Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ќблигации √руппы Ћ—– вновь привлекательны


[01.02.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

√реци€ и ѕортугали€ продолжают негативное вли€ние на рынки. √реци€ и частные кредиторы при участии германских и европейских финансовых властей продолжают зат€нувшийс€ торг по услови€м реструктуризации. ќт кредиторов требуют согласи€ на еще большее списание и снижение процентных выплат по реструктурированным облигаци€м. —корее всего, европейские власти приложат все усили€, чтобы заставить кредиторов подписать соглашение до начала активной кампании по выборам в греческий парламент, назначенных на апрель. ѕортугали€, провод€ща€ сегодн€ первичное размещение краткосрочных облигаций, также остаетс€ в центре внимани€: несмотр€ на оптимистические за€влени€ ее правительства, рынок ожидает нового этапа помощи от ≈вросоюза и реструктуризации по греческому сценарию, доходность по двухлетним облигаци€м страны уже составл€ет почти 22%. ƒанные по рынку недвижимости —Ўј, отразившие падение цен на вторичном рынке на 3,67% за год, также не добавили оптимизма – падение продолжаетс€ уже п€ть лет и оказывает серьезное негативное вли€ние на американский банковский сектор и строительство. “ем не менее в целом настрой участников рынка скорее спокойный, поскольку все негативные новости были ожидаемы, но дл€ устойчивого роста потребуетс€ прорыв в решении европейских долговых проблем, либо новые позитивные данные по американской экономике.

≈вробонды возобновили рост. ѕосле небольшой паузы, имевшей место в самом начале недели, на рынок евробондов вернулись покупатели, однако спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST осталс€ неизменным на уровне 238 б.п.: доходность 10UST вновь снизилась – с 1,85% до 1,8%, а цена Russia’30 (YTM 4,2%) увеличилась на 20 б.п. до 118,7% от номинала, полностью отыграв потери предыдущего дн€. ¬ суверенном сегменте лидером роста стали евробонды Russia’20 (YTM 4,3%), подорожавшие на 35 б.п. —реди бумаг с рейтингом «¬¬¬» хорошим спросом пользовались еврооблигации квазисуверенных банков: VTB’35 (YTP 5,4%) прибавили в цене 60 б.п., а SBERRU’21 (YTM 5,9%) подорожали на 80 б.п. – эмитент вчера разместил два новых выпуска, п€ти- и дес€тилетний, суммарным объемом 1,5 млрд долл. (см. отдельный комментарий ниже). “акже заметный рост показал выпуск RSHB’21 (YTP 7,4%), прибавивший в цене почти 1 п.п. Ќа кривой √азпрома отмечалс€ спрос на выпуски GAZPRU’34 (YTM 6,6%) и GAZPRU’37 (YTM 6,6%) – они подорожали на 80 и 60 б.п. соответственно. —реди бумаг с инвестиционным рейтингом попул€рностью пользовались также TMENRU’18 (YTM 5,5%) и TMENRU’20 (YTM 5,6%), котировки которых подскочили соответственно на 60 и 50 б.п., и LUKOIL’20 (YTM 5,7%) и LUKOIL’22 (YTM 5,9%), прибавившие в цене 50 и 65 б.п. ¬о втором эшелоне в металлургическом секторе хороший спрос наблюдалс€ на выпуски ≈враза, в частности семилетние евробонды эмитента прибавили 45 и 60 б.п. ћы рекомендовали эти бумаги к покупке с учетом хорошей премии к CHMFRU’17 (YTM 7%), и наша рекомендаци€ остаетс€ в силе. —тоит сказать и про евробонды VimpelCom (выпуски VIP’21 (YTM 8,3%) и VIP’22 (YTM 8,3%) вчера подорожали еще на 1 п.п.). ¬ самом начале года, когда доходность длинных бумаг эмитента превышала 10%, мы рекомендовали их к покупке в надежде на опережающее восстановление и оказались правы. Ќа наш взгл€д, потенциал дальнейшего снижени€ доходности сохран€етс€. —егодн€ российские торговые площадки могут открытьс€ в небольшом минусе на фоне некоторого снижени€ на азиатских биржах, фьючерсы на американские индексы в насто€щее врем€ также в отрицательной зоне.

¬нутренний рынок

Ќадежда на премию на аукционе ќ‘«. Ќа сегодн€шнем аукционе ћинфин предложит инвесторам самый длинный из доразмещающихс€ выпусков: дес€тилетние ќ‘« 26205 (YTM 8,3%). ќбъем предложени€ также будет внушительным и составит 35 млрд руб. против 20 млрд руб. на предыдущих аукционах, так что результаты аукциона будут особенно важными с точки зрени€ оценки состо€ни€ рынка. —толь длинной дюрации на аукционах не наблюдалось довольно давно: в предыдущий раз ћинфин доразмещал ќ‘« 26205 в середине но€бр€, причем крайне неудачно – из предложенных 10 млрд руб. удалось продать бумаг только на 2,1 млрд руб. (спрос составил 2,3 млрд руб). ƒоходность по цене отсечени€ равн€лась доходности по средневзвешенной цене и составила 8,45%. — тех пор ситуаци€ на рынке несколько улучшилась, вчера выпуск подорожал на 80 б.п. и доходность по средневзвешенной цене по итогам дн€ составила 8,25%. Ѕлиже к вечеру биды выставл€лись на уровне 8,3%, что соответствует нижней границе объ€вленного ориентира 8,3–8,4%. “аким образом, сегодн€ ћинфин может предоставить инвесторам премию ко вторичному рынку, что выгл€дит уместным на фоне длинной дюрации и внушительного объем предложени€. ”читыва€ очень хороший спрос на предыдущих аукционах по ќ‘«, превысивший ожидани€ участников, сегодн€ у министерства есть шанс разместить весь запланированный объем, к тому же период налоговых платежей завершен, и ликвидность должна восстанавливатьс€. Ќа наш взгл€д, участвовать в аукционе имеет смысл лишь спекул€тивно настроенным инвесторам, рассчитывающим на премию ко вторичному рынку. ћы считаем, что сейчас наиболее предпочтительной ставкой €вл€ютс€ бумаги с дюрацией пор€дка трех лет, поскольку сокращение наклона кривой, по нашей оценке, не предоставл€ет достаточной компенсации за рыночный риск, однако в долгосрочной перспективе длинные выпуски в принципе интересны.

≈јЅ– снизил ориентир, но предложение по-прежнему привлекательно. ≈јЅ– (¬¬¬/ј3/¬¬¬) проводит сбор за€вок на размещение классических семилетних облигаций серии 01 объемом 5 млрд руб. ѕо выпуску предусмотрена оферта через два года.  нига за€вок, открыта€ 30 €нвар€, закрываетс€ уже сегодн€ в 16.00 мск, то есть на один день раньше запланированного срока. »значально ориентир по ставке купона находилс€ в диапазоне 9,0---9,5%, что соответствовало доходности к оферте 9,31---9,84%. ¬чера эмитент снизил ориентир до 8,75-- -9,25%, что соответствует доходности к двухлетней оферте 8,94-- -9,46%. “аким образом, новый ориентир предполагает премию в диапазоне 15-65 б.п. ко вторичному рынку. ¬ нашем специальном комментарии от 20 €нвар€ мы рекомендовали инвесторам принимать участие в размещении, отметив, что предложение выгл€дит интересным на всем диапазоне. ѕосле понижени€ ориентира новый выпуск ≈јЅ– не утратил привлекательности, поскольку преми€ к бумагам –—’Ѕ (¬аа1/¬¬¬) составл€ет минимум 10 б.п.

–осбанк проведет вторичное размещение выпуска ј3 на сумму 3,6 млрд руб. ћногие эмитенты решили воспользоватьс€ благопри€тной рыночной конъюнктурой и зан€ть на рынке. Ќаибольшую активность про€вл€ют банки: так, вчера –осбанк (¬¬+/Bаа2/BBB+), российское подразделение французского Societe Generale, открыл книгу за€вок на вторичное размещение облигаций серии ј3 объемом 3,6 млрд руб. ѕервичное размещение выпуска на 5 млрд руб. с погашением в но€бре 2013 г. произошло в но€бре 2009 г. »ндикативный диапазон цены вторичного размещени€ составл€ет 96,34–96,94%, что соответствует доходности к погашению 9,0–9,4%. Ќа вторичном рынке доходность выпуска –осбанк ј3 составл€ет 9,4%, что соответствует верхней границе за€вленного диапазона. Ќа наш взгл€д, предложение –осбанка нельз€ назвать привлекательным, к тому же выпуск неликвиден.

ѕредыдущие публикации по теме:

9 но€бр€ 2011 г. ќбзор долговых рынков

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

ѕризнаки улучшени€

—тавки ћЅ  упали впервые за две недели. — окончанием периода налоговых платежей, ликвидность начала восстанавливатьс€. ќбъем средств на счетах в ÷Ѕ увеличилс€ и превысил 1 трлн руб. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии сократились на 79,5 млрд руб. до 724,7 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ выросли на 210,2 млрд руб. до 375,7 млрд руб. —тавки по межбанковским кредитам пошли вниз впервые с середины €нвар€, в частности, индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам упала сразу на 60 б.п. относительно предыдущей сессии до 5,49%. ƒругие ставки ћЅ  (все без исключени€) также опустились, при этом краткосрочные ставки показали самое значительное снижение, а шестимес€чна€ опустилась меньше всего, потер€в лишь 1 б.п. (7,21%). ¬чера ћинистерство финансов разместило 10 млрд руб. временно свободных бюджетных средств на банковские депозиты сроком на 4 мес€ца. —прос превысил предложение и достиг 17 млрд руб., а средн€€ ставка побила двухлетний рекорд, повысившись до 8,39%. —редства будут переведены на счета банков сегодн€, однако эта сумма не столь значительна€, чтобы повли€ть на общий объем средств на счетах в ÷Ѕ. ¬се еще высокий спрос на допфондирование €вно говорит о том, что напр€женность в банковской системе все еще сохран€етс€. –егул€тор ограничил объем операций –≈ѕќ 20 млрд руб., однако спрос на однодневные сделки вчетверо превысил уставленные 10 млрд руб. ќбъем 7-дневных кредитов не превысил лимит. ќднодневна€ ставка –≈ѕќ практически не изменилась, увеличившись лишь на 1 б.п. до 6,09%. ћы полага ем, что вкраткосрочной перспективе спрос на дополнительные средства будет падать, а вместе с ним и ставки ћЅ .

–убль подорожал по отношению к доллару и евро. ¬чера на ћћ¬Ѕ доллар и евро отступали синхронно, уступив рублю по 25 копеек каждый. ƒоллар завершил сессию с результатом 30,18 руб./долл., а евро финишировал на отметке 39,63 руб./евро. Ѕивалютна€ корзина также подешевела на 25 копеек до 34,43 руб.  урс доллара по отношению к российской валюте опустилс€ до трехмес€чного минимума. ѕоддержку рублю в основном оказали внешние факторы – хорошие новости из ≈— и  ита€ способствовали оптимистичному настрою на фондовых рынках и росту аппетита к риску. ќднако сегодн€ внешние факторы нос€т главным образом негативный характер. ћы ожидаем, что рубль будет торговатьс€ в диапазоне 30,3–30,4 руб./долл.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

¬ 2012 г. темпы роста экономики замедл€тс€

¬ 2011 г. ¬¬ѕ вырос на 4,3%... ¬чера –осстат опубликовал предварительную оценку экономического роста в 2011 г., в соответствии с которой ¬¬ѕ вырос на 4,3% до 54,4 трлн руб., что соответствует нашим ожидани€м, но превышает консенсус-прогноз рынка, равный 4,1%. ћинэкономразвити€ прогнозировало рост в диапазоне 4,2–4,5%. ќценка роста ¬¬ѕ в 2010 г. была повышена с 4% до 4,3%.

… однако факторы, способствовавшие росту, остались теми же, что и годом ранее. ¬ соответствии с анализом роста ¬¬ѕ по секторам, наиболее высокие темпы роста были зафиксированы в сельском хоз€йстве (+16,1% год к году), а также в рыбной промышленности (+13,2%), тогда как годом ранее оба эти сектора показали отрицательную динамику, а на показател€х сельского хоз€йства негативно сказалась засуха. ќднако вли€ние данных секторов на ¬¬ѕ носит в целом ограниченный характер: так, дол€ сельского хоз€йства в ¬¬ѕ –оссии составл€ет пор€дка 3,5%, а рыбной промышленности – и того меньше.  лючевые же факторы роста остались теми же, что и в предыдущем году, однако темпы развити€ отраслей, занимающих гораздо более значительные доли в структуре ¬¬ѕ, относительно 2010 г. замедлились. “ак, темпы роста розничной торговли (16% ¬¬ѕ) снизились с 6,3% до 5%, обрабатывающей промышленности и налоговых продуктов (приблизительно 14% каждый сегмент) – с 8,3% до 6,1% и с 7,8% до 6% соответственно, рынка недвижимости (пор€дка 10%¬¬ѕ) – с 5,7% до 2,6%, транспорта и коммуникаций (пор€дка 8%) – с 4,8% до 2,9%. “емпы развити€ госсектора выросли с 0,1% до 2,8%, строительства – с 3,2% до 4,8%, финансового сектора – с минус 2,1% до 3,4%. ƒол€ каждого из этих секторов в ¬¬ѕ –оссии составл€ет пор€дка 5%. ѕодвод€ итог, можно сделать вывод, что ключевые факторы роста остались прежними. ¬ысокие цены на нефть – средн€€ цена Urals выросла на 40%, – а также активное развитие кредитовани€, которое поддержало внутренний спрос (со стороны как частных лиц, так и корпоративного сектора), позитивно отразились на темпах роста экономики –оссии.

Ќаш прогноз на 2012 г. может оказатьс€ слишком консервативным. ѕо нашим прогнозам, в 2012 г. темпы экономического роста в –оссии замедл€тс€ до 2,8%. Ќаша модель предусматривает снижение средних цен на нефть на 10% до 98,5 долл./барр. на фоне ослаблени€ мирового спроса, обусловленного, в свою очередь, снижением темпов роста европейской экономики.  роме того, мы прогнозируем замедление развити€ кредитовани€ в 2012 г. Ќедавно вышедша€ экономическа€ статистика показала, что европейска€ экономика может оказатьс€ в лучшей форме, чем ожидалось: цены на нефть остаютс€ на комфортно высоком уровне, а стремительный рост кредитовани€ продолжаетс€. “аким образом, наш прогноз роста ¬¬ѕ на 2012 г. может оказатьс€ слишком консервативным.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

—бербанк (-/¬аа1/¬¬¬). Ѕанк размещает два выпуска евробондов на 1,5 млрд долл.

—реднесрочный и длинный выпуски. ¬чера банк объ€вил о сборе за€вок на новый выпуск LPN сроком обращени€ п€ть лет и размером «бенчмарк». ќриентир по доходности изначально давалс€ как «чуть выше 5%» («low 5s%»), однако впоследствии был снижен до 4,95%. ”же вечером банк открыл книгу на еще один, уже дес€тилетний, выпуск, ориентиру€ на доходность 6,125–6,375%. ¬ итоге были размещены п€тилетний выпуск на 1 млрд долл. с доходностью 4,95% и дес€тилетний на 500 млн долл. с доходностью 6,125%, а суммарный объем спроса составил пор€дка 3,7 млрд долл. Ќа прошлой неделе —бербанк проводил роуд-шоу среди европейских и американских инвесторов, и веро€тность того, что размещение состоитс€, мы изначально оценивали как довольно высокую.

Ѕанк предлагает небольшую премию ко вторичному рынку. ƒоходность п€тилетнего выпуска предполагает спред к среднерыночным свопам пор€дка 395 б.п., тогда как вчера днем (еще до размещени€) наход€щийс€ в обращении выпуск Sberbank’17 торговалс€ со спредом приблизительно на уровне 380 б.п., и, таким образом, преми€ ко вторичному рынку составл€ет около 15 б.п. —пред по дес€тилетнему выпуску составил пор€дка 420 б.п., тогда как выпуск Sberbank’21 торговалс€ со спредом примерно 405 б.п., так что и в данном случае преми€ ко вторичному рынку не превысила 15 б.п. “аким образом, дл€ —бербанка размещение прошло, на наш взгл€д, очень успешно. Ќесмотр€ на весьма скромную премию, мы считаем оба размещенных выпуска привлекательными на вторичном рынке, поскольку придерживаемс€ позитивного взгл€да на весь сегмент евробондов. ћы также не исключаем, что после столь успешного размещени€ примеру —бербанка последуют другие российские эмитенты. ”же вчера ≈јЅ– объ€вил о намерении в ближайшее врем€ провести non-deal роуд-шоу среди иностранных инвесторов.

ѕредыдущие публикации по теме:

1 декабр€ 2011 г. —бербанк (¬аа1/¬¬¬) – ”стойчивость к внешним волнени€м. –езультаты за 3 кв. и 9 мес. 2011 г. по ћ—‘ќ

¬ЁЅ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬). ƒолларовый бонд на локальном рынке

Ќовый валютный выпуск на российской бирже. ¬чера стало известно, что ¬ЁЅ планирует в феврале разместить на локальном рынке трехлетний выпуск облигаций объемом 500 млн долл. ѕо выпуску предусмотрена оферта через один год. ¬ декабре прошлого года эмитент зарегистрировал п€ть выпусков локальных облигаций, номинированных в долларах, общим объемом 3 млрд долл. и теперь предлагает рынку первый из них. ƒанный инструмент дл€ банка не новый, в 2009–2010 гг. ¬ЁЅ уже размещал на ћћ¬Ѕ долларовые бонды на общую сумму 4 млрд долл., последний из которых был погашен в 2011 г. ќриентир по ставке купона находитс€ в диапазоне 3,9–4,15%.

ƒанный выпуск позволит получить привлекательную рублевую доходность. Ќасколько мы понимаем, данный инструмент ориентирован в первую очередь на локальных инвесторов. ƒл€ участников с рублевым фондированием эта бумага позволит получить очень привлекательную рублевую доходность. ѕри текущем положении форвардной кривой предлагаемые ориентиры будут эквивалентны рублевой доходности, составл€ющей пор€дка 9,4–9,65%, что приблизительно на 120–160 б.п. выше, чем доходности рублевых бондов госбанков сопоставимой дюрации. ƒл€ тех, у кого фондирование долларовое, инструмент тоже может представл€ть интерес.   примеру, долларовые бонды —бербанка и –—’Ѕ с дюрацией около года торгуютс€ в насто€щее врем€ с доходностью, равной пор€дка 2,0–2,5%, при этом стоимость локальной инфраструктуры (разница в доходности между евробондом Russia ‘18RUB и ќ‘«-26204) составл€ет сейчас примерно 75 б.п. “аким образом, можно получить премию над рынком еврооблигаций в размере около 65–140 б.п.

ѕредыдущие публикации по теме:

11 но€бр€ 2011 г. ¬ЁЅ – —нижение доходов и рост резервов. ќтчетность по ћ—‘ќ за 2 кв. и 1 п/г 2011 г.

–оссельхозбанк (¬аа1/¬¬¬). Ќовое предложение не столь щедрое, как предыдущее

Ќовый выпуск биржевых облигаций. —егодн€ –оссельхозбанк (–—Ѕ’) открывает книгу за€вок на участие в размещении нового выпуска биржевых облигаций серии Ѕќ-02 объемом 5 млрд руб. сроком обращени€ три года и с офертой через полтора года. —бор за€вок продлитс€ до 3 феврал€. –азмещение на бирже предварительно запланировано на 7 феврал€. ¬ыпуск отвечает критери€м включени€ в ломбардный список ÷Ѕ. ќриентиры по ставке купона наход€тс€ в диапазоне 8,25–8,50%, что соответствует доходности 8,42–8,68%.

ѕредложение интересно ближе к верхней границе ориентира по доходности. ѕоследний из размещенных и один из самых ликвидных выпусков –оссельхозбанка – –—’Ѕ-15 (YTP 8,72% на 21 мес.) – торгуетс€ в насто€щее врем€ со спредом к кривой ќ‘«, равным около 180 б.п.. ќриентиры по выпуску –—’Ѕ Ѕќ-2 предполагают спред к ќ‘« пор€дка 170–190 б.п. “аким образом, выпуск может представл€ть интерес лишь ближе к верхней границе предложенного диапазона. — другой стороны, прошедшие на прошлой неделе размещени€ других госбанков показали, что данные эмитенты в насто€щее врем€ пользуютс€ хорошим спросом, поэтому мы не исключаем, что –оссельхозбанку удастс€ закрыть книгу по ставке ближе к нижней границе. ќднако при любой ставке из предложенного диапазона мы не видим потенциала дл€ роста котировок бумаги на вторичном рынке.

ѕредыдущие публикации по теме:

27 окт€бр€ 2011г. –оссельхозбанк – «ћаловпечатл€ющие результаты. ќтчетность за 1 п/г 2011 г. по ћ—‘ќ».

—еверсталь (¬¬/¬а2/¬¬-). ”меренно негативные операционные результаты за 4 кв. 2011 г.

¬ 4 кв. 2011 г. производство стали сократилось на 6% квартал к кварталу. ¬чера —еверсталь опубликовала умеренно слабые операционные результаты за 4 кв. 2011 г., отразившие падение производства стали на 6% (здесь и далее – квартал к кварталу). ѕадение объ€сн€етс€ проведением работ по ремонту и обслуживанию оборудовани€ на российских мощност€х (–3%) в течение периода и сезонным ослаблением спроса на американском рынке (–14%). ќбъемы продаж у компании упали в 4 кв. 2011 г. еще больше, чем производство. “ак, в –оссии продажи гор€чекатаной стали сократились на 17% на фоне понижени€ спроса в 4 кв. 2011 г., возможно, в св€зи с тем, что часть продукции компани€ направила на склады с целью продать ее в 1 кв. 2012 г. по более выгодной цене.

÷ены компании снижаютс€ в соответствии с рыночным трендом. Ќегативный момент заключаетс€ в том, что продажи труб большого диаметра (“Ѕƒ) упали на 35% в 4 кв. 2011 г. ввиду снижени€ спроса со стороны √азпрома и “ранснефти. ¬ –оссии средн€€ цена компании на стать опустилась на 7%, а в —Ўј – на 4%, что в целом соответствует рыночным трендам.

≈вробонды —еверстали выгл€д€т привлекательно. ¬ насто€щий момент рублевые облигации —еверстали торгуютс€ с кредитным спредом к ќ‘« в размере 150 б.п., что сопоставимо с бумагами ЌЋћ , обладающими более высокими рейтингами, и, как следствие, более привлекательными. ≈врооблигации —еверстали выгл€д€т интересно по всей длине кривой, однако мы предпочитаем евробонды ≈враза, предлагающие большую доходность при чуть более высоком уровне кредитного риска.

√руппа Ћ—– (-/¬2/¬).  омпани€ опубликовала операционные результаты за 4 кв. 2011 г.

ѕо итогам года продажи в сегменте масс-маркет в —анкт-ѕетербурге выросли почти в два раза. ¬ 4 кв. 2011 г. √руппа Ћ—– заключила новые контракты на продажу 13 тыс. кв. м элитной недвижимости на ключевом дл€ компании рынке —анкт-ѕетербурга, что на 63% выше показател€ 3 кв. 2011 г. ¬сего же за 2011 г. компани€ продала около 45 тыс. кв. м элитной недвижимости (+34% к уровню 2010 г.). ќбща€ стоимость заключенных контрактов в секторе элитной недвижимости за год выросла на 38% до 6,9 млрд руб. ¬ секторе массовой недвижимости —анкт-ѕетербурга продажи компании в 4 кв. 2011 г. снизились на 32% к 3 кв. 2011 г. до 51 тыс. кв. м, однако это во многом объ€сн€етс€ высокой базой. «а весь 2011 г. продажи компании в данном сегменте выросли почти вдвое – на 95% – до 186 тыс. кв. м. —овокупна€ стоимость заключенных контрактов в сегменте массового жиль€ в —анкт-ѕетербурге увеличилась на практически на ту же величину (98%) до 13,1 млрд руб, таким образом, рост цен был минимальным. ћежду тем, объем передачи недвижимости в сегменте масс-маркет в —анкт-ѕетербурге за год снизилс€ на 33% до 157 тыс. кв. м, что, по за€влению компании, соответствует графику реализации проектов, однако может негативно сказатьс€ на динамике выручки в краткосрочной перспективе.

Ќаивысшие темпы роста – на новых рынках. ќбъем заключенных контрактов на продажи недвижимости в ≈катеринбурге вырос за 2011 г. на 125% до 72 тыс. кв. м, в то врем€ как обща€ стоимость контрактов выросла на 143% до 3,7 млрд руб. Ќаилучшую динамику показал самый молодой рынок дл€ компании – в ћоскве объем проданной недвижимости в 2011 г. увеличилс€ на 813% до 37 тыс. кв. м, а обща€ стоимость заключенных контрактов составила 2,3 млрд руб. Ќапомним, что в 2011 г. в ћоскве «дочка» √руппы Ћ—– заключила второй контракт с ћинистерством обороны –‘ на строительство жилого комплекса в —олнечногорске. ѕо итогам 2011 г. как в ≈катеринбурге, так и в ћоскве объем площади, переданной покупател€м, снизилс€ на 27% (35 тыс. кв. м) и 67% (5 тыс .кв. м.) соответственно.

—троительный сегмент и сегмент общестроительных и нерудных материалов показали умеренный рост. –езультаты строительного сегмента оказались нейтральными – за весь 2011 г. предпри€ти€ √руппы Ћ—– передали заказчикам 653 тыс. кв. м (+10%) домов из сборного железобетона, из которых 167 тыс. кв. м было передано в 4 кв. 2011 г. (–17% к уровню 3 кв. 2011 г.). ¬ сегменте общестроительных и нерудных материалов в 2011 г. зафиксирован рост объемов реализации по всем видам продукции в среднем от 10 до 30% (наиболее существенный – по ∆Ѕ» – на 36% до 463 тыс. куб. м, и щебню – на 37% до 5432 тыс куб. м.), что отчасти объ€сн€етс€ приобретением новых активов. ѕри этом результаты сегмента в 4 кв. 2011 г. оказались слабее, чем в предыдущем квартале.

ќблигации √руппы Ћ—– вновь привлекательны. ќпубликованные результаты в целом нос€т положительный характер – незначительное квартальное снижение показателей относительно объ€сн€етс€ сильными результатами 3 кв. ќблигации √руппы Ћ—– достаточно широко представлены на рынке (дл€ компании строительной отрасли), но все же не отличаютс€ высокой ликвидностью. «а последние мес€цы кредитный спред бумаг к ќ‘« расширилс€ со среднего значени€ в 350 б.п. до 500–550 б.п., благодар€ чему выпуски компании стали выгл€деть привлекательно. –екомендуем присмотретьс€ к выпускам серии 2, Ѕќ-3 и Ѕќ-5 (последние два в декабре также были включены в ломбардный список ÷Ѕ –‘). јльтернативой бумагам √руппы Ћ—– в данном секторе могут послужить амортизационные выпуски Ћен—пец—ћ”, торгующиес€ на сопоставимом уровне доходности, несмотр€ на более консервативный кредитный профиль эмитента (например отношение „истый долг/EBITDA по итогам 1 п/г 2011 г. Ћен—пец—ћ” составило 1,7 против 3,9 у √руппы Ћ—–).

–ус√идро (¬¬+/¬а1/¬¬+). Ќепоказательна€ отчетность по ћ—‘ќ за 3 кв. и 9 мес. 2011 г.; облигации малопривлекательны

ѕервые квартальные результаты. ¬чера –ус√идро опубликовала квартальную отчетность за 3 кв. а также результаты за 9 мес. 2011 г., оказавшиес€ несколько хуже наших прогнозов в части выручки и EBITDA. ѕо нашему мнению, представленна€ отчетность не совсем адекватно отражает реальное положение дел в компании, так как с 1 кв. прошлого года в отчетности √руппы перестали консолидироватьс€ сбытовые активы, переданные »нтер –јќ ≈Ё—.  роме того, результаты консолидации –јќ Ё— ¬остока станут известны только после публикации итоговой отчетности за весь 2011 г. —огласно данным, не учитывающим выбытие активов, выручка компании в отчетном квартале опустилась на 65% (здесь и далее – год к году) до 32 млрд руб. (наш прогноз – 33 млрд руб.), а за 9 мес. показатель снизилс€ на 34% до 197 млрд руб., тогда как мы ожидали 198 млрд долл. ¬ то же врем€ выручка с учетом выбывших активов в отчетном квартале повысилась на 18% до 32 млрд руб., увеличившись на 13% за 9 мес. 2011 г. до 101 млрд руб. ”величение выручки относительно уровней годичной давности объ€сн€етс€ как положительной ценовой динамикой рынка «на сутки вперед», так и увеличением выработки электроэнергии в св€зи с восстановлением оборудовани€ на —а€но-Ўушенской √Ё—. Ќезначительный рост долга –ус√идро – до 49 млрд руб. – на фоне снижени€ 12ћ EBITDA стал причиной несущественного повышени€ долговой нагрузки за 9 мес. 2011 г. до 0,8 в терминах ƒолг/EBITDA.

Ћокальные выпуски малопривлекательны, однако евробонд может быть интересен. ƒва локальных выпуска –ус√идро низколиквидны и торгуютс€ практически на одном уровне с бумагами ‘—  ≈Ё— (¬¬¬/¬аа2), котора€ обладает более высокими рейтингами и отличаетс€ большей долей участи€ государства в уставном капитале. „то касаетс€ рублевого евробонда RusHydro’15, торгующегос€ с доходностью 8,88%, за последнее врем€ преми€ выпуска к немного более длинным локальным облигаци€м была практически ликвидирована, что не оставл€ет существенного потенциала роста котировок. “ем не менее, даже теперь евробонды –ус√идро предлагают одну из самых высоких доходностей среди рублевых еврооблигаций квазисуверенных заемщиков и могут быть интересны инвесторам, делающим ставку на рост рубл€ и стрем€щимс€ диверсифицировать портфель госбумаг.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: