Внешний рынок

Все решит ФРС. События ближайших дней станут для рынков важнейшей вехой и определят среднесрочный тренд ведущих фондовых индексов: 2-3 ноября пройдет заседание ФРС, на котором, как ожидается, будет принято решение о втором этапе количественного смягчения. Именно эта тема занимает умы инвесторов во всем мире. Как мы уже писали, оценка объема стимулирующих мер колеблется в очень широком диапазоне – от 500 млрд долл. до 1,5 трлн долл. В настоящий момент трудно предсказать реакцию на решение ФРС – многое зависит от объема и параметров пакета, но очень высока вероятность того, что она будет негативной. В самый разгар кризиса ФРС утвердила первый этап количественного смягчения, в ходе которого было выкуплено бумаг почти на 2 трлн долл., теперь же на рынке активно идет дискуссия о том, насколько эффективными были принятые меры и каким должно быть содержание второго этапа. Предстоящая неделя примечательна также и тем, что в это время будут проведены заседания почти всех ведущих ЦБ–однако уже после решения американских денежных властей. В четверг состоятся совещания Банка Англии и ЕЦБ, а 5 ноября будет объявлено решение японского ЦБ по ставкам.

Неделя будет насыщенной событиями. Итак, в центре внимания на предстоящей неделе будет заседание ФРС, но ожидается и целый ряд других важных событий, а также публикация большого объема макростатистики. Часть новостей российские площадки отыграют позже всех, поскольку в четверг – пятницу будут закрыты в связи с праздниками. Уже после решения ФРС, в пятницу, будут опубликованы данные о рынке труда: по прогнозам, в октябре уровень безработицы остался на отметке 9,6%. Подчеркнем, что плохое состояние рынка труда – один из факторов, заставляющих денежные власти США прибегать к дополнительным стимулирующим мерам. На динамике рынков могут сказаться и политические события в США: во вторник состоятся промежуточные выборы в Конгресс. Инвесторы ставят на победу республиканцев, которые более склонны защищать интересы бизнеса. Сегодня на ход торгов повлияют сентябрьские данные о доходах и расходах населения. Согласно консенсус-прогнозу Bloomberg , доходы выросли за месяц на 0,3%, а расходы – на 0,4%. Внимание инвесторов будет приковано и к публикации индекса деловой активности в обрабатывающем секторе (ISM Manufacturing). Ожидается, что индекс практически не изменится по сравнению с августом, оставшись у отметки 54,5 пункта. Сегодня состоятся очередной раунд выкупа трех-четырехлетних госбумаг, а так же аукционы по размещению трех месячных облигаций на 29 млрд долл. и шестимесячных на 28 млрд долл. На предстоящей неделе опубликуют отчетность за III квартал ВР, Time Warner, AOL, News Corp. и ряд других компаний.

Пятница завершилась нейтрально. Последний рабочий день недели не принес повышения активности на рынках, и ведущие мировые площадки закрылись практически без изменений. Главным событием стала публикация предварительной оценки ВВП США за III квартал. Показатель полностью совпал с ожиданиями рынка: объем американской экономики увеличился на 2% благодаря росту потребительских расходов на 2,6% (самые высокие темпы за последние четыре года). В пятницу спред индикативного суверенного выпуска Russia’30 расширился на 7 б.п. до 167 б.п., в основном за счет снижения доходностей 10 UST. Цена бумаги снизилась всего на 5 б.п. до 119,8% от номинала. В корпоративном сегменте торговая сессия была нервозной, преобладали продажи, однако ближе к концу дня настроение инвесторов изменилось, и большинство бумаг по итогам дня практически не изменилось в цене. Азиатские рынки сегодня утром показывают разнонаправленную динамику, тогда как котировки фьючерсов на американские индексы и нефти растут, что поддержит российские площадки при открытии.

Внутренний рынок

5 млрд руб. для страховщика. Одна из самых крупных страховых компаний России, Росгосстрах, размещает семилетние облигации второй серии на 5 млрд руб. Книга заявок была открыта в прошлую пятницу, закрытие книги намечено на 9 ноября, размещение бумаг на бирже состоится 11 ноября; планируется их включение в котировальный список «В». Ставка первого купона находится в диапазоне 10,25–10,75%, второй–четвертый купоны равны ставке первого, последующие определяются в соответствии с эмиссионными документами, купон выплачивается дважды в год. По выпуску предусмотрена двухлетняя оферта. В настоящий момент у Росгосстраха находится в обращении один пятилетний выпуск на 4 млрд руб. По нашим расчетам, ориентир по доходности находится в диапазоне 10,51–11,04%, нижняя граница ориентира близка к текущему уровню первого выпуска.

Состоятся два аукциона. Как обычно, в среду будут проводиться аукционы Минфина, в этот раз инвесторам будут предложены бумаги на 24,5 млрд руб. Минфин будет доразмещать ОФЗ 26203 (YTM=7,2%) с погашением 3 августа 2016 г на 14,5 млрд руб., и ОФЗ 25073 (YTM=5,68%) с погашением 1 августа 2012 г. на 10 млрд руб. На наш взгляд, выпуск ОФЗ 26203, котирующийся с премией в размере около 15 б.п. к кривой, – один из самых привлекательных на рынке госбумаг. В пятницу объем торгов в госсекторе составил 1,9 млрд руб., что весьма неплохо. Однако единого тренда не сложилось, котировки бумаг изменились разнонаправлено, но на коротком конце кривой присутствовали исключительно продавцы.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Уровень ликвидности восстанавливается после налоговых платежей

Период налоговых выплат закончился, и уровень ликвидности начал повышаться. Тем не менее в пятницу ставки на рынке межбанковского кредитования выросли, но мы ожидаем их понижения сегодня на фоне роста уровня ликвидности. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ РФ выросли на 51,4 млрд руб. до 583,3 млрд руб., а депозиты банков уменьшились на 15,9 млрд руб. до 223 млрд руб. Объем сделок ЦБ по операциям РЕПО-кредитования снизился на 26 млн руб., составив 121 млн руб. Ставки по однодневным РЕПО снизились на 5 б.п. до 5,01%.

ЦБ РФ объявил предварительный график проведения аукционов по предоставлению 5-недельных беззалоговых кредитов в ноябре: аукционы запланированы на 2 и 23 ноября.

В пятницу курс рубль подешевел на 17 копеек по сравнению с предыдущей сессией до 30,84 руб./долл. Евро укрепился по отношению к рублю на 37 копеек до 42,9 руб./евро. Стоимость бивалютной корзины повысилась на 26 копеек и составила 36,26 руб. Объем торгов в паре рубль-доллар на ММВБ возрос на 2,8% по сравнению с предыдущей сессией до 11,06 млрд долл. Сегодня курс доллара снижается, что способствует росту цен на нефть – цена Brent достигла 83 долл./барр. Мы ожидаем, что рубль укрепится до 30,6–30,7 руб./долл.

КОРПОРАТИВНЫЕ СОБЫТИЯ

Альфа-Банк (B+/Ba1/BB). Амбициозные планы

Кредитный портфель вырастет в 2010 г. на 25%. Менеджмент Альфа-Банка сообщил в пятницу в ходе пресс-конференции, что рассчитывает на рост валового кредитного портфеля на 20–25% в 2010 г. и на такой же объем в 2011 г. Ранее банк ожидал, что итогам года валовый портфель достигнет 14–14,5 млн долл., то есть увеличится на 9–13% по сравнению с уровнем конца 2009 г. Более радужные прогнозы Альфа-Банка, очевидно, связаны с общим улучшением ситуации в российской банковской системе, где с июля возобновился рост совокупного кредитного портфеля. То, что у Альфа-Банка есть возможность быстрее нарастить бизнес, радует, поскольку это позволяет повысить рентабельность, ведь в 2009 г. отношение Затраты/Доходы выросло у банка до 51% в сравнении с 37% годом ранее, и произошло это именно на фоне посткризисной стагнации кредитного портфеля.

В следующем году банк планирует занять на рынке 1,5 млрд долл. Альфа-Банк также ожидает, что в 2011 г. выйдет на рынки долгового капитала с размещениями локальных облигаций на сумму, приблизительно эквивалентную 400 млн долл., со сроком три-пять лет. Также планируется размещение евробондов в объеме 1–1,1 млрд долл., среди которых может быть и десятилетний выпуск.

Зачем ждать следующего года? Пока первичное предложение от Альфа-Банка не реализовалось, можно обратить внимание на вторичный рынок евробондов, где есть несколько выпусков эмитента, вполне пригодных для покупки. Относительно дорого выглядят старшие бумаги ALFARU’12 (доходность 4,6%, спред 397 б.п. к долларовым свопам), однако уже ALFARU’13 (5,45%, спред 475 б.п.) оценены нейтрально. Еще интереснее с точки зрения спреда торгуется старший евробонд ALFARU’15 (6,8%, спред 563 б.п.). Чуть менее очевидна ситуация с субординированными бумагами. ALFARU’15 имеет колл-опцион в декабре 2010 г., и, как мы ранее говорили, вероятность его исполнения оценивается сейчас как 50%. Дело в том, что спред над 5-летними Treasuries для определения купона на следующие пять лет составляет в этом случае 628 б.п., что значительно лучше, чем 456 б.п. у BKMOSC’15, который только что не был выкуплен. С другой стороны, спред 628 б.п. дает премию порядка 60 б.п. к спреду старшей бумаги ALFARU’15, и нам эта компенсация за разницу в статусе представляется относительно небольшой. Таким образом, можно просто спокойно подождать до декабря и посмотреть, что произойдет с бумагой при наступлении срока колл-опциона. На рынке также обращается субординированный выпуск ALFARU’17 c колл-опционом в мае 2012 г., спред в котором при определении купона после опциона равен 546 б.п., что в сегодняшних условиях явно слишком мало (еще раз вспомним спред 563 б.п. у старшей бумаги ALFARU’15). Сейчас ALFARU’17 торгуется близко к номиналу, поэтому покупать этот выпуск мы не рекомендуем. Итак, наш выбор – старшие бумаги ALFARU’13 и особенно ALFARU’15.

СУЭК (-/В1/-). Компания объявила о закрытии сделки по привлечению синдицированного кредита в размере 900 млн долл.

Сумма кредита была увеличена почти на 30%. О том, что угледобывающая компания СУЭК достигла с консорциумом западных банков договоренности о привлечении синдицированного кредита в размере 700 млн долл. на срок пять лет по ставке LIBOR+325 б.п. с возможностью увеличения объема кредита до 900 млн долл., мы писали еще в начале сентября. В пятницу же СУЭК официально объявил о закрытии этой сделки, причем высокий спрос со стороны банков позволил компании увеличить сумму до 900 млн долл. Напомним, что слабая ликвидная позиция компании (на конец I полугодия 2010 г. коэффициент текущей ликвидности составлял лишь 0,6) являлась едва ли не основным негативным моментом в кредитном профиле СУЭКа. Теперь же с привлечением долгосрочного кредита компания существенно повысила ликвидность и сократила риски рефинансирования (на 30 июня совокупный долг компании составлял 90 млрд руб., из которых порядка 42 млрд руб., или 46%, приходилось на краткосрочную задолженность).

Облигации остаются привлекательными. Мы продолжаем считать облигации СУЭКа интересной инвестиционной возможностью. Выпуск СУЭК Финанс-1 торгуется с доходностью YTP 8,9% на срок два с половиной года, что соответствует кривой доходности выпусков Мечела (В1), в то время как кредитный профиль СУЭКа выглядит крепче (на середину года отношение Чистый долг/EBITDA составляло 2,3, в то время как значение этого показателя у Мечела находилось на уровне 4,9). Кстати, недавнее включение облигаций СУЭКа в список репо ЦБ – это еще один довод в пользу снижения доходности этого выпуска, который мы продолжаем рекомендовать к покупке.

ЛУКОЙЛ (ВВВ-/Ваа2/ВВВ-). Вынужденная премия

В пятницу ЛУКОЙЛ объявил результаты размещения нового выпуска еврооблигаций сроком на 10 лет. В ходе сбора заявок доходность была установлена на уровне 6,25%, что предполагает небольшую премию – в размере порядка 10–15 б.п. к кривой еврооблигаций эмитента по итогам четверга. Объем размещаемого выпуска был понижен до 800 млн долл. Ухудшение параметров связано с резким ростом негативных настроений в середине прошлой недели и подъемом кривой доходностей UST , что привело к продажам в сегменте российских еврооблигаций. Если еще в понедельник доходности Lukoil’19 находились вблизи 5,6%, а Lukoil’20 – на уровне 5,9%, то ближе к концу недели они поднялись примерно на 30 б.п. и составляли 5,95% и 6,20% соответственно.

Несмотря на негативный фон, длинные евробонды ЛУКОЙЛа по-прежнему привлекательны. Несмотря на временное ухудшение ситуации на рынке еврооблигаций, потенциал снижения доходностей еврооблигаций эмитента, по нашему мнению, все еще остается высоким. Более подробно наш взгляд на бумаги ЛУКОЙЛа изложен в выпущенном недавно обзоре.

НМТП (BB+/Bа1/NR). Компания обратится к держателям за согласием

Выбраны консультанты. По информации Debtwire, НМТП назначил Morgan Stanley и Latham & Watkins финансовыми и юридическими консультантами при обращении к инвесторам за согласием (consent solicitation) на изменение ковенантов по выпуску еврооблигаций NMCP ’12, которые будут нарушены при совершении сделки по покупке 100% акций ОАО «Приморский торговый порт» (ПТП). Вопрос о совершении сделки и источниках ее финансирования вынесен на внеочередное собрание акционеров (ранее сделка была утверждена советом директоров), голосование пройдет 16 декабря. Предложения держателям еврооблигаций можно ждать уже на текущей неделе, размер возможного вознаграждения пока не был объявлен.

Покупка ПТП существенно увеличит долговую нагрузку НМТП. Как сообщалось ранее, сумма сделки по покупке 100% акций ПТП составит 2,153 млрд долл. Финансировать ее планируется за счет банковских кредитов на 1,95 млрд долл. сроком на семь лет по ставке не более 3мLibor+7 п.п. либо не более 9% при фиксированной ставке. Кроме того, чистый долг ПТП составляет 10,94 млрд руб. (350,7 млрд долл.), что увеличит чистый долг НМТП на 2,3 млрд долл. (на конец I полугодия он был отрицательным). Учитывая, что EBITDA группы за I полугодие 2010 г. составила 245 млн долл., после покупки ПТП долговая нагрузка группы в терминах Чистый долг/EBITDA может возрасти, по нашим оценкам, до 4,5–4,6 (ковенанты ограничивают его уровнем 3,5). Однако впоследствии она снизится, поскольку общая EBITDA будет включать и показатели ПТП.

Держатели бондов ожидали подобного шага. После того как компания объявила в октябре о сумме сделки, стало ясно, что ковенанты по выпуску NMCP ’12 (YTM4,7%) будут нарушены. Тем не менее выпуск продолжал торговаться примерно на том же уровне (потеряв в цене менее 1 п.п. с момента объявления о сделке в сентябре). Это говорит о том, что его держатели ожидали от компании премии за согласие на нарушение ковенантов, а также были уверены в ее способности погасить выпуск. Данная новость, на наш взгляд, повысит ликвидность не слишком активно торгуемой бумаги и сможет несколько подтолкнуть ее котировки вверх.