Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: –аспадска€: ѕредварительные оценки ущерба от аварии не став€т под угрозу кредитный профиль


[13.05.2010]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

ѕозитивный новостной поток из ≈вропы. ¬ среду на мировых финансовых рынках царили оптимистические настроени€. јмериканские и европейские индексы по итогам дн€ выросли на 1–2%. √лавным ньюсмейкером стала ≈вропа. ¬о-первых, √реци€ получила первый транш кредита ћ¬‘ в размере 5,5 млрд евро в рамках трехлетней программы помощи на 110 млрд евро. ¬о-вторых, премьер-министр »спании объ€вил о новых мерах по сокращению дефицита бюджета страны. ¬-третьих, ѕортугали€ разместила гособлигации на сумму 1 млрд евро. ¬ результате накал страстей вокруг долговых проблем отдельных стран еврозоны начал ослабевать, что выражаетс€ в продолжающемс€ сужении CDS-спредов (п€тилетний CDS-спред √реции вчера сократилс€ еще на 33 б.п. – до 497 б.п.). „то касаетс€ —Ўј, стоит отметить снижение обеспокоенности инвесторов по поводу расследовани€, начатого регулирующими органами в отношении Morgan Stanley. ƒело в том, что вчера руководство банка выступило с за€влением о том, что представители ћинистерства юстиции —Ўј официально не обращались к банку ни с какими обвинени€ми. Ќеудивительно, что доходности казначейских облигаций в среду несколько подросли, например дес€тилетн€€ нота – на 4 б.п. до YTM 3,56%.  роме того, довольно успешно прошел вчерашний аукцион по дес€тилетним казначейским облигаци€м объемом 24 млрд долл.: спрос превысил предложение почти в три раза, причем неплохую активность показали нерезиденты, которые выкупили 42% от объема предложенных бумаг. —егодн€ рынки продолжат следить за новост€ми из ≈вропы, а также удел€т внимание американской статистике, в частности недельным данным по рынку труда.

ѕокупки в российских бумагах возобновились. √лобальное повышение аппетита к риску в среду обусловило покупки долгов стран GEM, что привело к сужению спреда EMBI+ за день на 13 б.п. до 278 б.п. –оссийские суверенные еврооблигации не оставались в стороне, несмотр€ на некоторое ослабление нефт€ного рынка после публикации в —Ўј отчета о недельном увеличение коммерческих нефт€ных запасов.  отировки Russia’30 подросли вчера на 56 б.п. до 114,3% от номинала; похожую ценовую динамику показали и выпуски Russia’20 и Russia’15. —пред Russia’30 – 7YUST за день сузилс€ на 16 б.п. до 214 бп.п. ¬ корпоративном сегменте также наблюдалс€ рост котировок по широкому спектру бумаг. “ак, котировки еврооблигаций √азпрома подросли за день в среднем на 30–50 б.п. ÷еновое снижение в выпуске Raspadskaya’12 приостановилось, при том что сразу два агентства поместили рейтинги эмитента в список на пересмотр. —ейчас еврооблигации –аспадской можно купить по 99% от номинала, что соответствует доходности YTM 8%.

Ќовый выпуск  редит ≈вропа Ѕанка привлекателен дл€ покупки. ¬чера  редит ≈вропа Ѕанк завершил размещение нового выпуска своих трехлетних еврооблигаций объемом 300 млн долл., предлагающих инвесторам возможность двухлетнего пут-опциона. Ќам нравитс€ кредитное качество банка, и мы находим предложенную эмитентом доходность на уровне YTP 7,5% привлекательной дл€ данного риска. “ак, новый выпуск  ≈Ѕ предлагает премию в доходности более 100 б.п. к близкому по дюрации выпуску ALFARU’12 (YTM 6,4%), которую мы находим избыточный. ћы рекомендуем покупать CEB’13. Ќаше мнение о кредитном профиле банка подробно изложено в специальном комментарии, посв€щенном  ≈Ѕ от 7 ма€ 2010 г.

