СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

Поток негативных новостей не иссякает. Сегодня в центре внимания инвесторов – статистика заказов на товары длительного пользования за июнь, а также еженедельные данные о заявках на пособие по безработице в США. В Европе, где поток негативных новостей не иссякает, сегодня и завтра пройдут аукционы по размещению векселей Италией. В пятницу же выйдет главная экономическая новость недели – первые данные по ВВП США за 2 кв. 2012 г. В случае разочарования это станет главным фактором риска для рынка, однако шансы на принятие третьего раунда количественного смягчения в таком случае возрастут. Таким образом, до выхода данных по американской экономике инвесторы предпочтут не делать резких движений. Все внимание участников рынка вновь сосредоточено на Европе – инвесторы следят за переговорами греческого правительства с тройкой международных кредиторов, а также положением с долгами и состоянием банковской системы Испании. Вчера ситуация со спредами и доходностью испанских бумаг немного улучшилась, а представители ЕЦБ пообещали стране дополнительную поддержку, упомянув о возможности предоставления ESM банковской лицензии. Вчера же рынки получили очередную порцию плохих макроэкономических новостей, на этот раз из Германии, сообщившей о том, что индексы деловой активности IFO достигли минимума с начала 2010 г. Кроме того, более сильное, чем ожидалось, снижение показала во 2 кв. 2012 г. экономика Великобритании (-0,7% за квартал). Что касается статистики продаж новых домов в США за июнь, то опубликованные данные оказались самыми низкими с января нынешнего года.

Наибольшим спросом пользовались суверенные бумаги. Вчера многие выпуски частично восстановили утраченные позиции, возвращение покупателей на рынок было особенно заметно в суверенном сегменте. Спред суверенного выпуска Russia’30 (YTM 3,5%) к 10 UST (YTM 1,4%) сузился на 8 б.п. до 203 б.п. за счет роста цены российского бенчмарка на 45 б.п. до 122,9% от номинала. На суверенной кривой цены выросли в среднем на полпроцентных пункта, высоким спросом пользовался Russia’42 (YTM 4,7%), подорожавший на 1,3 п.п. В первом эшелоне динамика цен была разнонаправленной, евробонды ЛУКОЙЛа продолжили снижение, потеряв еще порядка 40–50 б.п., на кривой Газпрома тоже превалировали продажи, однако более умеренные. Поднялись котировки ряда банковских выпусков, так, SBERRU’17 (YTM 4,2%), SBERRU’19 (YTM 4,9%) и ALFARU’17 (YTM 6,6%) выросли в цене на 20 б.п., VEBBNK’22 (YTM 5,2%) и ALFARU’21 (YTM 7,4%) прибавили почти по полпроцентных пункта. На наш взгляд, сейчас инвесторам имеет смысл купить субординированный ALFARU’17 (YTM 7,5%), торгующийся с премией к старшему выпуску в размере почти 100 б.п. Во втором эшелоне подросли бумаги VimpelCom. У металлургов немного лучше других выглядели выпуски Евраза, завершившие день в положительной зоне. Сегодня на открытии торгов возможен небольшой отскок наверх благодаря росту на азиатских площадках, фьючерсы на американские индексы также в плюсе, правда, совсем небольшом. По нашему мнению, в случае роста котировок выгодной ставкой будут выпуски, сильнее всего подешевевшие за последнее время – длинные бумаги Газпрома и евробонды ЛУКОЙЛа.

Внутренний рынок

Результаты аукциона разочаровали. По итогам вчерашних торгов большинство ликвидных бумаг завершило сессию снижением, потеряв в среднем около 20 б.п. Четырехлетние ОФЗ 25077 (YTM 6,4%), девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 8%) и пятилетние ОФЗ 26206 (YTM 7,9%) подешевели на 20 б.п., шестилетние ОФЗ 26204 (YTM 8%) снизились на 10 б.п., тогда как двухлетние ОФЗ 26202 (YTM 7,1%) и пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 8,5%) завершили день небольшим ростом. Негативный настрой участников рынка отразился и на результатах аукциона, которые оказались хуже наших ожиданий (в части итогового объема размещения). Минфин предложил инвесторам пятилетние ОФЗ 25080 (YTM 7,9%) в объеме 15 млрд руб., спрос составил 13,1 млрд руб., или 87% от предложения. Однако в итоге ведомству удалось продать очень незначительную часть бумаг – всего на 2,7 млрд руб., или 18% предложенного объема. Доходность по цене отсечения составила 7,92%, по средневзвешенной цене – 7,91%. Это означает, что аукцион прошел вблизи верхней границы ориентира, который составлял 7,87–7,92%, что вполне логично, ведь это соответствует уровню, на котором выставлялись заявки на вторичном рынке. После трех подряд очень успешных аукционов, прошедших при многократной переподписке, ухудшившаяся рыночная конъюнктура испортила инвесторам аппетит. Однако мы уверены, что Минфин не будет испытывать недостатка в ресурсах и до конца года сможет спокойно привлечь все необходимые ему средства. Как отмечалось нами ранее, в текущем году министерству понадобится в общей сложности 645 млрд руб.: 400 млрд руб. для рефинансирования внутреннего долга и еще 245 млрд руб. для покрытия дефицита (наш прогноз дефицита бюджета по итогам года равен 0,4% ВВП, что выше официальных 0,1%). На сегодняшний день Минфин уже привлек 350 млрд руб. на внутреннем рынке и еще 7 млрд долл. на внешнем. Таким образом, до конца года ведомству требуется занять еще порядка 90 млрд руб. По нашему мнению, это вполне посильная задача, и не исключено привлечение даже большей суммы.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Рубль стабилен несмотря на налоги

Ликвидность стабильна, ставки продолжают расти. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России сократились на 35 млрд руб. до 636,9 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ практически не изменились, оставшись на уровне 71,0 млрд руб. Вчера Центробанк в рамках однодневных аукционов прямого РЕПО предоставил банкам 524,7 млрд руб. по средневзвешенной ставке 5,30% в первую сессию и еще 17,3 млрд руб. под 5,31% во вторую сессию. Общий объем операций по однодневному РЕПО увеличился на 211,6 млрд руб. по сравнению с предыдущими результатами, что мы связываем со вчерашними налоговыми платежами. Индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам за день повысилась еще на 27 б.п. до 6,23%. Дневной лимит на сегодняшнем аукционе лишь на 10 млрд руб. ниже, чем вчера, – 600 млрд руб. Мы ожидаем, что давление на ставки сегодня несколько ослабнет в связи с отсутствием налоговых платежей.

Сегодня рубль может укрепиться в преддверии завтрашней уплаты налогов. Вчера российская валюта торговалась в узком диапазоне, но все же завершила день небольшим снижением. Так, бивалютная корзина подорожала на шесть копеек до 35,89 руб. При этом относительно доллара рубль потерял в стоимости две копейки, а относительно евро – одиннадцать; курс составил 32,78 руб./долл. и 39,71 руб./евро. Сегодня российская валюта может укрепиться – в преддверии завтрашней уплаты налога на прибыль.

МАКРОЭКОНОМИКА

После майского рывка российская экономика в июне сбавила обороты

В июне темпы роста ВВП снизились до 3,8% год к году… По сообщению Минэкономразвития, в июне темпы экономического роста в России снизились до 3,8% год к году против 4,2% в мае. В то же время скорректированный на сезонность показатель повысился на 0,2% месяц к месяцу. В 1 п/г 2012 г. ВВП вырос на 4,4% год к году: во 2 кв. экономический рост замедлился до 3,9% год к году с 4,9% в 1 кв. Положительное сальдо торгового баланса в июне достигло 14,9 млрд долл., а по итогам 1 п/г составило 110,1 млрд долл. (+11,4% год к году).

…на фоне слабой динамики промпроизводства, инвестиций в основной капитал и чистого экспорта. Обнародованные цифры подтверждают недавно опубликованные данные Росстата. Основной причиной снижения темпов роста ВВП стали инвестиции в основной капитал и промышленное производство. Так, капитальные инвестиции в июне увеличились лишь на 0,2% месяц к месяцу с 2,4% в мае, а объем промпроизводства сократился на 0,2%, прежде всего в связи со снижением показателя на 0,4% в обрабатывающих отраслях (все показатели скорректированы на сезонность). В строительном секторе рост составил 1,5% месяц к месяцу (+1,7% в мае и +1,8% в апреле). Внутренний спрос остается довольно высоким и оказывает поддержку экономике: так, оборот розничной торговли в июне вырос на 0,5% месяц к месяцу (очищенный от сезонности показатель). Реальные располагаемые доходы населения увеличились на 1,1% месяц к месяцу (очищенный от сезонности показатель), безработица по-прежнему находится на минимальном уровне с середины 2008 г. (5,4%), а объемы потребительского кредитования продолжают расти. Объем экспорта (42,1 млрд долл.) уменьшился на 6,8% за месяц и на 4,7% год к году, импорта (27,2 млрд долл.) – на 2,2% и 2,1% соответственно. В июне сохранилась негативная динамика цен на нефть и металлы, средняя цена Urals снизилась на 14% за месяц.

Перспективы мировой экономики ухудшились. В последнее время все больше публикуемых макроэкономических данных оказываются хуже ожиданий и указывают на дальнейшее замедление экономического роста в развитых странах. Вышедший несколько дней назад предварительный индекс деловой активности в еврозоне отразил ухудшение ситуации в европейской обрабатывающей промышленности. Учитывая, что Европа является основным торговым партнером России, углубление кризиса в Старом Свете и связанное с этим сокращение спроса на сырье в целом негативно сказываются на росте российского ВВП. Дополнительные риски создает повышение операционных издержек и ускорение инфляции в связи с индексацией регулируемых тарифов. С другой стороны, по нашему мнению, к концу года ЦБ снизит ключевые ставки в целях стимулирования экономического роста. Некоторую поддержку экономике может оказать сохраняющаяся относительная слабость рубля, который, согласно нашему прогнозу, укрепится и к концу года достигнет уровня 29,9 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

ММК (-/Ва3/ВВ+): Нейтральные операционные результаты 2 кв. 2012 г.

Объем выплавки стали сократился на 4%. Вчера Группа ММК представила операционные результаты за 2 кв. 2012 г. Общий по компании объем выплавки стали снизился на 4% (здесь и далее – квартал к кварталу) до 3,3 млн т, а общий объем производства товарной продукции составил 3,1 млн т., почти не изменившись относительно предыдущего квартала. Производство товарной продукции на ключевой площадке в Магнитогорске также осталось без изменения, составив 2,8 млн т, при этом на 3% до 908 тыс. т сократился выпуск продукции с высокой добавленной стоимостью. Последнее вызвано 22-процентным снижением объема производства толстого листа на Стане-5000 вследствие завершения ряда проектов по строительству ряда магистральных трубопроводов и падения спроса на трубы большого диаметра (ТБД). Спрос на ТБД может восстановиться ближе к концу года.

Средняя цена реализации осталась в целом на прежнем уровне. На фоне сезонного спроса со стороны строительного сектора, а также увеличения объемов производства в метизном подразделении вырос объем отгрузки сортового проката на 12% до 451 тыс. т. Общий объем продаж на ключевом для компании внутреннем рынке, характеризующийся существенной ценовой премией, вырос во 2 кв. 2012 г. на 6% до 2,2 млн т – это подтверждает мнение, что спрос со стороны внутренних потребителей сейчас сильнее, чем со стороны зарубежных. Средняя цена реализации товарной продукции незначительно снизилась – на 1% до 696 долл./т.

Объем реализации товарной продукции в Турции вырос на 12%. На турецком предприятии MMK-Metalurji объем выплавки стали сократился на 6% до 282 тыс. т, однако объем реализации товарной продукции вырос на 12% до 284 тыс т, что отчасти объясняется использованием для ее производства г/к подката, выпускаемого на российских мощностях компании.

Реализация потенциала турецких активов, если они не будут проданы, позволит по итогам года увеличить объем производства. Компания представила свой прогноз, предусматривающий, что объем реализации товарной продукции в 3 кв. 2012 г. останется на уровне 2 кв. При этом по итогам всего 2012 г. компания по-прежнему ожидает роста продаж к показателю 2011 г., учитывая неиспользованный потенциал турецких мощностей, а также продолжающийся рост спроса на сталь в России и на экспортных рынках. Мы, в свою очередь, не исключаем, что турецкий актив может быть полностью или частично продан – ранее неоднократно появлялась информация о том, что ММК ведет соответствующие переговоры с турецкими компаниями. Принимая во внимание возросшую долговую нагрузку российского производителя, такая сделка была бы оправданна.

Во 2 кв. 2012 г. ожидаем умеренного восстановления рентабельности; среди облигаций компании интересны только длинные выпуски. В целом представленные операционные результаты можно охарактеризовать как нейтральные. Исходя из них, мы ожидаем, что по итогам 2 кв. 2012 г. компания покажет умеренное снижение выручки, в пределах 5%. При этом на фоне падения цен на сырье во 2 кв., а также ослабления рубля мы прогнозируем ограниченный рост рентабельности по EBITDA – до 14–15% с 12% в 1 кв. 2012 г. Кредитный спред ММК к ОФЗ, расширившийся недавно до 220–230 б.п., вновь сузился до средних уровней 150–160 б.п., что неинтересно со спекулятивной точки зрения. Привлекательными остаются лишь наиболее длинные выпуски компании – ММК БО-6 и 7.