Внешний рынок

Тихий понедельник. Начало недели будет относительно спокойным по обе стороны Атлантики, публикации макроданных или иных важных с экономической точки зрения событий не предвидится. В течение недели инвесторы будут пристально следить за данными по рынку недвижимости, который в последнее время стал наконец подавать признаки жизни, в частности, сегодня будет опубликован сводный конъюнктурный индекс рынка. В пятницу основные индексы завершили день разнонаправлено – участников разочаровали февральские данные по промпроизводству и значение индекса потребительской уверенности, оказавшееся ниже ожиданий. В феврале объем промпроизводства не изменился по сравнению с январем, тогда как ожидался его прирост на 0,4% месяц к месяцу. Статистика по инфляции практически совпала с прогнозом, однако инфляционное давление, по нашему мнению, будет нарастать, что в итоге приведет к переоценке казначейских облигаций США – инвесторы будут требовать компенсацию в виде более высоких доходностей.

Вновь акцент на бондах госбанков. В пятницу спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST продолжил сужение, опустившись до 175 б.п.: цена Russia’30 (YTM 4%) выросла на 30 б.п. до 119,2%, в то время как доходность 10 UST осталась на уровне 2,29%. Таким образом, за прошедшюю неделю спред продолжил сокращение, сузившись на 15 б.п. Основной вклад в сужение спреда внес рост доходности 10UST в свете улучшения перспектив американской экономики. На наш взгляд, справедливым уровнем спреда является 150 б.п., и, таким образом, дальнейший потенциал его сокращения, по нашему мнению, сохраняется. В пятницу на рынке сложилась в целом нейтральная картина, но в некоторых бумагах все же прошли покупки. Ряд суверенных выпусков вернулись к исходным позициям, что, в частности, относится к Russia’30 (YTM 4%), о котором шла речь выше. В корпоративном сегменте спросом пользовались преимущественно евробонды госбанков, а именно SBERRU’21 (YTM 5,5%) и SBERRU’22 (YTM 5,6%), цены которых поднялись на 30 б.п., но всего лишь отыграли потери, понесенные накануне. Также прошли покупки в бумагах ВЭБа: VEBBNK’20 (YTM 5,3%) и VEBBNK’25 (YTM 5,9%) поднялись в цене на 35 б.п. и 45 б.п. соответственно. VTB’18 (YTM 5,7%) и VTB’35 (YTР 4,1%) стали дороже на 30 б.п. и 40 б.п. соответственно. В евробондах нефтегазового сектора активность была сравнительно невысокой, длинные выпуски Газпрома повысились в цене на четверть процентных пункта. Сегодня внешний фон предполагает некоторый рост на открытии: азиатские площадки и фьючерсы на американские фондовые индексы пребывают в зеленой зоне.

Внутренний рынок

Инвесторы отдают предпочтение длинным бумагам. В пятницу на рынке госбумаг преобладали покупки, хотя их нельзя назвать ни активными, ни существенными. Инвесторы, вне всякого сомнения, стали отдавать предпочтение длинным бумагам. Покупки были отмечены в девятилетних ОФЗ 26205 (YTM 7,7%), пятилетних ОФЗ 26206 (YTM 7,4%) и пятнадцатилетних ОФЗ 26207 (YTM 8,1%), котировки которых выросли на 15–20 б.п. Интерес участников рынка к длинным выпускам объясняется тем, что отрезок кривой ОФЗ с дюрацией от четырех лет и более предлагает премию к рублевым свопам в размере порядка 40–50 б.п. К тому же такие факторы, как укрепление российской валюты, стабильная макроэкономическая ситуация, замедление инфляции и благоприятная конъюнктура денежного рынка, подстегнули спрос на длинные выпуски, в которых в последнее время и сосредоточилась вся торговая активность. На текущей неделе Минфин изначально планировал провести аукцион по доразмещению девятилетних ОФЗ 26205 (YTM 7,7%) объемом 35,2 млрд руб., однако сегодня утром заменил выпуск на семилетние ОФЗ 26208 (YTM 7,6%) на сумму 35 млрд руб. Решение Минфина, на наш взгляд, обусловлено тем, что состоявшееся 7 марта первичное размещение ОФЗ 26208 (YTM 7,6%) прошло крайне неудачно: в предпраздничный период спрос был низким, в результате чего из планировавшегося объема 45 млрд руб. удалось разместить бумаги на сумму лишь 8 млрд руб. Судя по прошлой неделе, спрос восстановился и вновь превышает предложение в несколько раз, так что мы позитивно оцениваем проведенную министерством замену и считаем, что доразмещение дополнительного объема будет способоствовать росту ликвидности ОФЗ 26208 (YTM 7,6%).

Ставка купона по выпускам БО-03 и БО-04 банка ВТБ – 8%. Банк ВТБ (ВВВ/Ваа1/ВВВ) закрыл книгу по сбору заявок на два выпуска биржевых облигаций, Б0-03 и БО-04, объемом 5 млрд руб. каждый с офертой через два года. Ставка купона сложилась на уровне 8%, что соответствует доходности к оферте в размере 8,24% и премии к кривой ОФЗ, равной порядка 150 б.п. Таким образом, книга заявок закрылась по нижней границе ориентира, определенного в диапазоне 8–8,35%. На вторичном рынке выпуск ВТБ БО-07 (размещался до вышеуказанных выпусков) торгуется с доходностью к годичной оферте на уровне 7,85% и премией к кривой ОФЗ в размере порядка 140 б.п. Резюмируя, размещение новых выпусков ВТБ БО-03 и ВТБ БО-04 прошло на справедливом уровне, и, на наш взгляд, перспективы снижения доходностей выпусков, в ближайшее время ограниченны.

Вымпелком закрыл книгу на облигации объемом 25 млрд руб., ставка купона – 8,85%. В пятницу Вымпелком (BB/Ba3) завершил сбор заявок на два выпуска десятилетних облигаций серий 01 и 04 с трехлетней офертой. Ставка первого купона составила 8,85%, что соответствует доходности к оферте на уровне 9,05%. Вначале эмитент планировал разместить только выпуск серии 04 на 15 млрд руб., затем увеличил предложение на 10 млрд руб. Первоначальный ориентир по купону выпусков находился в диапазоне 9,25–9,75%, однако в день закрытия книги ориентир был дважды понижен: сначала до 9–9,5%, затем до 8,85–9%, и, таким образом, размещение прошло по нижней границе последнего ориентира. Однако снижение ориентиров было для нас ожидаемым, поскольку первоначальный ориентир предполагал весьма солидную премию ко вторичному рынку: даже по нижней границе премия составляла порядка 70 б.п., что выглядело весьма щедрым предложением. Однако наиболее близкие по дюрации выпуски торгуются с доходностью 8,8%, и, следовательно, новые выпуски были размещены с премией в размере порядка 15 б.п. ко вторичному рынку, что предполагает некоторый потенциал снижения доходностей.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Банковская система готовится к налоговым платежам

Некоторое повышение уровня средств на счетах в ЦБ и ставок МБК. Совокупный объем средств в банковской системе между периодами налоговых платежей увеличился. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России выросли на 38,2 млрд руб. до 759,5 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ – на 2,6 млрд руб. до 109,6 млрд руб. Однако ставки по межбанковским кредитам повысились, в частности, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам подскочила сразу на 26 б.п. до 5,31%, другие ставки выросли менее значительно (на 1–7 б.п.). В пятницу объем операций РЕПО с ЦБ увеличился на 59% относительно результата предыдущей сессии и составил 79 млрд руб., вплотную приблизившись к установленному лимиту в 80 млрд руб. На этой неделе компаниям предстоит заплатить НДС (завтра), а банкам – вернуть со своих депозитов 67,4 млрд руб. Министерству финансов (в среду). Таким образом, на этой неделе ликвидность будет находиться под давлением, объем средств на счетах в ЦБ, скорее всего, сократится, а ставки МБК продолжат рост.

Рубль продолжил укрепляться при поддержке внешних факторов. В пятницу рубль подорожал по отношению к доллару на фоне его ослабления на международных валютных рынках – индекс американской валюты просел на 0,6%, а на ММВБ ее курс упал на семь копеек до 29,28 руб./долл. С другой стороны, евро укрепился на валютных рынках, что позволило ему подорожать на 19 копеек по отношению к рублю до 38,57 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины поднялась на пять копеек до 33,46 руб. Поддержку рублю оказывают высокие цены на нефть, демонстрирующие сегодня стабильность после пятничного роста: Brent взлетела на 3,4% до 126,2 долл./барр., а котировки WTI поднялись на 2% до 107,3 долл./барр. Периоды налоговых платежей обычно также способствуют укреплению российской валюты. Мы ожидаем, что сегодня рубль подорожает относительно доллара до 29,2–29,1 руб./долл.

МАКРОЭКОНОМИКА

Промпроизводство набирает обороты

В феврале рост промышленного производства резко ускорился... Согласно опубликованным в пятницу данным Росстата, в феврале темпы роста промышленного производства подскочили до 6,5% год к году с 3,8% в январе и вялой динамики, наблюдавшейся в конце прошлого года. Объявленный показатель стал приятной неожиданностью как для нас, так и для рынка: мы оценивали рост в 3,3% год к году, а консенсус-прогноз Интерфакса был равен 4,5%. По сравнению с предыдущим месяцем объем промышленного производства вырос на 0,6%, а в сезонно сглаженном выражении показатель повысился на 1,6% после умеренного роста на 0,5% месяц к месяцу в январе.

…за счет существенного повышения темпов роста во всех отраслях… Объем промышленного производства восстановился за счет высоких результатов обрабатывающих отраслей, сектора производства и распределения электроэнергии, газа и воды, а также добывающих отраслей. В частности в обрабатывающей промышленности рост ускорился до 6,3% год к году и до 5,7% месяц к месяцу. Основными источниками роста стало существенное увеличение объема производства продуктов питания (мяса, мяса птицы, подсолнечного масла, молока и гречки), текстильной продукции, продукции деревообработки, бензина и мазута, шин, керамических кирпичей, стали, продукции машиностроения и автомобилей – в большинстве этих секторов рост производства в феврале относительно уровней годичной давности исчислялся двузначными цифрами. В секторе производства и распределения электроэнергии, газа и воды объем выпуска возрос на 6,7% год к году (с минус 0,2% год к году в январе) за счет 8-процентного увеличения выработки электроэнергии год к году и увеличения производства тепла на 6,2% год к году. В секторе добычи полезных ископаемых рост ускорился до 3,7% год к году после умеренного повышения показателя на 1,4% в январе. Производство угля увеличилось на 5,3% год к году, нефти – на 5,6%, газа – на 4,7%.

…на фоне холодов, динамичного роста кредитования и снижения ставки отчислений в социальные фонды. Основной причиной интенсивного роста ТЭК стала холодная погода: к примеру, в Москве средняя температура в феврале упала до минус 8,5 °C против климатической нормы минус 6,7 °C. В наиболее холодные дни потребление тепла и электроэнергии в России приблизилось к рекордным значениям, нагрузка на инфраструктуру также была практически максимальной. Вместе с тем февраль порадовал ускорением роста в обрабатывающих отраслях до 6,3% год к году с 4,8% в январе, чему способствовал динамичный рост кредитования (+23% год к году) и, как мы полагаем, снижение ставки отчислений в социальные фонды с 34% до 30% в начале года. Однако в феврале рубль значительно укрепился в реальном выражении на фоне высоких цен на нефть и оттока капитала. Мы ожидаем, что реальное укрепление рубля продолжится, что будет сдерживать дальнейший рост производства, наш прогноз роста которого по итогам 2012 г. равен 2,5%.

После выборов инфляционные риски растут

В феврале рост ИЦП замедлился до 7% год к году. В феврале темпы роста цен производителей продолжили снижаться – рост ИЦП замедлился до 7% год к году (самый низкий уровень с сентября 2010 г.) с 8,4% в январе. Тенденция к снижению цен производителей сохраняется уже на протяжении полугода. Месяц к месяцу индекс вырос на 1,1%, что соответствует консенсус-прогнозу Интерфакс, составлявшему 1,2%, однако превышает наш прогноз, который равнялся 0,5%.

…благодаря обрабатывающему сектору и сектору производства и распределения электроэнергии, газа и воды. Замедление роста ИЦП обеспечили два сектора экономики: обрабатывающий сектор и сектор производства и распределения электроэнергии, газа и воды. В обрабатывающем секторе цены не изменились по сравнению с предыдущим месяцем и, таким образом, их рост год к году замедлился до 5,3% с 7,1% в январе. Цены на бензин, который дешевеет с декабря, упали на 5,8% месяц к месяцу. Однако их нисходящие движение обусловлено соглашением между правительством и нефтяными компаниями, заключенным на предвыборный период, поэтому уже в краткосрочной перспективе рост должен возобновиться – в течение следующих трех месяцев мы ожидаем повышения цен на 5–8%. Цены в секторе распределения электроэнергии, газа и воды снизились на 0,3% месяц к месяцу, а год к году упали на 4,7%, тогда как в январе падение составило 1,8% год к году на фоне изменения тарифной политики. Таким образом, цены выросли только в сырьевом секторе: по сравнению с предыдущим месяцем на 4,5%, а год к году на 19,8% против 19,2% в январе. Цены на нефть выросли на 7,4% месяц к месяцу, на газ – на 3,9%.

Однако инфляционные риски повышаются. В течение последних нескольких месяцев инфляция замедлялась, однако в настоящее время инфляционные риски возросли. Ожидающийся рост цен на бензин, а также укрепление котировок Urals (в феврале оно составило 9% месяц к месяцу) подтолкнет кверху ИЦП, а запланированное на июль повышение тарифов увеличит давление. Усиливаются и монетарные факторы. В феврале ЦБ РФ был нетто-покупателем валюты: банк купил около 2,6 млрд долл., после того как продал около 15,6 млрд долл. в период с августа 2011 г. по январь 2012 г. По словам зампредседателя ЦБ Алексея Улюкаева, в марте чистый объем покупки будет приблизительно таким же, как в феврале. Кроме того, мы полагаем, что существует потенциал укрепления рубля ввиду высоких цен на нефть и замедления оттока капитала. Таким образом, Центробанк, скорее всего, продолжит покупать валюту, что усилит давление денежной массы. Мы ожидаем, что в 2012 г. рост ИЦП составит 4,4%, однако отмечаем риски превышения нашего прогноза.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ТМК (В+/В1/-). Результаты по МСФО за 2011 г. не оправдали ожиданий

Ниже прогнозов. Опубликованные в пятницу результаты ТМК по МСФО за 2011 г. оказались хуже ожиданий. Выручка за 2011 г. составила 6,8 млрд долл., увеличившись на 21% год к году, при этом за 4 кв. показатель (1,6 млрд долл.) практически не изменился относительно уровня 3 кв. вследствие ухудшения конъюнктуры на рынке труб большого диаметра. Показатель EBITDA по итогам года составил 1 млрд долл., что соответствует рентабельности на уровне 15,1% (-1,2 п.п. год к году). При этом отметим, что после провала в 3 кв. 2011 г. (до 12,5%) в 4 кв. рентабельность частично восстановилась, достигнув 13,1%. Чистая прибыль компании по итогам года составила 385 млн долл., увеличившись за год почти в четыре раза, однако крайне позитивным фактором для чистого результата стала отмена убытка от обесценения европейских активов, отраженного в отчетности в 2008–2009 гг.

Еврооблигации сохраняют привлекательность. Доходность евробонда TRUBRU’18 (модиф. дюр. 4,6 года; YTM @ 7,81%) – одна из самых высоких среди бумаг российских металлургов, и выпуск выглядит привлекательно. Несмотря на более значительный кредитный риск по сравнению с Евразом, ТМК лишь на одну ступень отстает от него по рейтингам, к тому же рублевые облигации этих компаний торгуются почти на одной кривой. Отдельно отметим конвертируемый в акции выпуск TRUBRU’15 (модиф. дюр. 0,83 года; YTР @ 5,1%) – несмотря на снижение доходности до минимальных уровней с начала распродаж в августе 2011 г., мы считаем, что потенциал роста цены еще не исчерпан на фоне ожиданий дальнейшего восстановления на рынке акций и повышенной корреляции котировок акций и облигаций компании.

Ханты-Мансийский автономный округ (BBB/Baa3/-) S&P повышает рейтинг региона с «BBB-» до «BBB» со стабильным прогнозом

Высокая обеспеченность бюджета собственными доходами и низкий уровень долга. Агентство Standard & Poor’s повысило рейтинг ХМАО до «BBB» с «BBB-» с прогнозом «Стабильный». Округ отличает одна из самых низких среди регионов РФ отношением долга к собственным доходам (около 8%) и один из самых высоких уровней собственных доходов в их общей структуре (более 90%). Еще одним основанием для повышения рейтинга стало отсутствие у региона планов по заимствованиям в 2012 г., а также продолжающееся наращивание финансовых резервов.

Продолжается постепенное повышение рейтингов и прогнозов российских субфедеральных заемщиков. Решение по рейтингу ХМАО развивает общую тенденцию к повышению рейтингов российских регионов и городов в 2011 г. Для наиболее качественных субъектов федерации (в том числе ХМАО) естественным ограничителем рейтинга служит рейтинг РФ, и дальнейшее повышение рейтинга региона станет возможным в случае (пока не слишком вероятном) повышения суверенного рейтинга страны.

Рыночный долг ХМАО неликвиден. В обращении находятся два выпуска облигаций объемом 4 млрд. рублей, но активная торговля ими не осуществляется. Инвесторам можно рекомендовать облигации несколько более низких по качеству, но значительно более ликвидных эмитентов – Самарской области, Красноярского края или Свердловской области.