evraz’13 почти в два раза – до 616,8 млн долл., тогда как ранее планировалось, что объем выкупа составит 350 млн долл. Этот шаг компании выглядит логичным, учитывая, что ставка купона по Evraz’13 установлена на уровне 8,875%, что гораздо выше текущего рыночного уровня.

Новый выпуск выглядит привлекательно. Совсем недавно Евраз опубликовал сильные результаты за 2010 г. по МСФО, отразившие значительное улучшение кредитных метрик. Перспективы 2011 г. также выглядят очень благоприятными. Комфорта кредиторам должно добавить и то обстоятельство, что привлеченные средства компания направит на рефинансирование задолженности (то есть объем долга не будет увеличен). Наконец, по новому выпуску еврооблигаций предусмотрены довольно жесткие ковенанты, предполагающие весьма консервативную политику заимствований. С учетом всего этого мы ожидаем, что премия в размере 30 б.п. к собственной кривой, которую Евразу пришлось предложить, очевидно, вследствие ухудшившейся в последние дни рыночной конъюнктуры, вряд ли просуществует долго, и вскоре новый выпуск будет торговаться без премии к обращающимся облигациям Evraz’18. Наш комментарий к размещению нового выпуска еврооблигаций Евраза доступен здесь.

НЛМК (ВВВ-/Ва1/ВВ+)

Нейтральные операционные результаты за I квартал 2011 г.; во II квартале ожидается рост

Выплавка стали сократилась, однако структура продаж в I квартале 2011 г. улучшилась. Вчера НЛМК опубликовал нейтральные операционные результаты за I квартал 2011 г. Производство стали снизилось на 3% квартал к кварталу до 2,9 млн т на фоне плановых ремонтных работ, тем не менее при сопоставлении с соответствующим периодом прошлого года показатель увеличился на 7%. Загрузка сталелитейных мощностей уменьшилась в отчетном периоде до 95% с 98% в IV квартале 2010 г. Продажи полуфабрикатов резко упали – до 78 тыс. т в сегменте товарного чугуна (–47% квартал к кварталу и –17% год к году) и до 816 тыс. т в сегменте товарных слябов (–21% квартал к кварталу и –19% год к году). В то же время увеличилась реализация продукции с высокой добавленной стоимостью – продажи сортового проката повысились на 6% квартал к кварталу и на 42% год к году до 349 тыс. т; реализация листового проката увеличилась на 7% квартал к кварталу и на 11% год к году до 1,5 млн т.

Консервативный прогноз на I квартал 2011 г. подтвержден, ждем улучшений во II квартале. Компания подтвердила свой финансовый прогноз на I квартал 2011 г.: выручка должна увеличиться на 6% квартал к кварталу до 2,4 млрд долл., а существенного изменения рентабельности по EBITDA (20–25%) не предвидится. Исходя из этих данных EBITDA, согласно нашим расчетам, в I квартале 2011 г. составит 480–600 млн долл.; среднее значение этого диапазона (540 млн долл.) лишь незначительно (на 7%) выше уровня предыдущего квартала (в IV квартале 2010 г. EBITDA составила 504 млн долл.). Во II квартале 2011 г. менеджмент НЛМК ожидает дальнейшего роста производства и улучшения ассортимента выпускаемой продукции в пользу увеличения доли продуктов с высокой добавленной стоимостью. Что касается ценообразования, то, по прогнозу компании, высокие цены на сталь во II квартале 2011 г., скорее всего, сохранятся вследствие дорожающего сырья, и это позволит НЛМК показать неплохие результаты по итогам квартала. Мы ожидаем, что отчетность II квартала 2011 г. отразит благоприятные ценовые тенденции (с начала года сталь подорожала на 20–25%), которые должны улучшить финансовые показатели НЛМК.

Облигации оценены справедливо. Кредитный профиль НЛМК остается очень устойчивым, что, помимо прочего, подтверждается наличием рейтинга инвестиционной категории. Представители компании ранее сообщали, что не ожидают негативной реакции со стороны рейтинговых агентств на сделку по консолидации Duferco, подготовительные мероприятия к которой должны завершиться до конца II квартала, так как после консолидации отношение Чистого долга к EBITDA не превысит 1. В настоящее время бумаги НЛМК торгуются со спредом не более 100 б.п. к кривой ОФЗ, что соответствует доходности на уровне 6,5–6,8% в зависимости от срочности и выглядит справедливой компенсацией за кредитный риск.

АЛРОСА (ВВ-/Ва3/ВВ-)

Компания официально преобразована в ОАО

Еще один шаг в направлении IPO. Изменения в учредительных документах, отражающие преобразование АК «АЛРОСА» из ЗАО в ОАО, были зарегистрированы 13 апреля. Как сообщал ранее менеджмент АЛРОСА, «открытие» было необходимо компании, чтобы иметь возможность привлекать средства на рынке акционерного капитала, а на IPO АЛРОСА может выйти уже в середине 2012 г. В ходе размещения 20–25% акций эмитент рассчитывает привлечь порядка 3 млрд долл. , что предполагает оценку стоимости компании в 12–15 млрд долл. Кроме того, АЛРОСА ведет переговоры о продаже 51-процентной доли в своем железорудном проекте «Тимир», планируя дополнительно привлечь не менее 4 млрд долл. (решение об этой сделке будет принято до IPO).

Планы по развитию за счет акционерного, а не долгового капитала должны порадовать кредиторов, но роста котировок облигаций мы не ждем. В течение 2010 г. АЛРОСА выполнила свои обещания как в отношении снижения долговой нагрузки, так и в части повышения ликвидности, переведя 90% долга в разряд долгосрочного. На наш взгляд, столь ответственный подход эмитента к реализации намеченных планов должен способствовать укреплению репутации АЛРОСА как надежного заемщика. Вместе с тем мы считаем, что рост котировок облигаций алмазодобывающей компании возможет только вместе с рынком, в то время как в настоящий момент ее выпуски торгуются на справедливых уровнях. Рублевые облигации АЛРОСА котируются с доходностью порядка 7–7,9% в зависимости от срочности, что предполагает премию к ОФЗ в размере не более 110 б.п. и соответствует уровню, на котором торгуются выпуски таких надежных корпоративных заемщиков, как ММК (-/Ва3/ВВ) и Северсталь (ВВ-/Ва3/В+). В еврооблигациях компании, котирующихся с премией к свопам в размере около 260 б.п. по короткому выпуску Alrosa’14 (YTM 4,17% @ ноябрь 2014 г.) и 342 б.п. по Alrosa’20 (YTM 6,64% @ ноябрь 2020 г.) мы также не видим стоящих идей, считая котировки справедливыми. Отметим, что с точки зрения спреда к базовым активам еврооблигации АЛРОСА по-прежнему выглядят привлекательнее рублевых обязательств.