ЮниКредит Банк (ВВВ-/-/ВВВ+)

Банк размещает облигации на 10 млрд руб.

Первичное размещение

Два одинаковых выпуска с разными датами размещения.В настоящее время продолжается формирование книги заявок на размещение двух выпусков облигаций ЮниКредит Банка объемом пять млрд руб. каждый. Срок обращения выпусков составит пять лет с трехлетней офертой. Ориентиры по ставке купона, объявленные организаторами размещения, находятся в диапазоне 7,0–7,5%, что соответствует доходности 7,12–7,64%. Высокие рейтинги эмитента позволяют включить выпуски в ломбардный список ЦБ.

Сильные позиции на российском рынке. ЮниКредит Банк – 100-процентное дочернее подразделение UniCredit Bank Austria AG, который в свою очередь подконтролен UniCredit Group (А+/Аа2/А+), входящей в десятку крупнейших финансовых холдингов в Европе. На российском рынке позиции ЮниКредит Банка также сильные – банк является восьмым по размеру активов среди всех российских кредитных организаций и вторым среди частных, уступая только Альфа-Банку. Деятельность банка в России началась в 2007 г. с покупки Международного московского банка, и теперь ЮниКредит – один из крупнейших универсальных банков страны.

Финансовый профиль в целом устойчивый. Финансовое положение ЮниКредит Банка, на наш взгляд, достаточно устойчивый, что является как результатом собственной операционной деятельности банка, так и следствием его поддержки со стороны материнской структуры. В будущем на финансовом состоянии банка должны положительно сказаться значительные доходы от основной деятельности и начавшееся восстановление объемов кредитования, в то же время некоторые ограничения будет накладывать невысокая капитализация и исторически не слишком консервативный подход к резервированию.

В финансовой отчетности банка можно отметить следующие положительные моменты.

■ Исторически высокий процент операционного дохода, получаемого от основной банковской деятельности (процентного и комиссионного). Даже минимальная доля этого дохода, отмеченная в 2009 г., составляла 80% от совокупного операционного дохода, что свидетельствует об устойчивости банковского бизнеса к внешним потрясениям.

■ Растущий кредитный портфель, который по итогам I полугодия 2010 г. увеличился нетто на 5,6 млрд руб. Основной движущей силой роста послужили кредиты корпоративным клиентам, тогда как розничные кредитыпродолжили сокращаться.

■ Сравнительно низкий уровень просроченной задолженности (5,5% против 9,8% у ВТБ и 8,5% у Сбербанка в 2009 г.).

■ Доступ к относительно дешевому фондированию, которое банку может обеспечить материнская структура.

■ Восходящий тренд по уровню чистой процентной маржи, которая уже восстановилась до значения 2008 г., позволив банку, несмотря на растущие расходы на резервы, показать чистую прибыль в размере 3,5 млрд руб.

■ Практически отсутствующее оптовое фондирование (236 млн руб., или 0,5% обязательств), в то время как средства клиентов формируют 60% всех обязательств банка, что даже выше соответствующего показателя ВТБ.

■ Хорошая ликвидность баланса при доле ликвидных активов, равной 20,5%.

Среди негативных аспектов мы выделяем следующие.

■ Недостаточно комфортный уровень резервов, которые по итогам 2009 г. покрывали только 75,9% задолженности, просроченной более 90 дней. Если бы банк довел это соотношение до 100%, его прибыль снизилась бы более чем втрое.

■ Увеличившиеся отчисления в резервы во II квартале нынешнего года (2 млрд руб. против 1,1 млрд руб. в I квартале), что может указывать на сохраняющиеся проблемы с неплатежами. Впрочем, нельзя не отметить, что банк увеличил норму резервирования до 4,6% (с 4,1% в 2009 г.), решив, возможно, не отчислять значительные суммы в резервы сразу, а делать это постепенно.

■ Существенная зависимость от крупных клиентов, как в части фондирования, так и в части кредитования. К примеру, на 10 крупных клиентов приходится 56% от всех депозитов (33,8% от обязательств банка), а на 10 крупнейших заемщиков – 13% от выданных банком кредитов.

■ Невысокая капитализация при отношении собственного капитала к активам на уровне 11,6%, что ниже среднего показателя по банковскому сектору.

Размещение выглядит привлекательным только по верхней границе объявленного ориентира. Исходя из масштабов и специфики бизнеса ЮниКредит Банка наиболее подходящим ориентиром для размещаемых облигаций нам представляются бонды ВТБ и Росбанка (за Росбанком также стоит сильная материнская структура – Societe General, а кроме того, он наиболее близок к ЮниКредит Банку среди частных кредитных организаций по размеру активов). Объявленный предварительный диапазон доходности (7,12–7,64% при дюрации 2,75 года) предполагает спред в размере 82–134 б.п. к кривой ОФЗ. В то же время спред находящихся в обращении выпусков ВТБ БО-1/5 и ВТБ-5 составляет порядка 130 б.п. По нашему мнению, справедливая премия выпусков ЮниКредит Банка к бондам ВТБ должна составлять 15–20 б.п., что делает размещение неинтересным. Однако надо учитывать, что с момента открытия книги заявок спреды выпусков ВТБ к кривой ОФЗ несколько расширились, и, если до момента размещения рыночные доходности вернутся к уровням середины месяца (YTM 7,4% по ВТБ-5), предложение может стать привлекательным в верхней части объявленного диапазона. С другой стороны, бонды ЮниКредит Банка должны торговаться с дисконтом порядка 10 б.п. к облигациям Росбанка (по причине разницы в масштабах как самих банков, так и их материнских структур). Выпуск Росбанк БО-02 предлагает в настоящий момент доходность на уровне 7,72%, из чего, учитывая наши предпосылки, следует, что в размещении имеет смысл участвовать только в том случае, если доходность сложится по верхней границе объявленного диапазона.