Внешний рынок

Низкая активность на спокойном новостном фоне. В отсутствие значимых новостей рынки пребывают в достаточно безмятежном состоянии. Некоторым противовесом позитивным данным по безработице и объему промышленного производства в США стало снижение активности японских экспортеров. Публикуемые сегодня показатели потребительской инфляции в США, скорее всего, не преподнесут сюрпризов, а на следующей неделе не ожидается важных статистических данных. Европейский новостной фон также стал значительно спокойнее после запуска реструктуризации долга Греции и выделения средств для ее поддержки, и можно ожидать, что рынок еще некоторое время не выйдет из бокового тренда.

На рынок пришли продавцы. Вчера спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST остался без изменений на отметке 180 б.п., доходность 10 UST изменилась незначительно (2,28%), а выпуск т Russia’30 (YTM 4,1%) подешевел еще на 20 б.п. до 118,9% от номинала. На рынке преобладали продавцы; в суверенном сегменте основные продажи прошли в выпуске Russia’18 (YTM 3,8%), подешевшем на 1,5 п.п., а также в бумаге Russia’28 (YTM 5,3%), снизившейся в цене еще на 75 б.п. Среди бумаг инвестиционного уровня основной удар приняли на себя евробонды Газпрома, в частности, GAZPRU’34 (YTM 6,2%) потерял в цене почти 75 б.п., на полпроцентных пункта снизились котировки GAZPRU’37 (YTM 6,1%) и GAZPRU’20 (YTM 3,5%). В банковском секторе наибольшие потери понесли выпуски Сбербанка: SBERRU’17 (YTM 4,5%) и SBERRU’22 (YTM 5,6%) упали в цене на 65 б.п. Досталось и евробондам РСХБ – RSHB’17 (YTM 4,7%) и RSHB’18 (YTM 4,9%) подешевели на полпроцентных пункта. Во втором эшелоне продавались длинные бумаги VimpelCom, VIP’21 (YTM 7,7%) и VIP’22 (YTM 7,7%), откатившиеся вниз на 50 б.п. Сильное давление испытал и выпуск EVRAZ’18 (купон 6,75, YTM 6,9%), подешевевший почти на 1 п.п. Сегодня торги вновь начнутся снижением: азиатские площадки и фьючерсы на американские фондовые индексы находятся в отрицательной зоне.

Внутренний рынок

Единой динамики не сложилось, обороты выросли. Вчера на рынке госбумаг заметно выросли торговые обороты, в частности в таких выпусках, как девятилетние ОФЗ 26205 (YTM 7,7%), пятилетние ОФЗ 26206 (YTM 7,4%) и пятнадцатилетние ОФЗ 26207 (YTM 8,1%), но цены этих бумаг в целом остались практически на уровнях закрытия предыдущего дня. На рынке не сложилось единой динамики: семилетние ОФЗ 26208 (YTM 7,6%) прибавили в цене почти 25 б.п., тогда как в трехлетних ОФЗ 25079 (YTM 7,1%) и годичных ОФЗ 25065 (YTM 6,2%) продажи привели к снижению цен в среднем на 15 б.п. Как уже отмечено выше, в некоторых выпусках объемы торгов оказались выше среднего, и в дальнейшем ликвидность госсектора будет только расти в связи с либерализацией рынка и доступом к нему большого числа иностранных инвесторов через Euroclear. Однако, как мы писали в опубликованном вчера специальном обзоре, нерезиденты уже могут покупать ОФЗ через Clearstream. Мы ожидаем дальнейшего снижения кривой и прежде всего на ее дальнем конце. Отрезок с дюрацией более четырех лет предлагает хорошую премию к рублевым свопам, в пределах 40–50 б.п., что должно привлечь инвесторов.

