Новости вкратце

Акрон (В+) может выплатить дивиденды в размере 1,192 млрд руб., в случае если такое решение будет принято на годовом собрании акционеров, назначенном на 27 мая. Учитывая достаточно высокий уровень долговой нагрузки Акрона, новость о выплате дивидендов, на наш взгляд, умеренно-негативна для кредиторов компании. Мы ожидаем, что по итогам 2009 г. выручка Акрона составит 1,2 млрд долл. при EBITDA порядка 237 млн долл, а долговая нагрузка, выраженная отношением Чистый долг/EBITDA, будет находиться в пределах 3,7–4,0. В настоящий момент мы продолжаем считать привлекательными выпуски облигаций Акрона, причем наибольший интерес представляет выпуск Акрон-3, предлагающий доходность на уровне 10% (спред к ОФЗ в размере порядка 400 б.п.) к оферте в мае 2012 г. Оба выпуска включены в список РЕПО ЦБ. Вместе с тем мы не исключаем, что принятие положительного решения о выплате дивидендов, может негативно повлиять на котировки долговых обязательств Акрона.

Торговые идеи

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

-  Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внешний рынок

Словесной поддержки Греции уже недостаточно

Основным источником неопределенности для рынков по-прежнему остается Греция, которая до настоящего момента смогла получить лишь устные заверения Германии в предоставлении экстренной помощи, чтобы не допустить дефолт по суверенным обязательствам Греции. Однако конкретные шаги все еще не последовали. Мы все больше склоняемся к тому, что Греции придется договариваться с держателями погашаемых в нынешнем году еврооблигаций об их пролонгации. После неудачной попытки преодолеть сопротивление на отметке 1,34 долл./евро европейская валюта вновь откатилось на уровень 1,33 долл. Несмотря на публикуемую в настоящий момент в целом позитивную отчетность компаний за I квартал 2010 г. (в частности, производитель тяжелой техники Caterpillar показал неплохие результаты в Азии и Латинской Америке), проблемы Греции не дают рынкам акций преодолеть технические уровни сопротивления, что, скорее всего, приведет к коррекции.

UST остаются без движения

Обеспокоенность относительно долгов развитых стран, с одной стороны, и высокий уровень первичного предложения, запланированного на этой неделе, с другой, пока не оказывают влияния на рынок казначейских облигаций США. Доходность 10Y UST остается на уровне среднемесячного значения YTW3,8%. Коммюнике по итогам начинающегося сегодня заседания ФРС США, скорее всего, будет содержать некоторые намеки на начало постепенного ужесточения денежно-кредитной политики. Первый шагом станет продажа на рынке акций Citigroup, которые были выкуплены ФРС во время острой фазы кризиса.

Остатки минувшей коррекции в российском сегменте

В сегменте долгов развивающихся стран ценовые изменения вчера были незначительными, причем бонды РФ и Турции вновь показали динамику хуже рынка. Укрепление практически всех валют развивающихся рынков к доллару (например, бразильский реал подрос на 0,92% в связи с ожиданиями повышения процентных ставок ЦБ Бразилии) свидетельствует о перераспределении спекулятивного капитала в пользу развивающихся рынков.

Вчера в российском сегменте наблюдалось ослабление давления продавцов. Бонды Russia’30 закрепились на уровне 115,10% от номинала, что соответствует спреду в размере порядка 177 б.п. к близким по дюрации нотам 7Y UST. В корпоративном сегменте хуже рынка выглядели выпуски Газпрома, в частности, Gazprom’22 (YTW8,35%) потерял в цене около 1 п.п. Мы ожидаем, что после непродолжительной консолидации в российском сегменте продолжится ценовой рост, а суверенный спред вернется на уровень 125–135 б.п., который сложился в ходе размещения суверенных бумаг.

Внутренний рынок

Рубль отвоевал еще 5 копеек

Рост котировок нефти Brent до 86 долл./барр. обусловил укрепление рубля к бивалютной корзине ЦБ еще на 5 копеек – до 33,46 руб. По нашим наблюдениям, регулятор вновь оказывал активную поддержку корзине, купив порядка 1 млрд долл. при общем объеме торгов, равном 4,8 млрд долл. В настоящий момент «бид» ЦБ находится на уровне 33,45 руб. Основной вклад в снижение стоимости корзины внес евро, упавший ниже отметки 38,8 руб./евро. При этом доллар остался вблизи уровня 29,1 руб./долл.

Облигации пришли в равновесие

Давление продавцов, наблюдавшееся на рынке рублевых облигаций всю прошлую неделю, заметно снизилось, что связано со стабилизацией ставок валютных NDF и низкими ставками однодневных МБК (около 3,5% годовых). В первом эшелоне наибольшие обороты прошли в бумагах Транснефти, что, видимо, обусловлено исполнением колл-опциона по бумагам Атомэнергопрома. Длинные бумаги МГор-49 ограничились снижением цен на 20 б.п. Во втором эшелоне наиболее активные продажи прошли в выпусках Северстали, что привело к снижению их котировок на 25–35 б.п. Также в минусе (-40 б.п.) закрылись бумаги Вымпелком-инвест-3 (YTW7,40%).

Рынок настроен на стабилизацию доходностей

В последнее время намечается все больше признаков того, что рублевый рынок облигаций уже достиг стадии насыщения, за которой, скорее всего, последует стабилизация доходностей. Первыми сигналом стал выход на вторичные торги бумаг Газпромнефти и Аэрофлота по цене ниже номинала, хотя размещения прошли с почти двукратным превышением спроса над предложением. Вчера в ходе оферты по выпуску МТС-1 номиналом 10 млрд руб. эмитенту пришлось выкупить более 70% бумаг, хотя еще недавно казалось, что установленная ставка нового купона на уровне 7% годовых на три года является неплохой компенсацией за риски рефинансирования и кредитное качество эмитента. По-видимому, такая же судьба уготована выпускам МТС-2 и МТС-3, которые в ближайшее время должны пройти через оферту.

Корпоративные события

АЛЬФА-БАНК: Сложный, но прибыльный год

Отчетность 2009 г. фиксирует улучшение результатов. Вчера Альфа-Банк опубликовал консолидированную отчетность за 2009 г. по МСФО, свидетельствующую о существенном улучшении результатов банка во II полугодии 2009 г. Банк показал значительную чистую прибыль и подтвердил перелом тенденции к росту доли просроченной задолженности в кредитном портфеле. Вкупе с повышением достаточности капитала это позволяет оценить опубликованные данные результаты как весьма позитивные, особенно с учетом крайне сложных операционных условий 2009 г.

Евробонды выглядят привлекательно. В отсутствие нового предложения бумаг банка имеет смысл обратить внимание на его уже находящиеся в обращении евробонды. Наиболее интересно выглядит недавно размещенный старший облигационный выпуск ALFARU’15, который сейчас торгуется с доходностью 7,25% к погашению. Хотя в секторе существуют и более доходные долларовые облигации, указанный выпуск является по этому показателю одним из лидеров среди старшего долга российских банков, не говоря уже о том, что он становится очевидным выбором для желающих приобрести бумаги с большей дюрацией. Учитывая хорошие финансовые показатели банка за 2009 г., кредитные риски бумаги невелики, при том что торгуется она с внушительной премией в 150 б.п. к квазисуверенному выпуску VTB’15.

АФК «СИСТЕМА»: Вклад Башнефти все ощутимее

Результаты за 2009 г. по US GAAP

Результаты нейтральны для кредитного качества эмитента. Вчера АФК «Система» объявила финансовые результаты по US GAAP за IV квартал и весь 2009 г., которые представляются нам нейтральными с точки зрения кредитного качества эмитента. Мы не ожидаем влияния опубликованной отчетности на котировки обращающихся облигаций компании. В IV квартале Система показала рост выручки относительно предыдущего квартала на 20,4% (до 6,4 млрд долл.), а скорректированный на разовые статьи (в том числе прибыль, полученную от приобретения активов БашТЭК) показатель OIBDA в данном периоде увеличился на 14,2% – до 1,7 млрд долл. Основной вклад в рост выручки и OIBDA Системы был обеспечен бизнес-единицей ТЭК, где выручка возросла на 37% относительно III квартала 2009 г. (до 2,6 млрд долл.), а показателя OIBDA – на 21% (до 488 млн долл.). Объем совокупного финансового долга холдинга за IV квартал остался практически неизменным (16,2 млрд долл.), но на фоне сокращения денежной позиции компании чистый долг увеличился почти на 17% до 12,3 млрд долл. В результате коэффициент Чистый долг/OIBDA Системы конец 2009 г. составил 2,3 против 2,2 на конец III квартала.

Облигации Башнефти – лучший выбор среди выпусков дочерних компаний Системы. По нашему мнению, рублевые облигации Системы в настоящее время справедливо оценены рынком. Среди выпусков дочерних компаний холдинга наиболее привлекательными, по нашему мнению, остаются долговые инструменты Башнефти. Компания демонстрирует хорошие финансовые и операционные показатели, а выход первой полной консолидированной отчетности эмитента по US GAAP за I квартал 2010 г. и ожидаемое вскоре присвоение компании кредитного рейтинга (что должно обеспечить включение облигаций Башнефти в ломбардный список), на наш взгляд, – весомые факторы сужения спреда к облигациям материнской компании ниже уровня 100 б.п. (158 б.п. на текущий момент). Среди прочих «дочек» Системы, мы рекомендуем инвесторам, для которых фактор «ломбардности» не является критическим, обратить внимание на новый выпуск Интурист-2, по которому сейчас продолжается формирование книги заявок (ориентир по доходности YTP 13,4–14,5% к двухлетней оферте). Премия в размере более 500 б.п. к облигациям АФК «Система», по нашему мнению, – довольно щедрая компенсация за кредитный риск Интуриста, кредитное качество которого в настоящий момент определяется исключительно акционерной поддержкой (помимо контроля Системы, 33,8% акций Интуриста контролирует Правительство Москвы). Мы также рекомендуем следить за информацией о размещении новых облигаций Ситроникса.