¬нутренний рынок

 орзина почти вернулась на «догреческий» уровень. Ѕыстрое восстановление курса рубл€ относительно бивалютной корзины продолжилось в ходе вчерашних торгов, и по итогам дн€ корзина снизилась в цене еще на 25 копеек, выйд€ на уровень, где она находилась до начала майского кризиса. ѕомощник ѕрезидента јркадий ƒворкович прокомментировал эту ситуацию, отметив, что –оссии сейчас не требуютс€ срочные меры дл€ предотвращени€ роста рубл€, поскольку курс в целом соответствует текущему экономическому положению. Ќаш взгл€д на этот вопрос приблизительно такой же: поскольку ÷Ѕ постепенно переходит к инфл€ционному таргетированию, поступательное укрепление рубл€ в услови€х устойчиво положительного счета текущих операций и отсутстви€ экстраординарного оттока капитала €вл€етс€ неизбежным и отражающим экономические реалии. — другой стороны, никто не отмен€л того факта, что краткосрочные движени€ корзины очень завис€т от положени€ на нефт€ном рынке, где за вчерашний день ничего не изменилось – фьючерсы NYMEX остаютс€ на уровне 75 долл. за баррель, достигнутом в ходе коррекции, вызванной греческим кризисом. √реци€, как мы отмечали выше, получила вчера первые 5,5 млрд евро реальной денежной помощи от ћ¬‘ в рамках одобренной ранее программы размером 110 млрд.

Ќа рынке рублевых облигаций наметилось восстановление. ѕоскольку общий настрой рынка был вчера, безусловно, положительным, активность покупателей возросла и на локальном рынке долгов. ѕо€вились небольшие обороты на кривой ќ‘«, при этом длинные бумаги прибавили больше всех – по 75–150 б.п. цены в зависимости от дюрации. — нашей точки зрени€, этот процесс должен привести, как минимум, к возврату доходностей к апрельскому уровню, т.е. пор€дка 7% на длинном конце государственной кривой. “а же ситуаци€ наблюдалась и в корпоративном сегменте: довольно активно на повышение торговались бумаги Ѕашнефти, биржевые облигации ¬“Ѕ и √азпромнефти, облигации ћ“—, –∆ƒ (особенно –∆ƒ-10), выпуски –оссельхозбанка и —еверстали. ¬ целом мы не видим альтернатив дл€ рынка, кроме постепенного снижени€ доходности, поскольку услови€ фондировани€ на денежном рынке остаютс€ очень благопри€тными, тогда как первичное предложение пропало вследствие глобальных потр€сений. ћы хотели бы еще раз отдельно отметить бумаги ≈враза (как трехлетние, так и п€тилетние), которые незаслуженно пострадали из-за аварии на –аспадской. ≈враз полностью обеспечен собственным углем, при этом –аспадска€ не консолидируетс€ ≈вразом. —оответственно, подешевевший риск ≈враза необходимо покупать – хот€ бы пока он торгуетс€ выше 10% годовых.

Ќовый купон «енита. Ќа вторичном рынке слегка выше номинала начал торговатьс€ выпуск «енит-3, по которому до погашени€ через 18 мес€цев после оферты бы установлен купон 8,1%. Ќа текущих уровн€х мы относимс€ к этой бумаге нейтрально: по соседству есть альтернативы, например ћЅ––-4 (8% на 9 мес€цев), Ѕанк —ѕб-Ѕќ1 (8,05% на 18 мес€цев), однако даже более интересными выгл€д€т банковские бумаги с инвестиционными рейтингами, такие как –осбанк-ј3/5 (7,7% на 1 год) или –—’Ѕ-8/9 (8,4% на 30 мес€цев).

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»

- –ублевые облигации качественных эмитентов привлекательны дл€ покупки при спреде к ставкам –≈ѕќ и/или NDF, равном более 300 б.п. “аковыми облигаци€ми €вл€ютс€ среднесрочные выпуски ќ‘«, ¬“Ѕ24-1, –∆ƒ-10, а также јкрон-3, Ћ  ”ралсиб-2.

- –ублевые выпуски —ибметинвест-1,2 выгл€д€т недооцененными относительно ставок –≈ѕќ.

- ¬ыпуски –∆ƒ-15,17,18 с плавающим купоном предоставл€ют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- ѕреми€ облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещени€ суверенных бумаг –оссии. ¬ частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- ¬ыпуски TNK-BP выгл€д€т наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Ѕанковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- ѕокупать еврооблигации Sinek'15, выгл€д€щие дешево дл€ своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- ѕокупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (≈враз и “ћ ).

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

Ћиквидность на уровне начала года

Ћиквидность достигла уровней начала года и вплотную приблизилась к докризисным. —тавки межбанковского кредитовани€ снижаютс€ и сегодн€ их динамика вр€д ли изменитс€.

ќстатки на корсчетах кредитных организаций в ÷Ѕ сократились на 0,2 млрд руб. до 476,5 млрд руб., а депозиты банков увеличились на 28,6 млрд руб. и составили 959,1 млрд руб. ќбъем сделок ÷Ѕ по операци€м –≈ѕќ-кредитовани€ упал на 42% по сравнению с предыдущей сессией и составил 6,9 млрд руб. —редн€€ ставка однодневного –≈ѕќ потер€ла 6 б.п. и составила 5,46%.

—тавки на межбанковском рынке кредитовани€ остаютс€ довольно низкими и практически не мен€ютс€ – индикативна€ однодневна€ ставка MosPrime потер€ла 1 б.п. и составила 3,09%.

–убль вчера продолжил расти как к доллару, так и евро. ƒоллар к закрытию сессии на ћћ¬Ѕ потер€л 27 копеек, его курс составил 29,97 руб./долл., евро подешевел на 44 копейки до 37,97 руб./евро. —тоимость бивалютной корзины уменьшилась на 35 копеек до 33,57 руб. ѕоскольку рынки сегодн€ настроены оптимистично, а цены на нефть стабильны, мы полагаем, что рубль будет пользоватьс€ мощной поддержкой и будет торговатьс€ в диапазоне 29,8–30 руб./долл.

 ќ–ѕќ–ј“»¬Ќџ≈ —ќЅџ“»я

–аспадска€ (B1/B+): ѕредварительные оценки ущерба от аварии не став€т под угрозу кредитный профиль

–ейтинги под наблюдением. –ейтинговые агентства Moody’s и Fitch поместили под наблюдение кредитные рейтинги –аспадской с негативным прогнозом в св€зи с аварией на основной шахте, обеспечивающей пор€дка 60% добычи компании. ќба агентства выражают обеспокоенность относительно сроков восстановлени€ шахты, а также стоимости восстановительных работ. јгентство Moody’s также поместило на пересмотр рейтинг LPN –аспадской. ѕодобные действи€ рейтинговых агентств были вполне ожидаемыми, учитыва€ масштабы инцидента.

ѕервые оценки ущерба. “акже вчера агентство »нтерфакс со ссылкой на представителей компании сообщило, что шахта –аспадска€ может быть вновь введена в эксплуатацию в течение восьми мес€цев, при этом частично шахта сможет начать работу уже через четыре мес€ца. √убернатор  емеровской области јман “улеев оценил размер ущерба в 5,7 млрд руб. (около 190 млн долл.). ѕри этом, однако, не уточн€лось, имеютс€ ли в виду именно затраты на восстановление.

”гроза кредитному профилю незначительна. ѕредварительные оценки последствий аварии позвол€ют сделать вывод о том, что кредитный профиль компании не должен заметно ухудшитьс€. ѕо оценкам наших аналитиков по рынку акций, остановка шахты на четыре мес€ца при текущих ценах на уголь (130 долл./т) приведет к снижению EBITDA –аспадской в 2010 г. до 488 млн долл. (против ранее ожидавшихс€ 715 млн долл.). — учетом того, что на начало 2010 г. компани€ располагала денежными средствами в размере 178 млн долл., финансирование восстановительных работ при их стоимости, равной 190 млн долл., компани€ может осуществить самосто€тельно или с привлечением минимального долга. Ќа начало года совокупный долг компании составл€л 332 млн долл. и практически полностью был представлен выпуском LPN, погашающимс€ в середине 2012 г. “аким образом, принима€ во внимание сильную ликвидную позицию –аспадской на данный момент, мы не видим заметной угрозы дл€ кредитного профил€ компании, если только последстви€ аварии не окажутс€ значительно более серьезными, чем оцениваютс€ на данный момент. —прэды в выпуске еврооблигаций –аспадской в последние дни существенно расширились, и на данный момент доходность выпуска составл€ет пор€дка 8% при цене, равной 99,25% от номинала, что на наш взгл€д, €вл€етс€ неплохой возможностью дл€ покупки качественного долга с привлекательной доходностью. ћы не исключаем, что затраты на восстановление могут оказатьс€ выше прогнозируемых на данный момент, однако значительный запас прочности в кредитных метриках и сохран€юща€с€ благопри€тна€ ценова€ конъюнктура на рынке угл€ позвол€т компании привлечь дополнительное финансирование без ущерба дл€ кредитного качества. ћы продолжаем считать минимальным риск дефолта –аспадской по еврооблигаци€м.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: