Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ќтчетность √руппы Ћ—– носит нейтральный характер и вр€д ли повли€ет на котировки облигаций эмитента


[30.08.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

√руппа Ћ—– (-/¬2/¬)

ѕреми€ за длину выгл€дит излишней

Ќейтральные финансовые результаты по ћ—‘ќ за 1 п/г 2012 г.

—нижение показателей во многом св€зано с методом распознани€ выручки. ¬ыручка компании по итогам 1 п/г 2012 г. составила 740 млн долл., сократившись на 8% (здесь и далее – к 1 п/г 2011 г.). ѕоказатель EBITDA в отчетном периоде снизилс€ на 14% до 116 млн долл., а рентабельность по EBITDA потер€ла 1 п.п. и опустилась до 15,6%. Ќасколько мы понимаем, на динамику показателей отчета о прибыл€х и убытках повли€ло уменьшение объемов недвижимости, переданной покупател€м. “ак, соответствующий показатель в сегменте элитной недвижимости —анкт-ѕетербурга (по-прежнему основной рынок в сегменте девелопмента) снизилс€ на 59%, а в сегменте масс-маркет – на 24%. ¬ ћоскве зафиксирована обратна€ динамика: объемы передачи недвижимости покупател€м выросли на 115%, однако в абсолютном выражении цифра остаетс€ незначительной. ¬сего на долю сегмента строительства и девелопмента пришлось около 70% выручки и 53% EBITDA √руппы, остальна€ часть была сгенерирована в сегментах производства и добычи нерудных материалов, общестроительных материалов и механизированных услуг. „иста€ прибыль √руппы Ћ—– снизилась на 64% и составила 8 млн долл.

ќбъем новых продаж и цены реализации в —анкт-ѕетербурге выросли. ¬ 1 п/г 2012 г. компани€ заключила контракты на продажу 39 тыс. кв. м элитной недвижимости в —анкт-ѕетербурге (из которых 34 тыс. кв. м приходитс€ на некоммерческую недвижимость), что выше показател€ предыдущего года на 69%. ѕри этом обща€ стоимость заключенных контрактов на продажу некоммерческой элитной недвижимости в 1 п/г составила 6,2 млрд руб. (+97%). ¬ сегменте масс-маркет в —анкт-ѕетербурге объем продаж в 1 п/г 2012 г. составил 86 тыс. кв. м (+43%), а обща€ стоимость заключенных контрактов (6,7 млрд руб.) на 58% превышает уровень 1 п/г 2011 г. ¬ обоих сегментах повысились не только объемы продаж, но и стоимость реализации. ¬новь хорошую динамику показали новые дл€ компании рынки – ≈катеринбург и ћосква. “ак, в ≈катеринбурге в 1 п/г 2012 г. объем проданной площади составил 33 тыс. кв. м (+25%), а в ћоскве – 40 тыс. кв. м (+375%). ќбща€ стоимость заключенных контрактов на рынке ≈катеринбурга составила почти 2 млрд руб. (+52%), а в ћоскве – 2,4 млрд руб. (+335%) при небольшом снижении средней цены реализации на столичном рынке.

”меренный рост в строительном сегменте и сегменте общестроительных и нерудных материалов. Ќеплохие результаты зафиксированы в строительном сегменте – в 1 п/г 2012 г. предпри€ти€ √руппы Ћ—– в —анкт-ѕетербурге, ћоскве и ≈катеринбурге передали заказчикам 311 тыс. кв. м домов из сборного железобетона (+31%). ќбъемы реализации по большинству видов продукции сегмента общестроительных и нерудных материалов в отчетный период увеличились на 10–30%. ћаксимальный рост зафиксирован в отгрузке щебн€ (+57% до 1,9 млн куб. м), что св€зано с реализацией таких проектов, как «ападный скоростной диаметр, строительство железнодорожной ветки в районе ”сть-Ћуги, строительство стадиона ««енит». “акже в июне 2012 г. √руппа Ћ—– произвела запуск кирпичного завода «Ћ—–. —теновые» в г. ѕавловский ѕосад ћосковской области, производственной мощностью 70 млн шт. условного кирпича в год, эффект от которого, как ожидаетс€, будет отражен уже в отчетности за 2 п/г 2012 г.

ѕоложительный свободный денежный поток. „истый операционный денежный поток компании в 1 п/г 2012 г. составил 148 млн долл., против минус 4 млн долл. годом ранее, что во многом св€зано с сокращением оборотного капитала за счет роста кредиторской задолженности. ќбъем капзатрат увеличилс€ в 2,5 раза до 131 млн долл., тем не менее, по совокупности факторов компани€ продемонстрировала свободный денежный поток на уровне 17 млн долл. против минус 57 млн долл. в 1 п/г 2011 г.

ƒолг стабилен. ќбщий долг компании за 1 п/г 2012 г. сократилс€ на 1% до 1,2 млрд долл., в то врем€ как чистый долг вырос на 3% до 1,1 млрд долл. ƒолгова€ нагрузка по коэффициенту „истый долг/EBITDA выросла с 3,0 на конец 2011 г. до 3,3 на конец июн€ 2012 г. «а последние полгода структура долга не претерпела значительных изменений – на долю облигаций приходитс€ около 24%, в то врем€ как остальна€ часть практически полностью представлена кредитами госбанков.   концу 1 п/г 2012 г. существенно выросла дол€ краткосрочного долга – с 7% до 20%. ѕри этом до конца текущего года компании предстоит погасить лишь около 17 млн долл., в то врем€ как оставша€с€ часть краткосрочного долга (около 210 млн долл.) гаситс€ в 1 п/г 2013 г., из которой чуть менее половины (около 98 млн долл.), по-видимому, приходитс€ на погашение/оферту по выпускам облигаций серии 02 и Ѕќ-1, невыкупленные по прошлым офертам. »сход€ из структуры долга компании и ее потребностей в рефинансировании, у Ћ—–, по нашему мнению, не возникнет серьезных трудностей при рефинансировании.  роме того, мы не исключаем выхода компании на первичный рынок облигаций – у √руппы Ћ—– зарегистрировано четыре выпуска облигаций (классических и биржевых) общим объемом около 320 млн долл. ¬ течение 2013 г. компании предстоит рефинансировать около 358 млн долл. ќколо 40% совокупной задолженности компании по-прежнему запланировано к погашению в 2016 г. и позже, что, на наш взгл€д, комфортно, особенно дл€ компании, занимающейс€ девелопментом и строительством.

«ƒлинные» выпуски привлекательны. ќпубликованна€ отчетность, на наш взгл€д, носит нейтральный характер и вр€д ли повли€ет на котировки облигаций эмитента. «а последний мес€ц наклон рублевой кривой √руппы Ћ—– изменилс€ – короткий участок подн€лс€, а длинный опустилс€. “ем не менее спред к ќ‘« по коротким бумагам составл€ет 280 б.п., а по длинным – почти 500 б.п. “ака€ разница представл€етс€ нам чрезмерной: во-первых, термин «длинные» не совсем адекватно характеризует дюрацию бумаг √руппы Ћ—– на дальнем конце кривой, котора€ не превышает 1,6 года, во-вторых, разница между короткими и «длинными» выпусками в терминах модифицированной дюрации составл€ет всего 1,2 года. ѕри этом на такой разнице можно заработать дополнительный спред в размере 220 б.п., что выгл€дит интересно. ќтметим, что компани€ не несет серьезных рисков рефинансировани€, и на прот€жении ближайших двух лет их возникновение маловеро€тно (в нашем базовом сценарии). –езюмиру€, мы считаем спекул€тивно привлекательными выпуски Ћ—– Ѕќ-3 и Ѕќ-5 и рекомендуем их к покупке.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
29 30 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 31 1 2
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: