Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: Ќовый выпуск облигаций "√азпром нефти" будет пользоватьс€ достаточно высоким спросом благодар€ хорошему сочетанию цены и качества


[31.01.2012]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

—“–ј“≈√»я

¬нешний рынок

≈вросоюз: планы хорошие, проблемы с реализацией. ’от€ прин€тие решени€ по реструктуризации частного долга √реции было вновь отложено, ≈вросоюз одобрил планы бюджетной федерализации, сформулированные в декабре √ерманией и другими устойчивыми странами ≈—. ѕредлагаемые меры, а также ускоренное создание нового фонда поддержки проблемных стран и об€зательное введение ковенант, упрощающих реструктуризацию суверенных облигаций, представл€ютс€ адекватными, но реализаци€ этих планов уже столкнулась с трудност€ми политического характера. ¬ частности, предвыборна€ кампани€ во ‘ранции, где в апреле-мае предсто€т выборы президента, а в июне – Ќационального собрани€, не позволит ратифицировать соглашение до середины года, а кандидат в президенты ‘рансуа ќланд, лидирующий в гонке, уже за€вил о своем несогласии со многими параметрами проекта. ѕервичное размещение гособлигаций »талии прошло весьма успешно – доходности выросли незначительно, несмотр€ на п€тничное снижение рейтинга страны агентством Fitch , что говорит о достаточно спокойном настроении инвесторов. ƒаже плохие бюджетные новости из ѕортугалии, ситуаци€ в которой продолжает ухудшатьс€, не повли€ли на другие рынки. ¬ —Ўј декабрьские данные по доходам (рост на 0,5% к но€брю) и расходам (без изменений) населени€, были восприн€ты нейтрально. »нвесторы будут пристально следить за официальными за€влени€ми по итогам ≈вросаммита, доходност€ми, сложившимис€ на первичных размещени€х долга стран еврозоны, а также данных о ценах на недвижимость на крупнейших рынках —Ўј.

Ќебольша€ пауза в начале недели. Ќедел€ на рынке евробондов началась падением котировок, спред суверенного выпуска Russia’30 к 10 UST расширилс€ на 8 б.п. до 237 б.п.  азначейские облигации —Ўј продолжили рост, их доходность снизились с 1,89% до 1,85%, а цена российского бенчмарака (YTM 4,2%) опустилась на 20 б.п. до 118,5% от номинала. ¬ суверенном сегменте снижение цен составило в среднем 30 б.п.; аутсайдером стал выпуск Russia’28 (YTM 5,6%), подешевевший на полпроцентных пункта. ¬ первом эшелоне продавались VTB’35 (YT– 5,6%), потер€вшие в цене 80 б.п., VEB’20 (YTM 6%), откатившиес€ вниз на 50 б.п., SBERRU’17 (YTM 4,8%), отступившие на полпроцентных пункта. GAZPRU’19 (YTM 5,4%), GAZPRU’34 (YTM 6,6%) и GAZPRU’37 (YTM 6,6%) подешевели на 70–80 б.п. —реди бумаг с инвестиционным рейтингом рекомендуем обратить внимание на субординированный выпуск VTB NW’15 (YTM 6,4%), спред которого к VTB’15 (YTM 5%) в насто€щий момент составл€ет пор€дка 140 б.п., тогда как в среднем за предыдущий год он составл€л 80 б.п. ¬о втором эшелоне прошли продажи в LUKOIL’ 22 (YTM 6%), подешевевшем на 60 б.п., и длинных выпусках Vimpelcom, упавших в цене примерно на 40 б.п. Ѕумаги металлургического сектора стали дешевле в среднем на 20 б.п. ќднако уже сегодн€ большинство потерь может быть отыграно на открытии торгов – фьючерсы на американские индексы и котировки на азиатских рынках идут вверх.

¬нутренний рынок

ќ‘« про€вили стойкость. Ќесмотр€ на то что большинство торговых площадок начали новую неделю снижением котировок, рынок госбумаг про€вил стойкость, хот€ объемы торгов и были ниже среднего. Ћиквидность сосредоточилась в годичном выпуске ќ‘« 25078 (YTM 6,2%), шестилетнем ќ‘« 26206 (YTM 7,8%) и четырехлетнем ќ‘« 25079 (YTM 7,5%) – по итогам дн€ цены перечисленных госбумаг удержались практически на уровн€х закрыти€ п€тницы. јктивно торговались также семилетние ќ‘« 26204 (YTM 7,9%), цена которых выросла на четверть процентного пункта. —егодн€шний день обещает быть более благопри€тным дл€ ќ‘«: позитивный внешний фон сулит им рост на открытии рынка. —егодн€ ћинфин опубликует ориентир дл€ завтрашнего аукциона по дес€тилетним ќ‘« 26205 (YTM 8,4%), которые вчера подешевели на 65 б.п., но при сравнительно небольшом объеме торгов. ћы предполагаем, что ориентир по доходности бумаги составит 8,3–8,4% и аукцион пройдет ближе к его верхней границе.

¬ЁЅ-лизинг заимствует 10 млрд руб. ¬чера ¬ЁЅ-лизинг (¬¬¬/BBB), дочернее предпри€тие государственного ¬нешэкономбанка, открыл книгу за€вок на размещение дес€тилетнего выпуска серии 06 объемом 10 млрд руб.  нига за€вок будет закрыта 3 феврал€ в 15:00, а размещение выпуска на бирже запланировано на 7 феврал€. ќриентир ставки первого купона определен в диапазоне 9–9,5%, но дополнительные параметры размещени€ будут объ€влены позже. ѕо выпуску предусмотрена оферта через три–п€ть лет. ¬ последний раз эмитент выходил на рынок в окт€бре прошлого года, разместив выпуски 8-й и 9-й серий на 5 млрд руб. каждый. —тавка первого купона по выпускам составила 8,8% при трехлетней оферте. ¬ совокупности у ¬ЁЅ-лизинга наход€тс€ в обращении шесть выпусков общим объемом 30 млрд руб. Ќаш более подробный комментарий на тему размещени€ нового выпуска ¬ЁЅ-лизинга будет опубликован в ближайшее врем€.

ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

—итуаци€ с ликвидностью вскоре должна стабилизироватьс€

ѕериод налоговых платежей завершилс€. ¬чера компании заплатили налог на прибыль – последний налог в этом мес€це. Ќесмотр€ на это, объем средств на счетах в ÷Ѕ вырос и приблизилс€ к 1 трлн руб. „астично отток был скомпенсирован размещенными накануне бюджетными средствами. ќстатки на корсчетах кредитных организаций в Ѕанке –оссии увеличились на 40,1 млрд руб. до 804,2 млрд руб., а депозиты банков в ÷Ѕ выросли на 36,9 млрд руб. до 165,5 млрд руб. ќднако ставки ћЅ  подн€лись на 1–5 б.п., в частности, индикативна€ ставка MosPrime по однодневным кредитам прибавила еще 2 б.п. и достигла 6,09%, нового максимума с начала года. —прос на –≈ѕќ с ÷Ѕ относительно уровн€ предыдущей сессии практически не изменилс€ (99 млрд руб. против 108 млрд руб.) и вновь значительно превысил установленный лимит в 50 млрд руб. —редн€€ однодневна€ ставка подросла на 3 б.п. до 6,08%. “ак как €нварские налоги уже уплачены, уровень ликвидность может продолжить рост, поэтому ставки ћЅ , веро€тно, пойдут вниз.

–убль подешевел под вли€нием внешних факторов. ¬чера на ћћ¬Ѕ рубль подешевел относительно доллара и евро (на 14 копеек до 30,43 руб./долл. и на 9 копеек до 39,88 руб./евро соответственно). ¬ результате бивалютна€ корзина подорожала на 11 копеек до 34,68 руб. ќслабление рубл€ в основном объ€сн€етс€ внешними факторами – фондовые индексы ушли в красную зону, цены на нефть также снизились. —егодн€ ситуаци€ переменилась – азиатские рынки открылись ростом, доллар сдает позиции (сегодн€ утром его индекс просел на 0,3%), а цены на нефть растут. ћы ожидаем, что сегодн€ рубль укрепитс€ и будет торговатьс€ в диапазоне 30,30–30,25 руб./долл.

ћј –ќЁ ќЌќћ» ј

—крыта€ сила рубл€

¬ 2012 г. уменьшение глобальной неопределенности будет сопровождатьс€ укреплением российской валюты

ќпасени€ по поводу состо€ни€ мировой экономики т€нут рубль вниз. ≈вропейские проблемы, признаки слабости экономики —Ўј и опасени€ по поводу торможени€ экономики  ита€ в последние мес€цы порождают у инвесторов все больше сомнений относительно экономических перспектив –оссии, подстегива€ отток капитала и ослабление рубл€. ¬добавок после массовых протестов, которыми сопровождались декабрьские выборы в √осдуму, рынки принимают в расчет российские внутриполитические риски.

ћы считаем, что рубль обладает потенциалом укреплени€. » тем не менее мы ожидаем резкого сокращени€ бегства капитала в течение 2012 г. ѕоскольку цены на нефть не сдают позиций, снижение оттока капитала приведет к укреплению рубл€. ѕо нашей оценке, среднегодовой курс российской валюты в 2012 г. составит 29,75 руб./долл. ѕотенциалом к росту, по нашему мнению, обладает и курс евро, существенно снизившийс€ по отношению к доллару в св€зи с европейским долговым кризисом.

¬ 2012 г. рубль будет рискованной ставкой. ѕрогнозиру€ укрепление рубл€, мы, тем не менее, ожидаем, что в 2012 г. сохранитс€ высока€ волатильность российской валюты. ќсновна€ причина тому – изменение политики ÷Ѕ, который с лета 2011 г. допускает существенно большую гибкость колебаний курса. ”читыва€ объ€вленный ÷Ѕ постепенный переход к таргетированию инфл€ции, следует ожидать большей волатильности и, следовательно, меньшей предсказуемости курсовой динамики в 2012 г. и в более долгосрочной перспективе.

Ќќ¬ќ—“» Ёћ»“≈Ќ“ќ¬

√азпром нефть (¬¬¬/¬аа3/¬¬¬): ѕервичное размещение с небольшой премией

Ќовый выпуск. √азпром нефть решила воспользоватьс€ приоткрывшимс€ окном на рынке и предложить инвесторам облигации 11-ой серии объемом 10 млрд руб.  нигу за€вок планируетс€ открыть сегодн€, а закрыть 2 феврал€. —рок обращени€ нового выпуска – дес€ть лет, также предусмотрена трехлетн€€ оферта. ќриентир по ставке купона составл€ет 8,50–8,75%, что предполагает доходность к оферте на уровне 8,68–8,94% при дюрации около 2,5 года.

ѕредложение выгл€дит довольно интересным. —ейчас в обращении находитс€ семь выпусков облигаций эмитента, но более-менее нормальной ликвидностью обладают только длинные бумаги.   примеру, чуть более длинный √азпром нефть 09 торгуетс€ с премией к кривой ќ‘« в районе 110 б.п., что, на наш взгл€д, даже дороговато – на этих уровн€х бумаги эмитента в последнее врем€ предлагают небольшой дисконт к сравнимым выпускам ‘—  ≈Ё— (¬аа2/¬¬¬), дол€ государства в капитале которой значительно выше, а долгова€ нагрузка немного ниже. ќриентиры организаторов выгл€д€т привлекательно: даже по нижней границе спред к кривой ќ‘« у √азпром нефть-11 составит пор€дка 130 б.п., что выше вторичного рынка и также предлагает небольшую премию к кривой ‘—  ≈Ё—. — нашей точки зрени€, выпуск будет пользоватьс€ достаточно высоким спросом благодар€ хорошему сочетанию цены и качества, и по итогам размещени€ ставка купона будет установлена по нижней границе ориентира, однако значительного роста котировок мы не ожидаем.

ѕредыдущие публикации по теме: «√азпром нефть – –ост денежных потоков и рентабельности. ќтчетность за 3 кв. и 9 мес€цев 2011 г. по US GAAP».

Ќорильский никель (BBB-/¬аа2/¬¬+): Ќейтральные операционные результаты за 2011 г.

ѕроизводство никел€ сократилось на 1%, меди – на 3%. Ќорильский никель опубликовал операционные результаты за 2011 г., в котором производство никел€ сократилось на 1% до 295 тыс. т, меди – на 3% до 378 тыс. т в св€зи с тем, что эффект от хороших результатов российских предпри€тий группы был нивелирован сравнительно слабыми показател€ми зарубежных активов. ќбъем выпуска платины осталс€ примерно на уровне 2010 г. – 695 тыс. унций, а производство паллади€ снизилось на 2% до 2 806 тыс. унций.

—нижение производственных прогнозов – реакци€ рынка на ухудшение ценовой конъюнктуры. ћенеджмент Ќорникел€ представил прогноз производства цветных металлов на 2012 г., согласно которому производство никел€ в нынешнем году, по мнению компании, составит 305 тыс. т, меди – 365 тыс. т. ѕрогнозы Ќорникел€ по производству паллади€ и платины – соответственно 2 750 и 685 тыс. унций. —уд€ по тому, что понижение прогноза на 2012 г. в первую очередь св€зано с ожидани€ми более слабой динамики зарубежных мощностей, компани€ намерена сократить долю производств с высокой себестоимостью. ћы рассматриваем это как признак готовности Ќорникел€ снижать прогнозы и далее, вплоть до временной остановки зарубежных предпри€тий в случае сохранени€ невыгодной ценовой конъюнктуры на рынке цветных металлов.

ќблигации неинтересны. Ќа долговом рынке Ќорильский никель представлен лишь одним рублевым займом – серии Ѕќ-3 с дюрацией 1,4 года и доходностью 7,5%, что подразумевает спред к ќ‘« не более 70–80 б.п. ѕо нашему мнению, на текущих уровн€х выпуск выгл€дит непривлекательно. ƒл€ сравнени€: кредитный спред бумаг ЌЋћ  вдвое шире при схожих кредитных рейтингах эмитентов.

ЌЋћ  (¬¬¬-/¬аа3/¬¬¬-): ”меренно положительные операционные результаты за 2011 г.

ќбъем выплавки стали в 2011 г. вырос на 3,6%. ¬ 4 кв. 2011 г. ЌЋћ  увеличил совокупную выплавку стали на 9,6% до 3,2 млн т, что выше первоначального прогноза компании, составл€вшего 3,1 млн т. ѕроизводство стали на основной площадке в Ћипецке выросло на 12% квартал к кварталу до 2,7 млн т благодар€ увеличению загрузки на новой доменной печи «–осси€нка» (є7). ќбъем выплавки стали в целом за 2011 г. возрос на 3,6% по сравнению с 2010 г. до 12 млн т, выпуск готовой металлопродукции увеличилс€ на 12,4%, составив 13,1 млн т. ќбъем продаж готовой продукции после консолидации активов Duferco вырос на 9,6% до рекордных 12,9 млн т, главным образом за счет роста продаж плоского проката (7,1 млн т; +25,2%) и сортового проката (1,3 млн т; +11,6%), в то врем€ как продажи сл€бов сократились на 17% до 3,2 млн т.

 омпани€ ожидает увеличени€ производства стали на 15% в 1 кв. 2012 г.  омпани€ представила прогноз на 1 кв. 2012 г., согласно которому должна увеличить производство стали на 15% к показателю 4 кв. 2011 г. до 3,6 млн т на фоне роста загрузки новых мощностей (в частности печи «–осси€нка»), а также завершени€ ремонта электродуговой печи на «ЌЋћ -—орт». Ќа наш взгл€д, этот прогноз чрезмерно оптимистичен.

ќблигации привлекательны. —пред обращающихс€ выпусков ЌЋћ  за последние пару мес€цев расширилс€ на фоне возросшего рыночного предложени€ до 150 б.п., что, по нашему мнению, слишком много дл€ эмитента с рейтингами инвестиционного качества. “аким образом, мы считаем бумаги ЌЋћ  привлекательными и рекомендуем к покупке новые выпуски – Ѕќ-2, 3, 7.

ћагнит (NR): ¬печатл€ющее повышение рентабельности в 4 кв. – опубликованы сокращенные финансовые результаты за 2011 г.

ƒинамика показателей по-прежнему высока€, однако в будущем рост замедлитс€. ¬чера ћагнит опубликовал сокращенную финансовую отчетность в соответствии со стандартами ћ—‘ќ за 4 кв. и полный 2011 г. ƒанные о выручке уже были обнародованы ранее: в 2011 г. показатель увеличилс€ на 46,9% до 11,4 млрд долл., что свидетельствует о замедлении роста в последнем квартале года (+53,5% за 9 мес. 2011 г.). ќсновными факторами роста стало увеличение среднего чека на 9,7% и открытие новых магазинов (1 254, нетто), тогда как динамика потока покупателей оказалась очень слабой (+1,3% за весь год, –1,9% за 4 кв.) по причине миграции покупателей между форматами, в которых работает ћагнит. Ќесмотр€ на замедление роста в конце года, в целом показанные компанией результаты мы считаем очень сильными, однако в будущем ћагниту едва ли удастс€ повторить этот успех ввиду высокой сопоставимой базы. ¬ 2012 г. мы ожидаем роста выручки на уровне 41,9%.

 онтроль над расходами дал отличный результат. Ѕлагодар€ жесткому контролю над расходами EBITDA компании росла быстрее, чем выручка, и увеличилась на 47,9% до 934 млн долл., благодар€ чему рентабельность по EBITDA за 2011 г. повысилась на 0,1 п.п. до 8,2%. ѕосле провала рентабельности в 1 п/г во второй половине года показатель постепенно начал восстанавливатьс€ – в 4 кв. рентабельность по EBITDA впервые за долгое врем€ достигла уровн€ 10,8% (против 8,4% в 3 кв., 6,7% во 2 кв. и 6,3% в 1 кв.). „иста€ прибыль в 2011 г. выросла на 24,3% до 415 млн руб.

—нижение долговой нагрузки началось уже во 2 п/г 2011 г.  омпани€ пока не представила балансовые показатели, они будут опубликованы только в марте. ѕо нашим расчетам, благодар€ повышению рентабельности, а также за счет привлеченных посредством SPO в декабре средств ћагнит смог снизить отношение „истый долг/EBITDA до 1,6 по состо€нию на 30 декабр€ против 2,2 на 30 июн€. –анее мы прогнозировали, что компани€ начнет снижать долговую нагрузку, увеличение которой обусловлено масштабной инвестиционной программой последних двух лет, лишь в 2012 г., однако у ћагнита получилось сделать это даже раньше, что свидетельствует о высокой финансовой дисциплине. ћы прогнозируем, что в 2012 г. снижение левережда продолжитс€, и на конец года показатель опуститс€ до уровн€ 1,4.

Ѕонды компании неликвидны. ¬се выпуски облигаций эмитента низколиквидны и котируютс€ с дисконтом пор€дка 50 б.п. к облигаци€м  опейки, что выгл€дит справедливым с фундаментальной точки зрени€.  ак следствие, опубликованные результаты нейтральны дл€ котировок бондов компании.   недостаткам облигаций ћагнита относитс€ невозможность их рефинансировани€ в ÷Ѕ по причине отсутстви€ у эмитента кредитного рейтинга.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: