Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ќблигации "ћћ " спекул€тивно неинтересны, однако риски кредитного профил€, возросшие в начале года, во многом нивелированы


[28.08.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

ћћ  (-/¬а3/¬¬+)

Cущественное снижение долга благодар€ cокращению оборотного капитала

—ильные финансовые результаты по ћ—‘ќ за 2 кв. 2012 г.

„астичное восстановление рентабельности. ћћ  опубликовал сильные финансовые результаты по ћ—‘ќ за 2 кв. 2012 г. “ак, выручка компании составила 2,5 млрд долл., увеличившись на 4% (здесь и далее – к предыдущему кварталу, если не указано иное), в основном за счет роста цен и объема производства на мощност€х в ћагнитогорске и “урции. ѕоказатель EBITDA во 2 кв. 2012 г. повысилс€ на 22% до 356 млн долл., а рентабельность по EBITDA – на 2,1 п.п. до 14,1%. ѕоложительной динамике показателей способствовало существенное снижение цен на железную руду и уголь во 2 кв. 2012 г. ƒенежна€ себестоимость сл€ба снизилась примерно на 6% до 414 млн долл. ѕри этом MMK Metalurji по итогам квартала, как и ожидалось, зафиксировал убыток на уровне EBITDA – минус 8 млн долл. (за 1 п/г 2012 г. – минус 26 млн долл.). ѕо итогам квартала ћћ  показал чистый убыток 49 млн долл. ввиду отрицательного результата Ѕелона и MMK Metalurji, а также убытка от курсовых разниц на сумму 76 млн долл. –езультаты за полугодие оказались ниже, чем мы предполагали в начале года, и мы скорректировали прогноз по выручке и EBITDA на 2012 г., что привело к пересмотру и р€да других показателей.

¬ысокий чистый денежный поток за счет роспуска оборотного капитала. ќперационный денежный поток компании до изменений в оборотном капитале по итогам 2 кв. вырос на 15% до 303 млн долл., в то врем€ как чистый операционный поток увеличилс€ на 72% до 548 млн долл. ввиду масштабного роспуска рабочего капитала на фоне запуска мощностей в “урции и снижени€ цен на сырье. —окращение оборотного капитала не стало дл€ нас сюрпризом (мы допускали эту возможность в нашем комментарии к отчетности ћћ  за 1 кв. 2012 г., отметив начало тенденции к высвобождению средств из оборотного капитала). ¬купе со снизившимис€ на 41% капзатратами это привело к росту показател€ свободного денежного потока почти в п€ть раз до 413 млн долл. “аким образом, ћћ  второй квартал подр€д демонстрирует положительное значение чистого денежного потока, чего не наблюдалось на прот€жении последних лет. ѕри этом, учитыва€ скромную инвестпрограмму компании на этот год (700 млн долл.), вполне веро€тно, что даже прекратив распускать оборотный капитал ћћ  сохранит свободный денежный поток в положительной зоне. ’от€ мы не ожидаем дальнейшего высвобождени€ средств из оборотного капитала, в 3 кв. 2012 г. это еще возможно – по крайней мере, за счет удешевлени€ сырь€, которое сейчас торгуетс€ намного ниже уровней 2 кв.

ƒолгова€ нагрузка снизилась вследствие сокращени€ долга. ”меньшение оборотного капитала позволило компании направить средства на погашение долга. “ак, общий долг во 2 кв. 2012 г. снизилс€ на 13% до 3,7 млрд долл., а чистый долг – на 14% до 3,6 млрд долл. ѕоказатель долговой нагрузки ƒолг/EBITDA за квартал снизилс€ с пикового значени€ 3,5 до 3,1, а „истый долг/EBITDA – с 3,3 до 2,9. –анее менеджмент сообщал, что по кредитным договорам на компанию наложен р€д ковенантов, согласно которым коэффициент ƒолг/EBITDA не должен превышать 3,5, соотношение EBITDA и процентных выплат не должно быть ниже 1,3, а рост отношени€ долга к капиталу ограничено уровнем 1. ¬ насто€щий момент реальна€ угроза нарушени€ максимального уровн€ левереджа уже осталась позади. — нашей точки зрени€, компани€ не сократит накопленное положительное значение денежного потока к концу года, что должно сдержать рост чистого долга.   тому же из расчета LTM EBITDA уже выбыли высокие значени€ 1 п/г 2011 г., таким образом, дальнейшего резкого снижени€ показател€ не ожидаетс€. ƒол€ краткосрочного долга к концу 2 кв. 2012 г. возросла до 34% – в течение ближайшего года компании предстоит рефинансировать об€зательства на сумму 1,3 млрд долл. ѕри этом стоит отметить, что на балансе компании находитс€ ликвидный актив в виде 5% акций австралийской Fortescue – текуща€ рыночна€ стоимость этого пакета составл€ет около 650 млн долл., и он может быть реализован в случае острой необходимости, что, впрочем, в обозримой перспективе представл€етс€ нам маловеро€тным.

¬ 3 кв. 2012 г. возможно снижение выручки при стабильной рентабельности. —огласно прогнозу компании, производство товарной металлопродукции в 3 кв. 2012 г. останетс€ на уровне 2 кв. ¬ насто€щий момент цены на сталь наход€тс€ на локальном минимуме, как и цены на сырье. ќднако последние падали опережающими темпами – так, например средние цены на г/к сталь потер€ли около 16–18%, в то врем€ как руда подешевела более чем на 25%. “аким образом, в 3 кв. 2012 г. мы ожидаем сокращени€ выручки при стабильной и, возможно, даже чуть более высокой рентабельности. ћенеджмент ћћ  считает, что в случае улучшени€ макроэкономической конъюнктуры в 4 кв. 2012 г. цены на сталь могут частично восстановитьс€.

ќблигации спекул€тивно неинтересны, однако риски кредитного профил€, возросшие в начале года, во многом нивелированы. ¬ насто€щий момент рублевые облигации компании торгуютс€ со средним спредом к ќ‘« в размере 140–160 б.п. в зависимости от срочности. ћы считаем этот уровень неинтересным с точки зрени€ спекул€тивной игры, при этом мы обращаем внимание на улучшившиес€ кредитные метрики компании, а также отмечаем высокую веро€тность дальнейшей позитивной динамики в обозримой перспективе. —ущественный вклад в этот процесс внесла и отмена сделки по покупке Flinders Mines. “акже стоит помнить о том, что ћћ  может продать долю в турецких активах, что будет способствовать дальнейшему улучшению кредитных показателей.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: