СТРАТЕГИЯ

Внешний рынок

ВВП и продажи жилья. После двух дней относительного затишья в среду наконец публикуется важная для рынков экономическая статистика, и прежде всего окончательная оценка ВВП США за III квартал 2010 г. Консенсус-прогноз Bloomberg предполагает очередной пересмотр индикатора в сторону повышения – до 2,8%. Кроме того, сегодня будет представлена статистика по недвижимости: ноябрьские данные по продажам жилья на вторичном рынке, которые, как ожидается, выросли на 7,1% по сравнению с предыдущим месяцем. Мы думаем, что даже если фактические данные по ВВП окажутся несколько ниже ожиданий, то это вряд ли изменит позитивный настрой рынка. Вчерашняя торговая сессия на глобальных рынках вновь завершилась повышением, рост индексов составил в среднем 0,8%. Индекс S&P отыграл 46-процентное падение после коллапса Lehman Brothers в сентябре 2008 г., таких же результатов достиг и европейский Stoxx600. Торговая сессия в казначейских облигациях США была отмечена волатильностью, но итоговые изменения оказались совсем незначительными, доходности остались у отметки 3,33%. В ходе вчерашнего выкупа облигаций ФРС приобрела бумаг на 7,8 млрд долл., сегодня планируется направить на эти цели 1,5–2,5 млрд долл. Вчерашний аукцион по облигациям Испании не преподнес особых сюрпризов: доходности вновь показали рост. Евро вчера несколько подешевел по отношению к доллару, но сегодня утром уже дорожает, котируясь у отметки 1,31 долл./евро.

Покупатели вернулись, но были не слишком активными. Вчера спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 к 10UST остался практически без изменений на отметке 157 б.п., цена Russia’30 выросла всего на 9 б.п. до 115,3% от номинала, остальные суверенные выпуски прибавили в цене примерно столько же. В корпоративный сегмент вернулись покупатели, но были не слишком активными. На фоне высоких цен на нефть пользовались спросом бумаги нефтегазового сектора: еврооблигации Газпрома подорожали в среднем на 10 б.п., бумаги ЛУКОЙЛа прибавили в цене несколько больше – 20 б.п. В бумагах финансового сектора отмечена разнонаправленная динамика: еврооблигации Русского стандарта и РСХБ несколько снизились в цене, хотя бумаги последнего в последние несколько дней смотрелись несколько лучше сектора. При этом инвесторы предъявили спрос на бонды ВТБ и Сбербанка. Сегодня утром на азиатских рынках не сложилось единой динамики, фьючерсы на американские фондовые индексы плавно снижаются, но цены на нефть растут – цена барреля нефти превышает 90 долл. Мы ожидаем, что российские площадки откроются нейтрально.

Внутренний рынок

Без аукционов по ОФЗ. На сегодня было запланировано два аукциона по доразмещению ОФЗ: ОФЗ 25071 с погашением 26 ноября 2014 г. на 15,2 млрд руб. и ОФЗ 25074 с погашением 29 июня 2011 г. на 10,5 млрд руб., но вчера Минфин объявил об отмене аукционов, сославшись на неблагоприятную рыночную конъюнктуру и, соответственно, высокие ставки. Как известно, ситуация на рынке гособлигаций существенно ухудшилась после заявления Минфина о намерении разместить 200 млрд руб. на внутреннем рынке в декабре, что вызвало заметный рост доходностей. Теперь же Минфин счел для себя уровень доходностей неприемлемо высоким. На наш взгляд, решение об отмене аукционов связано и с тем, что фактическая динамика исполнения бюджета оказалась заметно лучше официального прогноза и Минфину нет необходимости привлекать весь запланированный объем средств. Несмотря на рост госрасходов в декабре, доходная часть бюджета была поддержана высокими ценами на нефть, которые растут с начала декабря и уже преодолели отметку 90 долл./барр.

Долги субъектов – 1 трлн руб. Вчера Минфин опубликовал статистику по государственному долгу субъектов РФ, который на 1 декабря превысил 1 трлн руб. Таким образом, рост показателя год к году составил 22,2%. Наибольший объем заимствований у Москвы – за 12 месяцев он вырос на 24,4% и составил 290,3 млрд руб. На втором месте Московская область, объем задолженности которой составляет 147 млрд руб., хотя за год он сократился на 10,6% по сравнению с 1 декабря 2009 г. Рынок муниципальных и субфедеральных облигаций в уходящем году заметно оживился, так как многим субъектам пришлось привлекать заимствования для покрытия дефицита своих бюджетов. Мы думаем, что в 2011 г. бюджетная динамика будет намного лучше, что уменьшит потребность в заимствованиях.

Беларусь: вторая попытка оказалась удачной. Вчера была закрыта книга по размещению дебютного выпуска Республики Беларусь на 7 млрд руб. Ставка купона установлена на уровне 8,7% на весь двухлетний период обращения выпуска, то есть ближе к верхней границе объявленного при начале сбора заявок ориентира 8,5–8,75%. Это уже вторая попытка эмитента выйти на рублевый рынок: в начале ноября Беларусь уже открывала книгу заявок с ориентиром 8,5–9,0%, которую организатором удалось закрыть по ставке 8,75%, однако в тот момент этот уровень показался эмитенту слишком высоким, и размещение было отложено. Мы оценивали тогда справедливую доходность для бумаг на уровне 8,5%. С того момента рыночные условия объективно ухудшились: избыточная ликвидность с рынка ушла, зато добавились ожидания скорого повышения ключевых ставок, что в совокупности не могло позволить эмитенту закрыть книгу существенно ниже, чем более месяца назад. В целом итоговая доходность на уровне 8,89% является справедливой компенсацией за риски эмитента с кредитным рейтингом В1/В+, и при улучшении рыночных условий мы не исключаем положительной ценовой динамики размещенных бумаг.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Уровень ликвидности повышается, ставки по МБК стабильны

Благодаря отсутствию значительных оттоков денежных средств уровень ликвидности повышается. Совокупный объем средств банков на счетах в ЦБ приближается к 1 трлн руб. Однако ставки по МБК остаются практически без изменений. Так, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам снизилась на 1 б.п. до 2,92%. Остатки на корсчетах в ЦБ выросли на 22,5 млрд руб. до 628,9 млрд руб., а депозиты увеличились на 38,6 млрд руб. до 326,7 млрд руб. Аукционы РЕПО с ЦБ были отменены из-за отсутствия заявок. Мы ожидаем, что уровень ликвидности и ставки по МБК будут стабильными до понедельника.

Цена на нефть достигла максимального уровня с начала октября 2008 г. и составила 93 долл./барр. Однако это не привело к существенному укреплению рубля. Вчера стоимость бивалютной корзины снизилась на 4 копейки до 35,13 руб., то есть до минимального уровня с начала октября 2010 г. Курс доллара к рублю на ММВБ упал на 6 копеек до 30,74 руб./долл. при объеме торгов, равном 8,14 млрд руб., что лишь чуть ниже показателя предыдущей сессии. Курс евро снизился на 2 копейки до 40,5 руб./евро. Сегодня мы ожидаем дальнейшего укрепления рубля на фоне повышения цен на нефть (вчера нефть марки Brent подорожала на 1%) и оптимизма на рынках акций. Курс доллара к рублю сегодня, по нашим прогнозам, вырастет до 30,6 руб./долл.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Башнефть (-/-/-): Партнерство с OGNC открывает новые возможности, умеренно позитивно для облигаций

Партнером Башнефти станет индийская ONGC. В рамках визита Президента РФ Дмитрия Медведева в Индию АФК «Система» и индийская нефтяная компания ONGC Videsh подписали рамочное соглашение о возможности объединения своих нефтедобывающих активов. С российской стороны в сделке предположительно будет участвовать 49% акций Русснефти и пока не определенный пакет акций Башнефти. Вкладом индийской компании , скорее всего станет 100% ее российской «дочки» Imperial Energy, владеющей месторождениями в России. Кроме того, в сделке могут участвовать другие нефтеперерабатывающие и нефтедобывающие активы, а также денежные средства.

Неопределенность в параметрах, существуют риски увеличения долговой нагрузки. Пока соглашение не накладывает на стороны никаких юридических обязательств и служит лишь основой для дальнейших переговоров. Кроме того, пока неясна схема возможного объединения. С нашей точки зрения, наиболее вероятный сценарий – присоединение Русснефти к Башнефти и дальнейшее участие пакета объединенной компании в сделке с индийцами. Насколько мы понимаем, остальные акционеры (Гуцериев 49% и Сбербанк 2%) не против такого варианта развития событий. Однако осуществлению сделки может препятствовать огромный долг Русснефти (6,5 млрд долл.), который АФК «Система» не хочет консолидировать на балансе Башнефти. Поэтому, скорее всего, АФК «Система» постарается конвертировать этот долг в акции, но пока неизвестно, каким образом, и какую именно часть. Это сопряжено с существенными рисками для долговой нагрузки, так как даже если предположить, что Сбербанк согласится конвертировать свою часть долга (4,8 млрд долл.), то и оставшаяся часть долга может существенно повысить долговую нагрузку Башнефти приблизительно до уровня Долг/OIBDA (в терминах 2010 г.) 2,2.

От появления такого партнера Башнефть только выиграет. Объединенная компания будет обладать существенными запасами углеводородов и по масштабам будет сопоставима с другими крупными нефтяными компаниями в России. Запасы самой Башнефти на 1 января 2010г. составляли порядка 370 млн т по классификации АВС1+С2, к которым можно добавить порядка 142 млн тонн запасов месторождений имени Требса и Титова. Запасы Imperial Energy оцениваются примерно в 118 млн т, а Русснефти – приблизительно в 600 млн т. К тому же OGNC заинтересована в разработке месторождений имени Требса и Титова и обладает необходимыми для этого средствами. Ее «дочка» «Норд Империал» также подавала заявку на участие в конкурсе на эти месторождения. По нашей оценке, объединенная компания сможет осилить разработку месторождений, капвложения в которую оцениваются в 4–5 млрд долл., без значительного увеличения внешних заимствований, что положительно сказалось бы на долговой нагрузке Башнефти.

Умеренно позитивно для облигаций. В обращении находятся три выпуска Башнефти общим объемом 50 млрд руб. с погашением в декабре 2016 г. и офертой в декабре 2012 г., торговавшиеся еще несколько дней назад с доходностью примерно 8,5–8,7%. А спред облигаций Башнефти к бумагам Система-02 с офертой также в декабре 2012 г. в последние дни находился вблизи 60–80 б.п. Но на фоне этой новости доходности выпусков эмитента по итогам вчерашних торгов снизились примерно до 8,3%, а спреды – до 50 б.п. Устранение рисков существенного увеличения долга в ближайшее время может способствовать снижению доходности, так как в целом кредитное качество компании можно назвать высоким и устойчивым – по итогам 9 месяцев 2010 г. рентабельность по OIBDA выросла до 20,4%, а долговая нагрузка находилась на вполне комфортном уровне – около 1,4. Подробнее c нашей оценкой состояния компании можно ознакомиться в обзоре. Однако дальнейший рост котировок ограничивается неопределенностью относительно параметров и сроков объединения, в частности того, что будет с долгом Русснефти, какой пакет Башнефти будет внесен, сколько денежных средств предоставит индийская сторона. Дополнительным ограничивающим фактором мы считаем отсутствие у Башнефти кредитных рейтингов по версии международных агентств.