Внешний рынок

Банк Японии воодушевил рынки. После того как ЦБ Японии снизил процентную ставку до нуля и объявил о создании фонда объемом 60 млрд долл. для выкупа различных активов, глобальные фондовые индексы стали уверенно расти, завершив день повышением в среднем на 2%. У многих инвесторов появилась надежда, что и другие ведущие центробанки мира последуют действиям японского регулятора и примут дополнительные меры стимулирования экономики. Укрепила оптимизм инвесторов и опубликованная в США статистика: индекс деловой активности в сфере услуг (ISM Non-Manufacturing) в сентябре вырос до 53,2 пункта, тогда как ожидался более умеренное повышение показателя (до 52 пунктов). Американская валюта при этом продолжила падение: пара евро/доллар уверенно перешагнула барьер 1,38 долл/евро. Доходности десятилетних казначейских облигаций остались практически без изменений на уровне 2,47%, и сегодня ФРС США проведет очередной раунд выкупа облигаций с рынка – на этот раз трех-четырехлетних. В среду публикуется незначительный объем макроэкономических данных, но в преддверии публикации большого блока статистики по рынку труда основной интерес для инвесторов представляет отчет по занятости компании ADP.

Покупки продолжились. В свете возвращения у инвесторов аппетита к риску спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 вчера сократился на 7 б.п. до 174 б.п., цена бумаги повысилась на 53 б.п. до 120,3% от номинала. В корпоративном сегменте продолжились покупки. Учитывая рост цен на нефть, инвесторы, предпочитающие бумаги нефтегазового сектора, скупали еврооблигации Газпрома: спросом пользовались Gazprom’34, цена которого поднялась еще на 45 б.п. до 129,3% от номинала, неплохо покупались и более короткие выпуски. Продолжились покупки и в еврооблигациях ЛУКОЙЛа – Lukoil’22 подорожали на 22 б.п. до 105,2% от номинала, Lukoil’19 прибавили в цене 81 б.п. до 111,1%. Среди бумаг финансового сектора привлекли внимание покупателей еврооблигации Альфа-Банка, особенно ALFARU’13, подорожавшего вчера на 64 б.п. до 108,8% от номинала, РСХБ, Промсвязьбанка и Сбербанка. На азиатских рынках сегодня утром продолжается рост, повышаются котировки нефти и фьючерсов на американские индексы. Мы ожидаем открытия торгов в России ростом.

Внутренний рынок

Сегодня аукцион по ОФЗ. Сегодня после недельного перерыва состоится аукцион по доразмещению ОФЗ 25073 с погашением 1 августа 2012 г. Последний раз Минфин доразмещал эти облигации в середине августа нынешнего года, но тогда в госсекторе было затишье. Сегодня инвесторам будет предложен объем 35 млрд руб., и, поскольку выпуск довольно короткий, мы думаем, что спрос на бумаги будет высоким. Как известно, за день до аукциона на сайте Минфина публикуется ориентир по доходности. Ориентир по ОФЗ25073 равен 5,6–5,65%, а вчера бумага котировалась на рынке с доходностью 5,61%. Таким образом, в этот раз Минфин может предложить максимальную премию в размере 4 б.п., однако мы думаем, что размещение пройдет практически без премии.

Новые размещения. Рынок муниципальных облигаций в последнее время заметно активизировался; многие области и регионы стремятся разместить облигации для финансирования бюджетного дефицита. Республика Коми размещает четырехлетние облигации на 2,1 млрд руб. Региону присвоены рейтинги «ВВ» по версии Fitch и «Ba2» по версии Moody’s, оба со стабильным прогнозом. Первый и второй купоны равняются 7,75%, третий и четвертый – 7,5%, пятый и шестой – 7,25%, седьмой и восьмой – 7%, купон выплачивается дважды в год. Выпуск будет амортизационным: 50% будет погашено в дату выплаты шестого купона, еще 50% – в дату восьмого. Дюрация выпуска составит 3,1 года, диапазон по доходности установлен на уровне 8,1–8,6%. Размещение запланировано на 19 октября. Под безотзывную государственную гарантию республики Саха (ВВ-/ВВ) разместит облигации ИФК «РФА-Инвест». Трехлетний выпуск на 1 млрд руб. будет тоже амортизационным: 20% объема будет погашено через два года после размещения, 30% – через 2,5 года, и еще 50% – в дату погашения. По облигациям будут установлены следующие купонные ставки: первый– четвертый купоны – 8,4%, пятый–восьмой – 8,2%, девятый–двенадцатый – 8% от непогашенной стоимости. Дюрация бумаг составит 2,4 года, а предполагаемая доходность к погашению –10,5%. Размещение бумаг запланировано на середину октября.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Минфин предложит банкам бюджетные средства

Ликвидность растет, и мы ожидаем, что на аукционе по размещению временно свободных бюджетных средств, намеченном Минфином на сегодня, спрос будет невысоким. Минфин предложит банкам 70 млрд руб. в семинедельных депозитах. Уровень совокупной ликвидности вырос: остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ уменьшились на 13,7 млрд руб. до 467,2 млрд руб., а депозиты банков выросли на 55,9 млрд руб. до 714,9 млрд руб.

Ставки межбанковского кредитования продолжают снижаться. Индикативная однодневная ставка MosPrime потеряла еще 4 б.п. и составила 2,69%. В ближайшем будущем ставки, вероятнее всего, останутся невысокими. Объем сделок по операциям РЕПО-кредитования остался без изменений по сравнению с предыдущей сессией и составил 111 млн долл. Ставка однодневного РЕПО снизилась на 5 б.п. до 5,01%.

Стоимость бивалютной корзины снизилась на 27 копеек по сравнению с предыдущей сессией, оказавшись на минимальной за две недели отметке 35,25 руб. Рубль укрепился по отношению к доллару, подорожав на 37 копеек (курс закрытия на ММВБ составил 30,09 руб./долл.), и к евро (+15 копеек до 41,56 руб./евро). Объем торгов в паре рубль-доллар на ММВБ составил 10,61 млрд долл., что на 28% больше объема предыдущей сессии. Между тем курс евро достиг максимального за последние восемь месяцев значения по отношению к доллару – 1,384 долл./евро. Сегодня поддержку рублю окажут нефтяные цены, находящиеся на пятимесячном максимуме: стоимость барреля марки Brent превысила 84 долл. Мы ожидаем, что национальная валюта сегодня достигнет отметки 30 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Данные о платежном балансе за III квартал указывают на замедление роста

Восстановление экономики замедлилось в III квартале 2010 г. … Вчера ЦБ РФ опубликовал предварительную оценку платежного баланса за III квартал 2010 г. Данные подтвердили, что в III квартале 2010 г. восстановление мировой экономики замедлилось: экспорт сырьевых товаров замедлился по сравнению с предыдущим кварталом. Импорт опередил экспорт по темпам роста благодаря повышению внутреннего спроса и увеличению объема инвестиций в основной капитал. В то же время на показатели повлияла аномальная летняя жара и засуха, которые нанесли существенный урон российской экономике.

…а отток капитала составил 4,2 млрд долл. По данным ЦБ, положительное сальдо счета текущих операций по итогам III квартала сократилось на 44,6% (здесь и далее показатели сравниваются с уровнями годичной давности) до 8,7 млрд долл. (60,9 млрд долл. за девять месяцев 2010 г.), а профицит торгового баланса снизился на 14,7%. Общий объем экспорта вырос на 17,3% до 96,7 млрд долл., а импорт увеличился на 37,6% до 68,1 млрд. Сальдо счета операций с капиталом и финансового счета оказались отрицательными (4,3 млрд долл. и 0,1 млрд долл. соответственно), однако за год динамика обоих показателей существенно улучшилась: в III квартале 2009 года дефицит счета операций с капиталом составлял 12,2 млрд долл., а дефицит финансового счета – 12,6 млрд долл. Если по итогам II квартала текущего года был зафиксирован чистый приток капитала, то в III квартале наблюдался отток в объеме 4,2 млрд долл., который, тем не менее, оказался гораздо меньше, чем в том же периоде 2009 г. (33,8 млрд долл.).

Ждем высоких показателей в IV квартале. Последние данные о платежном балансе отражают замедление восстановления мировой экономики и негативные последствия чрезвычайно жаркой погоды для экономики РФ. Одной из причин оттока капитала мы считаем беспокойство международных инвесторов по поводу перспектив российской экономики. Однако мы по-прежнему ожидаем, что повышение внутреннего спроса и рост инвестиций окажут ей поддержку в конце текущего года. Мы не исключаем также улучшения динамики цен на нефть в IV квартале 2010 г. на фоне существенного ослабления доллара на мировом валютном рынке и в связи с этим прогнозируем профицит счета текущих операций РФ на уровне 88,5 млрд долл. по итогам года.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Мечел (В1). Восстановление продолжается. Хорошие результаты за II квартал и I полугодие 2010 г.

Операционные показатели заметно улучшились, как мы и ожидали. Вчера Мечел опубликовал отчетность за II квартал и I полугодие 2010 г. по US GAAP, а также провел телефонную конференцию для аналитиков. По итогам II квартала выручка Мечела составила 2,4 млрд долл., увеличившись на 28% по сравнению с предыдущим кварталом. При этом EBITDA во II квартале увеличилась на 72% до 461 млн долл., а рентабельность по EBITDA возросла до 19% (+4,9 п.п. квартал к кварталу). Оговоримся, что наш метод расчета EBITDA (операционная прибыль + амортизация) несколько отличается от применяемого компанией. Заметное улучшение рыночной конъюнктуры, как мы и ожидали, позволило Мечелу увеличить продажи и повысить эффективность. По итогам I полугодия выручка компании достигла 4,33 млрд долл. (+76,1% год к году), а рентабельность по EBITDA составила 16,8% против 4,3% в I полугодии 2009 г.

Облигации Мечела выглядят привлекательно. Хотя мы ожидали более заметного сокращения долговой нагрузки компании, облигации Мечела остаются в числе наших фаворитов среди выпусков эмитентов металлургического сектора благодаря значительному улучшению ликвидной позиции компании в последнее время. Трехлетние выпуски Мечела торгуются с доходностью порядка 9,1% (спред к ОФЗ – 320 б.п.), на одном уровне с облигациями Евраза. Однако в отличие от выпусков ЕвразХолдинг Финанс 1 и 3, выпуски Мечел БО-3 и БО-2 входят в список репо ЦБ и котировальный список А1. Нам также нравится короткий выпуск Мечел-2 (YTP 7,12 к оферте в июне 2011 г.), предлагающий едва ли не самую высокую доходность среди бумаг с дюрацией меньше года, включенных в список А1.

Аэрофлот (-/-/BB+). Опубликована позитивная отчетность за I полугодие 2010 г. по МСФО

Данные за I полугодие 2010 г. свидетельствуют об эффективном контроле над затратами. Вчера Аэрофлот опубликовал результаты по МСФО за I полугодие 2010 г. Несмотря на снижение доходной ставки пассажирских перевозок (на 4% по отношению к тому же периоду прошлого года, что на 3% ниже, чем во II полугодии 2009 г.), выручка компании увеличилась на 27,4% относительно уровня годичной давности на фоне роста пасажирооборота. Однако Аэрофлот показал высокую рентабельность по EBITDA – 13,9%(против 11,4% годом ранее) за счет ужесточения контроля над затратами (операционные расходы росли на 2 п.п. медленнее, чем выручка). Чистая прибыль компании увеличилась на 24,1% до 17,5 млн долл., причем данный показатель учитывает убыток от переоценки валют в размере 51,4 млн долл. против лишь 1,6 млн долл. в I полугодии 2009 г.

Стабильная долговая нагрузка, период активных инвестиций завершен. Несмотря на рост совокупного долга (+17,7%) с начала года, долговая нагрузка в терминах Долг/LTM EBITDA даже незначительно снизилась (до 3,9). Показатель Чистый долг/LTM EBITDA снизился более значительно – до 2,7 с 3,8 на начало года, поскольку лишь часть из привлеченных в отчетном периоде средств была потрачена на рефинансирование краткосрочной задолженности, остальное по-прежнему числилось на балансе компании в виде денежных средств. Мы ожидаем, что эти денежные средства будут направлены на погашение краткосрочной задолженности. К слову, срочная структура долга компании более чем благоприятна: доля краткосрочной задолженности (с учетом обязательств по финансовому лизингу) равна 9,4%. По нашей оценке, в текущем году долговая нагрузка Аэрофлота продолжит снижаться, учитывая, что масштабный инвестиционный проект эмитента по строительству нового терминала был завершен в конце 2009 г. Как сообщали ранее представители компании, в ближайшие три года Аэрофлот не намерен прибегать к новым заимствованиям и будет поддерживать умеренный объем капитальных вложений. Существенное влияние на кредитный профиль компании может оказать предстоящая консолидация авиационных активов Ростехнологий на базе Аэрофлота. В настоящее время

Аэрофлот получил данные активы в управление, и о точных сроках консолидации говорить пока преждевременно. По словам представителей Аэрофлота, компания исключает консолидацию на своем балансе проблемных активов.

Взгляд на облигации нейтральный. Мы по-прежнему придерживаемся положительного взгляда на кредитный профиль Аэрофлота. Отрасль авиаперевозок продолжает оправляться от последствий экономического спада (по данным Росавиации, за январь–август пассажиропоток Аэрофлота увеличился на 32% относительно показателей 2009 г. и составил 7,5 млн). Что касается рублевых облигаций компании, выпуски Аэрофлот БО-1,2 (YTM7,27% к погашению в апреле 2013 г.), представляются нам справедливо оцененными на своих текущих уровнях доходностей. Из выпусков транспортных компаний мы уже давно отдаем предпочтение НПК-1 (YTM8,93%), материнская структура которой не так давно отчиталась о сильных финансовых показателях в I полугодии. Если рассматривать выпуски квази-государственных компаний, то выпуск Трансконтейнер-1 предлагает доходность на 10 б.п. выше при сопоставимой дюрации.