Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ќбъем средств в системе продолжил расти, несмотр€ на налоговые платежи


[27.12.2011]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

√лобальный отдых. ”частники рынка ожидают результатов аукциона по размещению облигаций »талии, намеченного на завтра. ≈ще до –ождества доходность по ним вплотную приблизилась к отметке 7%, и дл€ правительства важно не допустить перехода через эту психологически важную границу. Ѕлижайшие дни не предвещают важных новостей; данные о динамике цен на недвижимость в крупнейших городах —Ўј, скорее всего, будут умеренно негативными, а индекс потребительской уверенности вырастет. ќсновные событи€ ждут нас уже в новом году, так что осторожно позитивный настрой, надо полагать, сохранитс€.

ѕраздники могут позволить российским бумагам подрасти в цене. »з-за праздников в ≈вропе и —Ўј недел€ началась довольно спокойно, торгов по американским гособлигаци€м вчера не проводилось, в российских суверенных выпусках также была невысокой и спред Russia’30 к 10 UST осталс€ на уровне 2,62 п.п. ÷ены торговавшихс€ вчера суверенных выпусков подн€лись в среднем на 10 б.п. ¬ корпоративных бумагах также наблюдалось преобладание покупателей, результатом чего стал незначительный рост котировок. ѕосле нескольких дней распродаж по€вилс€ спрос в нефтегазовом сегменте. ѕокупки прошли в большинстве выпусков √азпрома: на коротком конце кривой рост составил в среднем около 5 б.п., а на длинном достигал 15 б.п. ѕокупки прошли также в подавл€ющем большинстве бумаг Ћ” ќ…Ћа и “Ќ -¬–. ¬ банковском секторе покупатели были даже активнее. ¬ выпусках јльфа-Ѕанка подешевел только Alfabank’15, а котировки остальных бумаг подн€лись на 4–9 б.п. —хожими темпами росли цены бондов —бербанка и ѕромсв€зьбанка, подорожавших в среднем на10 б.п. —егодн€ в отсутствие негативных новостей с внешних рынков российские евробонды могут продолжить рост.

¬нутренний рынок

√оссегмент закрылс€ в плюсе. Ќа фоне продолжающегос€ укреплени€ рубл€ и снижени€ ключевых ставок сегмент госбумаг вчера торговалс€ в зеленой зоне, но цены изменились не очень сильно. Ќаиболее существенно подорожали п€тилетние ќ‘« 26203 (+30 б.п.) и четырехлетние ќ‘« 25077 (+15 б.п.). Ћокальный спрос в длинном сегменте вполне объ€сним в свете снижени€ ставок на 25 б.п., однако, по нашему мнению, представл€ет собой временное €вление, поскольку в начале следующего года основна€ активность должна под вли€нием размещений ћинфина сместитьс€ в короткие бумаги, среди которых мы считаем привлекательными ќ‘« 25067 (6,65% на 9,5 мес.) и ќ‘« 25076 (7,32% на 26,5 мес.).

¬ 1 кв. будут размещатьс€ короткие бумаги. ќб этом в понедельник сообщил заместитель министра финансов —ергей —торчак. ѕрограмма министерства предусматривает размещение с €нвар€ по март новых ќ‘« на 450 млрд руб. Ёто очень много, учитыва€, что объем размещени€ рублевого госдолга в 1 кв. 2011 г. составил 301 млрд руб. при более благопри€тной конъюнктуре. ѕомимо этого, в начале года ћинфин планирует размещение долларовых евробондов, дл€ чего сообщил недавно о выборе п€ти банков-организаторов выпуска. ѕродажа коротких бумаг €вл€етс€ логичным ответом министерства на изменившиес€ в услови€х глобальной неопределенности потребности инвесторов, однако ћинфину необходимо помнить, что подобна€ тактика не должна приводить к по€влению т€желого «навеса» погашений, с которым будет трудно справитьс€ в ближайшие годы, если ситуаци€ на долговом рынке не улучшитс€. ѕока на рефинансирование в 2012 г. государству требуетс€ 401 млрд руб., и 465 млрд руб. приходитс€ на погашени€ в 2013 г. Ќапрашиваетс€ вывод, что в ближайшие мес€цы нам не следует ждать увеличени€ наклона кривой ќ‘«, а также что в 1 кв. 2012 г. активность на рынке рублевых облигаций будет по-прежнему сосредоточена в бумагах длиной 1–2 года.

ƒебют под конец года: предложение не слишком щедрое. —егодн€ ”гольна€ компани€ ««аречна€» начнет сбор за€вок на размещение дебютного выпуска локальных облигаций объемом 3 млрд руб., который продлитс€ до 29 декабр€. “ехническое размещение на ћћ¬Ѕ запланировано на 30 декабр€. —рок обращени€ облигаций составл€ет семь лет, по выпуску предусмотрены оферты через три и п€ть лет. ѕо имеющейс€ информации, сделка будет носить преимущественно клубный характер. Ёмитент ориентирует инвесторов на низкую ставку – около 11%. ѕо уровню долговой нагрузки «аречна€ близка к –”—јЋу и ћечелу, при этом сходные по дюрации выпуски последних торгуютс€ в насто€щий момент с доходностью 11,5–12,0%. ƒаже выпуск  окс Ѕќ-02, который мы считаем перекупленным и эмитент которого, в отличие от «аречной, имеет кредитный рейтинг, предлагает доходность пор€дка 10,3%. ѕоэтому при наличии более «пон€тных» и более доходных альтернатив участникам синдиката, на наш взгл€д, сложно будет продать выпуск в рынок.

“√ -1 хочет успеть разместитьс€ до Ќового года. —егодн€ пройдет аукцион по размещению нового выпуска “√ -1 сери 03 объемом 2 млрд руб. и сроком обращени€ 10 лет. Ёто один из немногих выпусков, доходность которого прив€зана к инфл€ции: купон рассчитываетс€ из индекса »ѕ÷ за последний завершенный финансовый год плюс спред, который компани€ установила в размере 1,5 п.п. “аким образом, первый купон в июне 2012 г. будет выплачиватьс€ из расчета 10,3% годовых. ѕри этом исход€ из наших прогнозов по инфл€ции на 2011 г., можно ожидать, что ставка второго купона в декабре 2012 г. составит пор€дка 8,7% годовых. ƒлинна€ бумага с плавающим купоном, без рейтинга, в текущих услови€х, по нашему мнению, вр€д ли будет размещатьс€ на рыночных услови€х. Ќо, в любом случае, мы считаем такие бумаги привлекательными, особенно когда в услови€х, когда ставка сильно отстает от снижающейс€ инфл€ции и предполагает опережающий рост котировок к моменту определени€ следующего купона.   самой компании мы относимс€ нейтрально, несмотр€ на ее сильную акционерную структуру – более 50% в уставном капитале принадлежит √азпрому, а блокпакет акций – финской Fortum, долгова€ нагрузка в этом году выросла достаточно существенно (ƒолг/EBITDA по итогам 9 мес. 2011 на уровне 2,4 ) и может подн€тьс€ еще выше из-за масштабной инвестиционной программы.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

ќбъем средств в системе продолжил расти, несмотр€ на налоговые платежи

 раткосрочные ставки снизились. ¬чера компании заплатили Ќƒѕ» и акцизы, и, несмотр€ на это, общий объем средств в банковской системе вновь увеличилс€ и достиг 1,1 трлн руб. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии выросли на 105,7 млрд руб. до 1023,8 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ упали на 65,6 млрд руб. до 101,6 млрд руб.  раткосрочные ставки ћЅ  снизились, в частности, индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам потер€ла 15 б.п., составив 6,19%, а среднесрочные ставки показали рост. ÷Ѕ –‘ увеличил дневной лимит –≈ѕќ до 220 млрд руб., однако спрос вновь превысил предложение, приблизившись к 300 млрд руб. — другой стороны, средн€€ дневна€ ставка на аукционах –≈ѕќ опустилась на 27 б.п. относительно предыдущего дн€ до 6.14%. «автра банкам предстоит вернуть ћинфину со своих депозитов 86 млрд руб., а компани€м – заплатить налог на прибыль. Ёти оттоки создадут дополнительное давление на ликвидность, однако увеличение бюджетных расходов должно отчасти сгладить негативный эффект. “ем не менее ставки, веро€тнее всего, вырастут.

–убль продолжил укрепл€тьс€. –убль вновь подорожал – российска€ валюта прибавила семь копеек по отношению к доллару и закрылась на уровне 31,13 руб./долл. на ћћ¬Ѕ. »ндекс доллара был стабилен ввиду отсутстви€ активности на глобальных рынках в период праздников. ≈вро также практически не изменилс€ относительно доллара, а по отношению к рублю подрос всего на одну копейку до 40,66 руб./евро. Ѕивалютна€ корзина подешевела на три копейки до 35,43 руб. ћы ожидаем, что сегодн€ рубль может еще немного укрепитьс€ и достичь отметки 31,0 руб./долл.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

√азпром (BBB/Baa1/BBB): ѕроект «ёжный поток» может быть отменен. ¬се зависит от будущего статуса украинских газопроводов

ѕланы по ёжному потоку завис€т от результатов переговоров с ”краиной. ѕо данным «¬едомостей», ссылающихс€ на источники в √азпроме и правительстве, судьба проекта «ёжный поток» зависит от будущего статуса газотранспортной системы ”краины. ≈сли √азпром получит значительный контроль над газопроводами ”краины, это может привести к сокращению мощностей ёжного потока, отсрочке строительства или полной отмене проекта. ¬ насто€щее врем€ √азпром ведет переговоры о создании —ѕ с ”краиной дл€ совместного владени€ и управлени€ ее газотранспортной системой.

 апзатраты по ёжному потоку на 2013–2014 гг. запланированы на уровне 10 млрд долл. ћы считаем, что без учета стратегической ценности дл€ –оссии ёжный поток станет избыточной газотранспортной мощностью, поскольку через него в основном будет прокачиватьс€ газ, поступающий сейчас через ”краину. √азпром планирует в 2013–2014 гг. потратить 10 млрд долл. на модернизацию российских газопроводов с целью их подготовки дл€ эксплуатации в составе ёжного потока. —ам проект, по оценкам, потребует 20 млрд долл. капитальных вложений. ѕри этом возможно, что половину этой суммы внесет √азпром, что пока еще не предусмотрено бюджетом компании.

ќтмена проекта «ёжный поток» – лучший выход. ћы считаем более целесообразной отмену проекта, поскольку, по нашему мнению, на модернизацию украинской газотранспортной системы уйдет меньше 10 млрд долл., которые, по оценкам, могут потребоватьс€ дл€ усовершенствовани€ российских газопроводов дл€ целей данного проекта.

Ќейтрально дл€ облигаций. ¬ насто€щее врем€ еврооблигации √азпрома торгуютс€ на справедливых уровн€х, как на внешнем, так и на внутреннем рынках. ¬ рублевых бумагах привлекателен относительно новый выпуск √азпром-капитал-3, доходность которого к оферте в но€бре следующего года составл€ет 7,56% (преми€ к ќ‘« в размере 110 б.п.).

ѕромсв€зьбанк (-/Ba2/BB-) провел допэмиссию и увеличил уставный капитал

 урс на повышение капитализации. ѕромсв€зьбанк вчера объ€вил о размещении допэмиссии на 4 млрд руб., в результате которой уставный капитал банка увеличилс€ на 6,6% до 11,3 млрд руб. —огласно предоставленной информации, в дополнительном выпуске акций участвовали два основных акционера – ≈вропейский Ѕанк –еконструкции и –азвити€ и «јќ «ѕромсв€зь  апитал Ѕ.¬.», которые увеличили свои доли в уставном капитале банка до 11,7% и 73,8% соответственно, тогда как пакет Commerzbank сократилс€ с 15% до 14%. Ќовость не стала дл€ нас неожиданной, так как руководство ѕромсв€зьбанка уже не раз за€вл€ло о намерении провести дополнительное размещение акций дл€ повышени€ норматива достаточности капитала (Ќ1), который по итогам 3 кв. 2011 г. снизилс€ до 13,3% против 13,9% кварталом ранее, в то врем€ как показатель достаточности капитала первого уровн€ за тот же период опустилс€ до 9,2% с 10,1%. ¬виду низких значений этих показателей банк вынужден предпринимать различные меры дл€ их повышени€: помимо привлеченного в августе субординированного кредита от акционеров на сумму 65 млн евро (2,7 млрд руб.) и допэмиссии до конца года менеджмент ѕ—Ѕ рассчитывает получить новый субординированный кредит от ≈Ѕ–– на сумму 3,5 млрд руб. сроком на семь лет.

≈сть на что обратить внимание. Ќесмотр€ на отдельные негативные моменты в финансовой отчетности за 9 мес. 2011 г. – низкие показатели маржи и достаточности капитала, – существенный запас ликвидных средств на балансе на фоне отсутстви€ проблем с погашением об€зательств в среднесрочной перспективе свидетельствует о фундаментальной устойчивости кредитного профил€ банка и позвол€ет нам рекомендовать инвесторам удерживать его бумаги в портфеле. Ќаиболее широко банк представлен на внешнем рынке, где некоторые выпуски ѕ—Ѕ, по нашему мнению, выгл€д€т привлекательно. ¬ частности, субординированный выпуск PROMBK’15 (YTM 9,46%) торгуетс€ с положительным спредом к субординированному NOMOS’15 (YTM 8,85%), а старший выпуск PROMBK’14 (YTM 8,05%) предлагает премию к HCFB’14 (YTM 7,24%).

ѕредыдущие публикации по теме: «ѕромсв€зьбанк (-/Ba2/BB-) – Ќизка€ процентна€ маржа и достаточность капитала остаютс€ основными проблемами банка. ‘инансовые результаты за 3 кв. и 9 мес. 2011 г. по ћ—‘ќ».

–∆ƒ (¬¬¬/¬аа1/¬¬¬): ¬ 2012 г. компани€ займет 100 млрд руб.

¬озвращение на долговой рынок. ¬чера компани€ официально сообщила о планах привлечь на долговых рынках в следующем году пор€дка 100 млрд руб. (3,2 млрд долл.). Ёта сумма значительно превосходит объем заимствований текущего года, в котором –∆ƒ ограничилась размещением евробондов на 650 млн фунтов стерлингов. ќжидающеес€ наращивание долговых об€зательств обусловлено увеличением инвестиционной программы компании в 2012 г. до 428,4 млрд руб. (на 32 млрд руб. больше, чем в 2011 г.), так как проблема недоразвитой инфраструктуры в последнее врем€ приобрела особую актуальность дл€ –∆ƒ. –анее компани€ за€вл€ла о намерении сфокусироватьс€ на внешних заимствовани€х, однако мы считаем, что при сохранении неблагопри€тной конъюнктуры зан€ть весь планируемый объем на внешних рынках –∆ƒ будет сложно. “аким образом, мы ожидаем возвращени€ –∆ƒ на локальный рынок облигаций в следующем году.

¬ыпуски будут пользоватьс€ спросом. Ќа текущий момент у компании зарегистрировано семь выпусков биржевых облигаций общим объемом 85 млрд руб. Ќесмотр€ на то, что выпуски –∆ƒ торгуютс€ с одними из самых низких доходностей в корпоративном сегменте (спред к ќ‘« пор€дка 60–100 б.п.), по нашему мнению, предложение компании будет пользоватьс€ довольно высоким спросом, учитыва€ квазисуверенный статус и устойчивый кредитный профиль эмитента, бумаги которого €вл€ютс€, на наш взгл€д, хорошей альтернативой ќ‘«.

ћосковский кредитный банк (¬1/¬+): ƒопэмисси€ банка признана несосто€вшейс€

Ѕанк недокапитализировалс€.  ак сообщает »нтерфакс, Ѕанк –оссии признал несосто€вшейс€ допэмиссию акций ћосковского кредитного банка в пользу „ерноморского банка торговли и развити€.  ак следует из сообщени€, основанием стало то, что банк не разместил ни одной бумаги.

Ќе видим существенной угрозы дл€ капитализации. ¬ услови€х замедлени€ роста активов банка (по итогам 3 кв. 2011 г. рост составил 7% квартал к кварталу) мы не видим в этом событии существенной угрозы дл€ капитализации банка. “ак, на конец сент€бр€ 2011 г. достаточность совокупного капитала находилась примерно на уровне 13%, а отношение  апитал/јктивы составл€ло около 11%. ќднако в следующем году вопрос капитализации может встать перед банком достаточно остро – как вследствие дальнейшего увеличени€ кредитного портфел€, так и в случае потенциального роста объема просроченной задолженности или получени€ убытков на фоне высокой волатильности финансовых рынков.

ѕредыдущие публикации по теме: «ћосковский кредитный банк - ƒостаточно слабый квартал, привлекательны ћ Ѕ Ѕќ-4 и ћ Ѕ Ѕќ-5. ќтчетность за 3 кв. и 9 мес. 2011 г. по ћ—‘ќ».

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: