Rambler's Top100
 

УРАЛСИБ Кэпитал: Решимость спасти банки поддержит рынки


[10.10.2011]  УРАЛСИБ Кэпитал    pdf  Полная версия

Внешний рынок

Решимость спасти банки поддержит рынки. На предстоящей неделе, как, впрочем, и в обозримой перспективе, инвесторов во всем мире будет беспокоить преимущественно долговой кризис в Европе. В выходные состоялась давно ожидавшаяся встреча президента Франции Николя Саркози и канцлера Германии Ангелы Меркель, итогом которой стало совместное заявление о готовности до конца месяца представить окончательный план преодоления кризиса, в том числе и программу докапитализации банков. По сообщениям прессы, между участниками существует ряд разногласий, в том числе относительно формы участия Европейского фонда финансовой стабильности, однако стороны пообещали представить окончательную программу до 3 ноября. Мы уже отмечали, что вопрос стабильности финансовой системы ЕС является для инвесторов одним из основных, и потому разработка плана докапитализации может несколько успокоить рынки, хотя, безусловно, важны конкретные детали намеченных мер. Согласно оценке МВФ, европейским банкам может потребоваться в общей сложности порядка 200 млрд евро. Однако оказание помощи банкам ставит под удар суверенные рейтинги. Так, когда бельгийский банк Dexia стал испытывать финансовые трудности и правительство Бельгии объявило о готовности помочь банку путем предоставления гарантии по его долгам и выкупа бельгийской доли за 4 млрд евро, рейтинговое агентство Moody's поставило на пересмотр рейтинг Бельгии. Кроме того, Moodу’s снизило рейтинги девяти португальских банков, а Fitch – рейтинги Италии и Испании. Понижение рейтингов усложняет оказание помощи и увеличивает размер средств, необходимых для поддержки. В пятницу европейские рынки завершили день повышением, отчасти благодаря позитивной статистике занятости в США, но американские индексы под грузом европейских проблем не удержались в плюсовой зоне. Сегодня торговая активность в США едва ли будет высокой: в связи с празднованием Дня Колумба банки будут закрыты, хотя торги и будут проводиться.

Сужение спреда может продолжиться. В пятницу спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST сузился еще на 13 б.п. до 305 б.п., цена российского бенчмарка выросла на 26 б.п. до 113,3 % от номинала. Рост доходностей UST продолжился, доходность десятилетней бумаги повысилась на 8 б.п. до 2,08%. На наш взгляд, в настоящий момент спред неоправданно широк, и в ближайшее время мы можем наблюдать некоторое его сужение – хотя бы на 30–50 б.п. Российские евробонды по-прежнему пользовались спросом. В суверенном сегменте рост составил в среднем 50 б.п. Бумаги Газпрома прибавили в цене в среднем 70 б.п., длинные выпуски вновь подорожали более чем на 200 б.п. Продолжился рост и вдоль всей кривой ЛУКОЙЛа, облигации которого подорожали примерно на 100 б.п. Евробонды НОВАТЭКа стали одними из лидеров роста в нефтегазовом сегменте, повысившись в цене еще на 200 б.п. Бумаги ТНК-ВР прибавили в среднем 130 б.п. Котировки бондов металлургического сектора выросли в среднем на 100 б.п., наиболее уверенно выглядели выпуски Евраза. Бумаги Вымпелкома поднялись в стоимости в среднем на 70 б.п. Среди банковских бумаг первого эшелона лидерами роста стали выпуски ВЭБа (+100 б.п.) и РСХБ (+105 б.п.). Энергичный рост показали бумаги Альфа-Банка, подорожавшие в среднем на 140 б.п. Выпуски ВТБ и Сбербанка стали дороже в среднем на 57 б.п. и 30 б.п. соответственно. Сегодня у рынков неплохие шансы на продолжение роста: азиатские биржи вышли в плюс, растут также фьючерсы на американские и европейские фондовые индексы.

Внутренний рынок

Высокие шансы на дальнейшее снижение доходностей. В пятницу цены ОФЗ продолжили рост, подорожав в среднем на 32 б.п. Покупки шли вдоль всей кривой ОФЗ, в наиболее ликвидных выпусках отмечен неплохой спрос, например ОФЗ 26206 прибавили в цене 63 б.п., ОФЗ 26204 – 64 б.п., ОФЗ 25077 – 68 б.п., ОФЗ 25072 – 16 б.п. Исключением из общей картины стал выпуск ОФЗ 26202, который подешевел на 53 б.п. при довольно высокой торговой активности в бумаге. В пятницу Федеральное казначейство представило оценку исполнения федерального бюджета по итогам девяти месяцев, данные оказались более чем позитивными. Так, по итогам девяти месяцев профицит федерального бюджета составил 1,1 трлн руб., следовательно, только за сентябрь профицит увеличился примерно на 350 млрд руб., так как по итогам восьми месяцев его величина составляла 759 млрд руб. Таким образом, сентябрь оказался крайне удачным с точки зрения бюджетных показателей, хотя оценка Федерального казначейства предварительная и может отличаться от данных Министерства финансов. Улучшение фискальной позиции повышает вероятность дальнейшей отмены аукционов ОФЗ: занимать Минфину становится невыгодно, ведь кривая ОФЗ все еще приблизительно на 70 б.п. превышает уровни августа. Деньги у финансового ведомства есть, и стремиться любой ценой привлечь с рынка 10 млрд руб., на наш взгляд, было бы необоснованно. В пятницу российская валюта завершила торговую сессию без изменений по отношению к бивалютной корзине, которая осталась у отметки 37,31 руб. Однако сегодня внешний фон благоприятный, и, судя по pre-market, рубль готов начать день хорошим ростом, что поддержит котировки и в секторе госбумаг.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Ликвидность падает, ставки – тоже

Ликвидность продолжает сокращаться. Ликвидность банковской системы в течение первой декады октября сократилась на 300 млрд руб., причем снижение фиксировалось каждый день с самого начала месяца. В пятницу остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России упали на 35,6 млрд руб. до 515,0 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ выросли на 31,1 млрд руб. до 297,0 млрд руб. Ставки МБК продолжают снижаться, что типично для начала месяца: в пятницу индикативная ставка по однодневным кредитам MosPrime упала на 4 б.п. до 4,43%, другие ставки MosPrime либо снизились, либо остались на прежних уровнях. Объем операций репо c ЦБ упал на 22% по сравнению с предыдущей сессией, составив 71,6 млрд руб., однодневная ставка осталась на уровне 5,27%. В отсутствие внутренних факторов роста ставки могут до конца недели продолжать движение вниз. Однако уровень ликвидности остается под давлением в результате оттока капитала.

Рубль укрепляется благодаря внешним факторам. Рубль дорожает на волне оптимизма, сформировавшейся на глобальных рынках после, того как европейские лидеры объявили о намерении найти решения по преодолению долгового кризиса в течении трех недель. В пятницу евро вырос по отношению к доллару на 0,4% до 1,338 долл./евро. Цены на сырье также пошли вверх: месячные фьючерсы на WTI прибавили 0,6%, хотя цена Brent осталась около 106 долл./барр. На ММВБ рубль укрепился на 31 копейку относительно доллара, закрывшись на отметке 32,05 руб./долл., а также отвоевал 13 копеек у евро, достигнув уровня 43,235 руб./евро. Сегодня на глобальных рынках доллар сдает позиции, его индекс просел на 0,6%. Цена на WTI продолжает расти (+ 1%), торгуясь в районе 84 долл./барр., а вот котировки Brent остаются на отметке 106 долл./барр. Золото подорожало на 1% до 1652 долл./унция, японская иена подросла на 0,1% по отношению к доллару и на 0,7% относительно евро, отчасти отыграв пятничное снижение. Внешние факторы оказывают рублю серьезную поддержку, и мы полагаем, что сегодня российская валюта может торговаться в пределах 32,0–32,1 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Потребительская уверенность растет, равно как и риски

В 3 кв. настроение потребителей улучшилось… Согласно проведенному Росстатом опросу, индекс потребительской уверенности россиян демонстрирует рост второй квартал подряд, поднявшись до минус 7% в 3 кв. 2011 г. с минус 9% кварталом ранее. Индекс произошедших изменений в экономике повысился до минус 5% с минус 7% во 2 квартале, что свидетельствует об уменьшении числа граждан, негативно оценивающих достижения российской экономики за последний год. Индекс ожидаемых изменений в экономической ситуации на краткосрочную перспективу понизился на 0,5 п.п. квартал к кварталу до минус 0,7%. Это указывает на то, что положительно оценивать перспективы экономики в ближайшие 12 месяцев стало несколько меньшее количество россиян. Индекс произошедших изменений в личном материальном положении вырос на 3 п.п. до минус 7%. Около 26% респондентов отмечают ухудшение материального положения по сравнению с 30% во 2 кв. 2011 г. Индекс ожидаемых изменений в личном материальном положении остался на уровне предыдущего квартала (минус 3%). Индекс благоприятности условий для крупных покупок прибавил 3 п.п. и достиг минус 20%, а для сбережений – вырос всего на 1 п.п. до минус 38%. Укрепление потребительской уверенности наблюдалось в основном среди россиян среднего и старшего возраста, настроение молодежи не изменилось.

..но в 4 кв. 2011 г. рост индекса может замедлиться. Индекс потребительской уверенности растет второй квартал подряд, однако темпы роста снижаются. По нашему мнению, потребительская уверенность в 4 кв. 2011 г. может несколько ослабнуть ввиду затянувшейся волатильности на рынках и пессимистических прогнозов дальнейшего развития российской и мировой экономики, активно транслируемых СМИ. Поскольку волнения на финансовых рынках начинают сказываться на реальном секторе, уже осенью можно ожидать определенного ухудшения ситуации на рынке труда с последующим снижением потребительской уверенности. Кроме того, падение рубля в августе–сентябре негативно отразится на реальных доходах населения в 4 кв. 2011 г., поскольку на фоне подорожания импортных товаров инфляция в России несколько ускорится. Тем не менее мы считаем, что проблема разрастания суверенного долга по обе стороны Атлантики не выйдет из-под контроля и что развитые экономики смогут избежать рецессии и продолжат расти, пусть и медленнее. Это означает, что российская экономика останется в довольно хорошей форме, так что снижение потребительской уверенности в 4 кв. 2011 г. если и произойдет, то лишь умеренное.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Alliance Oil Company Ltd (B+/-/B). Ожидаемый рост добычи, еврооблигации привлекательны

Компания наконец начала наращивать объемы добычи нефти. В пятницу НК «Альянс» представила операционные результаты за 3 кв. 2011 г. Основным достижением компании в отчетном периоде стало подключение Колвинского месторождения к трубопроводу в сентябре. Это позволило уже по итогам июля–сентября увеличить добычу нефти на 11% квартал к кварталу до 4,2 млн барр. В дальнейшем, по итогам 4 квартала, добыча, согласно нашим оценкам, вырастет почти вдвое, в результате чего по итогам 2011 г. ее объем может достичь 20 млн барр. Кроме того, положительная динамика наблюдается и в сегменте переработки – производство на Хабаровском НПЗ в 3 кв. 2011 г. выросло на 3% квартал к кварталу и на 9% год к году до 7,1 млн барр.

Снижение негативного эффекта от введения схемы 60/66. Поскольку до этого, обладая существенными нефтеперерабатывающими мощностями (порядка 23 млн барр. в 2010 г.), НК «Альянс» добыла лишь около 16 млн барр. нефти, рост собственной добычи позволит компании снизить затраты на покупаемую нефть – во-первых из за сокращения объема закупок, так и из-за того, что после введения этого режима цены нетбэк могут вырасти в результате понижения экспортных пошлин. Помимо этого, дополнительной экономии можно достичь в результате снижения доли темных нефтепродуктов, экспортные пошлины на которые по новой схеме увеличились с 47% до 66%. О финансовом положении эмитента можно прочитать в нашем обзоре.

Потенциал роста в еврооблигациях. В результате продаж в последние недели доходности бумаг НК «Альянс» выросли до вполне привлекательных уровней и обладают существенным потенциалом роста котировок в случае стабилизации ситуации на рынках. Так, выпуск Alliance’15 торгуется с доходностью порядка 11%, в то время как доходности сопоставимых по кредитному качеству выпусков Евраза (В+/В1/ВВ-) с погашением в 2015 г. находятся вблизи 9,4%. Премия в размере около 200 б.п., на наш взгляд, неоправданна – ее справедливый уровень составляет не более 100 б.п.

Норильский никель (ВВВ-/Ваа2/ВВ+). Компания привлекает средства для выкупа акций

Чистый долг компании перестанет быть отрицательным. В пятницу компания сообщила о начале синдикации нового экспортного кредита объемом до 1,5 млрд долл. сроком на пять лет. Согласно пресс-релизу Норникеля, кредит привлекается на «общие корпоративные цели», однако нет сомнений, что средства будут направлены на выкуп с рынка акций в рамках установленной оферты, действующей до 28 октября 2011 г. Ранее сообщалось, что Норникель может выкупить акции на сумму до 4,5 млрд долл., однако обязательным условием выкупа компания называла возможность привлечения долгового финансирования по адекватным ставкам. Для финансирования операции может быть привлечено до 3–4 млрд долл. В результате этого показатель чистого долга почти наверняка выйдет из отрицательной зоны, однако долговая нагрузка компании останется невысокой.

Облигации Норильского никеля непривлекательны. Единственный публичный заем компании – выпуск рублевых биржевых облигаций третьей серии. При дюрации 1,7 года он торгуется с доходностью YTM 7,9%, что предполагает спред к ОФЗ в размере не более 70 б.п. На наш взгляд, при такой доходности облигации непривлекательны, особенно в свете предстоящего, пусть и умеренного, но ухудшения кредитных показателей.

Сбербанк (Ваа1/ВВВ). На повестке дня – Турция

Турецкое подразделение Dexia может стать следующим объектом поглощения. Сбербанк согласно данным СМИ, заинтересован в приобретении Denizbank – розничного подразделения Dexia в Турции – и готовится сделать предложение о покупке. Франко-бельгийская группа Dexia, присутствие которой на греческом рынке очень велико (один из лидеров по этому показателю среди европейских банков), испытывает серьезные трудности и ведет переговоры о продаже некоторых своих подразделений, чтобы предотвратить дальнейшее вливание госсредств в капитал. При этом турецкое подразделение группы, Denizbank, вполне успешно развивается, стремительно расширяя свою сеть (сейчас она насчитывает около 500 отделений) и рыночную долю (во 2 кв. 2011 г. 4,3% на кредитном рынке и 2,8% на рынке депозитов).

В целом привлекательная мишень… Хотя Dexia в этом году несла убытки, ее турецкое подразделение оставалось прибыльным: в 1 п/г 2011 г. доходность капитала ROAE приближалась к 20%, а рост кредитования составлял 19% к предыдущему полугодию (+36% год к году). Кроме того, Denizbank выиграл от роста чистой процентной маржи и снижения стоимости риска на фоне явного улучшения качества активов (невозвращенные кредиты во 2 кв. 2011 г. составляли 3,7% от общего объема задолженности). По нашей оценке, за счет покупки Denizbank Сбербанк может увеличить свой кредитный портфель и общий объем активов приблизительно на 7%.

…но все дело в цене. Как мы и думали, Сбербанк стремится приобрести подразделения проблемных европейских банков в Турции, Центральной и Восточной Европе. На наш взгляд, Denizbank является весьма привлекательным объектом для поглощения, с хорошими финансовыми показателями и выходом на быстрорастущий турецкий рынок финансовых услуг. Турецкие банки торгуются с премией к российским (коэффициент P/BV 2011П у первых – 1,5, у последних – 0,8–1,0) благодаря более низким макроэкономическим рискам и рискам банковского сектора. Быстроразвивающийся банковский сектор Турции недостаточно освоен, а показатель ROAE у турецких банков близок к показателю российских для середины цикла (20%). Мы считаем, что Denizbank будет продан не дешевле, чем котируются турецкие банки, особенно если учесть, что на него, скорее всего, будут претендовать сразу несколько финансовых учреждений. Сделка вписывается в планы Сбербанка расширять бизнес в Центральной и Восточной Европе, а также в Турции.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: