Внешний рынок

Сожжение на медленном огне. Действия рейтинговых агентств в минувшие выходные достаточно ясно отражают изменения в подходе к оценке кредитного качества европейских стран, равно как и в самом кредитном качестве Европейского Союза относительно других регионов мира. В пятницу рейтинг Бельгии, некогда бывшей эталоном страны с эффективным управлением финансами, был понижен Moody’s сразу на две ступеньки до «Аа3». В субботу рейтинг шести стран еврозоны, включая Бельгию, Испанию, Италию и Ирландию, был поставлен на пересмотр (что предполагает вероятность его понижения в течение трех месяцев), а прогноз рейтинга Франции снижен до Негативного. При этом Fitch вернул Индонезии инвестиционный рейтинг «ВВВ-», который она потеряла в 1997 г., во время азиатского кризиса. Пересмотр рейтингов свидетельствует об отсутствии у рейтинговых агентств уверенности в том, что предложенный в последние недели бюджетный союз в рамках ЕС будет утвержден и сможет в результате решить европейские долговые проблемы. Сегодня днем состоится телефонная конференция министров финансов еврозоны, на которой будут обсуждаться конкретные параметры спасательных операций. В отсутствие важных новостей или макроэкономических данных из США европейские политические новости продолжат отравлять атмосферу предпраздничного затишья на долговых рынках.

Активность низкая, рынок слабый. Благодаря возросшей политической напряженности прошедшая неделя не принесла рынку российских евробондов ничего особенно хорошего. По сравнению с пятницей, 9 декабря, Russia’30 потеряла в цене приблизительно 150 б.п., что произошло из-за расширения кредитного спреда, который за неделю увеличился с 250 до почти 290 б.п. Как мы уже говорили, расширение это не имеет экономических оснований, однако пока политическая ситуация в РФ не станет яснее, рост российского долларового долга будет возможен только за счет снижения доходности US Treasuries. С другой стороны, падение цен отмечалось главным образом в прошлый понедельник, после чего Russia’30 просто колебалась в диапазоне 115–116% от номинала, поэтому мы рискнем предположить, что имеющийся объем внутрироссийского негатива уже в основном учтен в цене.

На квазисуверенной кривой есть интересные бумаги. В корпоративном сегменте многие ликвидные выпуски (а ликвидность по большей части сосредоточена в «тяжелых» выпусках с инвестиционным рейтингом) также находились в последние дни под давлением продавцов, в результате некоторые бумаги стали приближаться по доходности к своим октябрьским пикам. Среди таких бумаг можно назвать (в порядке возрастания дюрации) RSHB’14 (рейтинг Baa1/BBB, доходность 5,5%, спред 475 б.п.), VTB’35 (BBB/Baa1/BBB, доходность к пут-опциону в июне 2015 г. 6,9%, спред 600 б.п.), TMENRU’16 (BBB-/Baa2/BBB-, доходность 6,15%, спред 505 б.п.), LUKOIL’17 (BBB-/Baa2/BBB-, доходность 5,95%, спред 465 б.п.), RURAIL’17 (BBB/Baa1/BBB, доходность 5,85%, спред 460 б.п.), GAZPRU’20 (BBB/Baa1/BBB, доходность 6,3%, спред 510 б.п. – при сокращенной дюрации порядка 2,5 лет из-за амортизации номинала). Учитывая пятничную новость об увеличении доли ВТБ в Банке Москвы до 92,22%, мы хотели бы еще раз напомнить о значительном положительном спреде, с которым бумаги последнего торгуются по отношению к бумагам первого. Например, старший выпуск BKMOSC’15 (Ba2/BBB-) предлагает сейчас доходность 7,4%, что выше доходности собственного выпуска VTB’15 более чем на 1п.п.

Внутренний рынок

Незначительные ценовые колебания, объемы торгов вновь выше среднего. В последний рабочий день предыдущей недели на рынке госбумаг сложилась в целом нейтральная картина, изменения цен были незначительными. Тем не менее стоит отметить, что объемы торгов вновь превысили средний уровень за последние несколько месяцев. Максимальный объем сделок был зафиксирован в шестилетней ОФЗ 26206, активно торговались и семилетние ОФЗ 26204, однако по итогам дня цены обеих бумаг изменилась лишь на несколько базисных пунктов. Продажи наблюдались в двухлетнем выпуске ОФЗ 26200, подешевевшем почти на полпроцента, однако в этой бумаге торговый оборот был сравнительно невысоким. Трехлетний выпуск ОФЗ 25071, напротив, подорожал на 33 б.п. В ряде коротких бумаг прошли точечные покупки на сравнительно невысоких объемах. В последнее время торговая активность сосредоточена в двух наиболее ликвидных выпусках, ОФЗ 26204 и ОФЗ 26206, из которых мы предпочитаем последний. Мы ожидаем дальнейшего роста торговой активности на текущей неделе, чему будет способствовать поступление в систему бюджетных средств.

Газпромбанк закрыл книгу заявок на выпуск БО-04 по ставке 8,5%. В пятницу стали известны результаты размещения Газпромбанком (ВВ+/Ваа3/-) нового трехлетнего выпуска биржевых облигаций серии БО-04 объемом 10 млрд руб. Ставка первого купона по результатам букбилдинга составила 8,5%, что соответствует верхней границе маркетируемого диапазона в размере 8,25–8,5% и доходности к годовой оферте 8,68%. Напомним, что при открытии книги заявок 12 декабря организаторы изначально ориентировали инвесторов на купон в диапазоне 8,25–8,75%, однако в среду было объявлено о понижении верхней границы ориентира на 25 б.п. до 8,25–8,5% а также о закрытии книги заявок на один день раньше (первоначально планировалось сделать это 16 декабря). В целом ставка 8,5% представляется нам справедливой, и спекулятивного потенциала снижения доходности выпуска мы не видим. Из проходящих на данный момент размещений мы советуем присмотреться к дебютному выпуску МСП Банка (BBB/Ваа2), который является 100% «дочкой» ВЭБа, ориентир по доходности которого к оферте через два года составляет 9,20–9,99%.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Краткосрочные ставки падают, среднесрочные – поднимаются

Спрос на средства ЦБ остается высоким. Объем средств на счетах ЦБ РФ немного опустился, но тем не менее остался выше отметки в 1 трлн руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России снизились на 28,6 млрд руб. до 978,9 трлн руб., а депозиты банков в ЦБ – на 1,9 млрд руб. до 101,6 млрд руб. Краткосрочные ставки МБК упали, в частности, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам потеряла 10 б.п., опустившись до 5,55%. Однако, среднесрочные ставки подросли – шестимесячная ставка достигла двухлетнего максимума (7,28%). Спрос со стороны банков на РЕПО с Центробанком остается высоким: в пятницу на утреннем аукционе кредитные учреждения выбрали весь лимит в размере 120 млрд руб., в результате других аукционов не проводилось. Ставка по этим операциям составила 5,57%, что ниже среднего значения предыдущей сессии, равного 5,77%. Завтра компаниям необходимо заплатить одну треть НДС на 3 кв. 2011 г., таким образом, объем ликвидности в системе может продолжить снижение. В среду банкам предстоит вернуть Министерству финансов со своих депозитов 141 млрд руб., в связи с чем давление на ликвидность будет усиливаться на фоне отсутствия значительных притоков. В этой ситуации ставки МБК, по всей видимости, в ближайшей перспективе будут расти.

Рубль упал, несмотря на стабильные нефтяные цены и курс доллара. В пятницу на ММВБ рубль уступил доллару 22 копейки и закрылся на уровне 32,01 руб./долл. – минимум за последние два месяца. Не устоял рубль и перед евро, откатившись на 28 копеек до 41,71 руб./евро. Бивалютная корзина подорожала на 25 копеек до 36,37 руб. Слабость рубля в основном объясняется усилившимся внутренним спросом на иностранную валюту, внешние же факторы в этот раз не могли повлиять на положение российской валюты, так как были стабильны: в пятницу цены на нефть менялись незначительно, равно как и индекс доллара, а евро подрос по отношению к американской валюте лишь на 0,2%. Мы полагаем, что сегодня рубль продолжит снижение на фоне появления большего количества негативных факторов: цены на нефть пошли вниз (Brent потеряла 1,2%, а WTI –1,3%), в минусе также и фондовые индексы. По нашему мнению, рубль подешевеет до 32,1 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Республика Коми (-/Ba2/BB+). Новый выпуск размещен в объеме 55% от предложенного с доходностью 9,5%

Объем размещения с дюрацией 3.1 года составил 1,15 млрд. руб. В отличие от близкого по кредитному качеству Красноярского края (BB+/Ba2/BB+), Республике Коми не удалось полностью разместить заем на сумму 2,1 млрд. руб. Эмитент предпочел частичное размещение по нижней границе ориентира доходности предложению инвесторам премии.

Сырьевая экономика республики оказалась устойчивой к кризису. У региона сильная экономика, опирающаяся на добычу нефти, газа и угля. По итогам 2009 г. ВРП Республики Коми на душу населения превысил среднее значение по России на 40%. В период кризиса, в 2009 г., ВРП региона снизился на 1,5% по сравнению с падением на 7,6% по стране в целом – что свидетельствует об устойчивости экономики. Бюджет республики на 77% обеспечен собственными доходами, и такое положение, скорее всего, сохранится в 2012–2013 гг..

Возможны доразмещения в 2012 г. В случае улучшения ситуации на рынке мы можем ожидать доразмещния выпуска. На наш взгляд, выпуск размещен с доходностью ниже справедливой и в данный момент не представляет интереса для инвесторов.