Удачный дебют Металлоинвеста: ставка купона по выпускам – 9%. Вчера Металлоинвест (Ba3/BB-) закрыл книгу заявок на дебютное размещение двух десятилетних рублевых выпусков облигаций: пятой серии на 10 млрд руб. и первой серии на 5 млрд руб.; по выпускам предусмотрена оферта через три года. Ставка первого купона составила 9%. Напомним, что изначально эмитент планировал разместить только один выпуск на 10 млрд руб., затем увеличил предложение на 5 млрд руб., предложив инвесторам выпуск первой серии. Изначально ориентир по ставке купона был определен в диапазоне 9,5–10%, что предполагало доходность к оферте на уровне 9,73–10,25% и премию к кривой ОФЗ в размере порядка 260–310 б.п. Вчера ориентир был понижен до 9–9,25%, и, следовательно, книга заявок закрылась по нижней границе диапазона. Таким образом, размещение прошло даже несколько ниже кривой Евраза (B+/Ba3/BB-), которая на данной дюрации предлагает доходность порядка 9,4%, что является более чем справедливым уровнем для новых выпусков Металлоинвеста. Столь низкая доходность – результат того, что спрос почти втрое превысил предложение и составил в общей сложности 48 млрд руб. (было подано 98 заявок). На наш взгляд, потенциал дальнейшего снижения выпусков Металлоинвест-1 и Металлоинвест-5 весьма ограничен.

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Объем средств на счетах в ЦБ сократился, но ставки МБК по-прежнему идут вниз

Выплата страховых взносов привела к падению остатков на счетах в ЦБ. Вчера компании заплатили взносы в страховые фонды, в результате объем средств на банковских счетах в ЦБ упал приблизительно на 100 млрд руб. Остатки на корсчетах кредитных организаций в Банке России сократились на 92,0 млрд руб. до 721,3 млрд руб., а депозиты банков в ЦБ – на 4,9 млрд руб. до 107,0 млрд руб. Однако краткосрочные ставки по межбанковским кредитам продолжили снижение, в частности, индикативная ставка MosPrime по однодневным кредитам опустилась на 8 б.п. до 5,05%, среднесрочные ставки не изменились. Объем операций РЕПО с ЦБ уменьшился на 26% относительно предыдущей сессии и составил 50 млрд руб., при этом средняя однодневная ставка опустилась на 4 б.п. до 5,3%. Следующий этап налоговых платежей наступает в четверг, поэтому сегодня ликвидность, вероятно, увеличится.

Рубль укрепился, несмотря на снижение нефтяных цен. Вчера российская валюта подорожала по отношению к бивалютной корзине, стоимость которой опустилась на 11 копеек до 33,42 руб. На ММВБ доллар подешевел по отношению к рублю на 12 копеек до 29,35 руб./долл., тогда как евро уступил 10 копеек, закрывшись на отметке 38,38 руб./евро. Рубль укрепился, несмотря на снижение нефтяных цен – Brent подешевела на 1,7% до 123 долл./барр. Доллар уступил рублю на фоне ослабления на валютном рынке – индекс американской валюты просел на 0,4%. Сегодня поддержку рублю оказывают растущие цены на нефть (Brent прибавила 0,6%), слабая динамика на валютном рынке и разнонаправленная – на фондовых. Мы ожидаем, что сегодня российская валюта будет торговаться в диапазоне 29,3–29,4 руб./долл.

НОВОСТИ ЭМИТЕНТОВ

Банк Тинькофф Кредитные Системы (-/В2/В). Хорошая отчетность по МСФО за 4 кв. и 2011 г., облигации привлекательны

Интенсивный рост продолжается. На днях ТКС Банк опубликовал отчетность по МСФО за 4 кв. и весь 2011 г., отразившую продолжение роста активов при небольшом снижении их качества, а также достаточно высокие показатели рентабельности. Активы за последний квартал 2011 г. увеличились на 29%, а за год – на 126% до 915,1 млн долл., что позволило ТКС Банку подняться в рейтинге крупнейших банков России на 1 января 2012 г. по версии РБК до 102-го места по сравнению с 167-м по итогам 2010 г. С точки зрения кредитного портфеля 4 кв. 2011 г. оказался успешнее предыдущего – за октябрь–декабрь объем кредитов увеличился на 15% до 709,1 млн долл., но по сравнению с 1 п/г темпы роста оказались несколько ниже. Рост кредитного портфеля по итогам 2011 г. на 108% по большей части обеспечен интенсивным ростом показателя в первой половине года. Стоит отметить, что, по оценке менеджмента банка, в первые месяцы 2012 г. динамика кредитного портфеля соответствует уровню 2011 г. Замедление роста кредитного портфеля и снижение активности по привлечению клиентов во 2 п/г способствовало повышению операционной эффективности банка –отношение Затраты/Доходы в 3 кв. и 4 кв. 2011 г. находилось вблизи уровня 0,4, и, как следствие, по итогам года значение коэффициента опустилось до 0,49 с 0,6 в 2010 г. На ближайшие годы у банка не менее амбициозные планы – в текущем году, по прогнозу менеджмента, кредитный портфель увеличится на 99% до 1,4 млрд долл., а в 2013 г. – на 53% до 2,2 млрд долл.

Облигации недооценены. Опубликованная отчетность вновь подтвердила довольно высокое кредитное качество банка и его статус одной из наиболее динамично развивающихся кредитных организаций. Высокая рентабельность пока позволяет не обращать внимания на растущую просрочку, однако в ближайшем будущем это может стать проблемой, так же как и довольно низкая капитализация банка. Премия к сопоставимым выпускам других банков составляет не менее 100 б.п., что, на наш взгляд, неоправданно. Учитывая небольшие размеры банка, но в то же время высокую маржинальность его бизнеса и достаточно высокое качество кредитного портфеля, мы полагаем, что справедливая премия должна составлять около 50 б.п. Как следствие, для толерантных к риску инвесторов облигации банка предлагают, на наш взгляд, одно из самых лучших соотношений цена/качество среди выпусков с рейтингом «В». Особенно привлекательным выглядит короткий ТКС БО-3, торгующийся с доходностью чуть ниже 14% к оферте в августе текущего года. Интересен и евробонд TKS Bank’14, доходность которого составляет порядка 12,58%.

Globaltrans (-/Ва3/-). Компания может построить частную железную дорогу

Компания рассматривает возможность строительства частной железной дороги. По данным «Коммерсанта», глава БалтТрансСервиса (БТС), дочерней компании Globaltrans, рассматривает возможность реализации проекта по строительству ж/д путей, связывающих НПЗ в Рязани, Москве, Ярославле и Киришах с портом в Усть-Луге портом и Финляндией. Проект, стоимость которого оценивается в 15 млрд долл., может многократно увеличить долговую нагрузку компании, находящуюся в настоящее время на весьма консервативном уровне: показатель Чистый долг/EBITDA составляет 0,69.

Проект может создать конкурентную ж/д инфраструктуру. Все упомянутые выше НПЗ уже присоединены к железнодорожной инфраструктуре РЖД. В случае реализации проекта будет создана инфраструктура, конкурирующая с РЖД, занимающей монопольное положение. Однако конкуренция с госкомпанией может увеличить период окупаемости проекта. Хотя в России уже существует несколько железных дорог, построенных Газпромом, РУСАЛом и Норникелем, в отличие от проекта Globaltrans они в основном распложены в регионах с плохо развитой железнодорожной инфраструктурой.

Нейтрально для Globaltrans. Целесообразность такого проекта, на наш взгляд, сомнительна, а БТС, оператор ж/д цистерн, вряд ли сможет его реализовать. Мы полагаем, что Globaltrans продолжит ориентироваться на рост за счет собственных возможностей и сделок M&A, и не будет вовлечен в долгосрочные инфраструктурные проекты. Поэтому на данный момент мы считаем новость нейтральной для недавно размещенных облигаций НПК (YTM 10%), которые, на наш взгляд, еще сохраняют небольшой потенциал снижения доходности.