НОВАТЭК (ВВВ-/Ваа3/ВВВ-)

Высокие цены на газ поддержали рост показателей

Отчетность за 2 кв. и 1 п/г 2011 г. по МСФО

Достойные результаты. В конце прошлой недели НОВАТЭК опубликовал операционные и финансовые результаты за 2 кв. и 1 п/г 2011 г., которые оказались в целом лучше наших ожиданий. Операционные показатели отчетного квартала предсказуемо снизились по сравнению с 1 кв. в силу сезонных факторов (падение спроса на газ): добыча природного газа упала более чем на 15% до 11,8 млрд куб. м. В то же время по отношению к тому же периоду прошлого года добыча выросла на 50%, что объясняется как органическим ростом на месторождениях самой компании, так и учитывающейся теперь долей добычи в Сибнефтегазе. Основное месторождение компании, Юрхаровское, обеспечивает до 74% добычи природного газа, причем темпы роста добычи на нем весьма высоки. В отчетном квартале добыча там выросла на 1,2% квартал к кварталу и на 38% год к году – до 7,9 млрд куб. м., в то время как на других месторождениях показатель существенно снизился по отношению к 1 кв. 2011 г.

Динамичный рост выручки год к году. По итогам отчетного квартала выручка снизилась на 10% квартал к кварталу и выросла на 58% год к году – до 40,6 млрд руб., по итогам же полугодия выручка увеличилась на 60% до 85,4 млрд руб. Динамика выручки не стала для нас сюрпризом –снижение по отношению к предыдущему кварталу объясняется как сокращением добычи, так и некоторым снижением цен на углеводороды. Увеличение выручки год к году связано с ростом операционных показателей, о чем уже было сказано выше, равно как и с повышением цен на реализуемый газ. Основное давление на операционную эффективность компании в отчетном квартале оказывали два фактора: транспортные расходы, а также налоги, за исключением налога на прибыль. И если рост транспортных расходов компания смогла ограничить (около 30% год к году), то повышение цен на газ и нефть вызвало увеличение налоговой нагрузки в отчетном квартале на 79% квартал к кварталу и год к году. На этом фоне EBITDA НОВАТЭКа по итогам 2 кв. 2011 г. снизилась на 13% и выросла год к году на 82% до 20,6 млрд руб., в связи с чем по итогам 2 п/г показатель вырос до 44,4 млрд руб. Несмотря на некоторое снижение рентабельности EBITDA в 2 кв. 2011 г., – до 51 %, по итогам полугодия она осталась на доста- точно высоком уровне – около 52% против 49% годом ранее. Чистая прибыль по итогам отчетного квартала снизилась на 24% квартал к кварталу и выросла на 102% год к году – до 14,3 млрд руб., а по итогам полугодия – на 82% год к году до 33,1 млрд руб. Мы полагаем, что в связи со снижением цен на углеводороды выручка и рентабельность компании будут до конца года находиться под существенным давлением.

Значительные денежные потоки на фоне высокой инвестиционной активности. В 2 кв.2011 г. денежный поток от основной деятельности предсказуемо снизился на 21% квартал к кварталу, но увеличился на 138% год к году до 15,1 млрд руб., а по итогам 2 п/г – на 83% год к году до 34,3 млрд руб. Капвложения в развитие добычи НОВАТЭКа растут не очень высокими темпами – по итогам отчетного квартала их объем увеличился на 29% квартал к кварталу и на 27% год к году – до 5,9 млрд руб. На этом фоне свободный денежный поток вырос до 9,1 млрд руб. По итогам полугодия капвложения выросли на 14% год к году до 43,1 млрд руб., вследствие чего свободный денежный поток достиг 23,8 млрд долл. Однако из-за существенных денежных выплат на покупку Сибнефтегаза, а также первоначальных платежей перед аукционами по месторождениям совокупный денежный поток в отчетном квартале оказался отрицательным и составил минус 1,3 млрд руб., а по итогам полугодия остался положительным на уровне 4,3 млрд руб.

Долговая нагрузка стабилизировалась. С апреля по июнь совокупный долг несколько увеличился и достиг 89,3млрд руб., что вместе с сокращением объема денежных средств на балансе до 14,2 млрд руб. привело к увеличению чистого долга на 8% до 75 млрд руб. Однако на фоне высокой операционной эффективности отношение Долг/EBITDA за апрель–июнь опустилось с 1,3 до 1,2 на конец полугодия. Структура долга после размещений еврооблигаций в начале года остается комфортной: доля краткосрочных обязательств составляет около 13%. В то же время несколько ухудшилась ситуация с обслуживанием долга: коэффициент EBITDA/Процентные платежи опустился до уровня 38 по итогам полугодия. В условиях значительных и достаточно стабильных денежных потоков мы не ожидаем роста долговой нагрузки до конца года.

Потенциала в облигациях не видно. Отчетность НОВАТЭКа подтверждает высокое кредитное качество компании и ее способность сдерживать рост долговой нагрузки даже в условиях активной инвестиционной деятельности. Однако потенциала в бумагах НОВАТЭка в настоящий момент не видно. На наш взгляд, и рублевые облигации, и евробонды компании перекуплены: они торгуются с доходностями на уровне или даже ниже бумаг Газпром нефти (ВВВ/Ваа3/ВВВ), ЛУКОЙЛа (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-) и TNK BP International (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-).