Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: –езультаты √азпрома за 2010 год по ћ—‘ќ нейтральны дл€ облигаций компании


[29.04.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

√азпром (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬). —ильный год – нейтрально дл€ облигаций

ќтчетность за IV квартал и весь 2010 г. по ћ—‘ќ

¬ысокие результаты. ¬чера √азпром отчиталс€ за IV квартал и весь 2010 г. по ћ—‘ќ: выручка и чиста€ прибыль немного превысили наш прогноз, однако EBITDA оказалась несколько хуже наших ожиданий. ѕродажи концерна в отчетном квартале продолжали расти практически на всех рынках, что в основном объ€сн€етс€ сезонностью – последний квартал традиционно характеризуетс€ более низкими температурами и, соответственно, ростом потреблени€ топлива. ѕовышение цен на углеводороды также способствовало росту поступлений. ¬ результате выручка компании в IV квартале 2010 г. повысилась на 39% квартал к кварталу и на 30% год к году до 1 090 млрд руб. ѕо итогам всего 2010 г. ситуаци€ выгл€дит немного иначе – продажи газа в ≈вропу сократились, но снижение было компенсировано ростом поставок на внутреннем рынке и в страны —Ќ√.  онсолидированна€ выручка √руппы √азпром за 2010 г. увеличилась на 20% до 3 597 млрд руб.

“енденци€ постепенного сокращени€ поставок газа в ≈вропу скоро изменитс€ на противоположную. ≈вропейский рынок остаетс€ ключевым дл€ √азпрома, учитыва€, что цена газа в ≈вропе более чем в три раза превышает внутрироссийский уровень, и почти в полтора раза выше, чем в —Ќ√. ќднако в последние годы дол€ европейских поставок в общей выручке постепенно сокращалась – с 36% в 2009 г. до 30% в 2010 г., что объ€сн€етс€ как уменьшение объемов поставок, так и снижением средних цен в прошлом году. ¬ тоже врем€ продажи на внутреннем рынке и —Ќ√ в 2010 г. продемонстрировали впечатл€ющий рост, увеличившись на 27% и 45% соответственно, в основном под вли€нием дорожающего газа (на внутреннем рынке) и растущих цен и объемов поставок (в —Ќ√). ¬опреки нашим предыдущим прогнозам мы полагаем, что в текущем году важность европейского рынка дл€ √азпрома вновь увеличитс€ на фоне ожидающегос€ роста потреблени€ газа и его цены, особенно после аварии на јЁ— «‘укусима», что уже заметно по результатам продаж феврал€–марта текущего года, которые оказались выше прошлогодних значений. ¬ то же врем€, учитыва€ возможное ограничение роста газовых тарифов 5–6% в год, поддержать высокие темпы роста на внутреннем рынке на уровне значений 2010 г. у √азпрома вр€д ли получитс€. ѕродажи в —Ќ√, возможно, продолжат увеличиватьс€, о чем свидетельствует повышение продаж в I квартале, однако этот рынок €вл€етс€ довольно нестабильным и трудно прогнозируемым.

–ентабельность на стабильном уровне. Ќа фоне сезонного роста цен и объемов продаж EBITDA в отчетном квартале увеличилась на 60% по отношению к III кварталу и на 22% год к году до 407 млрд руб., предполага€ рентабельность EBITDA на уровне 37%, что немного ниже нашего прогноза. ѕо итогам 2010 г. EBITDA увеличилась на 21% до 1 357 млрд руб., а рентабельность по данному показателю составила 38%. Ќегативное вли€ние на операционную эффективность концерна в прошлом году в основном оказали растущие расходы на персонал (+34% год к году до 343 млрд руб.), что объ€сн€етс€ как ростом средней заработной платы, так и консолидацией результатов “√ -1. ƒол€ прочих операционных расходов в структуре выручки, равно как и темпы их роста, оказались не столь существенными: по итогам года расходы на закупку газа и нефти увеличились всего на 1% до 616 млрд руб., налоги (кроме Ќѕ) выросли на 19% до 290 млрд руб., а стоимость транзита повысилась на 18% до 261 млрд руб. „иста€ прибыль за 2010 г. выросла на 26% до 998 млрд руб., а чиста€ рентабельность составила 28%.

¬нушительный денежный поток.  ак это обычно бывает в «зимние» мес€цы, компани€ продемонстрировала внушительные темпы роста операционного денежного потока, увеличившегос€ на 63% квартал к кварталу и на 42% год к году до 441 млрд руб. ¬следствие достаточно консервативных инвестиционных планов и невысоких по меркам √азпрома капвложений свободный денежный поток вырос почти в восемь раз по сравнению с предыдущим кварталом и на 12% год к году до 140 млрд руб. ѕо итогам всего 2010 г. свободный денежный поток достиг 410 млрд руб., тогда как в 2009 г. значение показател€ было отрицательным. ¬ результате с учетом чистого оттока средств от финансовой де€тельности в размере 212 млрд руб., денежные средства на балансе компании увеличились на 76% год к году до 441 млрд руб. јккумулирование такого объема ликвидности наводит на мысль, что компани€ может увеличить инвестиционную программу в текущем году. ќднако существенного роста заимствований мы не ожидаем, так как накопленных средств и генерируемого компанией денежного потока должно хватить дл€ покрыти€ ее инвестиционных потребностей.

—нижение долговой нагрузки. Ќесмотр€ на незначительное увеличение долга в IV квартале 2010 г. – до 1 315 млрд руб., по итогам всего года его размер снизилс€ на 18% благодар€ внушительному свободному денежному потоку. Ёто в свою очередь позволило сократить долговую нагрузку до уровн€ 1 в терминах ƒолг/EBITDA по итогам 2010 г. по сравнению с 1,4 в 2009 г., что лучше нашего предыдущего прогноза (1,1). –езкое увеличение денежных средств на балансе компании позволило ей показать еще более существенное снижение чистого долга – на 36% год к году до 875 млрд руб., а отношение „истый долг/EBITDA опустилось до 0,6. —труктура долга также продолжает улучшатьс€: на конец прошлого года дол€ краткосрочных об€зательств снизилась до 15% против 26% в 2009 г.

Ќейтрально дл€ облигаций. ќтчетность в очередной раз подтвердила высокое кредитное качество газового концерна, но мы не ожидаем, что его облигации существенным образом отреагируют на ее публикацию. Ќа наш взгл€д, как рублевые облигации, так и евробонды √азпрома в целом торгуютс€ на вполне справедливых уровн€х. »з общего р€да немного выбиваютс€ долларовые Gazprom’14 и ’20, спреды которых несколько шире, чем у соседних выпусков.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: